一、爱玛的盈利优势体现在哪里？
　　爱玛22Q3净利率8.81%，纵向看创历史新高，横向看领先二线对手。
　　从表观拆分对比看爱玛高净利率的来源：①横向对比：爱玛在单车毛利上明显领先二三线对手；②纵向对比：爱玛的盈利提升主要来自于单车毛利迅速提升的贡献。可见爱玛盈利提升的核心体现在单车毛利的变化。
　　二、爱玛单车毛利大幅优化的来源是什么？
　　产品进步为根本，电池技术升级是爱玛单车毛利提升的核心。行业从铅酸电池向石墨烯电池转变带来了性能升级，同时也带动了龙头公司的均价提升以及毛利提升。
　　石墨烯电池车型也对应中高端更高的毛利率。我们预计石墨烯车型毛利率有望达到20%水平，而其他产品毛利率约在12-16%水平。石墨烯占比提升带动了龙头单车毛利优化。
　　三、为什么龙头毛利优化幅度优于二三线？
　　龙头更坚定选择了22年占优的石墨烯路线，而非锂电。行业电池技术的优化有两条方向：石墨烯与锂电。龙头雅迪、爱玛多选择了相对稳健的石墨烯路线，而二三线企业为求新求变更多选择了锂电。但①锂电因安全问题，消费者接纳度不高；②锂电22年成本上涨大幅影响毛利。
　　从结果看：石墨烯在22年迎来量价齐升毛利上行，而锂电则相对受挫。因此布局石墨烯为主的龙头在22年表现相对更优。
　　四、爱玛的盈利是否还有提升空间？
　　我们预计爱玛在单车毛利上仍有提升空间，实现路径则来自进一步应用新电池技术，提升中高端占比。
　　对于爱玛而言，提升的思路在于①补强石墨烯，22H1约18%的石墨烯车型占比仍有提升空间，但更重要的是②关注钠电池23年进展。新的电池技术可能带来一轮新的竞争，而爱玛作为钠电池提前布局者可能更有机会。
　　五、盈利与估值
　　预计公司2022-2024年归母净利润15.1、20.8、24.7亿元，同比+127%、38%、19%。当前股价对应23年估值为12.5x，低于同业23年估值平均值14.5x。考虑爱玛为A股上市龙头，我们认为应较同业平均值存在估值溢价空间。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：钠电池应用/行业中高端提升不及预期、新国标执行不严格、竞争格局恶化，测算失真，研报使用信息更新不及时。

研究报告全文：如何看爱玛的盈利提升爱玛科技603529SH家证券研究报告公司研究简报2022年12月29日电评级TableTitle买入首次公司盈利预测及估值TableFinance市场价格4503指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元分析师邓欣1290515399209892655130667增长率yoy2419362716执业证书编号S0740518070004净利润百万元599664150520752467电话021-20315125增长率yoy15111273819每股收益元104116262361429Emaildengxinrqlzqcomcn每股现金流量2013641040895849分析师姚玮净资产收益率2313242524执业证书编号S0740522080001PE432390172125105备注股价取自20221228收盘价Emailyaoweirqlzqcomcn报告摘要基本状况TableProfit一爱玛的盈利优势体现在哪里总股本百万股575爱玛22Q3净利率881纵向看创历史新高横向看领先二线对手流通股本百万股146市价元4503从表观拆分对比看爱玛高净利率的来源横向对比爱玛在单车毛利上明显领先二市值亿元259三线对手纵向对比爱玛的盈利提升主要来自于单车毛利迅速提升的贡献可见流通市值亿元66爱玛盈利提升的核心体现在单车毛利的变化股价与行业TableQuotePic-市场走势对比二爱玛单车毛利大幅优化的来源是什么产品进步为根本电池技术升级是爱玛单车毛利提升的核心行业从铅酸电池向石墨烯电池转变带来了性能升级同时也带动了龙头公司的均价提升以及毛利提升石墨烯电池车型也对应中高端更高的毛利率我们预计石墨烯车型毛利率有望达到20水平而其他产品毛利率约在12-16水平石墨烯占比提升带动了龙头单车毛利优化三为什么龙头毛利优化幅度优于二三线龙头更坚定选择了22年占优的石墨烯路线而非锂电行业电池技术的优化有两条方向石墨烯与锂电龙头雅迪爱玛多选择了相对稳健的石墨烯路线而二三线企业为求新求变更多选择了锂电但锂电因安全问题消费者接纳度不高锂电22年公司持有该股票比例相关报告成本上涨大幅影响毛利电动两轮车先发优势与后起追赶从结果看石墨烯在22年迎来量价齐升毛利上行而锂电则相对受挫因此布局石墨20221124烯为主的龙头在22年表现相对更优电踏车为何墙外开花墙内香四爱玛的盈利是否还有提升空间20211206我们预计爱玛在单车毛利上仍有提升空间实现路径则来自进一步应用新电池技术提升中高端占比对于爱玛而言提升的思路在于补强石墨烯22H1约18的石墨烯车型占比仍有提升空间但更重要的是关注钠电池23年进展新的电池技术可能带来一轮新的竞争而爱玛作为钠电池提前布局者可能更有机会五盈利与估值预计公司2022-2024年归母净利润151208247亿元同比1273819当前股价对应23年估值为125x低于同业23年估值平均值145x考虑爱玛为A股上市龙头我们认为应较同业平均值存在估值溢价空间首次覆盖给予买入评级风险提示钠电池应用行业中高端提升不及预期新国标执行不严格竞争格局恶化测算失真研报使用信息更新不及时请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报内容目录导读爱玛的盈利提升逻辑究竟如何兑现-4-一爱玛盈利优势体现在哪里-4-二单车毛利大幅优化的来源是什么-5-三为什么龙头毛利优化幅度优于二三线-6-四爱玛的单车盈利是否还有提升空间-7-五盈利预测与估值-11-风险提示-12--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报图表目录图表1各企业单车数据对比元-4-图表2爱玛2018-2022H1单车数据对比元-5-图表3爱玛单车收入情况元-5-图表4雅迪单车收入情况元-5-图表5各类型电池采购价对比元-6-图表6各企业22H1石墨烯锂电销量占比情况-7-图表7绿源电池业务毛利率在22H1显著下滑-7-图表8雅迪冠能销量万辆及销量占比-8-图表9爱玛锂电石墨烯车型销量占比-8-图表10各类型电池性能对比-9-图表11龙头车企表示2023有望推出钠电池车型-9-图表12公司盈利预测核心假设-11-图表13同业估值对比-11-图表14爱玛科技财务数据预测-13--3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报导读爱玛的盈利提升逻辑究竟如何兑现电动两轮车行业在我国是一个发展了二十余年的成熟行业但在过去两年龙头公司却在这样一个成熟行业展现了明显的成长性以爱玛为例2021年收入较2018年增长712022年前三季度净利率798较2018年提升319pct显而易见的变化是行业迎来新国标的催化短期出现显著的换车增量需求前述研究电动两轮车先发优势与后发追赶中我们也讨论了行业增量及企业扩产节奏带来的销量变化在本篇研究中我们从龙头爱玛的角度继续深入新国标带来的是行业整体的增量解释了量增的逻辑那么爱玛又是如何兑现利润率的升级本篇报告重点解读爱玛盈利提升的来源及后续的提升方向一爱玛盈利优势体现在哪里我们首先从横纵向对比角度理解爱玛盈利的表观来源横向对比看为什么爱玛的单车净利高于二线玩家爱玛的优势主要来自更高的单车毛利且这一优势在另一龙头雅迪上体现得更为显著爱玛在管理研发费用上也展现了比其他企业更优的成本控制财务费用上龙头资金表现更好带来更丰厚利息收入图表1各企业单车数据对比元2022H1爱玛雅迪新日2021绿源单车收入1918229218712018单车成本1645191116331818单车毛利273381238200单车销售费用5574156596单车管理费用397651841单车研发费用438240345单车财务费用-32-31-148-9单车归母净利润139147552来源公司公告中泰证券研究所注新日22H1未披露销量采用21数据各企业会计确认有差异为可比均将电池配件计入单车收入运费计入成本如爱玛运费由经销商承担原本单车收入为1888元单车成本为1615元本表将收入成本均加回单车运费30元以与其他竞争对手可比纵向对比看为什么爱玛的单车净利22H1大幅提升爱玛的单车毛利在价格战结束后迎来大幅优化且单车收入22H1创出新高销售费用单车人工单车制造等成本费用项持续优化预计受惠于销量大幅提升后的规模效应-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报图表2爱玛2018-2022H1单车数据对比元20182019202020212022H1单车收入17461826160617611888单车成本15191576142415561615-单车材料14171481134414801564-单车人工4140357652-单车制造605445单车毛利227250182205273单车销售费用7976506455单车管理费用3938333739单车研发费用2935304743单车财务费用-26-25-17-30-32单车归母净利润84927577139来源公司公告中泰证券研究所综上可见爱玛盈利提升的核心关注点来自单车毛利2022H1大幅优化的来源是什么为什么双龙头雅迪爱玛单车毛利显著领先二线从提升空间看对比另一龙头雅迪爱玛在单车毛利上仍有提升空间273元vs381元后续爱玛是否有追赶机会二单车毛利大幅优化的来源是什么从2022H1单车毛利优化的来源看起电池技术的变化是核心过去十年间两轮车产品革新缓和均价相对稳定但2022年龙头公司的单车收入出现明显跃升爱玛22H1的单车收入上探至1888元创近十年新高雅迪2022H1的单车收入达到2292元远高于此前稳定多年的1800-2000元区间图表3爱玛单车收入情况元图表4雅迪单车收入情况元1950单车收入不含电池配件单车电池配件收入188819002400185018261800220017461761200017506951700180046145050616501606160045116001400155015971508151514411500120013421450100020182019202020212022H120182019202020212022H1来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报单车收入跃升的核心原因之一来自电池从拆分看可见雅迪的单车收入中核心提价的部分来自电池而非车身我们预计爱玛也与雅迪维持相近趋势电池收入的明显上行来自对石墨烯技术的创新此前两轮车电池多为铅酸锂电池因安全原因难以大规模采用当前应用的石墨烯电池则是在铅酸基础上的微改进在正负极材料添加少量石墨烯以降低充放电电阻一定程度上提升电池的使用寿命和容量从性能提升看石墨烯性能优于铅酸从雅迪对石墨烯电池介绍看石墨烯电池较铅酸电池能量密度更高续航提升10充放电循环达1000次以上是普通电池3倍快充和低温放电上石墨烯更有优势可在零下二十度环境行驶从价格角度看石墨烯助推零售价上行参考22H1爱玛披露数据石墨烯电池成本采购价约在514元略高于铅酸376元但石墨烯对应的产品则都是中高端车型雅迪开发搭载石墨烯电池的车型冠能系列零售价定价约在3500-7000元爱玛则有引擎max系列搭载石墨烯电池定价约在3000-5000元对比行业普通产品均价约在2500元水平从毛利率角度看石墨烯中高端车型毛利率更高我们预计石墨烯高端车型的毛利率在20水平约对应2000元以上成本2500元以上出厂价而其他产品的毛利率约在12-16水平图表5各类型电池采购价对比元铅酸单价石墨烯单价锂电单价8007486005405215144654913764003403402000202020212022H1来源爱玛公告中泰证券研究所三为什么龙头毛利优化幅度优于二三线龙头更坚定选择了2022年占优的石墨烯路线而非锂电在电池技术变革中二三线品牌为超车龙头更多布局了求新求变的锂电池而龙头则选择了相对稳健的石墨烯路线龙头雅迪爱玛22H1锂电销量占比约在5-10水平而新日20年底锂电占比已经提升至25且新日21年提出21年锂电份额提至5022年提升至80但预计22年锂电涨价对新日锂电规划有所压制可能不及当时预期-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报图表6各企业22H1石墨烯锂电销量占比情况雅迪爱玛新日铅酸45-507540-75石墨烯4019未知锂电5-10625-50来源公司公告公开资料整理中泰证券研究所测算爱玛用公告石墨烯锂电采购金额单价估算销量雅迪新日为根据公开资料预计从结果看选择石墨烯在22年看是更正确的答案第一消费者对石墨烯的接纳程度更好石墨烯是在传统铅酸基础上进行微改进安全系数高且仍有较好的回收体系消费者用起来更方便放量速度快锂电池的安全隐患风险则始终未得到有效消除第二2022年碳酸锂涨价二三线企业采用锂电池居多毛利率压力更大以主推锂电池的绿源为例在22H1锂电池成本明显上涨后电池业务毛利率下滑至-9对公司整体毛利率表现形成拖累图表7绿源电池业务毛利率在22H1显著下滑绿源电池收入百万元绿源电池成本百万元电池毛利率7002460025000400-2-5300-4200-6-9100-80-10202020212022H1来源绿源公告中泰证券研究所四爱玛的单车盈利是否还有提升空间爱玛与雅迪当前单车净利润均明显领先行业其中爱玛在费用管控上表现更强雅迪在单车毛利上更有优势如果看爱玛后续的提升空间一定程度上可参考雅迪单车毛利上仍有提升机会273元vs381元而这一提升的催化可能来自进一步提升中高端车型的占比雅迪单车毛利的优势来自于其石墨烯中高端车型的占比较高22H1中40销量已来自石墨烯贡献雅迪石墨烯产品冠能系列自2020年推出后迅速放量22H1销量占比达到总销量40预计23年该占比可能进一步提升爱玛预计石墨烯贡献销量约在接近20水平我们测算爱玛22H1石墨烯约占-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报总销量18锂电车型占总销量6新电池技术对整体均价及毛利的带动对爱玛而言仍有较明显的提升空间图表8雅迪冠能销量万辆及销量占比图表9爱玛锂电石墨烯车型销量占比石墨烯产品冠能系列销量占比锂电化比例石墨烯比例254504045390214004019203503528300302451525025112002010150671561006105505000202020212022H1202122H1来源公司公告中泰证券研究所来源中泰证券研究所测算用公告石墨烯锂电采购金额单价估算销量因此对于爱玛而言要提升单车毛利最简单的方式就是加大中高端新电池技术车型的销量占比具体的路径可来自于加大在石墨烯上的占比发力在短期锂电成本高的的情况下石墨烯在未来两年看仍然是成本稳定性能安全的电池改良优选但对爱玛而言由于雅迪在收购了上游电池企业南都华宇石墨烯领域的研发成本上预计会有短期先发优势且消费者端上雅迪也逐渐在石墨烯车型这一品类初步占有消费者心智因此加大石墨烯布局对爱玛能够提升盈利补强中高端但要反超雅迪仍需要一段时间的耕耘更大看点来自关注钠电池在2023年进展2022是电动两轮车的石墨烯大年但进入2023新的电池技术钠电池可能将站上历史舞台带来一轮新的竞争钠电池为什么在两轮车市场具备优势钠电池补足了锂电池成本和安全两大最看重的短板且钠能源丰富程度大幅高于锂奠定了钠离子电池性能较好成本控制潜力较大的基础钠离子能量密度低于锂电更适合两轮车等小动力市场小动力市场普遍对能量密度要求不高且对价格相对敏感钠电池应用具备一定优势钠电池较铅酸电池能量密度更高更适合新国标轻型化要求钠电池虽然能量密度等性能上限不及锂电但明显优于铅酸能有效实现车身减重以爱玛发布的48V20Ah的钠离子电池为例同规格铅酸电池的重量是243kg钠离子电池可以做到9kg-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报图表10各类型电池性能对比钠离子电池锂电池石墨烯电池铅酸电池能量密度100-180whkg150-300whkg-40-70whkg寿命1500次3000-10000次超过1000次300-500次安全性相对较高一般高高低温性能较高较低高较低约07-1元wh成本05-12元wh03-06元wh02-04元wh关注后续降本来源新京报和讯网中泰证券研究所2023年可能是钠电池元年看好提前布局钠电池的爱玛搭载钠离子的电动两轮车车型有望在2023年开始集中推出雅迪小牛均表示2023年将有钠电池相关车型推出预计其他企业也将陆续跟进图表11龙头车企表示2023有望推出钠电池车型车企钠电池规划雅迪2023年预计有几十万量钠电池电动两轮车小牛2023年计划推出钠离子电动两轮车来源电池中国网前瞻网中泰证券研究所爱玛是众多两轮车企业中对钠电池布局较早的公司早在2021年7月爱玛与钠创新能源就率先共同发布了钠离子电池在电动两轮车的进展并将在引擎MAX系列上采用钠电池这一钠电池成果为世界首例两轮车的钠电池应用可见爱玛在钠电池的布局相对前瞻从爱玛当时发布的钠离子电池性能看较铅酸有明显升级续航优越实现较普通铅酸电池多达25的提升能量密度以48V20Ah的钠离子电池为例同规格铅酸电池的重量是243kg钠离子电池可以做到9kg耐低温在-38到80的环境中都可以正常放电其中在-20环境中的容量保持率可以达到941预计2023年爱玛在钠电池相关的布局有望开花结果带动行业整体产品性能的提升的同时也进一步带动自身的高端化及利润的更好表现综上总结两轮车的单车毛利提升本质上是产品创新电池技术升级的产物2022年龙头借石墨烯电池的变革发力获得了领先二三线厂商的盈利优势且预计产品升级的中高端趋势演进下公司之间的竞争力差距将逐渐拉开层级龙头的产品优势逐渐拉开雅迪在石墨烯上的先发与单车毛利的领先本质-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报来源于其上游布局电池厂以及内部研发投入的领先布局除此外也看到爱玛在电机电控上也有一系列前瞻研发包括当前对钠电池的提早布局等这些未来都可能在竞争力上逐步开花结果龙头的品牌优势将逐渐拉开过去看行业产品同质化严重整体价格带趋同但当前产品进步拉开新的中高端价格带后消费者在挑选中高端产品时更容易选择优质品牌而非杂牌高端化也将为份额上的进一步集中带来机会2023年产品进步的步伐没有停下钠电池可能为行业带来新一步变局看好爱玛把握这一机会对于提前布局钠电池的爱玛这可能是一个超车的优质机会新技术的应用将带来一波新的溢价机会如果爱玛能借此实现单车毛利的提升叠加自身在费用管控上具备的优势有望在单车净利润上展现出更优的表现-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报五盈利预测与估值我们对公司的业绩预测基于如下假设销量公司产能释放短期渠道积极扩展下销量有望持续增长份额也有望提升公司2021年销量867万台按行业5000万台销量假设对应市占率17水平22年后行业迎来新国标集中换车增量假设22-24年行业销量在5500万辆水平给予公司202325的份额假设对应销量22-24年分别251510单价电池技术升级中高端产品占比提升将助推公司产品单价上行假设22-24年公司单车价格10105毛利短期竞争缓解叠加中高端车型占比提升预计公司毛利率将维持在较优水平假设22-24年公司毛利率维持15费用预计除销售费用随渠道扩张外其余费用随规模效应有一定程度摊薄据此我们预计公司22-24年归母净利润为151208247亿元图表12公司盈利预测核心假设202020212022E2023E2024E总收入百万元1290515399209892655130667YOY2419362616销量万辆796867108412461371YOY419251510单车收入元16061761193721302237YOY-121010105毛利率1112151515费用率6066575755归母净利润百万元599664150520752467YOY15111273819来源wind中泰证券研究所公司当前股价对应23年估值为125倍低于同业23年估值平均值145倍且同业中雅迪为港股上市新日为二线标的而存在估值折价考虑爱玛为A股上市龙头我们认为应较同业平均值存在一定估值溢价空间首次覆盖给予买入评级图表13同业估值对比市值归母净利润亿元归母净利润增速PE公司亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E爱玛科技25881512082471283919172125105雅迪控股3891202260325482925193150120新日股份3671626132213706323229141114可比公司平均估值211145117来源wind中泰证券研究所股价取自20221228收盘价雅迪新日取wind一致预期-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报风险提示1钠电池应用不及预期钠电池当前仍处于早期阶段具体落地时间以及后续成本走向等仍存在一定不确定性相关产品可能无法如期落地或者该技术路线发展中可能存在未预知的风险2行业中高端提升不及预期本文预计随电池技术进步行业将顺利提价实现中高端化但存在消费者对新电池技术接受度低导致提价不顺畅的风险3新国标执行不严格若新国标执行不严格换车需求可能低于预期将影响盈利预测中的销量假设4行业竞争格局恶化当前行业内玩家在需求高增下积极扩产但若需求不及预期或后续回落可能引发扩产后竞争格局恶化再次掀起价格战风险5测算失真风险文中部分数据来自我们测算所得存在与真实情况不符测算失真的风险6研报使用信息更新不及时本文中采用较多第三方数据公司公告数据对行业进行描述可能存在使用信息更新不及时导致与真实情况不符的风险-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报图表14爱玛科技财务数据预测资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金284669201041213616营业收入15399209892655130667应收票据0000营业成本13594178412256926067应收账款208276364412税金及附加5686105121预付账款22268339391销售费用551651797889存货79688911961333管理费用317420451491合同资产0000研发费用404441531552其他流动资产1636248728163112财务费用-261-118-208-226流动资产合计5507108401512618863信用减值损失6555其他长期投资270270270270资产减值损失-12-19-10-14长期股权投资105105105105公允价值变动收益1091010固定资产1964275340575122投资收益-16242611在建工程96296296396其他收益23232323无形资产332299278264营业利润739169923512798其他非流动资产5122513251395147营业外收入30303030非流动资产合计789088561014511305营业外支出11111111资产合计13397196962527130168利润总额758171823702817短期借款097226335所得税90205283336应付票据4926655084649795净利润668151320872481应付账款2132535268387976少数股东损益481214预收款项1311615293归属母公司净利润664150520752467合同负债484378478552NOPLAT438140919042281其他应付款478478478478EPS按最新股本摊薄116262361429一年内到期的非流动负债6666其他流动负债212261287311主要财务比率流动负债合计8251132391692919547会计年度20212022E2023E2024E长期借款0000成长能力应付债券0000营业收入增长率193363265155其他非流动负债166166166166EBIT增长率-2282219351198非流动负债合计166166166166归母公司净利润增长率1091266379189负债合计8417134041709519713获利能力归属母公司所有者权益49756278815110416毛利率117150150150少数股东权益5132539净利率43727981所有者权益合计49806291817610455ROE133239254236负债和股东权益13397196962527130168ROIC-301-17312383833偿债能力现金流量表单位百万元资产负债率628681676653会计年度20212022E2023E2024E债务权益比35434948经营活动现金流2094597851434881流动比率07080910现金收益633164422112725速动比率06080809存货影响-301-93-307-137营运能力经营性应收影响-10-295-149-87总资产周转率11111110经营性应付影响1613494734362410应收账款周转天数5445其他影响158-225-48-30应付账款周转天数477697102投资活动现金流-2024-1917-1787-1810存货周转天数17171717资本支出-488-1205-1614-1622每股指标元股权投资-72000每股收益116262361429其他长期资产变化-1464-712-173-188每股经营现金流3641040895849融资活动现金流179813135133每股净资产866109214181813借款增加697129109估值比率股利及利息支付-13-456-637-758PE39171210股东融资1828000PB5432其他影响-23372643782EVEBITDA563220163133来源中泰证券研究所-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司研究简报投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分