1、国内汽车金融交易平台领军者，促贷业务带动收入快速发展
　　腾讯、京东两大互联网巨头控股，主营交易平台和自营融资业务。
　　促贷业务成为业绩增长主力，资金成本下降自营融资利润率提升。
　　2、深耕下沉市场实现差异竞争，新车业务充分受益汽车电动化
　　深耕下沉市场覆盖340+城市拥有31000+合作经销商实现差异竞争。
　　减税及补贴等刺激政策下新能源车销量异军突起公司新车业务受益。
　　3、积极布局主流金融机构较少参与的二手车市场竞争优势明显
　　中国二手车市场相比美国成熟度较低，支持政策陆续出台空间广阔。
　　主流金融机构较少参与，公司全国化市场布局和合规风控优势明显。
　　4、盈利预测与估值
　　我们预测公司2022至2024年实现营业收入分别为55.06、68.26和81.64亿元，同比增速分别为58%、24%、20%；实现归母净利润分别为7.41、10.03和11.62亿元，同比增速分别为171%、35%和16%；对应每股EPS分别为0.11、0.15和0.18元。对应当前股价（2023年1月4日收盘价1.05元/股）PE分别为8、6、5倍，估值显著低于而净利润增速显著高于可比公司。首次覆盖，给予“买入”评级
　　风险提示
　　1、汽车周期下行风险：若汽车进入下行周期新车和二手车交易量下降，汽车金融服务将面临需求下降风险。
　　2、融资成本回升风险：若未来货币政策收紧等因素导致融资成本回升，将带来公司自营融资业务利润率下降风险。
　　3、信用逾期率上升风险：若未来经济下行或公司业务扩张过快风险控制不当，将带来客户信用逾期率上升风险。
　　4、汽车金融监管政策风险：若未来汽车金融监管政策收紧，可能对公司开展业务扩张规模产生负面影响

研究报告全文：证券研究报告中国领先的汽车金融交易平台电动车二手车双引擎驱动易鑫集团深度报告公司评级买入2023年1月4日分析师程兵研究助理田子砚chengbing01stockecomcn邮箱邮箱tianziyanstockecomcn电话13764107098证书编号S1230522020002报告摘要1国内汽车金融交易平台领军者促贷业务带动收入快速发展腾讯京东两大互联网巨头控股主营交易平台和自营融资业务促贷业务成为业绩增长主力资金成本下降自营融资利润率提升2深耕下沉市场实现差异竞争新车业务充分受益汽车电动化深耕下沉市场覆盖340城市拥有31000合作经销商实现差异竞争减税及补贴等刺激政策下新能源车销量异军突起公司新车业务受益953积极布局主流金融机构较少参与的二手车市场竞争优势明显添加标题中国二手车市场相比美国成熟度较低支持政策陆续出台空间广阔主流金融机构较少参与公司全国化市场布局和合规风控优势明显4盈利预测与估值我们预测公司2022至2024年实现营业收入分别为55066826和8164亿元同比增速分别为582420实现归母净利润分别为7411003和1162亿元同比增速分别为17135和16对应每股EPS分别为011015和018元对应当前股价2023年1月4日收盘价105元股PE分别为865倍估值显著低于而净利润增速显著高于可比公司首次覆盖给予买入评级2财务摘要我们预测公司2022至2024年实现营业收入分别为55066826和8164亿元同比增速分别为582420实现归母净利润分别为7411003和1162亿元同比增速分别为17135和16对应每股EPS分别为011015和018元对应当前股价2023年1月4日收盘价105元股PE分别为865倍百万元2021A2022E2023E2024E营业收入3494550668268164-5582420归母净利润27374110031162-1341713516每股收益元004011015018PE2567815602519数据来源wind浙商证券研究所3风险提示1汽车周期下行风险若汽车进入下行周期新车和二手车交易量下降汽车金融服务将面临需求下降风险2融资成本回升风险若未来货币政策收紧等因素导致融资成本回升将带来公司自营融资业务利润率下降风险3信用逾期率上升风险若未来经济下行或公司业务扩张过快风险控制不当将带来客户信用逾期率上升风险4汽车金融监管政策风险若未来汽车金融监管政策收紧可能对公司开展业务扩张规模产生负面影响4国内汽车金融交易平台领军者01促贷业务带动收入快速发展深耕下沉市场实现差异竞争新02车业务充分受益汽车电动化目录CONTENTS03积极布局主流金融机构较少参与的二手车市场竞争优势明显04盈利预测估值分析投资评级与风险提示5国内汽车金融交易平01台领军者促贷业务Partone带动收入快速发展601中国领先的汽车金融交易平台累计交易规模近2500亿元易鑫集团原本为易车旗下汽车金融事业部2014年成立法律实体2017在香港交易所上市主要从事汽车交易平台及自营融资业务是国内领先的汽车金融交易平台自2015年完成首笔汽车交易后公司仅用1年时间完成十万笔交易3年时间累计完成一百万笔交易截至目前易鑫集团累计汽车成交量超300万台累计交易规模近2500亿元公司业务遍及中国340多个城市已经和数十家汽车厂商金融机构以及36000家汽车经销商缔结合作伙伴关系图1易鑫集团发展历程95添加标题资料来源公司官网浙商证券研究所701大股东为腾讯京东创始人汽车金融领域资源和经验丰富公司股权结构稳定控股股东腾讯持有股份约为5389其次为京东持有股份约为1613互联网巨头大股东保证公司在风控模型建立征信系统覆盖互联网流量获取等方面具有更强竞争力公司CEO为创始人张序安曾同时担任易车网和易鑫集团CEO在互联网汽车和金融领域拥有超过15年营运管理经验图2易鑫集团股权结构图截至1H22添加标题资料来源Wind浙商证券研究所801两大主业为交易平台与自营融资促贷已成长为营收主力公司主营业务分为交易平台业务和自营融资业务交易平台业务以贷款促成为主即促成合作金融机构与消费者之间的汽车贷款自营融资业务以融资租赁服务为主直接向消费者进行融资贷款两种业务的盈利模式本质均为获取利差2017-2020年公司自营融资业务收入为营收主要部分由于风险低且收入确认快2018年后公司逐步加大对贷款促成业务的资源投入2017年贷款促成服务营收占比不到11H22占比已经迅速增长到62成为公司营收主力业务图3易鑫集团主要业务图4易鑫集团各业务收入占比100添加标题90238033705912656068105074405301566220293510254100201720182019202020212022H1贷款促成服务SaaS服务其他平台服务融资租赁服务其他自营服务资料来源公司官网浙商证券研究所数据来源公司历年财报浙商证券研究所901贷款促成业务成长迅速资金成本降低自营毛利率提升2018年公司进行战略调整积极发力贷款促成业务促贷业务收入从2017年的424万元一跃增加到2018年的539亿元除2020年受疫情影响外其余年份均保持高速增长2017-2021年促贷业务收入CAGR高达363成为公司收入增长主要驱动力受公司战略重心调整影响融资租赁服务业务2019-2022年H1收入规模持续下降交易平台业务毛利率受贷款促成业务占比增加影响2017-2021年呈现持续下降趋势2022年H1面对供给冲击需求收缩的压力盈利能力仍保持稳定自营融资业务的毛利率受净利息收入净利息收益率变动的影响随着资本成本的降低毛利率持续提升图5易鑫集团各业务收入增速图6易鑫集团各业务毛利率亿元90添加标题60130851315015080785070100665871966217605954405455505049493040-2389-4754342-1532041-20953020-3998-508420-5010100-1000201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1交易平台业务自营融资业务营收增速营收增速交易平台业务毛利率自营融资业务毛利率10数据来源公司历年财报浙商证券研究所数据来源公司历年财报浙商证券研究所012020年受疫情冲击业绩短期波动2021年后迅速复苏2020-2021年受疫情冲击影响汽车市场整体低迷汽车金融服务需求疲软且现场服务受阻受此影响2020年公司收入利润增速出现波动2021年后市场回暖公司业务迅速复苏实现正增长同时2021-2022年H1资本成本下降公司盈利水平稳步上升2022年上半年公司共实现266万笔金融交易同比增长17实现交易金额250亿元同比增长37由于业务地域多元化以及优秀的风控能力资产质量展现出良好韧性2022年上半年90天以上的逾期率从去年同期的218进一步下降至194图7易鑫集团2017-1H22营收归母净利润亿元图8易鑫集团2017-1H22毛利率净利率70366358400706035060添加标题30050502504040200303015020201621010010420275073-10201720182019202020212022H1050201720182019202020212022H1-20-10-265-50-30-43-20营业收入亿元归母净利润亿元-100毛利率净利率营收增速归母净利润增速数据来源公司历年财报浙商证券研究所数据来源公司历年财报浙商证券研究所11深耕下沉市场实现差02异竞争新车业务充Partone分受益汽车电动化1202国家出台系列汽车销售刺激政策新车市场恢复增长2018年开始乘用车市场疲弱新车销量出现连续三年下跌2021年受益于新能源汽车的强势崛起新车销量再次恢复正增长2022年初为应对新冠疫情对经济的负面影响国家推出了一系列政策刺激新车销售2022月5月31日中国财政部及国家税务总局宣布减税对购置日期在2022年6月1日至2022年12月31日期间内且单车价格不含增值税不超过人民币30万元的20升及以下排量乘用车减半征收车辆购置税从早前的标价10下调至5根据中汽协2022年前三季度我国汽车产销量分别达1963万辆和1947万辆同比增长74和44据中汽协预测2022年我国汽车销量将达到2680万同比增速为2到2025年汽车销量有望达到3000万辆图9我国2012-2025E新车交易市场表1我国2018-2022促进新车销售政策350020时间政策主要内容国务院关税税则委员会关添加标题降低139个税号的整车进口税率降低79个税号的汽车零部30002018年5月于降低汽车整车及零部件进15件进口税率口关税的公告250010关于深化增值税改革有关点击此处添加标题添加标题点击此处添汽车制造业现行增值税税率从16大幅下降到13汽车2019年3月2000政策的公告加标题点击此处添加标题点击此处添加制造商成本下降进而降低销售价格51将新能源汽车购置补贴政策延续至2022年底并平缓标题点击此处添加标题点击此处添加标15002020-2022年补贴退坡力度和节奏2通过以奖代补关于稳定和扩大汽车消费2020年4月方式支持引导重点地区完成淘汰100万辆的目标任务30若干措施的通知题添加标题点击此处添加标题点击此处1000鼓励金融机构积极开展汽车消费信贷等金融业务加大对汽添加标题添加标题点击此处添加标题车个人消费信贷支持力度500-5关于提振大宗消费重点消稳定和扩大汽车消费开展新一轮汽车下乡和以旧换新对2021年1月费促进释放农村消费潜力若居民淘汰国三及以下排放标准汽车并购买新车给予补贴0-1020122013201420152016201720182019202020212022E2025E干措施的通知并对汽车使用条件汽车管理和服务提出优化要求对购置日期在2022年6月1日至2022年12月31日期间内且新车销量万台YoY关于减征部分乘用车车辆2022年5月单车价格不含增值税不超过30万元的20升及以下排量购置税的公告乘用车减半征收车辆购置税13数据来源中国汽车工业协会新华社浙商证券研究所资料来源国务院财政部税务总局浙商证券研究所整理02汽车电动化浪潮势不可挡新能源汽车销量异军突起汽车电动化浪潮势不可挡新能源汽车成为新车销量的主要增长点2021年我国新能源汽车销量达到352万辆同比增长157占汽车总销量的1342022年新能源汽车销量继续高速增长上半年新能源汽车产销分别为2661万辆和260万辆同比增长120市占率达到216乘联会预测2025年我国新能源汽车销量有望达到1000万台2022-2025年CAGR为18562022年以来国家促进新能源车发展的系列政策加速出台同时多地地方政府陆续出台新能源汽车补贴政策政策刺激叠加技术进步以及优质车型不断推出国内新能源汽车将加速渗透图10我国2012-2025E新能源汽车市场万台表2我国促进新能源汽车发展的主要政策12004003501000时间政策添加标题主要内容3002022年2月国务院颁布十四五促进农村消费并鼓励更多新能源汽车在非800250推进农业农村现代化规点击此处添加标题添加标题点击此处添一线城市销售划200加标题点击此处添加标题点击此处添加6001502022年4月国务院办公厅颁布关明确提出加快发展新能源汽车于进一步释放消费潜力标题点击此处添加标题点击此处添加标400100促进消费持续恢复的意题添加标题点击此处添加标题点击此处见50添加标题添加标题点击此处添加标题200202250年月工信部及中国另外四个鼓励各地出台更多新能源汽车下乡支持政部委联合发布了关于策改善新能源汽车使用环境0-50开展2022新能源汽车下20122013201420152016201720182019202020212022E2025E乡活动的通知新能源汽车销量YoY数据来源中国汽车工业协会乘联会choice浙商证券研究所资料来源国务院工信部浙商证券研究所整理1402新能源汽车融资额爆发式增长积极与主机厂展开合作公司大力发展新能源汽车业务交易量及融资额实现爆发式增长2022年H1公司融资的新能源汽车交易量增至约12万辆同比增长135新能源汽车融资额同比增长172至1186亿元于6月新能源汽车融资额达到新车融资总额的152022年第三季度新能源汽车销售同比增长1073融资交易同比增长174至12000宗新能源汽车的融资总额同比增长225至人民币13亿元公司持续加大与新能源车主机厂合作12021年与广汽埃安展开合作2022年H1广汽埃安贡献了公司新能源汽车融资交易总额的3022022年5月与理想汽车携手推出量身定制的汽车金融产品和流程大大缩短汽车金融服务端到端的处理时间3与理想汽车哪吒汽车蔚来汽车及智马达汽车等新能源汽车整机厂建立了合作伙伴关系表32022年H1公司汽车融资交易业务发展情况添加标题2022年H12021年H1融资交易数融资金额融资交易数融资金额同融资交易数融资金额量千笔亿元量同比增速比增速量千笔亿元新车11610890-24-1615412987其中1211861351725436新能源汽车数据来源公司公告浙商证券研究所1502全国布局业务地域多元化深耕下沉市场差异化竞争竞争对手主要与4S店合作下沉幅度不大地域分散难以直接触达客户汽车金融通常围绕4S店展开业务4S店一般与品牌汽车金融公司银行或第三方金融公司进行合作但1银行开展汽车金融服务主要集中在一二线城市下沉幅度不大2汽车金融公司给4S店的佣金相对较少34S店地域上分布较为分散一般汽车金融公司提供服务时很难直接接触客户公司业务遍及300城市深耕下沉市场服务人员网格化布局5-10分钟即可实现服务响应截至2021年与31000多家经销商合作业务遍及340多个城市并主要集中在三四线城市车辆销售额大部分在1015万之间实现与品牌汽车金融公司及银行差异化竞争公司拥有超4000名服务人员通过网格化市场布局地推人员只需510分钟即可到达4S店实现快速服务响应目前我国新车销量占比最高的仍是中低端车型其中15万以下车型占总销量的54公司差异化布局竞争优势明显随着新能源汽车在低线城市加速渗透新能源车的融资业务将成为公司主要增长引擎图112021年新车分价位销量占比添加标题30万9万161520万-30万189万-15万15万-2038万13数据来源汽车之家浙商证券研究所16积极布局主流金融机03构较少参与的二手车Partone市场竞争优势明显1703二手车空间广阔流通支持政策出台加速市场发展我国二手车市场发展空间广阔我国的汽车保有量仍保持5以上的增速其中二手车市场相对增长速度更快2016-2021年我国二手车销量CAGR为112020年美国二手车销量达到3410万辆超过当年新车销量同年我国二手车销量仅为新车销量的57相对于成熟的美国市场我国二手车市场发展空间广阔二手车流通支持政策陆续出台有望加速市场发展2022年5月31日国务院颁布国务院关于印发扎实稳住经济一揽子政策措施的通知提出盘活存量扩大二手车的流通2022年7月国家17部门联合发布通报全面取消二手车限迁政策促进二手车自由流通方便群众异地买卖二手车二手车流通支持政策陆续出台有望加速二手车市场发展12图我国二手车交易量万台图132012-2022H1年我国汽车保有量亿台20006035016180050141600300401214002501200301020010008208001506600101004004020005020-10000020122013201420152016201720182019202020212022H120122013201420152016201720182019202020212022H1二手车交易量YoY汽车保有量增速数据来源中汽协浙商证券研究所数据来源中汽协公安部国家统计局浙商证券研究所1803积极把握二手车发展机遇完善渠道系统实现高速增长公司开始重点发展二手车融资业务公司高度重视二手车市场快速布局建立了强大的经销体系截至2021年公司已覆盖近9000家二手车经销店较2020年的覆盖数量增加200公司同时建立起处于行业前列的高效数据收集处理系统公司二手车融资业务上升势头迅猛2021年公司二手车融资交易量增长80至约237万辆2022年H1公司二手车融资交易数量为15万笔大幅增长102二手车融资金额为人民币141亿元同比增长170公司2021年H12021年全年和2022年H1二手车融资交易数量占比分别为3245和56上升势头迅猛图14易鑫集团通过线下团队触达经销商进而为客户提供信贷服务易鑫集团附属公司上海易鑫融资租赁有限公司天津恒通嘉合融资租赁有限公司客户经销商易鑫线下服务团队易鑫提供风险评估资金方汽车融资合作伙伴中国银行邮储银行等80余家金融机构资料来源公司公告浙商证券研究所表42022年H1公司汽车融资交易业务发展情况2022年H12021年H1融资交易数量融资交易数量融资金额同比融资交易数量融资金额亿元融资金额亿元千笔同比增速增速千笔二手车1501413210217074523619数据来源公司公告浙商证券研究所03依托腾讯京东两大股东资源征信与导流优势明显二手车业务相对风险更大且公司主要深耕庞大的下沉市场多元征信数据覆盖与高水平风控模型构建至关重要腾讯京东可提供重要征信数据和系统支持公司两大股东腾讯京东拥有大量商业银行系统覆盖不到的小微企业和个人征信数据同时可提供云计算基础设施和大数据分析能力做精准客户画像构建风控模型帮助公司在下沉市场和二手车市场成功开展业务并实现差异化竞争2021年公司关联方交易中就包括腾讯旗下的腾讯云计算财付通和京东旗下的两家信息技术公司腾讯京东在客户导流方面也可以对公司提供支持不同于传统汽车决策链较长且频率较低的线下销售模式新能源汽车以网上直销模式为主随着新能源汽车渗透率快速提升公司坐拥腾讯京东两大股东的线上流量优势将愈发凸显图152021年公司业务交易关联方数据来源公司年报浙商证券研究所20