移卡是以支付为基础的领先科技平台，主营一站式支付服务，并凭借从支付服务中积累的庞大客户群及数据进一步提供商户解决方案和到店电商服务。2020年以来，公司在疫情和宏观经济承压的多重扰动下，整体经营保持韧性，其中到店电商业务在2021年全面推广后增长迅速，随着疫情影响逐渐减轻和到店电商业务持续发展，公司经营表现有望稳中有进。
　　▍公司简介：以支付为基础的领先科技平台。1）历史沿革：始于支付，逐步完善商业数字化生态系统。移卡于2011年在深圳成立，以支付为基础，逐步发展商户服务和到店业务。2）管理层：高管团队经验丰富，多位管理人员曾任职于腾讯。公司创始人、行政总裁刘颖麒先生曾任腾讯旗下财付通支付总经理。此外公司财务总监、首席架构师等多位管理层均有10年以上从业履历，行业经验和管理经验丰富。3）业务模式：立足支付基础，构建商业生态模式。公司主营一站式支付服务，并凭借从支付服务中积累的庞大客户群及数据进一步提供商户解决方案和到店电商服务。4）经营概况：经营稳中求进，基础不断夯实。2020年以来，公司在疫情和宏观经济承压的多重扰动下，整体经营保持韧性，其中到店电商业务在2021年全面推广后增长迅速，在公司收入和毛利中贡献持续提升，此外公司用户流量持续增长，业务基础不断夯实。
　　▍一站式支付：流量入口和生态基础，经营保持韧性。1）业务概览：流量入口和生态基础，现阶段贡献大部分收入。截至2022年上半年末，公司服务活跃支付商户数约760万户，触达消费者近10亿，上半年一站式支付服务实现收入12.7亿元，占公司总收入77.4%。2）市场格局：收单市场新进壁垒较高，存量机构竞争格局较为分散。截至2022年11月末，同时拥有全国性银行卡收单及移动电话支付许可的支付机构仅19家，移卡旗下乐刷科技就为其中之一，且收单侧机构竞争格局较为分散，除银联商务外其余收单机构的市场份额差距并不大。3）业务特色：渠道网络发达，生态合作丰富。截至2022年上半年末，公司已经建立了一个近16,000家独立销售代理的多层级全国销售网络，业务分布于超过300个中国城市，公司云端支付平台的合作伙伴超过3,000个，合作银行近百家。4）经营发展：增长保持韧性，费率策略优化。2022年上半年公司一站式支付服务处理的总支付交易量1.1万亿元，同比+7.4%，整体支付费率由2021年上半年的10.5bps上升至2022年上半年的12.0bps，支付业务盈利能力显著提升。
　　▍商户解决方案：服务商户全生命周期，仍处培育阶段。1）业务概览：致力于商户转化及留存，收入下降但毛利率大幅提升。商户解决方案现阶段致力于商户转化及留存，虽然2022年上半年收入同比减少，但是业务毛利率同比大幅提升34.1pcts至82.1%。2）业务特色：根据行业痛点服务商户全生命周期。移卡提供的商户解决方案主要包括通过提供数字化运营工具帮助商户降本增效，精准营销服务帮商户引流获客，及利用金融科技帮商户解决运营资本和保险需求。3）经营发展：渗透率稳定提升，客单价提升空间广阔。移卡的商户解决方案渗透率在2017年以来保持稳定提升，截至2022年上半年末已接近20%，目前扩大商户基础并持续培养商户使用习惯是短期的核心战略，随着客户使用习惯的培育和复杂需求的生成，客单价提升空间广阔。
　　▍到店电商服务：整合生态资源，迎来爆发式增长。1）业务概览：传统业务价值延伸，经营数据迎来爆发式增长。2022年上半年，公司到店电商服务付费消费者数已达970万，同比+578.9%；GMV达14亿元，同比+1,789.7%；月活跃用户（MAU）超过1,900万。2）业务特色：整合生态资源，消费导向业务模式。商户端，移卡积累了约760万家活跃商户，在传统业务合作的基础上，移卡比其他到店电商服务商有更低的商户拓客成本；消费者端，移卡通过支付业务触达近10亿消费者，以支付为流量入口，复用C端消费者流量，同时消费导向业务模式更有效满足商户和消费者需求。3）经营发展：“量”“质”齐升，爆发式增长有望延续。随着公司城市布局逐渐完善和人均效能持续提升，叠加疫情防控政策调整和模式快速复制到各大渠道，业务规模有望延续爆发式增长。
　　▍风险因素：宏观经济增速超预期下行；支付行业竞争加剧；局部疫情带来的不确定风险；行业监管政策调整；公司到店电商业务发展不及预期。
　　▍盈利预测：移卡是以支付为基础的领先科技平台，主营一站式支付服务，并凭借从支付服务中积累的庞大客户群及数据进一步提供商户解决方案和到店电商服务。2020年以来，公司在疫情和宏观经济承压的多重扰动下，整体经营保持韧性，其中到店电商业务在2021年全面推广后增长迅速。虽然公司2022年经营受疫情影响较大，但展望后续，随着疫情防控政策调整逐步落实，居民线下消费逐步修复，以及公司到店业务人均效能持续提升和模式快速复制到各大渠道，公司经营表现有望稳中有进。我们预测公司2022/23/24年归母净利润2.0亿/4.1亿/5.8亿元，同比-51.5%/+101.6%/+40.2%，对应2022/23/24年EPS预测为0.46元/0.92元/1.2

研究报告全文：支付夯实基础到店打开空间移卡09923HK首次覆盖报告20221230中信证券研究部核心观点移卡是以支付为基础的领先科技平台主营一站式支付服务并凭借从支付服务中积累的庞大客户群及数据进一步提供商户解决方案和到店电商服务2020年以来公司在疫情和宏观经济承压的多重扰动下整体经营保持韧性其中到店电商业务在2021年全面推广后增长迅速随着疫情影响逐渐减轻和到店电商业务持续发展公司经营表现有望稳中有进公司简介以支付为基础的领先科技平台1历史沿革始于支付逐步完善肖斐斐商业数字化生态系统移卡于年在深圳成立以支付为基础逐步发展商银行业首席分析师2011S1010510120057户服务和到店业务2管理层高管团队经验丰富多位管理人员曾任职于腾讯公司创始人行政总裁刘颖麒先生曾任腾讯旗下财付通支付总经理此外公司财务总监首席架构师等多位管理层均有10年以上从业履历行业经验和管理经验丰富3业务模式立足支付基础构建商业生态模式公司主营一站式支付服务并凭借从支付服务中积累的庞大客户群及数据进一步提供商户解决方案和到店电商服务4经营概况经营稳中求进基础不断夯实2020年以来公司在疫情和宏观经济承压的多重扰动下整体经营保持韧性其中彭博到店电商业务在2021年全面推广后增长迅速在公司收入和毛利中贡献持续提银行业联席首席升此外公司用户流量持续增长业务基础不断夯实分析师一站式支付流量入口和生态基础经营保持韧性1业务概览流量入口和S1010519060001生态基础现阶段贡献大部分收入截至2022年上半年末公司服务活跃支付商户数约760万户触达消费者近10亿上半年一站式支付服务实现收入127亿元占公司总收入7742市场格局收单市场新进壁垒较高存量机构竞争格局较为分散截至2022年11月末同时拥有全国性银行卡收单及移动电话支付许可的支付机构仅19家移卡旗下乐刷科技就为其中之一且收单侧机构竞争格局较为分散除银联商务外其余收单机构的市场份额差距并不大3业务特色渠道网络发达生态合作丰富截至2022年上半年末公司已经建联系人林楠立了一个近16000家独立销售代理的多层级全国销售网络业务分布于超过300个中国城市公司云端支付平台的合作伙伴超过3000个合作银行近百家4经营发展增长保持韧性费率策略优化2022年上半年公司一站式支付服务处理的总支付交易量11万亿元同比74整体支付费率由2021年上半年的105bps上升至2022年上半年的120bps支付业务盈利能力显著提升商户解决方案服务商户全生命周期仍处培育阶段1业务概览致力于商户转化及留存收入下降但毛利率大幅提升商户解决方案现阶段致力于商户转化及留存虽然2022年上半年收入同比减少但是业务毛利率同比大幅提升移卡09923HK341pcts至8212业务特色根据行业痛点服务商户全生命周期移卡提供的商户解决方案主要包括通过提供数字化运营工具帮助商户降本增效精准当前价2075港元营销服务帮商户引流获客及利用金融科技帮商户解决运营资本和保险需求3总股本447百万股港股流通股本447百万股经营发展渗透率稳定提升客单价提升空间广阔移卡的商户解决方案渗透总市值93亿港元率在2017年以来保持稳定提升截至2022年上半年末已接近20目前扩大近三月日均成交额24百万港元商户基础并持续培养商户使用习惯是短期的核心战略随着客户使用习惯的培52周最高最低价2701346港元育和复杂需求的生成客单价提升空间广阔近1月绝对涨幅1736到店电商服务整合生态资源迎来爆发式增长业务概览传统业务价值近6月绝对涨幅-14961延伸经营数据迎来爆发式增长2022年上半年公司到店电商服务付费消费近12月绝对涨幅-2121者数已达970万同比5789GMV达14亿元同比17897月活跃用户MAU超过1900万2业务特色整合生态资源消费导向业务模式商户端移卡积累了约760万家活跃商户在传统业务合作的基础上移卡比其他到店电商服务商有更低的商户拓客成本消费者端移卡通过支付业务触证券研究报告请务必阅读正文之后第22页起的免责条款和声明移卡首次覆盖报告09923HK20221230达近10亿消费者以支付为流量入口复用C端消费者流量同时消费导向业务模式更有效满足商户和消费者需求3经营发展量质齐升爆发式增长有望延续随着公司城市布局逐渐完善和人均效能持续提升叠加疫情防控政策调整和模式快速复制到各大渠道业务规模有望延续爆发式增长风险因素宏观经济增速超预期下行支付行业竞争加剧局部疫情带来的不确定风险行业监管政策调整公司到店电商业务发展不及预期盈利预测移卡是以支付为基础的领先科技平台主营一站式支付服务并凭借从支付服务中积累的庞大客户群及数据进一步提供商户解决方案和到店电商服务2020年以来公司在疫情和宏观经济承压的多重扰动下整体经营保持韧性其中到店电商业务在2021年全面推广后增长迅速虽然公司2022年经营受疫情影响较大但展望后续随着疫情防控政策调整逐步落实居民线下消费逐步修复以及公司到店业务人均效能持续提升和模式快速复制到各大渠道公司经营表现有望稳中有进我们预测公司20222324年归母净利润20亿41亿58亿元同比-5151016402对应20222324年EPS预测为046元092元129元项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元229290305863348989454449564321增长率YoY15334141302242净利润百万元4389142093204154114957708增长率YoY4184-41-5151016402毛利率324266315365400EPS元098094046092129PE1920412014资料来源Wind中信证券研究部预测注1股价为2022年12月28日收盘价2股份数为截至2022年12月28日数据3若无特殊说明本报告货币单位均以人民币计价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2移卡首次覆盖报告09923HK20221230目录公司简介以支付为基础的领先科技平台5历史沿革始于支付逐步完善商业数字化生态系统5股权结构大股东为创始人运营主体为深圳移卡5管理层高管团队经验丰富多位管理人员曾任职于腾讯6业务模式立足支付基础构建商业生态模式6经营概况经营稳中求进基础不断夯实8一站式支付流量入口和生态基础经营保持韧性9业务概览流量入口和生态基础现阶段贡献大部分收入9市场格局收单市场新进壁垒较高存量机构竞争格局较为分散10业务特色渠道网络发达生态合作丰富11经营发展增长保持韧性费率策略优化12商户解决方案服务商户全生命周期仍处培育阶段13业务概览致力于商户转化及留存收入下降但毛利率大幅提升13业务特色根据行业痛点服务商户全生命周期13经营发展渗透率稳定提升客单价提升空间广阔14到店电商服务整合生态资源迎来爆发式增长15业务概览传统业务价值延伸经营数据迎来爆发式增长15业务特色整合生态资源消费导向业务模式16经营发展量质齐升爆发式增长有望延续17风险因素19盈利预测与结论19请务必阅读正文之后的免责条款和声明3移卡首次覆盖报告09923HK20221230插图目录图1移卡发展历程5图2移卡股权结构2022H6图3移卡商业数字化生态系统业务线调整前7图4移卡商业数字化生态系统业务线调整后8图5移卡收入情况8图6移卡毛利情况8图7移卡活跃支付服务商户数目9图8移卡活跃商户解决方案商户数目9图9第三方支付流程概览10图10第三方支付服务提供商份额按2019年交易量统计11图11国内主要上市收单机构交易量11图12移卡渠道合作方数目11图13移卡云支付平台合作伙伴数目11图14移卡一站式支付服务交易量GPV走势12图15移卡一站式支付服务GPV结构12图16移卡支付费率走势12图17移卡一站式支付服务毛利率走势12图18移卡商户解决方案收入及毛利占比13图19移卡商户解决方案毛利率走势每半年13图20移卡商户解决方案业务模式14图21移卡商户解决方案渗透率稳定提升15图22移卡商户解决方案客单价走势15图23移卡到店电商服务付费消费者数15图24移卡到店电商服务GMV每半年15图25移卡到店电商服务收入每半年16图26移卡到店电商服务毛利率走势每半年16图27移卡到店电商服务整合现有生态资源16图28移卡到店电商服务消费导向业务模式17图29移卡到店电商服务市场产品专家人均GMV每月18图30移卡到店电商服务市场产品专家人均维护SKU期末18图31移卡到店电商服务单位GMV亏损19图32移卡到店电商服务GMV指引202219表格目录表1移卡管理层人员6表2移卡盈利预测20请务必阅读正文之后的免责条款和声明4移卡首次覆盖报告09923HK20221230公司简介以支付为基础的领先科技平台历史沿革始于支付逐步完善商业数字化生态系统公司以支付为基础逐步发展商户服务和到店业务持续完善商业数字化生态系统移卡于2011年在深圳成立2012年获得腾讯战略投资2013年移卡成立子公司乐刷科技推出面向小微商户的商业化支付服务2014年公司获得央行颁发的全国银行卡收单许可及移动电话支付许可2015年公司基于收单业务开始提供商户解决方案2020年6月公司在香港交易所主板上市2020年12月公司推出到店电商服务进一步完善商业数字化生态系统图1移卡发展历程资料来源公司官网公司招股说明书中信证券研究部股权结构大股东为创始人运营主体为深圳移卡创始人刘颖麒先生是公司大股东积极进行股权激励计划母公司层面截至2022年上半年末公司创始人刘颖麒先生通过CreativeBrocadeInternational持股3667其余5以上主要股东包括公司早期投资者RecruitHoldings864和GrowthTree543此外公司进行积极的股权激励计划有助于吸引激励和留住优秀的管理人员和员工运营主体为深圳移卡移卡上市前对公司架构进行了调整上市主体为注册地在开曼的移卡有限公司而运营主体仍然为深圳移卡公司母公司通过移卡外商独资企业获得对深圳移卡及其附属公司开展的业务营运的管理控制权并享有深圳移卡及其附属公司的所有经济利益截至2022年上半年末刘颖麒先生持有深圳移卡9927的股权请务必阅读正文之后的免责条款和声明5移卡首次覆盖报告09923HK20221230图2移卡股权结构2022H资料来源公司招股说明书公司财报中信证券研究部管理层高管团队经验丰富多位管理人员曾任职于腾讯高管团队经验丰富多位管理人员曾任职于腾讯公司创始人行政总裁刘颖麒先生在企业管理及资讯技术方面拥有超过22年从业经验曾任腾讯旗下财付通支付总经理此外公司财务总监首席架构师等多位管理层均有10年以上从业履历行业经验和管理经验丰富公司创始人和多位管理人员曾任职于腾讯2012年公司获得腾讯战略投资与腾讯的合作有助于公司战略和业务发展表1移卡管理层人员姓名职位背景在企业管理及资讯技术方面拥有超过22年从业经验公司创始刘颖麒董事会主席行政总裁人2006年至2011年曾任腾讯旗下深圳市财付通科技有限公司现财付通支付科技有限公司总经理在财务及会计行业拥有超过17年从业经验自2011年10月起任深圳移卡财务总监及高级副总裁于2013年10月任乐刷科技姚志坚财务总监财务部总经理自2018年12月起任移卡香港董事曾任深圳市保得海运有限公司财务总监沃尔玛商业咨询深圳有限公司税务主管深圳市中天元实业有限公司财务主管在资讯技术行业拥有超15年从业经验自2018年12月起任公罗小辉首席架构师司及深圳移卡首席架构师曾任深圳市葵园科技有限公司技术副总裁腾讯科技深圳有限公司开发中心副总监自2016年4月起任公司副总经理兼任政策发展部总经理同时副总经理吴刚担任乐刷科技副总裁并于2018年4月晋升总经理曾于腾讯政策发展部总经理科技北京有限公司供职11年资料来源公司招股说明书公司财报中信证券研究部业务模式立足支付基础构建商业生态模式公司基于支付构建商业数字化生态持续不断为商户及消费者创造价值2021年之前公司主营一站式支付服务并凭借从支付服务中积累的庞大客户群及数据进一步提供丰富多样的科技赋能商业服务其中主要包括商户SaaS产品帮助客户提高营运效率营销服务让客户有效触及目标市场和金融科技服务满足客户的金融需求2020年请务必阅读正文之后的免责条款和声明6移卡首次覆盖报告09923HK2022123012月公司推出到店电商业务进一步丰富科技赋能商业服务产品更有效的整合生态系统中的消费者和商户资源图3移卡商业数字化生态系统业务线调整前资料来源公司投资者演示材料随着到店电商业务的逐步发展为了更好反映公司的战略规划及管理层评估业务表现的方式公司将业务线从1一站式支付服务2科技赋能商业服务重新划分为1一站式支付服务2商户解决方案及3到店电商服务其中1一站式支付服务作为商业数字化生态系统的商户流量入口是移卡商业数字化生态系统建设的基础为到店电商业务及商户解决方案提供重要支点2商户解决方案向中小型线下商户提供全生命周期的商户解决方案包括通过提供SaaS数字解决方案帮助商户降本增效精准营销服务帮助商户引流获客及金融科技服务帮助商户解决运营资本和保险需求3到店电商服务连接商户及消费者促进双方互动既为公司一站式支付服务触达的海量消费者提供优质的本地生活服务也助力商户推动业务增长消费者可通过App乐商圈微信小程序微信公众号抖音小程序快手小程序等一系列消费者界面进入服务公司一方面与这些大型流量平台合作为他们的用户提供优质的本地生活服务另一方面能够从全渠道协助商户促进销售和留存消费者请务必阅读正文之后的免责条款和声明7移卡首次覆盖报告09923HK20221230图4移卡商业数字化生态系统业务线调整后资料来源公司投资者演示材料经营概况经营稳中求进基础不断夯实经营保持韧性到店电商业务高增2022年上半年公司实现总收入164亿元同比171其中一站式支付服务商户解决方案和到店电商服务分别实现127亿21亿16亿元同比分别218-3332594公司实现总毛利53亿元同比521其中一站式支付服务商户解决方案和到店电商服务分别实现27亿17亿09亿元同比分别350140886702020年以来公司在疫情和宏观经济承压的多重扰动下整体经营保持韧性其中到店电商业务在2021年全面推广后增长迅速在公司收入和毛利中贡献持续提升图5移卡收入情况图6移卡毛利情况到店电商服务商户解决方案到店电商服务商户解决方案一站式支付服务总收入增速YoY右轴一站式支付服务总毛利增速YoY右轴亿元4025010亿元1502008301505641001502661238184620091610042117501002208227025318350481272380197252711030000201720182019202020212022H201720182019202020212022H资料来源公司招股说明书公司财报中信证券研究部资料来源公司招股说明书公司财报中信证券研究部用户流量持续提升业务基础不断夯实截至2022年上半年末公司活跃支付服务商户数过去12个月内总支付交易量超过人民币1000元的商户760万户同比241请务必阅读正文之后的免责条款和声明8移卡首次覆盖报告09923HK20221230活跃商户解决方案商户数150万户同比258到店电商业务付费消费者数量970万同比大幅5789月活跃用户接近2000万图7移卡活跃支付服务商户数目图8移卡活跃商户解决方案商户数目活跃支付服务商户数增速YoY活跃商户解决方案商户数增速YoY800万户50160万户120700140401006001208050030100400806030020604020040102010020000020182019202020212022H20182019202020212022H资料来源公司招股说明书公司财报中信证券研究部资料来源公司招股说明书公司财报中信证券研究部注2020年之前为科技赋能商业服务客户数目一站式支付流量入口和生态基础经营保持韧性业务概览流量入口和生态基础现阶段贡献大部分收入一站式支付服务作为商业数字化生态系统的商户流量入口是移卡商业数字化生态系统建设的基础为到店电商业务及商户解决方案提供重要支点截至2022年上半年末使用一站式支付服务的活跃支付商户数约760万户同比241创历史新高触达消费者近10亿上半年一站式支付服务处理的总支付交易量GPV11万亿元同比74实现收入127亿元同比218占公司总收入774实现毛利27亿元同比350占公司总毛利502业务毛利率209同比21pcts一站式支付服务属于第三方支付指非银行支付服务提供商作为商户与消费者的中间人提供支付处理及结算服务主要包括1基于应用程序的支付服务使商户能够通过移卡的移动应用程序接受支付或使消费者能够通过第三方电子钱包向商户进行支付2传统支付服务使商户能够接受不属于基于应用程序支付的非现金支付包括接受使用传统支付终端的银行卡支付2022年上半年基于应用程序的支付服务和传统支付服务分别实现收入101亿26亿元同比分别394-182占一站式支付服务总收入分别794206移卡作为独立支付服务提供商在第三方支付价值链中发挥重要作用第三方支付过程涉及消费者账户机构收单机构清算机构商户等移卡作为独立支付服务提供商在第三方支付价值链中承担收单机构职能通过收集处理及传输支付信息促使交易完成有效的保障了交易各方的利益收单机构需要获得中国人民银行颁发的业务牌照并受到非金融机构支付服务管理办法及银行卡收单业务管理办法等法规约束请务必阅读正文之后的免责条款和声明9移卡首次覆盖报告09923HK20221230图9第三方支付流程概览资料来源公司投资者演示材料市场格局收单市场新进壁垒较高存量机构竞争格局较为分散收单市场新进壁垒较高拥有重要许可业务类型的持牌机构数量稀缺2010年6月中国人民银行在非金融机构支付服务管理办法中要求非金融机构提供支付服务需取得支付业务许可证开始对第三方支付业务进行牌照监管2016年4月中国人民银行在非银行支付机构分类评级管理办法中明确将加大现有支付牌照监管和清理并在同年8月表示一段时期内原则上不再批设新机构根据中国人民银行披露信息截至2022年10月末已获许可支付机构共201家其中17家牌照尚未续期获批且牌照在有效期内机构共184家但大部分许可业务类型为互联网支付和预付卡发行与受理对于收单机构更核心的银行卡收单和移动电话支付许可相对较少且银行卡收单许可多以地方性许可为主全国性银行卡收单许可稀缺截至2022年11月末同时拥有全国性银行卡收单及移动电话支付许可的支付机构仅19家移卡旗下乐刷科技就为其中之一国内市场第三方支付收单业务竞争格局较为分散相对于账户侧支付宝和微信双寡头的市场格局国内收单侧机构竞争格局较为分散市场份额较高的收单机构除银联商务外其余收单机构的市场份额差距并不大并且随着支付行业反垄断政策逐步落地恶意低价或免费的无序竞争行为将得到遏制支付机构发展更加规范市场格局将进一步得到优化请务必阅读正文之后的免责条款和声明10移卡首次覆盖报告09923HK20221230图10第三方支付服务提供商份额按2019年交易量统计图11国内主要上市收单机构交易量35移卡拉卡拉新大陆汇付天下新国都30030280600万亿元255002018040015300102002824523221917131000000201720182019202020212022H资料来源公司招股说明书中信证券研究部资料来源各公司财报中信证券研究部业务特色渠道网络发达生态合作丰富渠道网络发达业务分布低地域集中度公司通过独立销售代理和销售合作伙伴获取和维护广大商户截至2022年上半年末公司已经建立了一个近16000家独立销售代理的多层级全国销售网络以更广泛的触达及渗透中小商户遍布全国的渠道网络保障了公司业务分布的低地域集中度公司业务分布于超过300个中国城市而低地域集中度有利于公司较好的抵御地区性疫情的影响云支付平台生态建设持续拓展银行合作不断深化公司通过云支付平台生态建设大幅降低研发成本及提升支付接入效率合作伙伴可以通过标准化及开放的API高度可扩展及高兼容性的支付基础设施平台灵活定制多方分账账单支付支付托管等解决方案截至2022年上半年末公司云端支付平台的合作伙伴超过3000个其中包括SaaS独立软件供应商ISV四方支付及金融机构等与此同时公司也在加强同银行在联合获客系统开发客户服务和数字货币DCEP等方面合作合作银行已近百家未来DCEP的发展有望进一步打开合作空间图12移卡渠道合作方数目图13移卡云支付平台合作伙伴数目180003500约16000约15000约300016000300014000约13000250012000约10000约2000200010000约830080001500约13006000约9001000约70040002000500002020H20202021H20212022H2020H20202021H20212022H资料来源公司财报中信证券研究部注2022H为独立销售代资料来源公司财报中信证券研究部注2021H及之前为商户理数目之前为独立销售代理和销售合作伙伴数目SaaS服务提供商数目请务必阅读正文之后的免责条款和声明11移卡首次覆盖报告09923HK20221230经营发展增长保持韧性费率策略优化交易规模增长保持韧性基于应用程序交易量占比持续提升2022年上半年公司一站式支付服务处理的总支付交易量GPV11万亿元同比74在局部疫情反复和宏观经济承压的背景下整体支付交易规模增长保持韧性从GPV结构来看基于应用程序的支付服务占比持续提升2022年上半年基于应用程序的支付服务的GPV同比226占总GPV的比例提升至706较2017年显著提升406pcts图14移卡一站式支付服务交易量GPV走势图15移卡一站式支付服务GPV结构基于应用程序的支付服务GPV传统支付服务GPV一站式支付服务GPV增速YoY右轴万亿元10025025021229420020080398446395581150146150700150601061001000784050706602554605050023020419300000-500201720182019202020212022H201720182019202020212022H资料来源公司招股说明书公司财报中信证券研究部资料来源公司招股说明书公司财报中信证券研究部2022年费率策略优化支付业务盈利能力显著提升2021年公司出于抓住疫情稳定期快速提升规模的考虑调降了支付费率进入2022年公司采取更加均衡的费率定价策略整体支付费率由2021年上半年的105bps上升至2022年上半年的120bps受益于此公司一站式支付业务盈利能力显著提升2022年上半年毛利率为209较上年同期21pcts在交易规模稳健增长的同时提升支付费率一定程度彰显移卡在第三方支付市场的定价能力图16移卡支付费率走势图17移卡一站式支付服务毛利率走势传统支付服务基于应用程序的支付服务平均支付费率4037935bps3020018626425255255209150139140135201261181516711412010010510810581848482845002020H12020H22021H12021H22022H1201720182019202020212022H资料来源公司投资者演示材料中信证券研究部资料来源公司招股说明书公司财报中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明12移卡首次覆盖报告09923HK20221230商户解决方案服务商户全生命周期仍处培育阶段业务概览致力于商户转化及留存收入下降但毛利率大幅提升商户解决方案主要通过SaaS数字解决方案精准营销服务及金融科技服务等满足商户各类需求现阶段致力于商户转化及留存截至2022年上半年末使用商户解决方案的活跃商户数约150万户同比258实现收入209亿元同比-333占公司总收入127收入同比减少的原因主要是疫情期间公司支持商户以确保长期用户的黏性向续约商户提供若干费用折扣优惠虽然收入同比减少但是实现毛利171亿元同比140占公司总毛利324业务毛利率大幅提升至821同比341pcts商户解决方案轻型化和平台化公司商户解决方案毛利率从2021年下半年开始显著改善主要是因为2021年6月移卡旗下乐售云向其持股4758的联营公司富匙科技出售智掌柜的60股权此笔股权出售后智掌柜不再为移卡的附属公司有助于移卡更为专注于轻资产和行业前沿的数字化解决方案此外移卡通过可扩展的应用程序编程接口API建立合作伙伴生态使得用户通过移卡的商户解决方案平台无缝连接到其他技术服务商通过这种生态建设多样化满足客户需求的同时降低成本图18移卡商户解决方案收入及毛利占比图19移卡商户解决方案毛利率走势每半年商户解决方案收入占比商户解决方案毛利占比100821504698040602350605337043032448021040201812021084204078127250170201720182019202020212022H2020H12020H22021H12021H22022H1资料来源公司财报中信证券研究部资料来源公司投资者演示材料中信证券研究部业务特色根据行业痛点服务商户全生命周期商户解决方案根据行业痛点服务商户全生命周期移卡提供的商户解决方案主要包括通过提供数字化运营工具帮助商户降本增效精准营销服务帮商户引流获客及利用金融科技帮商户解决运营资本和保险需求截至目前移卡商户解决方案已拥有超过100个自营功能模块和15个生态合作伙伴功能模块1SaaS数字解决方案提高商户的运营效率整合包括扫码点餐收银管理进销存管理营销及客户留存员工管理财务管理线上门店与配送客户关系管理等2精准营销服务为商家打造了基于多元化流量的精准营销模块可在移动支付交易的完成页面中展示广告接触消费者并生成基于消费者消费习惯和购物场景的多维度请务必阅读正文之后的免责条款和声明13移卡首次覆盖报告09923HK20221230标签构建预测模型自动通过系统实时竞价模式推荐商户的品牌和效果广告优化广告的精准投放效果并提高平台盈利能力基于强大的内容创作能力为商家提供高质量的图文制作创意设定视频拍摄服务并聚合不同场景流量对接头部流量平台以优质的内容为基础帮助商家多渠道多维度多层面触达消费者3金融科技服务满足商户营运资金周转需求结合对商户的深度服务和数据积累为商户匹配合适的银行识别出商户日常经营中的各类风险设计并推出包括疫情保障险及雇主责任险等险种图20移卡商户解决方案业务模式资料来源公司投资者演示材料经营发展渗透率稳定提升客单价提升空间广阔渗透率稳定提升移卡的商户解决方案与商户支付端的用户交互场景无缝结合实现商户端的一站式体验能自然地将商户从一站式支付服务到商户解决方案导流此处计算活跃商户解决方案商户数活跃支付服务商户数作为商户解决方案渗透率移卡此项业务渗透率在2017年以来保持稳定提升截至2022年上半年末已接近20客单价提升空间广阔扩大商户基础并持续培养商户使用数字化解决方案的习惯是移卡商户解决方案中短期的核心战略因此2022年公司向续约商户提供若干费用折扣优惠以协助这些商户克服疫情造成的不利影响此处计算商户解决方案收入活跃商户解决方案商户数作为客单价简单年化处理后测得其2022年客单价不足300元目前移卡商户解决方案的基础版年费为人民币100元起高级版年费可高达上千元随着客户使用习惯的培育和复杂需求的生成移卡商户解决方案客单价提升空间广阔请务必阅读正文之后的免责条款和声明14移卡首次覆盖报告09923HK20221230图21移卡商户解决方案渗透率稳定提升图22移卡商户解决方案客单价走势251400元130231971891200201631000158006001082515046534002784541062003113022100201720182019202020212022H201720182019202020212022H资料来源公司财报中信证券研究部注渗透率计算方法为活资料来源公司财报中信证券研究部注客单价计算方法为商跃商户解决方案商户数活跃支付服务商户数户解决方案收入活跃商户解决方案商户数2022H客单价已做简单年化处理到店电商服务整合生态资源迎来爆发式增长业务概览传统业务价值延伸经营数据迎来爆发式增长到店电商服务是移卡为整合支付业务触达的近10亿消费者和海量商户资源在2020年末推出的增量业务作为传统业务的有价值延伸移卡到店电商服务的目标是建立一个充满活力的商业社区连接商户及消费者并促进双方互动2022年上半年到店电商服务付费消费者数已达970万同比5789GMV达14亿元同比17897月活跃用户MAU超过1900万实现收入16亿元同比2594占公司总收入98实现毛利09亿元同比88670占公司总毛利174业务毛利率571同比548pcts图23移卡到店电商服务付费消费者数图24移卡到店电商服务GMV每半年1200万户GMV每半年环比增速每半年右轴9700亿元100016355136013614800123406005200108320400633315343002001429207002802021H20212022H2021H12021H22022H1资料来源公司财报中信证券研究部资料来源公司财报中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明15移卡首次覆盖报告09923HK20221230图25移卡到店电商服务收入每半年图26移卡到店电商服务毛利率走势每半年收入每半年环比增速每半年右轴60571129850518亿元16214050161201440100121033010800860200604556440041002200000232021H12021H22022H12021H12021H22022H1资料来源公司财报中信证券研究部资料来源公司投资者演示材料中信证券研究部业务特色整合生态资源消费导向业务模式移卡通过支付业务为到店电商服务夯实基础移卡的到店电商服务主要分两种业务模式1大型流量平台服务商通过与抖音快手小红书等大型流量平台合作通过精准投放为他们的用户提供优质的本地生活服务从而全渠道协助商户促进销售2自有渠道经营消费者可以在移卡旗下App乐商圈各种平台小程序等发掘及购买丰富且实惠的本地生活体验套餐并享受会员专属的其他功能及优惠在这两种模式下移卡均可以通过整合现有生态资源为到店电商服务赋能商户端通过长期的一站式支付和商户解决方案的合作截至2022年上半年末移卡已经积累了约760万家活跃商户在传统业务合作的基础上移卡比其他到店电商服务商有更低的商户拓客成本消费者端除大型流量平台的用户外移卡本身就通过支付业务触达近10亿消费者可以以支付为流量入口复用C端消费者流量留存消费者及与商户互动图27移卡到店电商服务整合现有生态资源资料来源公司投资者演示材料消费导向业务模式更有效满足商户和消费者需求相较于现在市场主流的营销导向本地生活业务模式移卡采用的消费导向业务模式更有助于精准投放从而有效满足商户和消费者需求也降低了商户推广成本请务必阅读正文之后的免责条款和声明16移卡首次覆盖报告09923HK202212301严选SKU每个SKU均由移卡评分算法基于其折扣率店铺位置及与本地消费者喜好的相符程度进行排名及挑选2多样化多平台推广一方面与KOL及商户紧密合作创作种类丰富的种草性质的营销素材包括短视频拍摄或KOL体验该SKU的直播以在我们平台上提供更具互动性及沉浸式的购物体验截至2022年上半年末移卡拥有近450万名社交网络上的KOL另一方面与抖音快手等大型流量平台进行紧密合作全渠道对SKU进行推广3与商家利益绑定按效果付费移卡的产品套餐一般较其他提供标准化竞价排名广告服务的主流平台低30至50此收费模式能够将移卡与商户的利益绑定并纯粹地以效果为导向提供服务图28移卡到店电商服务消费导向业务模式资料来源公司投资者演示材料经营发展量质齐升爆发式增长有望延续中国本地生活服务市场空间广阔大型社交流量平台进场重塑市场格局根据艾瑞咨询2020年中国本地生活服务市场规模约为195万亿元2025年中国本地生活服务市场规模有望超过35万亿元而在线渗透率预计超过30与传统以美团为代表的人找货货架模式相比近年来以抖音为代表的社交流量平台推出的货找人种草推荐模式快速增长有望重塑市场格局整体看移卡到店电商服务市场增量空间广阔当前市场渗透率较低蕴含巨大的市场机会移卡到店电商业务规模有望延续爆发式增长1城市布局逐渐完善移卡到店电商服务的城市布局以一站式支付服务的地域覆盖为基础已建立超过300个区域性站点而所有新开设的站点均需经过三至六个月的爬坡阶段截至2022年上半年末接近半数站点已稳定并实现盈利而晚开设或新开设的站点可以复用稳定站点的经验打法随着更多站点布局完善业务规模和经营质效有望进一请务必阅读正文之后的免责条款和声明17移卡首次覆盖报告09923HK20221230步提升2市场产品专家人均效能持续提升移卡到店业务的商户服务和业务推广主要依托对本地竞争格局及消费者喜好有深入认识的专属市场产品专家团队随着业务模式逐渐成熟和人均效能的持续提升市场产品专家团队人数逐渐减少并达到稳定截至目前团队人数近1500名已较2021年末减少超500名与此同时单个产品专家贡献的GMV和维护的SKU大幅提升单月人均GMV已从2021年的不足2万元提升至2022年三季度的20万元以上期末人均维护SKU从2021年末的不足80个增加至2022年上半年末的接近140个图29移卡到店电商服务市场产品专家人均GMV每月图30移卡到店电商服务市场产品专家人均维护SKU期末25万元大于230160大于13691402012010015小于795801060405小于17200020212022Q320212022H资料来源公司财报公司公告中信证券研究部资料来源公司财报中信证券研究部3疫情防控政策调整后居民到店消费有望显著修复2022年在宏观经济环境充满挑战及疫情反复出现区域性反弹的不利背景下移卡到店电商服务仍取得了显著增长2022年12月以来国内疫情防控政策逐步调整预计2023年居民到店消费主观意愿和客观条件有望显著修复从而助推到店电商服务规模增长4抖音平台合作再上台阶模式有望复制到其他平台抖音是目前移卡店电商服务最重要的合作平台而本地生活业务已成为抖音近年来重要的布局之一根据36氪消息2022年上半年抖音本地生活GMV约为220亿元而10月单月GMV已超100亿元作为抖音最大的本地生活服务商之一移卡到店电商服务有望跟随抖音本地生活业务的扩张而不断增长此外抖音平台的合作模式可以复制到快手小红书等其他大型流量平台实现多渠道的可持续增长经营质效提升有望实现盈利由于前期的布局及推广投入移卡到店电商服务仍处于亏损中但是随着业务规模的增长和业务模式的成熟单位GMV的亏损持续减少2022年上半年单位GMV亏损已减少至01元而根据移卡2022年三季度的业务发展自愿性公告披露到店电商服务单月已接近盈利同时公司重申了重申2022年全年GMV达到28亿元至35亿元的指引随着规模效应逐渐体现公司到店电商服务有望实现盈利请务必阅读正文之后的免责条款和声明18移卡首次覆盖报告09923HK20221230图31移卡到店电商服务单位GMV亏损图32移卡到店电商服务GMV指引202207元40亿元06283506353005250403200315020110015398002021H12021H22022H120212022资料来源公司财报中信证券研究部资料来源公司财报公司公告中信证券研究部风险因素1宏观经济增速超预期下行若经济增速超预期下行可能导致公司经营情况恶化从而影响公司的盈利水平2支付行业竞争加剧若支付行业竞争加剧可能会影响公司业务扩张和定价从而拖累公司盈利水平3局部疫情带来的不确定风险局部疫情反复可能导致业务开展受影响严重从而影响公司的盈利水平4行业监管政策调整若公司所处行业监管规则发生较大调整可能会对公司部分业务经营产生影响5公司到店电商业务发展不及预期若公司到店电商业务规模增长或成本控制不及预期可能影响公司的盈利水平盈利预测与结论移卡是以支付为基础的领先科技平台主营一站式支付服务并凭借从支付服务中积累的庞大客户群及数据进一步提供商户解决方案和到店电商服务2020年以来公司在疫情和宏观经济承压的多重扰动下整体经营保持韧性其中到店电商业务在2021年全面推广后增长迅速虽然公司2022年经营受疫情影响较大但展望后续随着疫情防控政策调整逐步落实居民线下消费逐步修复以及公司到店业务人均效能持续提升和模式快速复制到各大渠道公司经营表现有望稳中有进我们对公司盈利的关键变量假设如下1一站式支付服务艾瑞咨询预计2020年至2025年我国第三方移动支付市场交易总量年均复合增长率为129未来几年市场尚有较大增长空间而移卡具备较强的渠道基础和产品能力交易量增长有望领先全行业随着疫情防控政策调整逐步落实居民线请务必阅读正文之后的免责条款和声明19移卡首次覆盖报告09923HK20221230下消费逐步修复预计未来一站式支付收单规模保持稳定增长20222324年一站式支付服务GMV增速分别为50150130而随着公司费率策略改善后趋于稳定预计20222324年整体一站式支付服务收入增速分别为180198130毛利率分别为2092202202商户解决方案2022年受疫情扰动业务拓展及补贴商户影响公司商户解决方案收入有所下滑随着疫情影响减弱和商户经营恢复商户解决方案业务有望恢复增长但公司此项业务主要致力于商户转化及留存仍处培育阶段预计20222324年商户解决方案增速分别为-3555毛利率分别为7508008003到店电商服务2022年公司到店电商服务取得爆发式增长随着公司城市布局逐渐完善和人均效能持续提升叠加疫情防控政策调整和模式快速复制到各大渠道业务规模爆发式增长有望延续预计20222324年到店电商服务GMV增速分别为72911273600而业务抽佣费率预计相对稳定对应20222324年整体到店电商服务收入增速分别为16721273733毛利率分别为5706707004各项费用随着公司各项业务规模增长刚性费用有望进一步摊薄相关费用率有望逐步优化综合公司经营情况我们预计移卡20222324年营业收入349亿454亿564亿元同比14130224220222324年归母净利润20亿41亿58亿元同比-5151016402对应20222324年EPS预测为046元092元129元表2移卡盈利预测202020212022E2023E2024E1一站式支付服务收入百万元1829422683267653206236230同比增速-121240180198130毛利率2641672092202202商户解决方案收入百万元46356422417443834602同比增速1619385-3505050毛利率5625957508008003到店电商服务收入百万元-14823960900015600同比增速--16721273733毛利率-359570670700营业收入百万元2292930586348994544556432同比增速15334141302242毛利率324266315365400归母净利润百万元43894209204141155771同比增速4184-41-5151016402资料来源公司财报中信证券研究部预测注2020年商户解决方案收入为科技赋能商业服务收入请务必阅读正文之后的免责条款和声明20