奥福环保深耕于柴油车用蜂窝陶瓷载体的研发与生产，专注于蜂窝陶瓷技术的研发与应用。公司生产的直通式载体、DPF产品主要应用于柴油车尤其重型柴油车尾气处理。公司在重型商用货车应用的大尺寸蜂窝陶瓷载体方面拥有较为明显竞争优势。
　　公司的客户涵盖了包括优美科、庄信万丰、巴斯夫、威孚环保、贵研催化、中自科技、艾可蓝等在内的绝大多数知名催化剂厂商，也包括了中国重汽、一汽解放、东风商用车、潍柴动力、玉柴动力、全柴动力、云内动力、江铃汽车等国内大部分主机厂和整车厂。国六阶段，公司市占率较国五阶段有大幅提升。
　　国六标准对公司的产品单车用量有拉动。相较于国五的SCR技术路线，在国六阶段柴油车采用的DOC-DPF-SCR-ASC串联技术路线中，柴油车单机载体用量翻倍。另外DPF是国五车型没有而国六必须配置的一个新增零部件。
　　我们认为，公司今年以来业绩较弱主要是受下游重卡市场景气度影响。根据中汽协数据，2022年1-11月，国内重卡批发销量仅为61.8万台，同比下降54%，为近9年同期销量最低水平。我们认为今年重卡销量低迷的主要原因包括：2020-2021年上半年的超高销量导致存量运力增长较快；疫情影响下，运输需求不足。
　　展望2023年，我们预计国内重卡销量有望回升至97万台，同比增长45%；销量回升的核心原因是运输市场供求平衡已至，未来新增运输需求和存量运力替换或都将贡献销量增长。
　　盈利预测与投资建议：我们预计在重卡景气度回升、公司产品良率提升的背景下，奥福环保的业绩有望修复。预计2022/2023/2024年公司实现营收2.47/4.90/5.82亿元，毛利率41.7%/46.0%/48.8%，归母净利润为0.19/1.03/1.43亿元，EPS为0.24/1.33/1.86元，对应104/18.7/13.5倍PE。参考可比公司，给予公司2023年20-25倍PE，合理价值区间26.70-33.37元。首次覆盖，给予“优于大市”评级。
　　风险提示：下游重卡销量不及预期，原材料价格大幅上涨。
　　

研究报告全文：TableMainInfo公司研究化工基础化工材料制品证券研究报告奥福环保688021公司研究报告2022年12月30日TableInvestInfo首次投资评级优于大市覆盖车用蜂窝陶瓷国产领先厂商股票数据TableSummary12TableStockInfo月30日收盘价元2501投资要点52周股价波动元1893-5700总股本流通A股百万股7777奥福环保深耕于柴油车用蜂窝陶瓷载体的研发与生产专注于蜂窝陶瓷技术总市值流通市值百万元19331933的研发与应用公司生产的直通式载体DPF产品主要应用于柴油车尤其重型柴油车尾气处理公司在重型商用货车应用的大尺寸蜂窝陶瓷载体方面拥市场表现有较为明显竞争优势TableQuoteInfo奥福环保海通综指公司的客户涵盖了包括优美科庄信万丰巴斯夫威孚环保贵研催化-700中自科技艾可蓝等在内的绝大多数知名催化剂厂商也包括了中国重汽-2100一汽解放东风商用车潍柴动力玉柴动力全柴动力云内动力江铃-3500汽车等国内大部分主机厂和整车厂国六阶段公司市占率较国五阶段有大-4900幅提升-6300202112202232022620229国六标准对公司的产品单车用量有拉动相较于国五的SCR技术路线在国六阶段柴油车采用的DOC-DPF-SCR-ASC串联技术路线中柴油车单机载沪深300对比1M2M3M体用量翻倍另外DPF是国五车型没有而国六必须配臵的一个新增零部件绝对涨幅-35225232相对涨幅-40132215我们认为公司今年以来业绩较弱主要是受下游重卡市场景气度影响根据资料来源海通证券研究所中汽协数据2022年1-11月国内重卡批发销量仅为618万台同比下降TableAuthorInfo54为近9年同期销量最低水平我们认为今年重卡销量低迷的主要原因包括2020-2021年上半年的超高销量导致存量运力增长较快疫情影响下运输需求不足展望2023年我们预计国内重卡销量有望回升至97万台同比增长45分析师刘一鸣销量回升的核心原因是运输市场供求平衡已至未来新增运输需求和存量运Tel02123154145力替换或都将贡献销量增长Emaillym15114haitongcom证书S0850522120003盈利预测与投资建议我们预计在重卡景气度回升公司产品良率提升的背分析师房乔华景下奥福环保的业绩有望修复预计202220232024年公司实现营收Tel021-23219807247490582亿元毛利率417460488归母净利润为Emailfqh12888haitongcom019103143亿元EPS为024133186元对应104187135倍PE参考可比公司给予公司年倍合理价值区间证书S0850522030001202320-25PE2670-3337元首次覆盖给予优于大市评级分析师刘威Tel075582764281风险提示下游重卡销量不及预期原材料价格大幅上涨Emaillw10053haitongcom证书S0850515040001主要财务数据及预测TableFinanceInfo202020212022E2023E2024E营业收入百万314396247490582元-YoY172261-377984189净利润百万元806619103143-YoY550-177-7174534390全面摊薄EPS元104085024133186毛利率523425417460488净资产收益率89702099121资料来源公司年报2020-2021海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究奥福环保6880212盈利预测假设国内蜂窝陶瓷业务我们预计国内商用车用蜂窝陶瓷载体市场在2021202220232024年的市场分别为2683亿1407亿2648亿和2837亿根据公司2021年年报数据推测公司2021年在国内的市占率为147考虑到公司的竞争优势我们推测公司的市占率有望逐年提升预计202220232024年分别为151719对应该业务202220232024年营收分别为21145539亿元考虑到下游重卡市场产销量即将从低基数盈利反弹以及公司自身良率改善的过程我们认为2023年起公司的毛利率也将有所提升预计该业务202220232024年毛利率分别为414649海外业务我们预计公司海外业务营收2022年受全球宏观经济影响有所下滑而20232024年将有所修复分别增长10此外海外业务以后装业务为主同时我们认为后装利润率相对稳定预计毛利率维持在46表1公司分业务盈利预测百万元项目20212022E2023E2024E总收入39600246724895058216总成本22750143782643329820总毛利16850102942251728396总毛利率4255417246004878国内蜂窝陶瓷收入33400211024502353896成本18870124502431327487毛利1453086522071126409毛利率4350410046004900海外业务收入5100357039274320成本2600192821212333毛利2500164218061987毛利率4902460046004600其他收入1100成本1280毛利-180毛利率-1636资料来源公司年报2021海通证券研究所表2可比公司估值比较EPS元PE倍可比公司收盘价元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E国瓷材料275707906409211835433023艾可蓝24400870741573192833168平均32382316资料来源Wind一致性预测收盘价日期为2022年12月30日海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究奥福环保6880213财务报表分析和预测TableForecastInfo主要财务指标20212022E2023E2024E利润表百万元20212022E2023E2024E每股指标元营业总收入396247490582每股收益085024133186营业成本228144264298每股净资产1212121013441529毛利率425417460488每股经营现金流107255-232479营业税金及附加5367每股股利026000000000营业税金率12131313价值评估倍营业费用1571820PE29361036918741348营业费用率38303735PB206207186164管理费用38425158PS488783395332管理费用率95170105100EVEBITDA367032981492992EBIT7622110152股息率10000000财务费用6000盈利能力指标财务费用率16000000毛利率425417460488资产减值损失-5-2-1-1净利润率16676211246投资收益1011净资产收益率702099121营业利润7120110152资产回报率46135878营业外收支-2000投资回报率59177388利润总额6920110152盈利增长EBITDA10956144189营业收入增长率261-377984189所得税721015EBIT增长率-59-7083937390有效所得税率1001009398净利润增长率-177-7174534390少数股东损益-4-1-4-6偿债能力指标归属母公司所有者净利润6619103143资产负债率333311414350流动比率196165140159速动比率124141059136资产负债表百万元20212022E2023E2024E现金比率068086015072货币资金297331106431经营效率指标应收账款及应收票据225185298341应收账款周转天数13386231001100013000存货2291748652存货周转天数32320307713425932450其它流动资产9810390123总资产周转率030018031032流动资产合计848636980947固定资产周转率135069124143长期股权投资0000固定资产329388403414在建工程139226270314无形资产45596880现金流量表百万元20212022E2023E2024E非流动资产合计583745813882净利润6619103143资产总计1431138117941828少数股东损益-4-1-4-6短期借款188245301361非现金支出42373538应付票据及应付账款18079314148非经营收益50-1-1预收账款0858营运资金变动-26142-313196其它流动负债66547879经营活动现金流83197-180370流动负债合计434386699596资产-235-199-103-107长期借款10101010投资96000其它长期负债34343434其他2011非流动负债合计44444444投资活动现金流-137-199-102-106负债总计477429742640债权募资67565660实收资本77777777股权募资0000归属于母公司所有者权益93793510391182其他-33-2000少数股东权益1717137融资活动现金流34365660负债和所有者权益合计1431138117941828现金净流量-2235-225325备注1表中计算估值指标的收盘价日期为12月30日2以上各表均为简表资料来源公司年报2021海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究奥福环保6880214信息披露分析师声明刘一鸣TableAnalyst汽车行业s房乔华汽车行业刘威基础化工行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究TableS上市公司tocks投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所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