事件
　　2023年1月3日盘后公司披露陶瓷衬板及IC封装载板产业基地投资项目，计划投资总额为50亿元，其中，陶瓷衬板项目总投资20亿元，计划2023年3月开工、2024年二季度竣工投产，项目全部达产后，预计实现产能30万张/月陶瓷衬板；IC载板项目总投资30亿元，计划2024年元月开工建设，2025年12月竣工投产，项目预计可实现年销售额25亿元。
　　简评
　　碳化硅加速“上车”，行业龙头上修2026年行业规模比例达到50%：
　　碳化硅模块作为逆变器核心器件大规模在新能源汽车应用渐行渐近，全球龙头wolfspeed在2022年的投资者公开交流中大幅上修对于2026年的碳化硅器件行业规模预期，从去年同期预估的60亿美元提升了50%达到90亿美元。碳化硅车型在远期的渗透率快速提升主要来自全球8英寸衬底在未来几年的大范围普及，wolfspeed的8英寸碳化硅芯片工厂在2022年下半年投产，预计推动芯片制造成本下降一半，加速碳化硅在新能源汽车应用的全面爆发。
　　碳化硅模块在2023年快速放量，AMB衬板需求将迎来大幅增长：
　　2022年国内新能源汽车龙头比亚迪推出的碳化硅车型开始大规模上量，新势力品牌蔚来和小鹏的碳化硅车型也进入交付期，随着国内碳化硅车型渗透率在2023年开始提升，预计国内碳化硅产业链国产化也将进入加速期。我们认为随着国内碳化硅车型的放量，对于碳化硅模块的需求将迎来爆发，国内比亚迪半导体和斯达半导等龙头已经具备先发优势，博敏电子抓住SiC上车的产业趋势，推出AMB陶瓷基板聚焦碳化硅芯片封装领域，尤其是车规领域AMB替换DBC陶瓷衬板成为主流趋势。
　　AMB陶瓷衬板下游客户验证顺利，落子合肥为陶瓷业务长期成长蓄力:
　　目前公司陶瓷衬板产能达到8万张/月，处于国内领先水平，公司的产品已经先后在航空体系、中车体系、振华科技、国电南瑞、比亚迪半导体等客户中开展样板验证和量产使用，国外功率半导体龙头厂商也在积极验证公司车规级AMB产品。公司在合肥投建AMB新工厂，新增产能达到30万张/月，预计2024年Q2实现全部达产，如果按照350-400元/张单价进行测算，满产后销售金额将增加12.6-14.4亿元。此次AMB陶瓷基板扩产将助力公司持续保持产能领先优势，为公司长期成长蓄力。
　　PCB下游需求逐步改善，公司PCB产能利用率提升贡献业绩弹性：
　　2022年受到疫情影响，公司盐城工厂、梅州基地等地PCB工厂稼动率下降，尤其是3季度消费电子需求大幅下滑，拖累公司整体业绩，四季度虽然旺季效应不明显，但是行业需求有所恢复，预计公司PCB产能利用率将逐步恢复，我们预期公司Q4将迎来业绩复苏的拐点。由于全年消费电子需求疲软，我们下修公司2022年归母净利润至2.11亿（此前预期2.76亿），下修比例为23.6%，对应P/E为32.6x，2023年-2024年归母净利润分别下修至3.97亿(此前预期为5.12亿)和6.66亿(此前预期为7.36亿)，同比成长分别为88.0%和68.0%，对应P/E分别为17.3x和10.3x。
　　目标市值从134亿下修至109亿元，目标价从26.0元下修至21.3元：
　　考虑到公司2023年PCB业务贡献利润从此前预计的2.89亿元下降至1.74亿，给予20x P/E，对应34.8亿市值，公司明星业务陶瓷基板预计2023年营收达到4.92亿元，按照21%的净利润率测算，维持1.03亿元净利润预期，给予公司2023年60x P/E，对应61.8亿市值。“PCB+”制造业务2023年贡献1.2亿利润，给予10xP/E，对应12亿市值，公司合理市值为108.6亿，相较于此前的目标市值134亿下修19%，目标价下修至21.3元。
　　风险提示：
　　1）2023年海外经济处于弱衰退阶段，国内经济处于弱复苏阶段，公司的PCB产能利用率如果高位回落或者2023年国内消费电子需求复苏力度低于预期，公司2023年PCB业务的业绩有可能低于预期。
　　2）公司AMB陶瓷基板业务处于导入期，2023年放量仍具有较大的不确定性，虽然目前下游车企客户导入顺利，但是明年实际订单金额与预期金额可能存在较大差异，同时受到交付能力影响，AMB陶瓷基板业务实际业绩可能低于预期。
　　3）公司在合肥工厂扩建AMB产能约30万张/月，同时公司投资30亿元建设IC封装载板项目，由于IC封装载板项目存在一定的亏损周期，可能导致公司费用端支出超预期，导致最终公司的净利润不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评元件SiC加速上车推升AMB陶瓷衬板需求博敏电子603936SH新工厂落子合肥为公司长期成长蓄力事件维持买入范彬泰年月日盘后公司披露陶瓷衬板及封装载板产业基地202313ICfanbintaicsccomcn投资项目计划投资总额为50亿元其中陶瓷衬板项目总投资SAC执证编号S144052112000120亿元计划2023年3月开工2024年二季度竣工投产项目刘双锋全部达产后预计实现产能30万张月陶瓷衬板IC载板项目总投资30亿元计划2024年元月开工建设2025年12月竣工投liushuangfengcsccomcn产项目预计可实现年销售额25亿元SAC执证编号s1440520070002SFC中央编号BNU539简评发布日期2023年01月04日当前股价1344元碳化硅加速上车行业龙头上修2026年行业规模比例达到目标价格6个月213元50碳化硅模块作为逆变器核心器件大规模在新能源汽车应用渐行主要数据股票价格绝对相对市场表现渐近全球龙头wolfspeed在2022年的投资者公开交流中大幅上修对于2026年的碳化硅器件行业规模预期从去年同期预估的1个月3个月12个月60亿美元提升了50达到90亿美元碳化硅车型在远期的渗透-949-82415361232-2186-748率快速提升主要来自全球8英寸衬底在未来几年的大范围普及12月最高最低价元1755820wolfspeed的8英寸碳化硅芯片工厂在2022年下半年投产预计总股本万股5110121推动芯片制造成本下降一半加速碳化硅在新能源汽车应用的全流通A股万股5110121面爆发总市值亿元6868流通市值亿元6868碳化硅模块在2023年快速放量AMB衬板需求将迎来大幅增长近3月日均成交量万1449542022年国内新能源汽车龙头比亚迪推出的碳化硅车型开始大规主要股东模上量新势力品牌蔚来和小鹏的碳化硅车型也进入交付期随徐缓1383着国内碳化硅车型渗透率在2023年开始提升预计国内碳化硅产业链国产化也将进入加速期我们认为随着国内碳化硅车型的股价表现放量对于碳化硅模块的需求将迎来爆发国内比亚迪半导体和8斯达半导等龙头已经具备先发优势博敏电子抓住SiC上车的产-12业趋势推出AMB陶瓷基板聚焦碳化硅芯片封装领域尤其是-32车规领域AMB替换DBC陶瓷衬板成为主流趋势-52AMB陶瓷衬板下游客户验证顺利落子合肥为陶瓷业务长期成长202214202224202234202244202254202264202274202284202294蓄力202210420221142022124博敏电子上证指数目前公司陶瓷衬板产能达到8万张月处于国内领先水平公司的产品已经先后在航空体系中车体系振华科技国电南瑞相关研究报告比亚迪半导体等客户中开展样板验证和量产使用国外功率半导体龙头厂商也在积极验证公司车规级AMB产品公司在合肥投建AMB新工厂新增产能达到30万张月预计2024年Q2实本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明博敏电子A股公司简评报告现全部达产如果按照350-400元张单价进行测算满产后销售金额将增加126-144亿元此次AMB陶瓷基板扩产将助力公司持续保持产能领先优势为公司长期成长蓄力PCB下游需求逐步改善公司PCB产能利用率提升贡献业绩弹性2022年受到疫情影响公司盐城工厂梅州基地等地PCB工厂稼动率下降尤其是3季度消费电子需求大幅下滑拖累公司整体业绩四季度虽然旺季效应不明显但是行业需求有所恢复预计公司PCB产能利用率将逐步恢复我们预期公司Q4将迎来业绩复苏的拐点由于全年消费电子需求疲软我们下修公司2022年归母净利润至211亿此前预期276亿下修比例为236对应PE为326x2023年-2024年归母净利润分别下修至397亿此前预期为512亿和666亿此前预期为736亿同比成长分别为880和680对应PE分别为173x和103x目标市值从134亿下修至109亿元目标价从260元下修至213元考虑到公司2023年PCB业务贡献利润从此前预计的289亿元下降至174亿给予20xPE对应348亿市值公司明星业务陶瓷基板预计2023年营收达到492亿元按照21的净利润率测算维持103亿元净利润预期给予公司2023年60xPE对应618亿市值PCB制造业务2023年贡献12亿利润给予10xPE对应12亿市值公司合理市值为1086亿相较于此前的目标市值134亿下修19目标价下修至213元风险提示12023年海外经济处于弱衰退阶段国内经济处于弱复苏阶段公司的PCB产能利用率如果高位回落或者2023年国内消费电子需求复苏力度低于预期公司2023年PCB业务的业绩有可能低于预期2公司AMB陶瓷基板业务处于导入期2023年放量仍具有较大的不确定性虽然目前下游车企客户导入顺利但是明年实际订单金额与预期金额可能存在较大差异同时受到交付能力影响AMB陶瓷基板业务实际业绩可能低于预期3公司在合肥工厂扩建AMB产能约30万张月同时公司投资30亿元建设IC封装载板项目由于IC封装载板项目存在一定的亏损周期可能导致公司费用端支出超预期导致最终公司的净利润不及预期重要财务指标202020212022E2023E2024E营业收入百万元27863521310248667217增长率44264-119569483净利润百万元247242211397666增长率224-20-128880680毛利率213187163185206净利率8969688192ROE70685696140EPS摊薄元048047041078130PE倍278284326173103PB倍2019181614请参阅最后一页的重要声明1博敏电子A股公司简评报告范彬泰分析师介绍中信建投电子行业分析师电子科技大学工学学士香港理工大学会计学硕士2018年5月加入国金证券研究所担任半导体行业研究员重点覆盖集成电路和显示面板两大产业链2021年加入中信建投电子团队刘双锋中信建投证券电子首席分析师3年深南电路5年华为工作经验从事市场洞察战略规划工作涉及通信服务云计算及终端领域专注于通信服务领域2018年加入中信建投通信团队2018年IAMAC最受欢迎卖方分析师通信行业第一名团队成员2018水晶球最佳分析师通信行业第一名团队成员请参阅最后一页的重要声明2博敏电子A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区益田路6003号荣超商务中环交易广场2期18楼座12层塔2106室中心B座22层电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明3