摘要
　　OPEC+自20204月以来严格控制生产计划，叠加部分成员产能损失使得油价长期维持高位。Brent运行于70美金/桶上方时，中东主产国考虑市场份额和财政平衡，进一步减产的概率偏低。2023年美国原油勘探投资增速预计在10%以上，但受到压裂能力的限制，新增钻井数将部分转化为未完井库存，产量增速较22年有所放缓。俄罗斯仍是供应端最大的不确定性，随着2月份欧盟的成品油禁令落地，俄罗斯供应损失可能以成品油形式出现。OECD国家高通胀逐渐缓解，高油价对消费的负反馈走弱，汽油消费存在反弹空间。中长期衰退的预期仍在，影响柴油和化工原料的消费，23年整体需求增长相对有限。中国在放开疫情管控后油品消费有望增长近100万桶/日，但复苏节奏缓慢，且强内需与强出口可能难以共存。其他国家中，印度得益于低成本的俄油和高企的出口利润，中东得益于高油价本身，需求仍有增长空间。炼厂环节新旧产能更替，大炼化的投产难以解决中间馏分短缺的格局，柴油裂解预计仍能维持高位。原油供需平衡在23年1季度前相对宽松，弱现实状态下，Brent可能触及70美金/桶附近；2季度后或将呈现去库格局，油价中枢回归至75-85美金/桶区间；3、4季度若供需端未发生较大变化，油价仍有继续上行的空间。

研究报告全文：能化投资研究部原油研发报告原油年报2022年12月26日不畏浮云遮望眼研究员童川摘要期货从业证号F3071222OPEC自20204月以来严格控制生产计划叠加部分成员产能损失使得油价长期维持投资咨询从业证号Z0017010高位Brent运行于70美金桶上方时中东主产国考虑市场份额和财政平衡进一步减产021-65789108tongchuanqh的概率偏低2023年美国原油勘探投资增速预计在10以上但受到压裂能力的限制新chinastockcomcn增钻井数将部分转化为未完井库存产量增速较22年有所放缓俄罗斯仍是供应端最大的不确定性随着2月份欧盟的成品油禁令落地俄罗斯供应损失可能以成品油形式出现OECD国家高通胀逐渐缓解高油价对消费的负反馈走弱汽油消费存在反弹空间中长期衰退的预期仍在影响柴油和化工原料的消费23年整体需求增长相对有限中国在放开疫情管控后油品消费有望增长近100万桶日但复苏节奏缓慢且强内需与强出口可能难以共存其他国家中印度得益于低成本的俄油和高企的出口利润中东得益于高油价本身需求仍有增长空间炼厂环节新旧产能更替大炼化的投产难以解决中间馏分短缺的格局柴油裂解预计仍能维持高位原油供需平衡在23年1季度前相对宽松弱现实状态下Brent可能触及70美金桶附近2季度后或将呈现去库格局油价中枢回归至75-85美金桶区间34季度若供需端未发生较大变化油价仍有继续上行的空间120能化投资研究部原油研发报告一行情回顾图表1原油行情回顾资料来源银河期货2022年是原油价格剧烈波动的一年1季度俄乌战争一触即发油价冲高至近10年高位2季度尽管受到国内疫情影响但原油价格持续走强并在6月份再度升至高位下半年油价震荡回调月度波动区间在10美金桶以上12月初Brent价格一度跌至75美金桶附近全年涨幅回落殆尽年底在市场低流动性状态下油价仍呈现宽幅震荡的格局年内油价的主要驱动在于俄乌疫情美联储加息OPEC会议预期打满之后同样会落空反转同一事件在不同阶段对油价的驱动方向也会出现反复俄乌战争无疑是年初让油价冲上新高的主要原因但年底却因制裁不及预期让风险溢价全部回落国内疫情是2季度限制油价大幅冲高的利空之一4季度随着放开的步伐开启油价预期一片向好但短期的确诊高峰对现实需求又造成了明显的压力下半年美联储为了控制通胀上行采取了极其强力的加息手段市场围绕美联储的鹰鸽态度转变而不断调整风险偏好油价最终在下半年吐出全部涨幅在年内的大部分时间里OPEC会议主要作为利多出现上半年增产不及预期下半年大刀阔斧减产是将油价维持在80美金桶以上高位的重要原因此外伊核谈判利比亚停产夏季酷暑和冬季寒潮以及美国输油管道泄漏等事件也曾阶段性对油价造成冲击220能化投资研究部原油研发报告二OPEC控制供应政策底仍有支撑2020年至今近3年时间里OPEC部长级会议成为原油供应端最重要风向标之一该组织也逐渐在供应管理挺价托底乃至油价预期管理上发挥着越发重要的作用2020年初新冠疫情爆发即将演化成一场全球范围的大流行而3月份的OPEC会议最终演化成沙特与俄罗斯的增产价格战4月份以沙特为首的OPEC10国产量大幅超过其产量配额导致油价大跌4月份全球疫情爆发进一步加剧了油价的跌幅OPEC意识到维持供需平衡的重要性于4月9日召开特别会议计划从2020年5月到6月的2个月内将减产额度定为10mbd从2020年7月到12月的6个月内将减产额度定为8mbd从2021年1至2022年4月的16个月内将减产额度定为6mbd随后在4月12日的会议上将上述减产额度分别调整为97mbd77mbd和58mbd此外在2021年初沙特带头额外减产1mbd至4月份此后OPEC从2021年5月起至2022年8月逐渐退出其58mbd的减产计划中途上调了部分成员的减产基线这一阶段随着消费端的复苏以及俄乌战争带来都供应端紧缺预期原油价格与供应同步上行进入2022年4季度OPEC产量配额已经恢复至疫情前水平在油价下行风险越来越大之时OPEC潜在的减产成为原油市场最重要的政策底10月初该组织决定自11月起减产200万桶日在油价跌至80美金附近时给出了强力的支撑11月份OPEC10国实际减产接近70万桶日沙特则是带头减产了接近40万桶日产量控制在1050万桶日的配额之下图表2OPEC10国减产历程与油价波动320能化投资研究部原油研发报告资料来源OPEC银河期货自2021年8月以来OPEC产量与油价同步上行其背后的重要原因在于实际增产不及预期2021年5月随着沙特额外减产100万桶日的回归OPEC10实际产量与其产量配额的差距一度缩小至不足30万桶日2021年9月但到了2022年8月该组织退出减产计划时实际产量与产量配额的差距已经扩大至接近130万桶日11月份OPEC10国产量达到24478万桶日距离其产量配额25416万桶日仍有94万桶日的空间增产不及预期的成员主要为安哥拉353万桶日和尼日利亚584万桶日二者几乎贡献了OPEC10的全部产量缺口而中东四国沙特阿联酋科威特伊拉克除沙特外11月产量均略微高出各自的产量配额非洲产油国的产量恢复不及预期主要原因在于过去3年来疫情和低油价对上游开采环节的冲击基础设施维护不足大规模管道盗窃等问题限制了产量的提升11月壳牌恢复了尼日利亚Forcados终端的运营使其出口量较10月增加了几乎两倍至23万桶日也推动该国原油产量环比增长15该国另外两个主要出口终端埃尼集团的Brass和壳牌的Bonny目前仍然维持着低负荷运行当前尼日利亚原油产能较疫情前下降40万桶日至160万桶日即使其未来产量恢复也只有45万通日左右的空间难以达到其174万桶日的产量配额总体来看伴随着增产的推进中东主要产油国的实际原油产量已经陆续恢复至疫情前高点2022年以沙特为代表的OPEC主要产油国的财政平衡油价为70美金桶当Brent价格处于75-95美金桶区间运行时主动减产对于推涨价格的边际作用有限产油国在权衡量与价的平衡并顾及其维护能源市场稳定的责任感的背景下进一步主动减产的动机不足在供需端没有新的外力出现前OPEC大概率将继续维持其当前的产量政策期间或将伴随着部分国家产量的缓慢恢复供应增长十分有限420能化投资研究部原油研发报告图表3OPEC部分产油国财政平衡油价80706050403020100沙特阿联酋伊拉克科威特阿曼利比亚卡塔尔2022年2023年资料来源OPEC彭博银河期货OPEC成员中不受减产协议约束的伊朗利比亚和委内瑞拉三国年内产量也有一定起伏2季度利比亚国内一度陷入动乱石油产量在7月期间一度降至冰点之后随着国内局势的稳定该国原油产量在8月份迅速回升至110万桶日上方并在四季度维持稳定基本接近该国的产量上限委内瑞拉方面该国今年原油产量基本维持在60-80万桶日区间年底美国放松了对委内瑞拉的制裁允许雪佛龙公司在其委内瑞拉的项目中生产原油和石油产品许可证时效为6个月对委内原油供应的增长似乎是好消息但实际作用十分有限首先在美国下令全面停止钻探作业之前雪佛龙在委内瑞拉原油产量中的份额为每天15万桶比二叠纪盆地单个油田的产量还少雪佛龙仅可以对油田进行维护而未获得新的钻探许可此外该项许可还规定生产出的石油只能出口到美国用以偿还该国与雪佛龙公司的债务同时限制向委内支付任何现金因此综合来看委内短期增产的意愿和能力都十分有限伊朗从过去到未来始终是原油供应端影响最大且不确定性最高的利空在2022年伊核谈判更多作为美国权衡其与中东和俄罗斯的地缘关系的筹码上半年在俄乌战争将能源危机的氛围推向顶峰之时伊核谈判不断释放积极信号但始终差了临门一脚下半年随着俄罗斯出口的恢复和欧洲能源危机的缓解伊核谈判再也未被提及截止22年11月伊朗原油产量在250万桶日左右距离其产能上限还有130万桶日的空间目前伊朗产量回归尚无定数但仍然是供应端最大的潜在利空520能化投资研究部原油研发报告图表4OPEC非洲成员国原油产量千桶日图表5OPEC豁免三国原油产量千桶日20004000350018003000160025002000140015001000120050010000安哥拉尼日利亚伊朗利比亚委内瑞拉资料来源彭博OPEC银河期货三俄罗斯仍是最大不确定性2022年2月俄乌战争的爆发大大超出了市场预期市场对于俄罗斯潜在的供应损失的预期也经历了多个阶段的演绎进而交易出不同的风险溢价第一阶段3月份战争爆发初期IEA在考虑了管道豁免出口转移等可能性之后评估俄罗斯将损失150万桶日原油和100万桶日成品油出口总计超过200万桶日的供应损失将成为市场无法承受之重油价也一度飙升至接近140美金桶的历史高点第二阶段欧盟从5月份开始商讨针对俄罗斯的石油出口禁令并于6月3日敲定了对俄罗斯的第六轮制裁达成以有序的方式逐步淘汰俄罗斯石油进口的方案除了少数国家获得豁免外针对原油的出口禁令将于12月5日执行成品油出口禁令于23年2月5日执行政策面对于俄罗斯的制裁力度达到顶峰现实端欧美国家的自我制裁早已启动俄罗斯的出口物流也发生了明显转换亚洲和地中海的买家取代了欧洲买家的市场份额俄罗斯2季度油品出口总量几乎未受到影响原油出口环比1季度甚至出现小幅上升在此状态下俄罗斯原油产量持续回升2季度供应损失仅为70万桶日大大低于前期预估的200万桶日的水平且3季度还将继续恢复近40万桶日地缘溢价大幅回落第三阶段12月5日欧盟针对俄罗斯的石油禁令正式执行且G7为俄罗斯原油出口至第三方国家设计的价格上限也最终敲定为60美金桶待政策正式落地时俄油出口市场已经经历了半年多时间的调整并形成了新的贸易结构俄罗斯海运出口至中国的原油620能化投资研究部原油研发报告数量稳中有升出口至印度的原油数量从往年的10万桶日水平大幅上升至120万桶日以上出口至土耳其的数量也较往年增加了近40万桶日上述三地基本承接了西北欧市场进口俄油的减量俄罗斯发往欧盟国家的原油数量降幅超过100万桶天11月底发往西北欧国家的原油已经降至10万桶日以下此外俄罗斯发往英国和美国的石油产品数量从4月份之后已经基本下降至0但出口至欧盟国家的石油产品仍能维持在100万桶日左右较去年平均水平仅下降了20万桶日图表6俄罗斯原油出口地区分布百万桶日图表7俄罗斯柴油出口地区分布百万桶日资料来源彭博银河期货市场总是牵一发而动全身俄油贸易物流的改变对于油轮市场也造成了潜移默化的影响俄罗斯版图横跨亚欧大陆其原油下水港口遍布波罗的海PrimorskUst-Luga黑海Novorossiysk远东KozminoDeKastri和北冰洋Murmansk等统计近两年原油出口分布数据来看波罗的海港口下水的原油占其出口量的30左右黑海港口下水的原油包含哈萨克斯坦的CPC占37远东港口下水的原油数量占其出口总量的20北冰洋港口下水的原油数量占其出口量的27左右由于地理位置上的便利波罗的海港口出口的石油往年近60发往西北欧另有近30发往东欧和地中海绝大部分由10万吨级别的船型装运船期分别为7天3天和17天左右在22年2季度之后的时间里发往西北欧和东欧的占比分别锐减至17和4发往地中海的占比则上升至35往年鲜有船货发往北亚和南亚在22年下半年分别上升至11和31这两条航线的航程明显拉长分别为48天和34天左右导致在途原油数720能化投资研究部原油研发报告量激增相比于波罗的海港口俄罗斯在黑海港口下水的原油出口目的的转变幅度有限22年下半年仍有近64原油发往地中海国家与21年基本一致发往北美的占比从4下降至0发往西北欧的占比从10下降至6而发往南亚的数量从5增加至17不过上述航线的航程大多都在20-30天之间因此对于水上原油数量影响不大太平洋港口下水的主要以ESPO为主接近93的原油发往北亚地区主要发往中国在俄乌冲突前后变化不大但往年少量发往北美和东南亚的原油数量基本消失殆尽取而代之的是近7的原油发往南亚地区主要为印度图表8俄罗斯主要港口出口量占比图表9俄罗斯波罗的海港口原油出口去向占比40007000350060003000500025004000200030001500200010005001000000000波罗的海黑海北冰洋太平洋其他东欧地中海北美北亚西北欧南亚20212022Q2Q320212022Q2Q3资料来源路透银河期货通过对发货量和运距的计算可以看出波罗的海港口出口的原油流向改变对于油运市场产生了较为显著的影响我们估算今年23季度俄油在途数量较去年同期增加了大约2700万桶当然水上原油数量的增长也与全球原油发运量的上升有关我们观测到23季度中东地区原油发货量较去年同期增加了近230万桶日推算出水上原油数量增加约3600万桶而美国原油出口量较去年同期增加了近70万桶日推算出水上原油数量增加约1400万桶三大出口国带动水上原油数量增长近8000万桶而通过船期数据观测到的在途原油数量较1819年同期增长约1亿桶原油出口增加平均运距拉长以及俄油为了避免制裁组建的影子舰队并进行船对船转移等活动均让油轮市场运力变得更加紧俏油轮运费尤其是10万吨左右的阿芙820能化投资研究部原油研发报告拉船型运费大涨年底随着中国采购走弱中东减少出口等中东航线的VLCC运费已经出现明显回落但俄油贸易支撑下阿芙拉运费仍然维持在历史高位图表10在途原油数量百万桶图表11油轮运费美金吨120060115050110040301050201000109500900201914202014202114202214112131415161718191101111121印尼-日本重油阿芙拉中东-中国重油VLCC20182019202020212022鹿特丹-新加坡重油VLCC新加坡-中国轻油Aframax资料来源彭博路透银河期货新的阶段欧盟第六轮制裁中的成品油出口禁令将于23年2月5日执行截止11月俄罗斯成品油尤其是柴油的出口依旧维持在前期水平与原油不同的是成品油出口目的地直到目前仍没有发生显著的转换俄罗斯柴油出口仍有70发往欧盟和英国欧洲柴油进口仍有接近50来自俄罗斯俄罗斯原油的主要买家中国和印度既是原油进口大国也是成品油出口大国大概率难以成为俄罗斯成品油的新买家俄罗斯柴油出口可能将会转化为浮仓或像燃料油一样流入亚洲市场12月之后ICE柴油期货将不再允许俄罗斯货源的交割欧洲柴油现货和期货市场或将再度出现紧张局面四美国产量增长缓慢美国原油产量在22年1季度因天气原因出现季节性回落年内产量增长主要集中在23季度从3月份的1170万桶日增长至9月份的1227万桶日增幅接近60万桶日4季度中基本维持稳定分产地放方面墨西哥湾原油较去年年底增产18万桶日内陆原油增产43万桶日页岩油依旧是增产的主力军美国原油总产量尚未回到疫情前最高1300万桶日的水平但页岩油产量已经突破900万桶日达到了历史新高分地区来看Permian地区原油产量从2季度开始就已经突破前高达到500万桶日以上到年底已经接近560万桶日的水平920能化投资研究部原油研发报告图表12页岩油分地区产量百万桶日1000900800700600500400300200100000201911202011202111202211202311PermianEagleFordBakkenHaynesvilleNiobraraAnadarkoAppalachia资料来源EIA彭博银河期货从上游生产端数据来看美国原油活跃钻机数从22年底的480台上升至23年12月初的627台增幅达到147台增幅较去年全年的213台有所放缓钻机数总量距离2017-2019年间800台以上的状态仍有一定差距尽管当前钻机数不比往年但页岩油产量却回到高位其背后原因除了技术的进步还有对于未完井DUC库存的消耗实际上DUC数量从2020年8月份开始以平均每月超过200口的速度持续下滑与当月新钻井一起进入压裂环节释放原油产量随着钻机数的回升每月新钻井数量持续增加增产所消耗的未完井数量逐渐下降到了22年下半年钻机数升至600台附近时每月消耗的未完井数量已不到30口从11月开始未完井数在连续28个月下降之后首次出现回升回顾早起数据17-19年钻机数在800台左右水平时未完井数以每月90口左右的数据持续增长形成库存并未能转化成实际的原油产量其背后是压裂能力的限制图表13页岩油未完井DUC数量口图表14美国原油活跃钻机数台900018001600800014001200700010008006000600400500020004000资料来源EIA彭博银河期货1020能化投资研究部原油研发报告从上游投资端数据来看北美地区页岩油勘探开采的主体包括国际石油巨头北美上市独立页岩油公司和非上市私营企业前两者的勘探开发支出可以通过企业财报整理获得历史数据显示企业在勘探开发端的资本开支与油价有着较为明显的正相关1516年和20年低油价时期上游投资同比均出现显著回落国际石油巨头勘探投入资金较大但整体相对平稳22年预计同比仅增长123年有望同比增长10但随后增速预计放缓且在25年出现负增长北美独立页岩油公司投资弹性更大21年和22年同比增速分别达到20和4623年增速预计下降至12综合来看北美页岩油产量在23年仍有增长空间EIA预计截止明年年底美国原油产量同比增加近40万桶日至1261万桶日其中1季度由于低温等因素通常为季节性产量低位产量增长主要体现在下半年图表15北美油田勘探支出十亿美金3500080003000060002500040002000020001500000010000-20005000-4000000-6000201420152016201720182019202020212022预期2023预期2024预期2025预期北美独立企业综合石油公司增速增速资料来源彭博银河期货五非OPEC非美产量增长有限IEA预计2023年非OPEC非美国供应端增长主要来自南美和北海其中巴西原油产量在22年年底升至5年高位330万桶日后预计在23年底增长至360万桶日主要得益于5条海上浮式生产储油轮FPSO的投产使用此外圭亚那阿根廷预计在23年分别贡献10万桶日和5万桶日的增量北海地区英国因Brent和Troll油田的产量下滑而同比减产预计2023年产量将下降2万桶日至81万桶日而挪威因JohanSverdrup项目放量预计2023年产量环比增加27万桶日至220万桶日1120能化投资研究部原油研发报告六需求仍有增长空间2022年海外国家基本取消了各种防疫管控新冠疫情对油品消费的影响已经逐渐消散国内需求在疫情的屡次冲击下降到了近3年来低点年底国内几乎解除了全部防疫管控措施需求的复苏拉开序幕回顾和展望今明两年的油品消费水平我们认为以美国为代表的OECD国家重点关注通胀和衰退对居民端和工业端的影响中国市场关注后疫情时代的复苏节奏其他非OECD国家关注部分新兴经济体的需求增长OECD需求增长有限美国汽油消费在油品消费中占比超过40从21年下半年开始已经基本摆脱了疫情的影响回到了与2019年同期相当的水平22年初因为寒冷天气影响汽油消费出现季节性走弱从2季度开始汽油消费表现持续不及预期同比大幅下降3季度传统旺季中汽油消费水平一度跌至2020年同期水平消费大幅下降的背后是价格大幅上涨2月底俄乌战争爆发后美国汽油零售价格一跃而起突破4美金加仑达到近10年高位到了6月份更是突破5美金加仑的历史高位对比2022年和2019年汽油周度消费和周度价格可以看出当汽油零售价涨幅超过50以后终端消费受到抑制较为明显同比降幅超过8影响时长大约为1个月这一规律在油价刚开始暴涨的3月初和汽油价格达到巅峰后的78月份表现得格外明显年底油价回落后汽油零售价跌至3美金加仑左右相比往年仍处于高位汽油消费同样处在偏弱的水平未来若价格进一步回落则需求端存在一定的反弹空间这也使得远期消费预期并不悲观图表16美国汽油消费季节性MA4桶日图表17美国汽油消费vs价格涨幅同比201910000009000-002015-004038000-0060457000-008066000-010755000-012091471013161922252831343740434649522022112022412022712022101五年区间2019汽油消费同比2019向后4周平均202020212022汽油价格同比2019右轴逆序资料来源EIA彭博银河期货1220能化投资研究部原油研发报告柴油消费更多与工业活动相关美国柴油消费呈现出年初强年中弱的格局1季度表现显著高于历史同期2季度表现相对平庸3季度大幅落后于疫情前水平年底油气替代需求并未能明显提振柴油消费整体表现依旧不及往年从宏观数据看美国PMI数据同样表现出前高后低的状态2季度之后PMI同比大幅下行11月美国ISM制造业PMI已经跌破50荣枯线服务业PMI表现略超预期环比上升至564但同比仍出现了显著下降来年在美联储维持高利率的状态下PMI缺乏走强的驱动欧洲地区则面临更加困难的处境高企的能源价格使得欧元区制造业和服务业PMI从下半年开始跌至荣枯线之下对柴油消费造成一定抑制但企业在高企的天然气价格时可以选择柴油等油品作为替代燃料油IEA报告称欧洲75在生产过程中使用天然气的企业表示能够在不削减生产活动的情况下减少天然气使用量因此将欧洲4季度至明年1季度油气替代的消费提高了约8万桶天至55万桶天同比增加30万桶天综合来看IEA预计2022年欧洲石油需求平均同比增长52万桶天2023年将增长9万桶天整体表现依旧弱于往年图表18美国柴油消费季节性MA4桶日图表19美国油品消费vsPMI5000080406034500040240000201350000-02-013000-04-022500-06-031471013161922252831343740434649522001-012008-012015-012022-01五年区间2019美国制造业PMI同比美国非制造业PMI同比202020212022美国原油消费同比资料来源EIA彭博wind银河期货1320能化投资研究部原油研发报告图表20OECD欧洲柴油消费季节性百万桶日图表21欧元区PMI数据706050403020102004-012008-012012-012016-012020-01欧元区制造业PMI欧元区服务业PMI资料来源IEA彭博wind银河期货中国消费增长存在较大潜力2020年下半年中国自疫情复苏之后原油加工量一直维持在1400万桶日的水平其中不乏阶段性高点超过1450万桶日但是在2022年中国原油消费出现明显回落在新冠Omicron变种的冲击下国内动态清零的难度越来越大45月份上海基本进入全域静止状态全国范围出行水平均受到一定程度拖累原油加工量同比下降超120万桶日6月份上海解封后消费环比修复近70万桶日但78月份多城市爆发疫情暑期旅游旺季大幅不及预期原油消费再度跌破1300万桶日金九银十传统旺季开启柴油消费复苏带动原油加工量回升期间汽柴油价格一度倒挂柴油明显强于汽油在成品油旺季消费的支撑下9月份原油加工量重回1400万桶日左右十一假期过后国内疫情影响进一步扩大但原油加工量反而接近去年前高其原因并非终端消费的复苏而是成品油出口提振了原油进料需求9月底商务部下发了今年最后一批成品油出口配额总量达到1500万吨彼时海外成品油尤其是柴油和航煤裂解价差仍在高位利润支撑叠加配额充足国内成品油出口数量环比大增10月份柴油和航煤出口数量均较上半年增加近20万桶日11月份国内成品油出口总量超过150万桶日过去4年同期均值在100万桶日左右22上半年均值在50万桶日左右这意味着4季度国内成品油消费损失量大约在80-100万桶日左右从11月开始国内陆续放松了对疫情管控措施12月已不再查验双码并可能从1420能化投资研究部原油研发报告23年1月起解除出入境航班限制从政策面看疫情将不再会对国内需求产生任何影响但从现实面看全面放开后Omicron以其极强的传播能力势必会带来确诊人数的高峰再考虑国内在1月底春节前后季节性停工减产和人员流动特点1季度国内工业出行等行业对油品的消费预计持续维持低位2季度以后随着国内逐渐走出疫情的阴霾油品消费有望得到较大程度改善原油消费增长空间在100万桶日左右回归至往年1400万桶日水平但值得注意的是对比21年4季度和22年4季度可以发现强内需和强出口往往难以同时出现因国内对于能源安全和物价平稳的重视程度高于出口盈利我们认为在基准情形之下国内消费的复苏直接利好成品油裂解的走强随后再传导至油价本身图表22中国原油月度加工量万桶日图表23中国汽油月度出口量万桶日160060150050140040130030120020110010100001234567891011121月1日4月1日7月1日10月1日2018201920202021202220182019202020212022资料来源Wind银河期货图表24中国柴油月度出口量万桶日图表25中国航煤月度出口量万桶日8060705060405040303020201010001月1日4月1日7月1日10月1日1月1日4月1日7月1日10月1日2018201920202021202220182019202020212022资料来源Wind银河期货1520能化投资研究部原油研发报告在新兴经济体中最值得关注的是印度和中东前文所述俄乌战争推高了油价但印度却大量采购了廉价的俄罗斯原油能源成本并未像欧美一样大幅抬升而高企的成品油价格反而为印度提供了出口利润6月以来印度政府通过干预价格使得印度柴油零售价格保持相对平稳同比几乎没有变化而相比之下10月份美国和中国的柴油价格则分别上涨了50和14IEA预计印度在2022年和2023年油品需求分别增长39万桶日和19万桶日其中柴油贡献了近50增量中东地区油品需求在22年3季度达到了惊人的960万桶日较21同期增长了70万桶日或79全年需求预计同比增加56万桶日其中近10万桶日需求增量源自夏季的燃油发电需求其余则来自航空和船燃需求高油价对于中东地区而言意味着高收入对其经济景气度产生了正向刺激IEA预计23年中东燃油发电需求难以给出更多增量但航煤和汽油消费仍有一定增长空间油品总消费同比增长10万桶日图表26印度油品需求百万桶日图表27中印美三国柴油价格涨幅对比美金升资料来源Wind银河期货图表28中东原油消费百万桶日图表29中国航煤月度出口量万桶日1620能化投资研究部原油研发报告资料来源Wind银河期货七炼厂新旧交替裂解仍将维持高位汽油和柴油在原油炼化产品中占比超过50二者的消费水平在很大程度上决定了原油的消费水平汽柴油裂解价差也在很大程度上与原油价格呈现正相关关系2020年全球疫情爆发将油价和汽油裂解砸至历史低位随后原油价格的漫长修复之路伴随着汽柴油裂解的稳步回升2022年以来原油价格大幅冲高并非有产品利润被大幅压缩汽柴油裂解价差反而刷新了历史新高俄乌战争爆发后市场最先反应的是欧洲柴油裂解伴随着Brent价格突破130美金桶柴油裂解价差也突破了70美金桶的历史高位此后由于俄乌战争预期的反复柴油裂解的波动率要远远高于油价的波动率且始终维持在历史高位在俄乌战争略有缓和之际汽油的旺季预期与低库存现状推动其裂解价差一路攀升从3月份的10美金桶常规水平大幅上涨至6月份的50美金桶以上高企的汽油价格最终导致了旺季消费的不及预期叠加美联储从6月开始宣布进行强力加息通胀逻辑证伪汽油裂解一路下跌9月份旺季结束时欧洲汽油裂解一度跌至0附近期间油价也大跌接近30图表30原油价格与汽柴油裂解美金桶701406012050100403080206010400-1020-200201914201974202014202074202114202174202214202274欧洲汽油裂解欧洲柴油裂解Brent首行资料来源EIA彭博银河期货造成这一现象的最主要原因是2020年以来全球炼能损失导致下游产品迟迟未能建立起充足的库存其中又以中间馏分矛盾最为明显导致炼能损失的原因是多方面的首先疫情和低油价的冲击下彭博统计2020和2021全球损失炼能分别为180万桶日和120万桶日左右主要集中在环大西洋国家2022至2025年期间全球炼能仍将损失近160万1720能化投资研究部原油研发报告桶日主要分布在亚洲和北美其次俄乌战争导致俄罗斯成品油出口受阻尽管出口至欧盟国家的柴油数量仍能维持前高但出口至美国英国的VGO燃料油石脑油等基本停滞损失量预计在50-70万桶日水平此外从21年11月开始中国显著收紧了成品油出口配额知道22年10月份才再度开启期间汽柴油出口数量降幅预计在50万桶日左右以上因素共同导致了22年海外成品油裂解价差高企的状态另一方面全球新增炼能数量同样可观据Rystard统计22年全球新增炼厂预计超过200万桶日其中中国的广东石化盛虹炼化与年底投产一次加工能力达到72万桶日科威特的AlZour炼厂一次加工能力达到615万桶日在2022年4季度投产13并将于23年1季度期间陆续启动剩余23产能伊拉克的Karbala炼厂一次加工能力14万桶日预计在22年底达产50随后在2023年初启动全部产能2023年全球新能炼能数量预计仍能达到200万桶日但实际投产进度有待观察除了中国大炼化装置外海外炼厂达产进度大多不及预期中国的大炼化主要以化工和清洁油品生产为主大量中间馏分和重质馏分重新进入加氢裂化等装置以多产石脑进而多产化工进一步加剧了炼油产品结构的不均衡中间馏分出率偏低的格局预计仍将维持柴油和航煤裂解价差预计较22年有所回落但仍明显高于早年水平图表31全球炼能退出数量统计百万桶日图表32全球新增炼能统计百万桶日321020212022202320242025AngolaChinaEgyptIndiaIranIraqKuwaitMexicoNigeriaSaudiArabiaOmanUS资料来源彭博Rystard银河期货1820能化投资研究部原油研发报告八平衡展望由于地缘疫情和衰退等因素的影响原油在供需两端均存在着较大的不确定性俄乌战争迟迟未能收场俄罗斯原油和产品供应仍有损失的预期OPEC美国和其他产油国的供应水平未来仍有小幅增长的可能但是在油价充满不确定性能源市场面临转型等多重背景下贸然增产并非合理行为基准情形下我们认为伊朗制裁在明年年底前难以解除因此供应端大幅增长导致油价崩盘的可能性较低原油需求的前景同样受到多重因素的扰动海外经济硬着陆的可能性依然存在但后疫情时代油品消费仍有增长潜力我们参考IEA的数据认为23年OECD油品需求增长约10万桶日02非OECD国家需求增长的主要驱动源自中国基准情形下我们预期22年4季度至23年1季度中国油品需求仍可能环比下降20万桶日但从2季度起逐渐恢复100万桶日3季度非OECD国家需求环比增长约50万桶日此外以美国为代表的IEA成员在2022年释放了大量战略库存抛储行动预计在年底逐渐收尾基准情形下23年大规模抛储或收储的可能性均未考虑综上我们预计原油在23年初呈现出略微宽松的格局从2季度起去库的确定性较高3季度预计供应同比下降而需求同比增长导致去库幅度更加明显油价预计呈现出前低后高的格局1季度弱现实状态下Brent将触及70美金桶附近2季度中枢回归至75-85美金桶区间3季度后若供需矛盾无法缓解则油价将再度运行至90美金桶上方图表33原油市场供需平衡展望百万桶日1920能化投资研究部原油研发报告作者承诺本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书本人承诺以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬免责声明本报告由银河期货有限公司以下简称银河期货投资咨询业务许可证号30220000向其机构或个人客户以下简称客户提供无意针对或打算违反任何地区国家城市或其它法律管辖区域内的法律法规除非另有说明所有本报告的版权属于银河期货未经银河期货事先书面授权许可任何机构或个人不得更改或以任何方式发送传播或复印本报告本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资建议银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正但不担保其内容的准确性或完整性客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户银河期货建议客户独自进行投资判断本报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何内容适合客户本报告不构成给予客户个人咨询建议银河期货版权所有并保留一切权利联系方式银河期货有限公司能化投资研究部北京北京市朝阳区朝外大街16号中国人寿大厦11层上海上海市虹口区东大名路501号白玉兰广场28层网址wwwyhqhcomcn电话400-886-77992020