首次覆盖给予增持评级。我们预测公司2022-24年经调整归母净利分别为15.6/23.2/33.8亿元人民币，增速43/49/46%。参考同行业可比公司估值，给予公司目标价103.9元港币，对应2022-23年27.9/18.7倍PE，首次覆盖给予增持评级。
　　国内水果消费持续升级，品牌水果、进口水果需求望高增长。1)随居民可支配收入持续上升、消费者更注重饮食均衡，国内水果消费金额将持续提升，鲜果零售市场规模将由2021年的1.34万亿元增至2026年的2.07万亿元，CAGR为9.2%；鲜果分销市场规模将由2021年的1.07万亿元增至2026年的1.66万亿元，CAGR为9.2%；2)品牌鲜果分销市场规模将由2021年的3687亿元增至2026年的9146亿元，CAGR为19.9%；其渗透率将由34%提至55%；3)国内鲜果行业发展趋势是供应链、品牌化、数字化，头部公司的份额将持续提升。
　　拓品类、拓渠道、拓区域，收入与利润率双升。1)公司专注高端进口水果和高质量国产水果的全产业链运营，形成以榴莲、山竹、龙眼、火龙果、樱桃、葡萄为核心共49种品类的丰富水果产品组合；2)2021年公司在分销市场的份额达到1%位居第二、按自有品牌分销/东南亚进口水果分销金额计公司位居第一；3)按2021年销售收入计，公司为国内领先的榴莲分销商，市场份额8.3%；以及火龙果、山竹及龙眼的前五大分销商，市场份额分别2.2%、6.1%及2.8%；4)2019-21年营收20.8/57.7/102.8亿元，CAGR达122%；经调整利润2.28/6.62/10.9亿元，CAGR达128%；2022H1营收利润增速分别32/42.1%继续高增长；5)盈利能力稳步提升，2022H1毛利率达18.9%、净利率达12%。
　　五重核心优势助崛起，市场份额望持续提升。1)品牌优势，有效增强了产品的差异化、提升溢价并推动市场份额提升；2)领先的“端到端”能力，实现从源头直采到当地工厂加工、分销与分销，高效整合供应链且破除传统链条过长、中间环节过多等弊病；3)可视化的洪九星桥系统实现覆盖全业务流程的数字化运营；4)渠道优势，下游搭建起多层级、全方位的销售体系；5)规模优势，进一步增强产业链上下游议价能力。
　　风险提示：极端天气状况、自然灾害；食品安全、质量问题；产品供应链不稳定等
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo批零贸易业TableMainInfoTableTitleTableInvest洪九果品6689评级增持当前价格港元8230供应链能力护航鲜果分销龙头加速成长20221228海洪九果品首次覆盖报告Table交易数据Market52周内股价区间港元3300-8230外刘越男分析师陈笑分析师当前股本百万股0021-38677706021-38677906公当前市值十亿港元0liuyuenangtjascomchenxiao015813gtjascom司证书编号S0880516030003S0880518020002TablePicQuote香本报告导读52周内股价走势图公司是全国领先高速增长的多品牌鲜果集团拥有端到端的先进数字化供应链港洪九果品恒生指数专注于高端进口水果和高质量国产水果的全产业链运营106摘要77首次覆盖给予TableSummary增持评级我们预测公司2022-24年经调整归母净利分别为49156232338亿元人民币增速434946参考同行业可比公司估值20给予公司目标价1039元港币对应2022-23年279187倍PE首次覆盖-8给予增持评级-3720229202210202211202212国内水果消费持续升级品牌水果进口水果需求望高增长1随居民可支配收入持续上升消费者更注重饮食均衡国内水果消费金额将持续提升鲜果零售市场规模将由2021年的134万亿元增至2026年的207万亿元CAGR为92鲜果分销市场规模将由2021年的107万亿元增至证2026年的166万亿元CAGR为922品牌鲜果分销市场规模将由2021TableReport相关报告券年的3687亿元增至2026年的9146亿元CAGR为199其渗透率将2022年8月15日自有品牌鲜果分销龙头由34提至553国内鲜果行业发展趋势是供应链品牌化数字化供应链为利器研头部公司的份额将持续提升2021年11月7日水果分销高增长数字化供应链为利器究拓品类拓渠道拓区域收入与利润率双升1公司专注高端进口水果报和高质量国产水果的全产业链运营形成以榴莲山竹龙眼火龙果樱桃葡萄为核心共49种品类的丰富水果产品组合22021年公司在分告销市场的份额达到1位居第二按自有品牌分销东南亚进口水果分销金额计公司位居第一3按2021年销售收入计公司为国内领先的榴莲分销商市场份额83以及火龙果山竹及龙眼的前五大分销商市场份额分别2261及2842019-21年营收2085771028亿元CAGR达122经调整利润228662109亿元CAGR达1282022H1营收利润增速分别32421继续高增长5盈利能力稳步提升2022H1毛利率达189净利率达12五重核心优势助崛起市场份额望持续提升1品牌优势有效增强了产品的差异化提升溢价并推动市场份额提升2领先的端到端能力实现从源头直采到当地工厂加工分销与分销高效整合供应链且破除传统链条过长中间环节过多等弊病3可视化的洪九星桥系统实现覆盖全业务流程的数字化运营4渠道优势下游搭建起多层级全方位的销售体系5规模优势进一步增强产业链上下游议价能力风险提示极端天气状况自然灾害食品安全质量问题产品供应链不稳定等财务摘要百万元人民币20182019202020212022E2023E2024ETableFinance营业收入12262079577210284149082239331886-6951777782450502424毛利润2143939571612249838745689净利润调整后12732284662610892155623233384-7941901644428493457PE27091510520317222148102PB请务必阅读正文之后的免责条款部分洪九果品6689目录12026年中国鲜果分销市场规模将达166万亿元供应链数字化标准化与品牌化是必然方向611多重因素推动国内水果消费望持续提升品牌水果进口水果需求望高增长612产业链上下游上游种植商中游分销商下游零售商1013行业趋势供应链数字化标准化与品牌化是必然方向水果消费正呈现蓬勃发展的多元趋势142历经30余年成长为国内鲜果分销龙头榴莲等核心单品市场份额快速提升1621发展历史历经30余年发展历程高管团队拥有丰富及深入一线的运营管理经验1622业务结构自有品牌销售占比超7成榴莲火龙果车厘子等核心单品占比高2023财务数据2019-21年营收调整后净利增速CAGR高达122与1192022H1延续高增长223五重核心优势助崛起市场份额将持续提升2631竞争格局水果行业参与企业众多竞争格局高度分散龙头公司将脱颖而出2632竞争优势核心自有品牌端到端能力渠道及规模优势构筑强大的护城河2833未来发展持续拓展新品类提升品牌知名度加速数字化进程打造全球水果产业互联网平台等374盈利预测与估值3941盈利预测预测2022-24年营收增速455042经调整归母净利增速4349463942估值分析我们预测公司股价合理估值为1039元港币对应2022-23年279187倍PE425风险提示43请务必阅读正文之后的免责条款部分2of45洪九果品6689图目录图1国内水果产量稳步上升6图2国内苹果柑橘等产品的产量排在前列6图3国内人均水果消费量较美国差距较高7图4国内乡村地区人均水果消费量仅41kg7图5国内人均水果消费金额支出较发达国家低7图6国内水果平均零售价为发达国家的一半7图7国内鲜果零售市场规模稳步上升7图8国内鲜果分销市场规模稳步上升7图9国内水果零售市场的细分品类车厘子草莓等品类的增长将更快8图10国内品牌鲜果分销市场规模呈现快速增长8图11国内品牌鲜果分销市场品牌化率稳步上升8图12进口水果的零售金额占比稳步提升9图13从东南亚进口的鲜果占比最高9图14国内2021年零售额超过人民币百亿元且未来五年预计增速最快的五大果品9图15水果零售产业链包括上游种植商中游分销商下游零售商10图16国内苹果产业陕西与山东产量占比48511图17国内柑橘产业广西湖南与湖北占比49211图18中国鲜果价值链从种植商到分销市场到零售市场环节较多12图19国内冷藏车保有量稳步增加12图20国内冷库容量稳步增加12图21国内冷链物流市场规模稳步增长13图22国内冷链物流需求总量稳步增长13图23新兴零售渠道占比将持续提升13图24新西兰佳沛成功做到水果品牌化15图25褚橙成功做到水果品牌化15图26超级水果排名蓝莓在颜值功效认同及营养价值三方面均位居第一16图27公司商业模式简图源头直采到加工分拣再到分销16图28公司的进口单品与国产单品的主要水果品牌一览20图29洪九果品2022泰国水果节之榴莲产品图21图30洪九果品2022泰国水果节之山竹产品图21图31公司总营收保持快速增长22图32公司调整后净利润保持快速增长22图332022年1-5月毛利率显著提升23图342022年1-5月调整后净利率显著提升23图35总费用率保持小幅下降趋势24图36销售费用率保持下降趋势24图37前五大客户营收占比逐渐下降25图38前五大供应商采购额占比逐渐平稳25图39公司应收账款周转天数较高25图40公司经营现金流仍有一定承压25图41公司核心自有品牌鲜果主要包括榴莲火龙果龙眼等28图42公司部分核心单品直采产地主要在海外30图43公司源头直采团队具有丰富的经验30图44公司位于泰国的加工工厂自动化程度高31请务必阅读正文之后的免责条款部分3of45洪九果品6689图45公司位于越南及泰国的加工工厂自动化程度高31图46公司位于广东的分拣中心自动化程度高31图47公司位于广东的分拣中心自动化程度高31图48公司网格化销售体系遍布全国32图49公司分销网络遍布全国32图50公司端到端能力可传递上下游影响力形成飞轮效应32图51公司智能供应链管理体系能够高效去除中间层级并由数字化驱动分销网络33图52洪九星桥平台可在PC于手机端实时应用34图53洪九星桥可视化系统界面清晰34图54洪九星桥可视化系统界面清晰34图55公司可提供专业定制化服务36请务必阅读正文之后的免责条款部分4of45洪九果品6689表目录表1国内产量最大的五种水果2012-20年年产量一览柑橘苹果产量最高6表2中国水果采后处理技术主要包括整理与挑选预冷清洗分级包装五大步骤11表3水果消费新趋势主要包括更看重营养价值情绪价值等15表4公司核心商业模式包括供应链源头直采与销售网络等17表5公司历经35年发展历程成长为国内鲜果分销龙头17表6公司股权结构较为集中18表7公司目前主要董监高成员具有丰富且深入一线的行业从业经验18表8员工岗位结构以销售采购及加工为主20表9公司品牌水果占比远超达到73已超过行业平均水平21表10核心水果产品占比达到半壁江山21表11华东西南中南地区销售收入占比较高22表12按自有品牌水果分销金额计公司市场份额于2021年为2位居第一26表13按从东南亚地区的进口水果分销金额计公司市场份额于2021年为49位居第一27表14按从全部水果分销金额计公司市场份额于2021年为1位居第二27表15国内水果行业包括零售端与分销端主要竞争包括百果园鑫荣懋等27表16公司部分核心自有品牌鲜果原产地主要集中在泰国越南等海外地区29表17公司领先的端到端能力可分解为直采加工分拣与分销四个维度30表18公司冷链温控追踪系统的核心流程主要包括全球货柜管理模块可视化实施监管等35表192021年终端批发商新兴电商商超销售占比53211435表20新型零售商中综合电商社区团购占比较高36表21公司核心水果品类分销量均较高37表22公司未来发展规划包括增加合作过远扩大加工厂等38表23盈利预测大表预测2022-24年营收增速455042经调整归母净利增速43494640表24考虑PE估值法估算出公司的合理估值为9996元人民币42表25考虑PS估值法估算出公司的合理估值为8619元人民币42请务必阅读正文之后的免责条款部分5of45洪九果品668912026年中国鲜果分销市场规模将达166万亿元供应链数字化标准化与品牌化是必然方向11多重因素推动国内水果消费望持续提升品牌水果进口水果需求望高增长一国内水果消费增长迅猛但较发达国家仍有不小差距水果是国内重要的产物柑橘苹果梨的产量位居前三改革开放后国内水果种植面积持续快速增长水果产量持续上升2000年国内水果产量仅为062亿吨2021年已增长至293亿吨增长373倍柑桔苹果梨葡萄香蕉是国内产量最大的五种水果2020年五种水果产量总计139亿吨占全部水果产量的484其中柑桔产量为051亿吨占比为178苹果产量为044亿吨占比为154梨产量为018亿吨占比为62图1国内水果产量稳步上升图2国内苹果柑橘等产品的产量排在前列亿吨中国水果产量其他柑橘苹果梨葡萄香蕉3005040280625162601542402202001782014201520182019201320162017202020212012数据来源国家统计局智研咨询国泰君安证券研究数据来源国家统计局智研咨询国泰君安证券研究表1国内产量最大的五种水果2012-20年年产量一览柑橘苹果产量最高产量亿吨201220132014201520162017201820192020香蕉010011011011011011011012012苹果036036037039040041039042044柑橘031032034036036038041046051梨016015016017016016016017018葡萄010011012013013013014014014数据来源洪九果品官网国泰君安证券研究国内人均水果消费量较发达国家如美国日本等仍有不小差距据艾瑞咨询2020年国内人均水果消费量为51kg灼识咨询统计数据为55kg中国居民膳食指南建议人均水果年消费量为73-128kg国内仍有不小差距且与海外发达国家相比2021年美国人均水果的年消费量为11067kg是国内的21倍而饮食结构较相近的日本人均水果的年消费量为7378kg是国内的14倍请务必阅读正文之后的免责条款部分6of45洪九果品6689据灼识咨询国内人均水果消费金额支出与水果平均零售价均较海外发达国家有一定差距后者体现出国内水果的品牌化率较低水果议价能力较弱图3国内人均水果消费量较美国差距较高图4国内乡村地区人均水果消费量仅41kg单位kg单位kg2020年中国水果人均消费量51452051313011550010048047485734567063460555543941440402542040510400-5乡村城镇平均健康水平201520162017201820192020数据来源国家统计年鉴艾瑞咨询国泰君安证券研究数据来源灼识咨询国泰君安证券研究备注乡村地区数据统计或存在一定方差图5国内人均水果消费金额支出较发达国家低图6国内水果平均零售价为发达国家的一半2020年人均水果消费支出单位人民币2020年水果平均零售价千克140013003530120030100084125800201536001540010200500中国发达国家中国发达国家数据来源国家统计年鉴艾瑞咨询国泰君安证券研究数据来源灼识咨询国泰君安证券研究我们认为随居民可支配收入持续上升消费者更加注重饮食均衡国内水果消费金额将持续提升国内鲜果零售市场的市场规模2026年将达207万亿元据灼识咨询按零售额计国内鲜果零售市场的市场规模已由2017年的9390亿元增至2021年的134万亿元CAGR约922026年预计将增至207万亿元预期CAGR为92国内鲜果分销市场规模2026年将达166万亿元据灼识咨询按向水果零售商作出的销售收入计国内鲜果分销市场规模已由2017年的7451亿元增至2021年的107万亿元CAGR为952026年预计将增至166万亿元预期CAGR为92图7国内鲜果零售市场规模稳步上升图8国内鲜果分销市场规模稳步上升请务必阅读正文之后的免责条款部分7of45洪九果品6689中国鲜果零售市场规模单位人民币十亿元中国鲜果分销市场规模单位人民币十亿元250018001663153720711600191414102000175614001285160111621449120010161072150012651337949118710008231033745939800100060050040020000数据来源招股说明书灼识咨询国泰君安证券研究数据来源招股说明书灼识咨询国泰君安证券研究图9国内水果零售市场的细分品类车厘子草莓等品类的增长将更快单位人民币十亿苹果柑橘草莓樱桃梨木瓜榴莲西瓜桃子葡萄香蕉其他240020713210019137175621800160071448915001337126441186610328120093899006003000201720182019202020212022e2023e2024e2025e2026e数据来源招股说明书灼识咨询泰君安证券研究备注其它水果包括山竹龙眼火龙果等2021-26年CAGR均在10以上二国内品牌鲜果进口水果需求将快速增长中国品牌鲜果分销增速将远快于全部鲜果分销增速到2026年市场规模望增至9146亿元CAGR为199按自有品牌产品的销售收入测算国内品牌鲜果分销市场的规模已经由2017年的约1341亿元增至2021年的约3687亿元CAGR高达288预计2026年将增至9146亿元CAGR约1992021年鲜果分销商的品牌化率为344较2017年的18有大幅提升然而相比于美国鲜果分销市场高达70的品牌化率国内水果品牌化的进一步发展仍有很大的增长潜力图10国内品牌鲜果分销市场规模呈现快速增长图11国内品牌鲜果分销市场品牌化率稳步上升请务必阅读正文之后的免责条款部分8of45洪九果品6689中国品牌鲜果经销商市场规模人民币十亿元中国品牌鲜果分销市场品牌化率10009156055529007994880050436717003955540346003050045130253692140028518300254201731342001010000数据来源招股说明书灼识咨询国泰君安证券研究数据来源招股说明书灼识咨询国泰君安证券研究消费者对进口水果的需求正快速增长预计将于2026年增至3255亿元相较国产水果进口水果具有口感品类多样化及其可反季节供应的特征进口水果近年来越来越受到国内消费者的欢迎进口鲜果市场规模预计将于2026年将达3255亿元CAGR为147其占鲜果零售市场规模的比重将达到157在国内的水果进口产地中东南亚地区因其热带气候环境及较近的地理距离成为国内进口鲜果的最主要产地2021年东南亚进口水果的零售额约占国内进口鲜果零售总市场规模的632同比有进一步提升2021年榴莲的零售额在进口鲜果品类中排名第一约占进口鲜果零售总市场规模的317同比有进一步提升图12进口水果的零售金额占比稳步提升图13从东南亚进口的鲜果占比最高单位人民币十亿元国内水果进口水果4707602400其它2071大洋洲2200191420001756326180016012931600144925812651337223140011871921033164东南亚120093912813724401000104731746632080014991621南美洲125713786001136105011734008669282000数据来源招股说明书灼识咨询国泰君安证券研究数据来源招股说明书灼识咨询国泰君安证券研究进口水果当中榴莲车厘子等品类增速迅猛按未来五年的预计增速计榴莲樱桃山竹龙眼及火龙果是中国2021年零售额超过100亿元前后文单位均为人民币的水果品类中增速最快的五个品类其中榴莲将是未来五年增速最快的品类2021-26年的预期CAGR将达到201图14国内2021年零售额超过人民币百亿元且未来五年预计增速最快的五大果品请务必阅读正文之后的免责条款部分9of45洪九果品6689数据来源招股说明书12产业链上下游上游种植商中游分销商下游零售商国内的鲜果市场由上游鲜果种植商中游分销商和下游零售商构成上游水果种植采摘水果采后处理中游冷链配送水果分销下游水果零售图15水果零售产业链包括上游种植商中游分销商下游零售商数据来源中商请报网国泰君安证券研究一上游上游主要为水果种植采摘及采后处理水果产业快速发展离不开优势区域的产业规划随着主要水果优势区域布局规划有效实施苹果柑橘梨优势区的集中度均达到85以上水果特优区建设力度持续加大洛川苹果赣南脐橙百色芒果等特色水果的品牌影响力日益增强成为当地农民脱贫增收的支柱产业如苹果产业主产区陕西省山东省2020年的产量占了全国产量的485产量在100万吨以上的8个省的产量总计达到全国的92请务必阅读正文之后的免责条款部分10of45洪九果品6689生产集中度较高再比如柑桔产业2020年广西湖南湖北三省区的柑桔产量将近全国产量的一半其中广西产量为138209万吨产量超过全国的四分之一广西通过砂糖橘沃柑等优势品种带领当地农户走上脱贫致富之路图16国内苹果产业陕西与山东产量占比485图17国内柑橘产业广西湖南与湖北占比492其他其他新疆维吾尔自治区799542陕西省重庆市广西省河北省2696227054福建省辽宁省7561甘肃省江西省8883湖南省122河南省四川省山东省9592216山西省广东省湖北省9997100数据来源国家统计局智研咨询国泰君安证券研究数据来源国家统计局智研咨询国泰君安证券研究水果采后处理为上游的关键环节之一直接关系到耗损率采后处理是指为保持及改进蔬菜产品质量并使其从农产品转化为商品所采取的一系列措施采后处理主要包括整理与挑选预冷清洗和涂腊分级包装等表2中国水果采后处理技术主要包括整理与挑选预冷清洗分级包装五大步骤环节详情整理与挑选剔除有机械伤病虫危害外观畸形等不符合商品要求的产品在水果贮藏或运输之前迅速将其温度降低到规定温度的措施剔除田间热降低水果温预冷度降低采后出现的失重萎蔫黄化等现象抵制微生物的侵染和生理病害的发生提高耐贮性降低乙烯对产品的危害水果产品多用水清洗有浸泡冲洗喷淋等方式洗涤水特别是循环应用的水除需清洗进行一般的沉淀除杂等处理外必须加入适量的化学杀菌剂如次氯酸钠漂白粉仲丁胺等以防止病菌扩大浸染将果蔬产品按照一定的标准和大小格分成不同的等级剔出有病虫害和机械伤的产品可分级以减少贮藏中的损失减轻病虫害的传播以降低工成本和减少浪费水果的包装是标准化商品化保证安全运输的贮藏的重要措施减少因互相摩擦碰季包装而造成的机械损伤减少病毒蔓延和水分蒸发避免果蔬散堆发热而引起腐烂变质可以使果蔬在流通中保持良好的稳定性提高商品性和卫生质量数据来源中商情报网国泰君安证券研究二中游水果分销往往有多个层级当前中游的价值链较为冗长复杂首先采购代理商与产地果园联系进行水果采摘和初级加工对应的是产业链上游其次原产地的批发商会向各个品种的水果代理商购买购入的水果再出售给销售地的一级批发商最后水果由一请务必阅读正文之后的免责条款部分11of45洪九果品6689级批发商向二三级批发商流转最终销售给零售终端以及消费者鲜果天然具有易腐烂易损耗的特点但受国内水果种植空间分布较广且不同品种种植较为分散的影响国内传统鲜果供应链体系较重鲜果从产地到销地包括采摘分选包装保险储存运输配送等多道程序形成了冗长且涉及众多中间商的行业价值链图18中国鲜果价值链从种植商到分销市场到零售市场环节较多数据来源招股说明书灼识咨询国泰君安证券研究水果冷链配送为中游的关键环节之一同样直接关系到耗损率冷藏车冷藏车是冷链物流的核心运载装备2020年全国冷藏车市场保有量为2867万台较上年增长72万台预计2022年中国冷藏车保有量将逼近40万辆冷库总量冷库堪称冷链物流的根据地冷库的建设和发展已成为国家骨干冷链物流基地的重中之重并取得明显成绩2020年全国冷库总量达到7080万吨折合177亿立方米新增库容10275万吨同比增长1698该数字已超过美国图19国内冷藏车保有量稳步增加图20国内冷库容量稳步增加中国冷藏车保有量中国冷库容量45万辆12000万吨40100003530800025600020154000102000500201720182019202020212022E201720182019202020212022E数据来源中商情报网国泰君安证券研究数据来源中商情报网国泰君安证券研究我们预测国内冷链物流行业市场规模有望保持较快增长随着城镇化发展中产阶级不断壮大以及生鲜电商带动国内农产品冷链食品的产地加工地和消费市场重塑冷链需求正快速增加据中商情报网数据2020年国内食品冷链物流市场总规模达到3832亿元13预计2022年将增至4567亿元请务必阅读正文之后的免责条款部分12of45洪九果品66892020年我国冷链物流需求总量为265亿吨13692021年冷链物流发展势头强劲市场需求总量突破27亿吨预计2022年冷链物流需求总量将超32亿吨图21国内冷链物流市场规模稳步增长图22国内冷链物流需求总量稳步增长中国冷链物流市场规模中国冷链物流需求总量5000亿元35000万吨450030000400035002500030002000025002000150001500100001000500050000201720182019202020212022E201720182019202020212022E数据来源中商情报网国泰君安证券研究数据来源中商情报网国泰君安证券研究三下游国内传统的生鲜采购模式下整体加价率在45左右下游的加价率一般高于上游与中游传统供应链效率水平低渠道加价率在45一般经过四个加价阶段一级批发商承担的是报价上游整合以及采购功能加价率约10二级批发商承担物流角色一般是仓储物流车上游对接一级批发商下游对接小B一般是餐饮小超市等加价率约15小B端对接消费者承担零售选品采购品类管理等职能加价率一般在20左右水果行业的渠道加价率与生鲜行业较为类似但终端零售环节平均加价率更高其次是二级批发商若能打通一级与二级环节则整体利润将更为丰厚下游新兴零售渠道正快速增长商超夫妻老婆店菜市场等传统渠道仍然为中国鲜果零售的主要渠道2021年约占中国鲜果零售总市场规模的695新兴零售渠道小区团购连锁生鲜店实时电商及综合电商的快速兴起使消费者能够更便利地购买鲜果预计新兴零售渠道将逐渐成为中国消费者购买水果的主流渠道新兴零售渠道的市场规模自2017-21年的CAGR为442021年占据国内鲜果零售总额的305预计该市场份额将于2026年进一步上升至495达到102万亿元CAGR为202图23新兴零售渠道占比将持续提升请务必阅读正文之后的免责条款部分13of45洪九果品6689单位人民币十亿传统渠道连锁社区生鲜店综合电商社区团购即时电商240021001800150012009006003000201720182019202020212022e2023e2024e2025e2026e数据来源招股说明书灼识咨询国泰君安证券研究13行业趋势供应链数字化标准化与品牌化是必然方向水果消费正呈现蓬勃发展的多元趋势一行业存在的问题国内水果行业仍存在如下问题损耗大利润率低大部分水果分销商难以垂直打通水果产业链而漫长的分销过程不可避免地导致高损耗率鲜果的运输半径及销售覆盖范围受限此外鲜果分销商大部分利润低规模较小难以在行业中形成话语权供应链缺乏标准化在种植端由于受意外天气状况及采用的种植技术差异影响难以确保统一的水果种植在鲜果分销环节水果的加工包装仓储运输环节品控不一运作程序无统一标准无法维持鲜果供应的稳定和各批次质量的一致数字化程度低多层级的分销模式形成了信息不对称对于数字化供应链及库存管理构成挑战运输仓储缺乏有效监控货物无法及时溯源进而影响果品和货架期甚至造成食品安全问题缺乏来自零售商有关消费者偏好的洞察分销商也难以紧贴市场趋势作出采购决策二行业发展的趋势国内水果行业未来的发展主要集中在供应链整合数字化转型标准化提升品牌化打造等方面供应链持续垂直整合为了能够更好地把控水果供应链头部的鲜果分销商开始尝试在产业链上进行纵向延伸承担价值链上多个环节以应对与确保果品供应稳定性水果产品的质量控制周转效率及盈利能力相关的挑战然而仅有为数不多的知名鲜果分销商凭借其雄厚的技术实力行业经验及资本资源有能力实现端到端垂直整合数字化转型演进物联网大数据分析及人工智能等科技的应用预计将推动鲜果分销市场的数字化转型依托于数字化鲜果供应链分销商可以更加高效管理和调整供货提升水果产品的质量及更高效地服务客户同时数字化升级使水果价格和供应链机制更加透明减少信息不对称提升整体效率此外供应链的数字化升级也将赋能水果种植商帮助请务必阅读正文之后的免责条款部分14of45洪九果品6689其实现农业现代化从而从源头上促进行业的高质量发展标准化程度提升中国有着丰富的自然环境和农业资源水果产业在中国乡村振兴战略中扮演重要地位也发布了一系列政策支持水果种植的发展国产水果逐渐从原本的粗放式分布式种植向高效化及标准化种植转变为高端及品牌国产鲜果产品零售额的进一步增长铺平道路近年来部分鲜果分销商通过直采加强品控升级包装等一系列措施致力于将非标准化的水果转换为标准化的商品凭借标准化优质产品的稳定供应这些分销商可在业内树立口碑及形成竞争优势这对产品品牌化至关重要鲜果品牌化持续推进消费者对于水果产品的消费升级趋势创造了品牌水果消费需求上述供应链垂直整合数字化提升标准化程度提升的趋势为鲜果分销商打造鲜果品牌创造了条件在此背景下越来越多国内外头部鲜果分销商开始推出自有水果品牌品牌的打造需要产业链综合运作能力在采购端鲜果分销商需要从原产地保证产品品质并建立标准化的加工工厂在销售端鲜果分销商需要建立覆盖全国的销售及分销网络增强其履约能力减少分销过程中不必要的环节品牌的打造需要不断的研发投入以新西兰佳沛为例每年的研发投入超3500万新西兰元约合15亿人民币其中2000万新西兰元用于新品种开发除了口感研发的方向还有稳定性抗病性耐储藏性等图24新西兰佳沛成功做到水果品牌化图25褚橙成功做到水果品牌化数据来源刺猬公社数据来源网易三水果消费新趋势水果消费新趋势据艾瑞咨询统计营养价值正逐渐成为消费者选购水果的新标准此外深色水果正越来越多倍关注到表3水果消费新趋势主要包括更看重营养价值情绪价值等关键词详细情况营养价值水果的品质及营养价值关注度已经超过口味成为消费者选购水果的新标准深色水果深色水果中含有较多的抗氧化物质可以帮助清除体内过多的自由基减缓皮肤老化预防包括请务必阅读正文之后的免责条款部分15of45洪九果品6689癌症在内的众多慢性疾病如今不少消费者对水果营养的评判正在变得更加专业并开始注重水果的具体营养成分营成分党崛起养密度含糖量等数据指标研究表明有部分水果具有调节情绪的功效例如香蕉中成分特殊的生物碱可以令人心情愉情绪价值悦葡萄柚中丰富的维生素C是制造多巴胺正肾上腺素的重要成分之一例如朋友圈中的水果晒图办公室里的水果社交以水果为主打的创意美食水果元水果社交素正在成为新的生活时尚数据来源艾瑞咨询国泰君安证券研究图26超级水果排名蓝莓在颜值功效认同及营养价值三方面均位居第一数据来源艾瑞咨询2历经30余年成长为国内鲜果分销龙头榴莲等核心单品市场份额快速提升21发展历史历经30余年发展历程高管团队拥有丰富及深入一线的运营管理经验一公司是国内鲜果分销行业龙头榴莲火龙果山竹龙眼等核心单品的市场份额位居前列公司是一家中国自有品牌鲜果分销商公司拥有端到端的先进数字化供应链专注于高端进口水果和高质量国产水果的全产业链运营形成了以榴莲山竹龙眼火龙果樱桃葡萄为核心共49种品类的丰富水果产品组合公司自全球100多个优质水果原产地为消费者挑选及采购质量鲜果通过直采标准化加工及数字化供应链管控在水果领域打造了出色的产品力从而打造覆盖多个品类的自有水果品牌组合按2021年的销售收入计算公司为中国领先的榴莲分销商市场份额占比83以及火龙果山竹及龙眼的前五大分销商2021年市场份额分别为2261及28图27公司商业模式简图源头直采到加工分拣再到分销请务必阅读正文之后的免责条款部分16of45洪九果品6689数据来源招股说明书国泰君安证券研究表4公司核心商业模式包括供应链源头直采与销售网络等公司商业模式组成优势领先的全产业链端到端运营能力目前已在水果原产地进行了深度的布局在下游销供应链售端建立覆盖全国的网络并利用高效去除中间流通层级的供应链将水果原产地与零售终端直接连接洪九果品恪守找遍全球唯有此地的不二原则以优质产区优质品质优质口感为选品方针从经纬度气候环境种植规模种植技术等多维度进行考察自全球100余个优质稀缺产区为消费者发现品质鲜果公司在核心水果产品的产地进行深入布局与当地果农展开长期紧密合作沟通疏果催源头直采花及采摘的时间节点并结合不同水果品类生长特点采购时点及市场行情灵活确定采购订单的数量价格及周期形成农业生态良性循环公司在海外核心产区拥有16个加工工厂将水果标准化前置通过先进的生产工艺现代化的设备及标准化的技术规范大幅提高分选加工效率保证产品品质的稳定性多层次全方位的销售网络覆盖超过300个城市拥有60个城市分拣中心与19个销售分公司高效触达各类型客户覆盖终端批发商商超以社区团购连锁社区生鲜店即时电商为代表的新兴零售渠道等各类水果销售渠道销售网络公司为客户提供定制化服务包括定制货柜大仓直送品类规划营销策划库存管理指导等精准快速响应客户的多维度需求通过覆盖全国的城市分拣中心可将大件流通包装分拣为各种规格的小包装标品满足目前新兴零售商小规格整装销售的需求数据来源招股说明书公司官网国泰君安证券研究二公司历经35年发展历程管理层具有深入一线的运营管理经验公司历经35年发展历程公司最早可追溯于1987年创始人邓洪九先生在重庆朝天门码头的挑担创业邓先生早年筚路蓝缕挑担创业十数年沉淀后累积了200多种水果单品的运营经验以及多品类鲜果全产业链专业而深刻的认识公司创立后得益于对行业的清晰把握以及一批有志于推进鲜果行业改革的同仁的不懈奋斗逐渐做大做强至今已能引领行业发展并成长为国内鲜果分销行业的龙头表5公司历经35年发展历程成长为国内鲜果分销龙头时间事件1987年创始人邓洪九先生于朝天门码头挑担创业2002年公司前身重庆洪九果品有限公司成立2011年业务扩张至泰国2013年公司改制更名为重庆洪九果品股份有限公司并在重庆股份转让中心挂牌首次推出自有请务必阅读正文之后的免责条款部分17of45洪九果品6689品牌2015年获得中国果品流通协会颁发2015中国果业百强品牌企业2016年业务扩张至越南贵阳成都青岛沈阳广州淄博西安北京分公司建立2017年越南智利子公司昆明分公司建立2018年拉萨重庆嘉兴临沂分公司建立获得中国农业农村部颁发农业产业化国家重点龙头企业获得中国果品流通协会颁发2019年改革开放40周年果品行业先进单位获得国务院扶贫领导开发小组办公室颁发全国万企帮万村精准扶贫行动先进民营企业武汉金华长沙分公司成立2020年全年销售收入突破50亿元菲律宾子公司南宁分公司建立2022年在港交所主板成功上市数据来源招股说明书公司官网国泰君安证券研究三股权结构较为集中董事长夫妻持股约4192股权较为集中截止2022年9月22日董事长邓洪九先生持有约3278的股份其配偶江宗英女士持有约914的股份董事长夫妻合计持有约4192的股份此外阿里巴巴持有约776的股份中国农垦产业发展基金持有639的股份表6公司股权结构较为集中序号股东持股数持股比例1邓洪九15311035032782江宗英427266509143阿里巴巴中国362459137764中国农垦产业发展基金29839365639主要股东合计2619222785607数据来源招股说明书公司官网国泰君安证券研究管理层具有丰富且深入一线的行业从业经验邓洪九先生创始人董事长负责公司的整体发展战略规划并主持董事会事宜邓先生拥有近35年的果品行业经验2002年10月至2013年4月曾担任公司执行董事亦于2002年10月至2014年1月间担任公司总经理邓先生于2014年10月完成四川大学经济学博士课程江宗英女士执行董事兼总经理负责监管公司营运及管理江女士拥有近20年的水果行业经验2002年10月至2013年4月曾担任公司监事自2018年12月起成为重庆市长寿区九五种养殖专业合作社的法人表7公司目前主要董监高成员具有丰富且深入一线的行业从业经验序号姓名任职简介邓洪九先生为本集团的创始人本公司执行董事兼董事长邓先生自2002年10月至2013年4月担任本公司执行董事并自2013年4月起担任董事长邓先生亦董事长执行1邓洪九于2002年10月至2014年1月期间担任本公司总经理邓先生主要负责本公司的整董事体战略规划并主持董事会事宜邓先生于果品行业拥有近35年的丰富经验邓先生为江宗英女士之配偶及杨俊文先生的舅舅且杨先生为本公司执行董事执行董事总江宗英女士为本公司执行董事兼总经理江女士自2002年10月至2013年4月担2江宗英经理任本公司监事并自2013年4月起担任本公司董事自2014年1月起担任本公司请务必阅读正文之后的免责条款部分18of45洪九果品6689总经理主要负责监管本公司的营运及管理江女士于水果行业拥有近20年的深厚经验江女士为本公司执行董事兼董事长邓先生之配偶亦为本公司执行董事杨俊文先生的舅妈谭波女士为本公司执行董事副总经理兼董事会秘书谭女士自2013年5月起担执行董事副任本公司董事及董事会秘书及自2016年6月起担任副总经理谭女士主要负责领导3谭波总经理董事本公司及其附属公司财务管理工作融资及投资者关系管理信息披露相关工作会秘书谭女士于2009年9月获重庆市财政局认定为初级会计师并持有深交所于2020年10月颁发的董事会秘书证书彭何先生为本公司执行董事兼常务副总经理彭先生自2015年6月起担任本公司执行董事常董事彭先生自2015年6月至2020年12月担任本集团副总经理并自2020年124彭何务副总经理月以来一直担任本公司的常务副总经理彭先生主要负责监督和管理本公司的日常运营和各职能部门的运作杨俊文先生为本公司的执行董事兼副总经理杨先生自2019年10月起担任本公司董事及自2013年5月起担任本公司的副总经理杨先生主要负责本公司渠道拓执行董事副5杨俊文展商超运营战略规划杨先生自2005年12月至2013年4月期间担任本集团成都总经理分公司的区域总经理负责本集团成都区域业务的拓展和管理杨先生为本公司执行董事及董事长邓先生以及本公司执行董事江女士的外侄董佳讯先生为本公司非执行董事董先生自2019年7月起担任本公司董事董先6董佳讯非执行董事生主要负责向本公司提供战略运营意见并参与董事会决策夏蓓先生为本公司的非执行董事夏先生自2020年7月起担任本公司董事夏先7夏蓓非执行董事生主要负责向本公司提供战略运营意见并参与董事会决策陈彤彤先生为本公司非执行董事陈先生自2021年9月起担任本公司董事陈先生主要负责向本公司提供战略运营意见并参与董事会决策陈先生自2017年1月至2017年4月担任阿里巴巴中国网络技术有限公司阿里巴巴1688事业部网站业务事业部供货中心资深运营专家自2017年4月至2020年12月担任阿里巴巴8陈彤彤非执行董事B类事业群阿里零售通事业部行业中心研究员自2020年12月至2021年2月担任阿里巴巴B类事业群C2M事业部特价版直营运营研究员2021年2月至今任职于阿里巴巴MMC事业群MMC事业部商品运营研究院自2021年6月至今兼任阿里巴巴MMC事业群数字农业事业部研究员向敏女士为本集团的财务总监向女士自2016年3月至2018年5月担任本公司财务副总监并自2018年5月起担任本公司财务总监向女士主要负责本公司的整9向敏财务总监体财务事宜向女士于2005年8月获重庆高新技术产业开发区财政局颁发的初级会计师证书邓浩宇女士于2021年8月21日获委任为本公司联席公司秘书彼于2020年4月加入本集团自2020年4月至2021年4月担任董事长助理负责协助董事长交代10邓浩宇公司秘书的日常行政事务彼自2021年4月起任董事会办公室主任负责完成董事会董事长交办的有关投资者关系管理企业管治及股权管理等工作邓浩宇女士为本公司执行董事兼董事长邓先生及本公司执行董事江女士之女11黎少娟公司秘书黎少娟女士于2021年8月21日获委任为本公司联席公司秘书数据来源招股说明书公司官网国泰君安证券研究四员工结构以销售采购及加工等为主拥有一支优秀的海外团队公司有一支优秀的海外团队是保障源头直采品质及效率的重要因素截至2021年底公司共有2487名全职员工其中销售1222人占比491行采购加工336人占比135营销262人占比105公司有379名员工常驻泰国及越南开展业务这批海外员工负责走访果园进行指导监督定期联络与选定的当地果农建立深度合作关系根据销售预测及请务必阅读正文之后的免责条款部分19of45洪九果品6689营销计划指导果农在最佳时机进行采摘指导其进行适当的采收后管理因此是公司海外源头直采的重要保障表8员工岗位结构以销售采购及加工为主类别员工人数人占比销售1222491行政367148采购及加工336135营销262105财务15462运营及管理11446信息技术3213合计24871000数据来源招股说明书公司官网国泰君安证券研究备注数据为截至2021年底公司十分重视员工晋升及培养公司为员工提供具有竞争力的薪酬方案与绩效奖金定期进行系统性培训公司已实施五星文化与师徒制进行员工管理前者强调务实成就学习合作自律后者确保学徒获得足够的技能使雇员间建立牢固的纽带22业务结构自有品牌销售占比超7成榴莲火龙果车厘子等核心单品占比高截至2022年5月31日公司在14种水果品类中推出18个水果品牌公司能够第一手掌握市场趋势有助于为新品牌寻找及挑选合适的水果品类凭借知名品牌的卓越声誉新品牌产品得以在短期内获得显著的市场认可图28公司的进口单品与国产单品的主要水果品牌一览数据来源招股说明书国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分20of45