简评
　　国内高端改性PA6/66龙头，客户结构优质，盈利能力突出
　　公司主要产品包括四类：高性能改性尼龙（PEMARON），改性PA6/PA66为主；高性能改性聚酯（AUTRON），改性PC/PBT、改性PC/ABS、改性PBT等；工程化聚烯烃（VENTRON），改性PP为主；色母粒及功能性母粒系列（COLORON）。其中高性能改性尼龙在2019-2021年都贡献67%以上毛利，是公司最主要利润来源。2019-2021年公司毛利率均值为34%，净利率均值为21%，均显著高于同行。这得益于公司聚焦高端市场，特别是电动工具市场高端客户，成功开发出能与巴斯夫、杜邦、帝斯曼、朗盛等国际巨头竞争的产品，并成为电动工具全球第一大厂商史丹利百得的主要供应商之一。史丹利百得及其子公司给予公司的毛利率水平高于普通改性塑料产品，公司盈利能力突出。
　　募投项目扩能6万吨于2023年逐步落地，公司不断加大研发投入并引入高端销售人才，未来高成长性可期
　　公司现有改性塑料产能3万吨且通过技改实际产能更高（上市前为10条产线，其中6条产能较高产线为柔性产线，可共用生产高性能改性尼龙、高性能改性聚酯和工程化聚烯烃）。公司扩能项目规划为年产改性塑料6万吨、塑料制品1500吨，总计8条产线，其中4条产线预计于2023年投产，届时公司产能有望翻倍，后续新产能也将不断释放。公司不断加大研发投入并引入高端销售人才，助力未来放量成长。2021年公司研发费用率3.7%，22H1为4.1%。2021年底公司研发团队55人，占总员工数量28%，随着规划投资1.5亿的研发中心在2023年建成投用，公司研发投入和人才储备将进一步大幅增加。同时公司也将积极引入高端销售人才，进一步提升优质客户份额或抢占新的大客户市场。
　　己二腈国产化带动国内PA66大幅扩能，利好公司改性PA66降本放量并打开市场空间
　　随着华峰集团、中国化学等纷纷突破国产己二腈技术，叠加上海英威达40万吨扩能落地，一直以来“卡脖子”的己二腈放量大势已形成，有望带动国内PA66国产化和市场扩能。目前国内规划的PA66产能已经突破600万吨，未来2-3年有望落地200-300万吨，相比2021年底67万吨产能呈现翻两番式的增幅。随着PA66降本扩能，未来PA66和PA6的单吨价差有望收窄，可以预见国内改性PA66市场也有望迎来巨大发展机遇。
　　公司作为聚焦高端改性PA6/66材料的龙头企业，持续扩能并提前储备研发力量将有望显著受益。
　　综合来看，公司产品盈利能力突出，且未来高成长性可期。
　　考虑到公司改性塑料总产能明年有望翻倍，未来募投项目全部投产后有望达现有名义产能3倍，同时今年产销受宏观和下游库存影响显著，假设公司改性尼龙、改性聚酯对应2022和2023年收入增速均为60%，同时假设改性尼龙毛利率由于原材料下行环比修复3pct，改性聚酯维持不变，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.22、1.57、2.58亿元，EPS分别为1.23、1.58、2.61元。考虑到公司毛利率和净利率显著高于同行，且未来潜在成长性显著，按照2023年25倍PE估值，目标价39.25元，首次评级，给予“买入”评级。
　　风险提示：海外宏观经济增速持续下滑（公司第一大客户史丹利百得为全球电动工具领域龙头企业，其产品销量与海外经济存在一定相关性。因此随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于公司产品的需求和价格接受能力可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响）；原材料成本超预期上升（公司主要原材料包括聚酰胺、聚丙烯注塑粒子、注塑用聚碳酸酯、PBT等，受到上游大宗石化产品价格的影响较大，而公司和下游客户的议价周期偏长，若原材料短期超预期暴涨将使得公司毛利率承压）；主业敏感性测试：假设23年高性能改性尼龙业务毛利率预期从37%降低2%至35%，则整体净利润增速将从28%降至18%。
　　

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评塑料高端改性PA666龙头客户优质持续扩江苏博云301003能叠加原料国产化未来空间广阔首次评级买入简评邓胜国内高端改性PA666龙头客户结构优质盈利能力突出dengshengcsccomcn公司主要产品包括四类高性能改性尼龙PEMARON改性021-68821629PA6PA66为主高性能改性聚酯AUTRON改性PCPBT改SAC执证编号S1440518030004性PCABS改性PBT等工程化聚烯烃VENTRON改性PP发布日期2023年01月03日为主色母粒及功能性母粒系列COLORON其中高性能改性尼龙在2019-2021年都贡献67以上毛利是公司最主要利润来当前股价2425元源2019-2021年公司毛利率均值为34净利率均值为21目标价格6个月3925元均显著高于同行这得益于公司聚焦高端市场特别是电动工具市场高端客户成功开发出能与巴斯夫杜邦帝斯曼朗盛等主要数据股票价格绝对相对市场表现国际巨头竞争的产品并成为电动工具全球第一大厂商史丹利百得的主要供应商之一史丹利百得及其子公司给予公司的毛利率1个月3个月12个月水平高于普通改性塑料产品公司盈利能力突出033-208-241-14-2588-44512月最高最低价元8797223募投项目扩能6万吨于2023年逐步落地公司不断加大研发投总股本万股990533入并引入高端销售人才未来高成长性可期流通A股万股687493公司现有改性塑料产能3万吨且通过技改实际产能更高上市前总市值亿元2402为条产线其中条产能较高产线为柔性产线可共用生产106流通市值亿元1667高性能改性尼龙高性能改性聚酯和工程化聚烯烃公司扩能近3月日均成交量万股7775项目规划为年产改性塑料6万吨塑料制品1500吨总计8条主要股东产线其中4条产线预计于2023年投产届时公司产能有望翻吕锋倍后续新产能也将不断释放公司不断加大研发投入并引入高2853端销售人才助力未来放量成长2021年公司研发费用率37股价表现22H1为412021年底公司研发团队55人占总员工数量2871随着规划投资15亿的研发中心在2023年建成投用公司研发投51入和人才储备将进一步大幅增加同时公司也将积极引入高端销3111售人才进一步提升优质客户份额或抢占新的大客户市场-9-29己二腈国产化带动国内PA66大幅扩能利好公司改性PA66降本放量并打开市场空间20221202022220202232020224202022520202262020227202022820202292020211220江苏博云沪深3002022102020221120随着华峰集团中国化学等纷纷突破国产己二腈技术叠加上海英威达40万吨扩能落地一直以来卡脖子的己二腈放量大相关研究报告势已形成有望带动国内PA66国产化和市场扩能目前国内规划的PA66产能已经突破600万吨未来2-3年有望落地200-300万吨相比2021年底67万吨产能呈现翻两番式的增幅随着PA66降本扩能未来PA66和PA6的单吨价差有望收窄可以预见国内改性PA66市场也有望迎来巨大发展机遇本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明江苏博云A股公司简评报告公司作为聚焦高端改性PA666材料的龙头企业持续扩能并提前储备研发力量将有望显著受益综合来看公司产品盈利能力突出且未来高成长性可期考虑到公司改性塑料总产能明年有望翻倍未来募投项目全部投产后有望达现有名义产能3倍同时今年产销受宏观和下游库存影响显著假设公司改性尼龙改性聚酯对应2022和2023年收入增速均为60同时假设改性尼龙毛利率由于原材料下行环比修复3pct改性聚酯维持不变我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为122157258亿元EPS分别为123158261元考虑到公司毛利率和净利率显著高于同行且未来潜在成长性显著按照2023年25倍PE估值目标价3925元首次评级给予买入评级风险提示海外宏观经济增速持续下滑公司第一大客户史丹利百得为全球电动工具领域龙头企业其产品销量与海外经济存在一定相关性因此随着国内外宏观经济的周期性波动下游行业对于公司产品的需求和价格接受能力可能出现下降的情形对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响原材料成本超预期上升公司主要原材料包括聚酰胺聚丙烯注塑粒子注塑用聚碳酸酯PBT等受到上游大宗石化产品价格的影响较大而公司和下游客户的议价周期偏长若原材料短期超预期暴涨将使得公司毛利率承压主业敏感性测试假设23年高性能改性尼龙业务毛利率预期从37降低2至35则整体净利润增速将从28降至18图表1公司2017-2021年利润持续高增长图表2公司毛利结构高性能改性尼龙是最主要贡献来源归母净利润亿元同比增长率高性能改性尼龙PEMARON高性能改性聚酯AUTRON工程化聚烯烃VENTRON色母粒和功能性母粒COLORON16080其他业务10012060804008060204004006740708768235511635420000-20020172018201920202021资料来源Wind中信建投资料来源Wind中信建投图表3公司毛利率位于同业领先水平图表4公司净利率也处于同业领先水平销售毛利率销售净利率603040202010002017201820192020202122Q1-Q32017201820192020202122Q1-Q3江苏博云金发科技国恩股份道恩股份江苏博云金发科技国恩股份道恩股份普利特沃特股份南京聚隆奇德新材普利特沃特股份南京聚隆奇德新材资料来源Wind中信建投资料来源Wind中信建投请参阅最后一页的重要声明1江苏博云A股公司简评报告图表5盈利预测和财务比率202020212022E2023E2024E营业收入百万元4557025428221279增长率193542-227516556净利润百万元111135122157258增长率436217-95284648毛利率381303283305324净利率244192225191202ROE403126108124173254EPS摊薄元232123158261PE倍9910920515997PB倍401137220197167数据来源Wind中信建投请参阅最后一页的重要声明2江苏博云A股公司简评报告邓胜能源开采行业首席分析师化工联席首席分析师华东理工大学材料学博士分析师介绍CFA德国应用化学等国际顶尖期刊发表论文10余篇6年化工行业研究经验从产业视角做研究找投资机会2018-2020年连续三年万得金牌分析师第一名林伟昊复旦大学化学学士金融硕士覆盖原油煤炭聚氨酯氯碱和部分新材料研究助理行业请参阅最后一页的重要声明3江苏博云A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区益田路6003号荣超商务中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室中心B座22层电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明4