2022年业绩承压，看好2023年表现；维持“买入”
　　由于整体外部环境不佳、建造收入下滑、危废处置产能利用率较低叠加成本上升，我们预计光大环境2022年收入与归母净利润或将承压。考虑到宏观环境或整体向好、公司收入结构有望优化，我们看好光大环境2023年业绩表现。我们预计22-24年EPS为0.80/0.89/1.00港币（前值：1.12/1.13/1.17港币），给予公司5.7x 2023EPE（可比公司Wind一致预期均值：5.7x），对应目标价5.07港币（前值：8.29港币，对应7.4x 2022EPE）。维持“买入”评级。
　　运营收入占比将增加，未来收入或更加稳健
　　随着国内垃圾焚烧发电产能接近饱和，我们预计未来十年整个行业的垃圾焚烧发电产能增长将大幅下滑，行业发展将由投资建造驱动转向运营驱动。光大环境的运营收入在1H22首次超过其建造收入。我们预计，公司运营收入的比重将会持续上升，带来更稳健的收入。考虑公司建造进度和运营情况，以及可再生能源补助应收账款和商誉的潜在减值，我们预计22-24年公司归母净利润为49/54/62亿港币。
　　新项目不断落地巩固环境治理龙头地位
　　作为全球领先的环境集团，公司主营生活垃圾焚烧发电、生物质利用、危固废处置、以及水环境综合治理。光大环境及其附属公司于2022年9月起落地一系列新项目：1）公司全资附属公司光大环保常州与光大新能源（中江）订立设备销售协议；2）光大水务（光大环境控股72.87%）取得济南市章丘区第五水质净化厂PPP项目及山东临沂罗庄经开区项目一期；3）光大水务取得鞍山污泥处置项目一期。我们认为新项目开拓有助于巩固公司在环境治理行业的龙头地位。
　　拓展融资渠道，保障可持续发展
　　光大环境于2022年8月发行第二期资产支持票据（ABN），总面值为人民币8.58亿元，基础资产为可再生能源补助应收账款。光大水务完成发行第三期超短期融资券（SCP），发行规模为人民币10亿元。我们认为，公司拓展多元融资渠道，有助于控制财务成本，提供充足现金流，保障自身可持续发展。
　　风险提示：建造服务收入下降幅度大于预期，可再生能源补助应收账款减值高于预期。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告光大环境257HK2022年业绩承压收入结构有望优化华泰研究更新报告投资评级维持买入2023年1月09日中国香港废物管理目标价港币507研究员王玮嘉2022年业绩承压看好2023年表现维持买入SACNoS0570517050002wangweijiahtsccomSFCNoBEB090862128972079由于整体外部环境不佳建造收入下滑危废处置产能利用率较低叠加成本上升我们预计光大环境2022年收入与归母净利润或将承压考虑到宏观研究员黄波环境或整体向好公司收入结构有望优化我们看好光大环境2023年业绩SACNoS0570519090003huangbohtsccom表现我们预计22-24年EPS为080089100港币前值112113117SFCNoBQR1228675582493570港币给予公司57x2023EPE可比公司Wind一致预期均值57x联系人李雅琳对应目标价507港币前值829港币对应74x2022EPE维持买SACNoS0570121040031liyalin018092htsccom入评级SFCNoBTC420862128972228运营收入占比将增加未来收入或更加稳健基本数据随着国内垃圾焚烧发电产能接近饱和我们预计未来十年整个行业的垃圾焚目标价港币507烧发电产能增长将大幅下滑行业发展将由投资建造驱动转向运营驱动光收盘价港币截至1月6日360大环境的运营收入在1H22首次超过其建造收入我们预计公司运营收入市值港币百万22115的比重将会持续上升带来更稳健的收入考虑公司建造进度和运营情况6个月平均日成交额港币百万3968周价格范围港币以及可再生能源补助应收账款和商誉的潜在减值我们预计22-24年公司归52256-634BVPS港币820母净利润为495462亿港币股价走势图新项目不断落地巩固环境治理龙头地位作为全球领先的环境集团公司主营生活垃圾焚烧发电生物质利用危固光大环境港币相对恒生指数废处置以及水环境综合治理光大环境及其附属公司于2022年9月起落66地一系列新项目1公司全资附属公司光大环保常州与光大新能源中江50订立设备销售协议2光大水务光大环境控股7287取得济南市章46丘区第五水质净化厂PPP项目及山东临沂罗庄经开区项目一期3光大水务取得鞍山污泥处置项目一期我们认为新项目开拓有助于巩固公司在环境311治理行业的龙头地位217Jan-22May-22Sep-22Jan-23拓展融资渠道保障可持续发展资料来源SP光大环境于2022年8月发行第二期资产支持票据ABN总面值为人民币858亿元基础资产为可再生能源补助应收账款光大水务完成发行第三期超短期融资券SCP发行规模为人民币10亿元我们认为公司拓展多元融资渠道有助于控制财务成本提供充足现金流保障自身可持续发展风险提示建造服务收入下降幅度大于预期可再生能源补助应收账款减值高于预期经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入港币百万4292649895390353652637608-142916242177643296归属母公司净利润港币百万60166804488454376160-15621310282211321329EPS港币最新摊薄098111080089100ROE147814059199621014PE倍368325453407359PB倍049043041038035EVEBITDA倍8328751109979883资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1光大环境257HK图表1光大环境可比公司估值表股价市值百万PEx股票代码公司名称货币单位2023162023162022E2023E2024E1330HK绿色动力环保港币26136373734321381HK粤丰环保港币416101486758530586HK海螺创业港币163629660494035600323CH瀚蓝环境人民币1846150511199884平均值6857510257HK光大环境港币36022115454136注可比公司预测数据来自Wind一致预期光大环境预测数据来自华泰研究预测资料来源WindBloomberg华泰研究预测图表2光大环境营业收入及同比增速图表3光大环境归母净利及同比增速百万港币百万港币营业收入同比右归母净利同比右6050820407501030640020530104-100320-20-10210-30-2010-300-40201720182019202020211H22201720182019202020211H22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表4光大环境盈利预测调整单位前值现值变化2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E总收入港币百万425954032340099390353652637608-84-94-62生物质运营收入港币百万572158345947466547034722-185-194-206危固废产能利用率560560560360410460-200pct-150pct-100pct毛利率387407417344389412-43pct-18pct-05pct环保能源建造EBITDA率220220220200210220-20pct-10pct-环保水务运营EBITDA率280280280130180180-150pct-100pct-100pct生物质运营毛利率287271271184167167-103pct-104pct-104pct行政费用率71717175798304pct08pct12pct归母净利港币百万689169677192488454376160-291-220-144注考虑到外部因素扰动延缓工程建设进度危固废处置上游开工率较低生物质运营原材料和水务运营药剂价格上涨此外行政费用相对刚性我们下调生物质运营收入和危固废处置产能利用率预测下调环保能源建造环保水务运营EBITDA率和生物质运营毛利率预测上调行政费用率预测资料来源华泰研究预测图表5光大环境PE-Bands图表6光大环境PB-Bands港币光大环境5x10x港币光大环境03x05x15x20x25x07x09x11x30102381558300Jan20Jul20Jan21Jul21Jan22Jul22Jan20Jul20Jan21Jul21Jan22Jul22资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2光大环境257HK盈利预测利润表现金流量表会计年度港币百万202020212022E2023E2024E会计年度港币百万202020212022E2023E2024E营业收入4292649895390353652637608EBITDA1275414846127661382415041销售成本2882333432256212231522103融资成本21822951354236763688毛利润1410416463134141421115505营运资本变动97675306448711464940967销售及分销成本27533531291828773113税费21602200148615541760管理费用000000000000000其他199862621371538493861其他收入支出11816543188092113123327经营活动现金流81861328223951674612698财务成本净额21822951354236763688CAPEX943010121754742123722应占联营公司利润及亏损2192817321173211732117321其他投资活动118420851000000000税前利润938710321731680439111投资活动现金流824630972754742123722税费开支21602200148615541760债务增加量4234241471000040003000少数股东损益121113169448510521192权益增加量000000000000000净利润60166804488454376160派发股息15971843208914991669折旧和摊销11861575190921052242其他融资活动现金流123291196354236763688EBITDA1275414846127661382415041融资活动现金流1496621107437011768357EPS港币基本098111080089100现金变动14663417781731135861839年初现金1174310861150511427025628汇率波动影响5836977353000000000资产负债表年末现金1086115051142702562826246会计年度港币百万202020212022E2023E2024E存货1059125911949690889795应收账款和票据1320120138165141699514729现金及现金等价物1086815051142702562826246其他流动资产1330612781127811278112781总流动资产3843549230447595637354654业绩指标固定资产711410112983595289189会计年度倍202020212022E2023E2024E无形资产2492730475363893880440623增长率其他长期资产87712110419110592110765110938营业收入142916242177643296总长期资产119752151006156817159097160751毛利润230916731852594910总资产158187200236201576215470215405营业利润176015411843807935应付账款1819425637132371814115394净利润15621310282211321329短期借款1049913941169411894117941EPS15621310282211321329其他负债2129619083190831908319083盈利能力比率总流动负债2890639768303683727333526毛利润率32863300343638914123长期债务6448085185921859418592185EBITDA29712975327037853999其他长期债务925710940109401094010940净利润率14011364125114891638总长期负债7373796125103125105125103125ROE147814059199621014股本1733017330173301733017330ROA434380243261286储备其他项目2773334448372444118145672偿债能力倍股东权益4506251777545735851163001净负债比率1422716238173811495413314少数股东权益1048312565135101456115753流动比率133124147151163总权益5554564342680837307278754速动比率129121143149160营运能力天总资产周转率次031028019018017估值指标应收账款周转天数900712027169011651315184会计年度倍202020212022E2023E2024E应付账款周转天数2011323599273102531027310PE368325453407359存货周转天数11761248172317451520PB049043041038035现金转换周期9930103238686705210606EVEBITDA8328751109979883每股指标港币股息率833944678755855EPS098111080089100自由现金流收益率142996257754253815每股净资产7348438889521026资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3光大环境257HK免责声明分析师声明本人王玮嘉黄波兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4光大环境257HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员瀚蓝环境600323CH华泰金融控股香港有限公司其子公司和或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的1或以上有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师王玮嘉黄波本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入瀚蓝环境600323CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达1或以上华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5光大环境257HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6