投资要点
　　全球封测行业龙头，聚焦关键汽车、HPC、5G等应用领域，大力推进先进封装技术布局，随疫情放开后经济复苏、行业景气度修复，有望率先受益。
　　封测技术行业龙头，多元化产品组合推动业绩稳步增长
　　长电是全球第三、中国大陆第一OSAT厂商，业务覆盖高、中、低端半导体封测类型，多元化布局通讯、消费、运算、工业及医疗、汽车电子等应用市场，在中国、韩国和新加坡设有六大生产基地和两大研发中心，致力于向全球优质客户群提供全方位的芯片成品制造一站式服务。受益于持续优化的产品组结构、先进封装技术突破等，营收增长稳定，盈利能力持续提升。
　　技术与需求升级双驱动，有望带动封测市场稳步增长
　　后摩尔时代，先进封装是未来行业重要的盈利增长点。据Yole数据，2026年先进封装全球市场规模475亿美元，2020-2026ECAGR约为7.7%。全球封测产业正逐步向中国大陆转移，内资企业与外资厂商技术差距逐渐缩小，产品已由DIP、SOP、SOT、QFP等产品向QFN/DFN、BGA、CSP、FC、TSV、LGA、WLP等技术更先进的产品发展，并且在WLCSP、FC、BGA和TSV等技术上取得较为明显的突破。据Frost & Sullivan数据，中国大陆封测市场2025年市场规模达到3,551.9亿元，2021-2025ECAGR约为7.5%，占全球封测市场75.6%。未来，随5G、HPC、智能汽车等新兴应用领域对封装工艺及产品性能提出更高的要求，有望带动封测市场规模向上突破。
　　技术领先夯实龙头地位，聚焦关键领域注入增长新势能
　　公司专注创新求发展，加速落地先进工艺研发，聚焦关键应用领域，优化产品结构。在5G通信类、HPC、消费类、汽车和工业等重要领域拥有行业领先的先进封装技术（如SiP、WL-CSP、FC、eWLB、PiP、PoP及XDFOI？系列等）以及欧美，并实现规模量产。未来随着先进封装需求上行及行业景气度修复，叠加国内安全自主可控需求趋强，公司凭借自身技术、产品、客户、规模化等优势，有望充分受益。
　　盈利预测与估值
　　预计公司2022-2024年营业收入分别为335.1/369.1/426.0亿元，同比增速为9.9%/10.1%/15.4%；归母净利润为33.0/37.2/44.6亿元，同比增速为11.6%/12.8%/19.8%，当前股价对应PE为12.6/11.2/9.4倍，EPS为1.85/2.09/2.51元。我们选取A股上市封测公司通富微电、华天科技作为可比公司，参考可比公司估值均值，同时考虑公司作为国内第一封测大厂优势突出，受益于技术及下游需求升级驱动，有望率先受益。因此，给予公司2023年15倍PE（对应2022年17倍PE），给予“增持”评级。
　　风险提示
　　新技术及产品研发不达预期、行业波动、市场竞争加剧、贸易摩擦等风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告深度报告半导体长电科技600584报告日期2022年12月26日长电科技先进封装助力新成长复苏系列之封测产业研究投资要点投资评级增持首次全球封测行业龙头聚焦关键汽车HPC5G等应用领域大力推进先进封装技术布局随疫情放开后经济复苏行业景气度修复有望率先受益分析师蒋高振封测技术行业龙头多元化产品组合推动业绩稳步增长执业证书号S1230520050002长电是全球第三中国大陆第一OSAT厂商业务覆盖高中低端半导体封测jianggaozhenstockecomcn类型多元化布局通讯消费运算工业及医疗汽车电子等应用市场在中研究助理褚旭国韩国和新加坡设有六大生产基地和两大研发中心致力于向全球优质客户群chuxustockecomcn提供全方位的芯片成品制造一站式服务受益于持续优化的产品组结构先进封装技术突破等营收增长稳定盈利能力持续提升基本数据技术与需求升级双驱动有望带动封测市场稳步增长收盘价2343后摩尔时代先进封装是未来行业重要的盈利增长点据Yole数据2026年先总市值百万元4169493进封装全球市场规模475亿美元2020-2026ECAGR约为77全球封测产业总股本百万股正逐步向中国大陆转移内资企业与外资厂商技术差距逐渐缩小产品已由177955DIPSOPSOTQFP等产品向QFNDFNBGACSPFCTSVLGA股票走势图WLP等技术更先进的产品发展并且在WLCSPFCBGA和TSV等技术上取得较为明显的突破据FrostSullivan数据中国大陆封测市场2025年市场规模达到35519亿元2021-2025ECAGR约为75占全球封测市场756未来随5GHPC智能汽车等新兴应用领域对封装工艺及产品性能提出更高的要求有望带动封测市场规模向上突破技术领先夯实龙头地位聚焦关键领域注入增长新势能公司专注创新求发展加速落地先进工艺研发聚焦关键应用领域优化产品结构在5G通信类HPC消费类汽车和工业等重要领域拥有行业领先的先进封装技术如SiPWL-CSPFCeWLBPiPPoP及XDFOI系列等以及相关报告欧美并实现规模量产未来随着先进封装需求上行及行业景气度修复叠加国内安全自主可控需求趋强公司凭借自身技术产品客户规模化等优势有望充分受益盈利预测与估值预计公司2022-2024年营业收入分别为335136914260亿元同比增速为99101154归母净利润为330372446亿元同比增速为116128198当前股价对应PE为12611294倍EPS为185209251元我们选取A股上市封测公司通富微电华天科技作为可比公司参考可比公司估值均值同时考虑公司作为国内第一封测大厂优势突出受益于技术及下游需求升级驱动有望率先受益因此给予公司2023年15倍PE对应2022年17倍PE给予增持评级风险提示新技术及产品研发不达预期行业波动市场竞争加剧贸易摩擦等风险财务摘要T百ab万le元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入30502335113690842601-152698610141542归母净利润2959330137224459-12683115712761979每股收益元166185209251PE140912631120935资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn119请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告正文目录1长电科技全球领先的集成电路制造和技术服务提供商411全球封测龙头企业产品领域多元化发展412业绩稳健增长盈利能力改善413团队领导力卓越激励促长效发展52技术与需求升级双驱动行业景气度有望迎来修复721后摩尔时代先进封装成为全球封测主要增量722封测工艺持续突破带动国内规模向上突破923下游新兴应用发展注入持续增长动力113布局先进封装技术加快产品结构优化1231技术领先行业客户高度认可1232聚焦关键应用领域提供高端定制化服务144盈利预测与估值1541细分业务盈利预测1542盈利预测与估值165风险提示16httpwwwstockecomcn219请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告图表目录图1长电科技全球布局4图22022Q1-Q3营收同比增长13055图32022Q1-Q3归母净利润同比增长15925图42022Q1-Q3销售毛利率净利率分别为17989905图52018-2022Q3公司期间费用率5图6长电科技股权结构截至2022年9月6图7集成电路产业链7图8集成电路封装4大功能7图92020-2026年全球封装规模及结构9图102019年-2025E全球先进封装市场结构9图112009-2025年全球半导体市场规模9图122002-2021年我国集成电路产业销售额9图132011-2021年全球及中国封测市场规模10图142016-2025E中国先进及传统封测市场规模销售口径10图152021年前十大OSAT厂商所在区域市占率10图162021年全球委外封测市场占有率10图172021年国内集成电路市场应用结构11图18国内5G基站建设情况12图192017年-2022E我国汽车电子市场规模12表1长电科技现任管理层6表22022年长电科技股权激励计划业绩考核目标7表3封装技术发展历程8表4不同应用领域封装技术介绍11表5长电科技核心封装技术13表6长电科技产品聚焦领域14表7公司细分业务盈利预测表16表8可比公司估值截至2022年12月26日收盘16表附录三大报表预测值18httpwwwstockecomcn319请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告1长电科技全球领先的集成电路制造和技术服务提供商11全球封测龙头企业产品领域多元化发展长电科技是全球第三中国大陆第一OSAT厂商2021年全球市占率1082公司提供全方位的芯片成品制造一站式服务包括集成电路的系统集成设计仿真技术开发产品认证晶圆中测晶圆级中道封装测试系统级封装测试芯片成品测试并可向世界各地的半导体客户提供直运服务全球拥有超2万名员工在中国韩国和新加坡设有六大生产基地和两大研发中心在欧美及亚太20多个国家和地区设有业务机构可与全球客户进行紧密的技术合作并提供高效的产业链支持图1长电科技全球布局资料来源长电科技公司官网浙商证券研究所产品服务和技术覆盖高中低各种半导体封测类型涉及多种半导体产品终端市场应用领域公司在韩国新加坡中国江阴滁州宿迁均设有分工明确各具技术特色和竞争优势的全球运营中心通过高集成度的晶圆级WLP25D3D系统级SiP封装技术和高性能的FlipChip和引线互联封装技术业务已涵盖网络通讯移动终端高性能计算车载电子大数据存储人工智能与物联网工业智造等领域按市场应用领域划分2022H1营收结构中通讯消费运算工业及医疗汽车电子分别占比为36731318410136拥有稳定的全球多元化优质客户群公司客户遍布世界主要地区涵盖集成电路制造商无晶圆厂公司及晶圆代工厂并且许多客户都是各自领域的市场领导者在战略性半导体市场所在国家围绕主要的晶圆制造枢纽建立成熟业务为客户提供全集成多工位multi-site端到端封测服务12业绩稳健增长盈利能力改善营收增长稳定盈利能力持续提升2022Q1-Q3公司营业收入为24778亿元同比增长1305归母净利润为2452亿元同比增长1592主要受益于公司持续优化产品组合聚焦高附加值应用积极布局包括网络通讯移动终端高性能计算车载电子大数据存储人工智能与物联网工业智造等领域持续提升市场竞争力同时采取降本增效措施部分克服了材料成本动力成本运输成本等上涨带来的压力保持盈利能力的持续提升等httpwwwstockecomcn419请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告图22022Q1-Q3营收同比增长1305图32022Q1-Q3归母净利润同比增长1592资料来源Choice浙商证券研究所资料来源Choice浙商证券研究所期间费用率整体呈优化趋势2018-2022Q3销售费用率从12降至057管理费用率从466降至325财务费用率从474降至-005主要系借款减少致利息费用下降2022Q3研发费用率为396研发费用为98亿元同比增长1398主要系公司重视研发持续加大对先进技术的投入优化产品结构和供应链提升核心竞争力图42022Q1-Q3销售毛利率净利率分别为1798990图52018-2022Q3公司期间费用率资料来源Choice浙商证券研究所资料来源Choice浙商证券研究所13团队领导力卓越激励促长效发展公司无控股股东无实际控制人领导团队具备国际化视野先进经营管理理念及卓越运营能力截至2022年9月持股5以上股东有产业基金芯电半导体分别持股13311286下设重要控股及参股公司有STATSCHIPPACPTELTD长电韩国长电先进长电科技宿迁以及长电科技滁州董事长周子学在工业和信息化领域有逾30年的经济运行调节管理工作经验CEO郑力曾任恩智浦瑞萨电子等公司大中华区领导职位首席技术长李春兴在半导体领域有20年的广泛封装经验拥有较强的国际项目管理能力和领导能力httpwwwstockecomcn519请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告图6长电科技股权结构截至2022年9月资料来源长电科技公告浙商证券研究所表1长电科技现任管理层公司高管职务性别出生年份简介1956年出生中国国籍中共党员毕业于华中师范大学经济史专业博士学历高级会计师2019年5月至今担任本公司董事长同时担任中国电子信息行业联合会常务副会长中国半周子学董事长董事男1956导体行业协会理事长云南南天电子信息产业股份有限公司独立董事浙江盛洋科技股份有限公司独立董事浙江晶盛机电股份有限公司董事中芯国际董事长中芯国际执行董事1976年出生中国国籍管理学博士高级工程师现任华芯投资管理有限责任公司总监历任华芯投资管理有限责任公司党总支委员国开科技创业投资有限责任公司总裁国开科技创业投资有于江董事男1976限责任公司筹备组成员国开金融有限责任公司综合业务部历任副总经理总经理党委办公室主任战略发展部副总经理投资北京国际有限公司项目管理部部门经理2022年10月至今担任发行人董事1965年3月出生中国国籍无境外永久居留权现任中芯国际集成电路制造有限公司董事长执行董事兼首席财务官2019年5月至今担任本公司若干子公司及参股公司的董事或董事长高博士拥有逾30年企业管理经验曾担任过多个企业或机构的财务或企业负责人高博士曾任电高永岗董事男1965信科学技术研究院总会计师大唐电信集团财务有限公司董事长现任江苏长电科技股份有限公司600584SH董事及上海奕瑞光电子科技股份有限公司688301SH独立董事高博士为南开大学管理学博士现任中国会计学会常务理事上海证券交易所科创板上市委员会委员亦是香港独立非执行董事协会创会理事中国电子信息行业联合会副会长等1968年2月出生中国国籍硕士学历2017年7月至今担任本公司董事产业基金副总裁产张春生董事男1968业基金二期副总裁董事执行副1960年出生中共党员中国国籍高级经济师本科学历2019年5月至今担任本公司董事执行罗宏伟男1960总裁副总裁1967年8月出生硕士学历教授2019年9月至今担任本公司董事首席执行长CEO恩智浦郑力董事CEO男1967全球高级副总裁兼大中华区总裁1962年12月出生中国国籍中共党员助理经济师北京师范大学经济学院世界经济专业毕业研究生学历现任江苏长电科技股份有限公司监事会主席国家集成电路产业投资基金股份有限公林桂凤监事会主席女1962司监事会主席历任财政部预算管理司主任科员财政部预算司综合处副处长财政部预算司综合处处长财政部预算司副司长财政部预算司巡视员财政部社会保障司司长1979年11月出生中国国籍加拿大劳瑞尔大学WilfridLaurierUniversity商业经济学硕士历任展讯通信有限公司商务经理中芯国际集成电路制造有限公司董事长助理投资者关系部吴宏鲲董事会秘书男1979经理高级经理助理总监在半导体领域有近十五年的工作经验对国内外资本市场与投资者关系管理有深刻的了解和丰富的经验曾获评机构投资者的最佳投资者关系专业人士的2018年度亚洲前三名硬件半导体类美国凯斯西储大学理论固体物理博士现任本公司董事首席执行长CEO兼星科金朋CEO同时兼任本公司若干附属公司之董事董事长历任安靠研发中心负责人全球采购负责人高端封装事业群副总集团副总高级副总首席技术长CTO在半导体领域有20年的广泛封装经验拥有李春兴首席技术长男较强的国际化项目管理能力和领导能力在初创扭转和快速变化的环境中实现收入利润和业务增长目标方面取得了多项可验证的成功经历李春兴先生目前拥有专利59件并在国际上发表了19篇学术论文1963年出生西安交通大学工商管理专业MBA硕士研究生学历研究员级高级会计师现任本资金营运资深公司资金营运资深副总裁曾任本公司高级副总裁首席财务长中国卫通集团股份有限公司董穆浩平男1963副总裁事党委书记副总经理财务总监等中卫国脉通信股份有限公司600640董事董事长中国华源集团有限公司副总会计师兼财务部部长彩虹集团公司财务副总监彩管总厂总会计师等职务资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn619请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告股权激励助力打造专业一流团队为健全长效激励机制强化可持续发展能力2022年公司发布股权激励计划拟向1382名中层管理人员及核心技术业务授予股票期权数量为311300万份本次激励计划以2020-2021年两年营业收入均值及扣非净利润均值为业绩基数考核年度为2022-2024年此举将进一步完善相关人才激励机制满足核心人才队伍和公司整体事业迫切的共同进步需求表22022年长电科技股权激励计划业绩考核目标累计平均营业收入增长率累计平均扣非净利润增长率行权期对应考核年度AB目标值Am触发值An目标值Bm触发值Bn第一批次20221941556350第二批次20232461977560第三批次20243342679475考核指标考核指标完成区间指标对应系数AAmX100累计平均营业收入增长率AAnAAmXAAmAAnX0BBmY100累计平均扣非净利润增长率BBnBBmYBBmBBnY0公司层面行权比例X50Y50计划年度释放资料来源长电科技公告浙商证券研究所2技术与需求升级双驱动行业景气度有望迎来修复21后摩尔时代先进封装成为全球封测主要增量集成电路产业链包括芯片设计制造封装和测试等环节各个环节目前已分别发展成为独立成熟的子行业封装是用特定材料工艺技术对芯片进行安放固定密封保护芯片性能并将芯片上的接点连接到封装外壳上实现芯片内部功能的外部延伸封装完成后需要进行性能测试以确保封装的芯片符合性能要求通常认为集成电路封装主要有电气特性的保持芯片保护应力缓和及尺寸调整配合四大功能图7集成电路产业链图8集成电路封装4大功能资料来源伟测科技招股说明书浙商证券研究所资料来源甬矽电子招股说明书浙商证券研究所httpwwwstockecomcn719请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告封装技术不断从传统向先进封装演进全球集成电路封装技术目前共经历五个发展阶段目前全球封装行业的主流技术处于以CSPBGA为主的第三阶段并向以倒装封装FC凸块制造Bumping系统级封装SiP系统级单芯片封装SoC晶圆级系统封装-硅通孔TSV为代表的第四阶段和第五阶段封装技术迈进结合行业内按照封装工艺分类的惯例封装分为传统封装第一阶段和第二阶段及先进封装第三至第五阶段根据技术路径与指标差异先进封装可细分为中端先进封装第三阶段中大部分与高端先进封装第三阶段中少部分以及第四至第五阶段传统封装与先进封装的主要区别包括键合方式由传统的引线键合发展为球状凸点焊接封装元件概念演变为封装系统封装对象由单芯片向多芯片发展由平面封装向立体封装发展表3封装技术发展历程阶段时间封装具体典型的封装形式世纪第一阶段2070通孔插装型封装晶体管封装陶瓷双列直插封装塑料双列直插封装年代以前TOCDIPPDIP塑料有引线片式载体封装塑料四边引线扁平封装小外世纪PLCCPQFP第二阶段2080表面贴装型封装形表面封装无引线四边扁平封装小外形晶体管年代以后SOPPQFN封装SOT双边扁平无引脚封装DFN塑料焊球阵列封装PBGA陶瓷焊球阵列封装CBGA带散热器焊球阵球栅阵列封装BGA列封装EBGA倒装芯片焊球阵列封装FC-BGA世纪第三阶段2090晶圆级封装WLP年代引线框架CSP封装柔性插入板CSP封装刚性插入板CSP封装圆片级芯片级封装CSPCSP封装多芯片组封装MCM多层陶瓷基板MCM-C多层薄膜基板MCM-D多层印制板MCM-L世纪末系统级封装SiP第四阶段20开始三维立体封装3D芯片上制作凸点Bumping微电子机械系统封装MEMS晶圆级系统封装-硅通孔TSV世纪前倒装焊封装FC第五阶段21年开始10表面活化室温连接SAB扇出型集成电路封装Fan-Out扇入型集成电路封装Fan-in资料来源甬矽电子招股说明书汇成股份招股说明书浙商证券研究所先进封装市场增长显著为全球封测市场贡献主要增量随着电子产品进一步朝向小型化与多功能的发展芯片尺寸越来越小芯片种类越来越多其中输出入脚数大幅增加使得3D封装扇形封装FOWLPPLP微间距焊线技术以及系统封装SiP等技术的发展成为延续摩尔定律的最佳选择之一先进封装技术在整个封装市场的占比正在逐步提升根据Yole的数据2020年先进封装全球市场规模304亿美元全球封装市场占比45预计2026年市场规模增至475亿美元占比达502020-2026ECAGR约为77优于整体封装市场和传统封装市场成长性httpwwwstockecomcn819请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告图92020-2026年全球封装规模及结构图102019年-2025E全球先进封装市场结构资料来源Yole长电科技定期公告浙商证券研究所资料来源气派科技招股说明书Wind浙商证券研究所22封测工艺持续突破带动国内规模向上突破中国已经成为全球最大的集成电路市场之一据ICInsights统计2021年全球半导体市场全年总销售额约为6140亿美元同比增长245据中国半导体行业协会统计2021年中国集成电路产业销售额为104583亿元同比增长1822002-2021年CAGR约为2126其中设计业销售额为4519亿元同比增长196制造业销售额为31763亿元同比增长241封装测试业销售额2763亿元同比增长101其中封测2016年前其规模一直处于领先地位而后由于设计业市场规模的快速扩张封测业占总规模的比例有所下降2021年调整至2642图112009-2025年全球半导体市场规模图122002-2021年我国集成电路产业销售额资料来源ICInsights长电科技定期公告浙商证券研究所资料来源中国半导体行业协会Wind浙商证券研究所中国大陆封测市场目前主要以传统封装业务为主随着国内领先厂商不断通过海内外并购及研发投入先进封装业务有望快速发展近些年高通华为海思联发科联咏科技等知名芯片设计公司逐步将封装测试订单转向中国大陆企业国内芯片设计企业的规模逐步扩大以及全球晶圆制造龙头企业也陆续在大陆建厂扩产国内封装测试企业将步入更为快速的发展阶段同时经过多年的技术创新和市场积累内资企业产品已由DIPSOPSOTQFP等产品向QFNDFNBGACSPFCTSVLGAWLP等技术更先进的产品发展并且在WLCSPFCBGA和TSV等技术上取得较为明显的突破产量与规模不断提升逐步缩小与外资厂商之间的技术差距极大地带动我国封装测试行业的发httpwwwstockecomcn919请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告展根据FrostSullivan数据中国大陆封测市场2021-2025ECAGR约为7502025年市场规模达到355190亿元占全球封测市场约为7561其中中国大陆先进封装市场增长迅速2021-2025ECAGR约为2991预计2025年中国先进封装占比中国大陆封装市场约为32图132011-2021年全球及中国封测市场规模图142016-2025E中国先进及传统封测市场规模销售口径资料来源WSTS甬矽电子招股说明书浙商证券研究所资料来源FrostSullivan汇成股份招股说明书浙商证券研究所全球的封装测试产业正在向中国大陆转移封测成为我国半导体领域的强势产业根据SIA数据2021年中国美洲欧洲亚太其他地区和日本半导体市场销售额分别增长271274273259和198从封测产业来看中国台湾中国大陆和美国占据主要市场份额2021年前十大OSAT厂商中中国台湾有五家市占率为4072中国大陆有三家市占率为2008美国一家市占率为135新加坡一家市占率为32随着我国集成电路国产化进程的加深下游应用领域的蓬勃发展以及国内封测龙头企业工艺技术的不断进步国内封测行业市场空间将进一步扩大图152021年前十大OSAT厂商所在区域市占率图162021年全球委外封测市场占有率资料来源长电科技定期公告芯思想研究院浙商证券研究所资料来源长电科技定期公告芯思想研究院浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1019请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告23下游新兴应用发展注入持续增长动力未来在下游新兴应用驱动下我国集成电路产业的市场需求仍将不断增长同时带动封装形式升级及规模增长在大数据人工智能和物联网的加持下全球电子信息产业进入裂变式发展阶段5G通讯终端高性能计算HPC智能汽车数据中心等新兴应用正在加速半导体产业供应链的变革与发展对封装工艺及产品性能提出了更高的要求先进封装可以通过增加功能和保持提高性能提升半导体集成电路产品的价值同时降低成本先进封装技术不仅在解决计算和电信领域的高端逻辑和存储器方面发挥着重要作用还在向高端消费移动领域进一步渗透模拟和射频应用图172021年国内集成电路市场应用结构资料来源中国半导体产业协会中商产业研究院浙商证券研究所表4不同应用领域封装技术介绍应用领域对应封装产品性能技术要求研发难度SOP可靠性等级满足MSL3产品结构简单研发难度低产品尺寸较小特别是等类型产品由于产品较正常可靠性等级满足TSOTSOTMSL3-MSL1产品更薄提高了可靠性要求研发难度中等DIP可靠性等级满足MSL3产品结构简单研发难度低个性化程度高多为客户定制化产品可靠性要求高特别QFNDFN可靠性等级满足MSL2-MSL1是客户超小超薄的尺寸要求对满足产品可靠性提出挑战研发难度大Qipai可靠性等级满足MSL3自主设计的封装类型采用高密度大矩阵设计对设计能力要求较高需要考虑引线框架制造和封装制程特别是塑封消费电子信息通讯CPC可靠性等级满足MSL3-MSL1流道设计切筋模具设计等问题研发难度中等智能家居物联网工引脚之间距离很小管脚很细一般大规模或超大规模集成业应用汽车电子LQFP可靠性等级满足MSL3-MSL1电路采用这种封装形式产品可靠性要求高共面性难控制研发难度大无引线焊接的低时延封装可靠性产品差异化较大多为客户定制化产品要解决凸点制作的FC等级满足MSL3-MSL1难题以及焊接问题可靠性要求高研发难度大多个有源器件及无源器件集成前期需要进行大量的仿真模低功耗和低噪声系统级连接可靠拟结构设计等工作需要有2D3DTSV的技术以及基SIP性等级满足MSL3-MSL1板多层布线的技术支持由于产品可靠性要求高制程工艺要求较高研发难度非常高用于多IO数产品需要专用软件设计PCB进行仿真热仿基板阵列引出脚可靠性等级满足BGA真和应力仿真属于基板封装可靠性要求高研发难度较MSL3-MSL1大httpwwwstockecomcn1119请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告应用由于其高频率高功率高功耗高散热的工作要信息通讯中的通讯可靠性等级满足5G5GQFNDFNMSL2-MSL1求研发难度大军事和航空使用环境苛刻该应用领域商业价值高政治意金属封装要求气密性封装无粒子无污义使用金属或陶瓷材料要求气密性封装对焊接强度航天军工陶瓷封装染高可靠性墙体内污染粒子残留防空中射线等有很高的要求且有专门的国家标准研发难度非常高资料来源气派科技招股说明书芯思想研究院浙商证券研究所通讯技术升级带动网络建设完善及终端应用形态升级促进下游封装环节的需求增长5G时代会有海量外部设备的接入相应的将带动各种智能终端内处理器模拟芯片和传感器等半导体产品的用量提升以5G手机为例其中射频前端天线和功率放大器价值量显著提升同时伴随高速网络下载大容量文件的需要5G手机的闪存用量也比4G手机显著增长汽车电子市场是近年来发展最快的集成电路芯片应用市场之一随着消费者对汽车智能化电子化信息化网络化要求的逐步提高计算机通信控制微电子电子传感器等技术融入汽车产业无人驾驶等新技术的应用使汽车由传统意义上的机械产品向高新技术产品演进同时汽车新能源化引起的动力系统的电气化及驱动方式的变化为汽车电子产品发展带来重大机遇据赛迪智库数据2021年我国汽车电子市场规模为8894亿元2017-2022ECAGR为1262增速超过全球将进一步带动集成电路以及封装测试行业的蓬勃发展图18国内5G基站建设情况图192017年-2022E我国汽车电子市场规模资料来源长电科技定期公告工信部浙商证券研究所资料来源经纬恒润招股说明书赛迪智库浙商证券研究所3布局先进封装技术加快产品结构优化31技术领先行业客户高度认可专注创新求发展公司目前的核心封装技术包括25D3D集成技术晶圆级封装技术系统级封装技术倒装封装技术焊线封装技术MEMS与传感器封装技术此外拥有雄厚的工程研发实力和多样化的高技术含量专利覆盖中高端封测领域2022H1获得专利授权57件新申请专利124件截至2022H1拥有专利2988件其中发明专利2406件在美国获得的专利为1462件利用技术优势和创新能力铸造行业竞争优势httpwwwstockecomcn1219请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告表5长电科技核心封装技术序号技术名称解决方案应用市场1堆叠芯片封装SD2层叠封装PoP3封装内封装PiP高宽带存储器数据中心移动设备处理125D3D集成技术425D多芯片eWLB器高性能计算人工智能机器学习5QFP-SD-QuadFlatPackwithStackedDie1包封芯片封装ECP5G移动处理器WiFi路由器及功放车载晶圆级封装WLP2嵌入型晶圆级BGA封装eWLB信息与娱乐系统可穿戴设备人工智2与扇出封装技术3晶圆级芯片尺寸封装WLCSP能功能型服务器通信基础设施通用4集成型被动器件IPD处理器1StackedDieModule2SubstrateModule3fcFBGALGASiPSSD高端应用处理器CPUGPU功率管4Hybridflipchipwirebond系统级封装技术理芯片PMIC互联模组基带应用处35HybridSiP-doublesidedSiP理器APU前段模组FEM射频6eWLBSiPMEMS射频功放模组指纹传感器7fcBGASiP8Antenna-in-Package-SiPLaminateeWLB9eWLB-PoP25DSiP1FCBGA5G移动处理器WiFi路由器及功放车载2fcCSP传感器车载信息与娱乐系统可穿戴设4倒装封装技术3fcLGA备无人驾驶系统音频处理器通信基4fcPoP础设施5FCOL-FlipChiponLeadframe1LGA5G移动处理器WiFi路由器及功放车载2BGAFBGAPBGA处理器车载传感器车载功率器件车3存储器封装Micro-SDetc5焊线封装技术载信息与娱乐系统存储器Flash4QFPDRAM可穿戴设备通信基础设施音5QFNDFN频处理器6TODIPSOTSOPTSOP1embeddedWaferLevelBallGridArrayeWLB2WaferLevelChipScalePackage车载压力传感器打印机芯片光学传感MEMS与传感器封装WLCSP器激光雷达麦克风传感器射频6技术3FlipChipChipScalePackagefcCSPMEMS温湿度传感器物联网IoT设4FinePitchBallGridArrayFBGA备指纹传感器5LandGridArrayLGA6QuadFlatNo-LeadQFN资料来源长电科技公司官网浙商证券研究所领先技术为客户满意度保驾护航公司拥有中韩两大研发中心及高密度集成电路封测国家工程实验室博士后科研工作站国家级企业技术中心等研发平台及雄厚的工程研发实力和经验丰富的研发团队凭借卓越的集成电路成品制造和技术服务能力长电先进已获得六次德州仪器对全球供应商的最高认可荣誉TI卓越供应商奖韩国工厂荣获澜起科技颁发的最佳供应商奖国际晶圆制造大厂颁发的质量与制造卓越奖以及高通颁发的卓越供应商奖加速落地先进工艺研发积极推进高密度SiP集成技术以注册商标XDFOI为主线的25D3D晶圆级小芯片集成技术的生产应用和客户产品导入推进上海创新中心建设挽httpwwwstockecomcn1319请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告回上海疫情封控受到的影响争取2022年内投入研发和客户导入使用同时借助上海创新中心的运营和集团核心供应链集中认证采购的举措加快对创新型属地开发型供应链的认证和支持优化供应链的本地合作联合创新提升公司中长期技术创新的前瞻性和稳定度32聚焦关键应用领域提供高端定制化服务聚焦关键应用领域赋能未来成长公司在5G通信类高性能计算消费类汽车和工业等重要领域拥有行业领先的半导体先进封装技术如SiPWL-CSPFCeWLBPiPPoP及XDFOI系列等以及混合信号射频集成电路测试和资源优势并实现规模量产能够为市场和客户提供量身定制的技术解决方案表6长电科技产品聚焦领域领域产品覆盖领域长电优势部分进展情况应用于智能车77GhzRadar系统的eWLB方案已验证通过并证明为性能最佳的封装方案应用于车载安全系统安全气囊驾驶稳定检测系统的传感器的SOIC方案已验证通过并量产通过ISO9001IATF16949认证应用于LiDAR的LGA封装方案也通过车规认证并量产零缺陷质量守则智能座舱ADAS传此外多个LiDAR相关封装QFNMEMSmirror等在开发汽车电子大功率分立器件封装感器和功率器件等验证中系统级封装星科金朋韩国厂获得了多款欧美韩车载大客户的汽车产品经量产验证的ADAS封装方案模组开发项目主要应用为智能座舱和ADAS中国大陆的厂区已完成IGBT封装业务布局同时具备碳化硅SiC和氮化镓GaN芯片封装和测试能力目前已在车用充电桩出货第三代半导体封测产品5G通讯应用市场领域星科金朋在大颗fcBGA封装测试技术上累积有十多年经验得到客户广泛认同具备从12x12mm到675x675mm全尺寸fcBGA产品工程与量产能力同时认证通过775x775mm的fcBGA测试产品目前正在与客户共同开发更大尺寸的封装产品如接近100x100mm的技术星科金朋与客户共同开发了基于高密度Fanout封装技射频系统协同设计与仿真术的25DfcBGA产品同时认证通过TSV异质键合3D射频前段模组低介质损耗物料清单选配服务SoC的fcBGA为进一步全面开发Chiplet所需高密度通信RFFE毫米波天RFFESiP和5GAiP工具箱高性能封装技术奠定了坚实的基础线AiP模组等产品高速EMI屏蔽技术实现一站式全方位5G测试服务5G移动终端领域完成多项5G射频模组的开发和量产已应用于多款高端5G移动终端移动终端的主要元件上基本实现了所需封装类型的全覆盖移动终端用毫米波天线AiP产品等已验证通过并进入量产阶段星科金朋新加坡厂拥有可应用于高性能高像素摄像模组的CIS工艺产线高性价比25D封装在对集成度和算力有超高密度凸块封装技术较高要求的FPGA已推出XDFOI全系列产品为全球客户提供业界领先的高性能计算完整的芯片倒装产品线CPUGPUAI和5G超高密度异构集成解决方案经量产验证的WLP解决方案网络芯片等丰富的区块链芯片封装经验httpwwwstockecomcn1419请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告丰富的闪存和DRAM产品经验拥有领先的芯片堆叠技术星科金朋厂拥有20多年memory封装量产经验16层完整的银线引线类封装产品线存储DRAMFlash等NANDflash堆叠35um超薄芯片制程能力Hybrid异与全球前三大存储器制造商密切合作型堆叠等均处于国内行业领先的地位在中国韩国均设有存储器芯片封测量产基地资料来源长电科技公司官网长电科技公司定期公告浙商证券研究所把握新能源和汽车类市场热点加速产品结构从消费类向汽车电子工业控制类应用结构优化的战略布局2020年公司已前瞻布局设立的设计服务事业部和汽车电子事业部加大工业汽车产品开发力度提升比例加快新产品导入时间加大高附加值产品开发力度实现新的业务增长点提前抢占市场份额以保持长期竞争优势引领芯片成品制造行业的高质量发展4盈利预测与估值41细分业务盈利预测公司芯片封测业务可分为传统封装先进封装和测试包括集成电路的系统集成设计仿真技术开发产品认证晶圆中测晶圆级中道封装测试系统级封装测试芯片成品测试等传统封装后摩尔时代封测行业逐渐由传统封测向先进封测过渡根据Yole的数据传统封装在整个封装市场占比逐渐下滑预计从2020年占比55到2026年下滑至50近年来受疫情影响全球经济疲软叠加半导体行业周期下行2022年行业需求承压价毛利率面临下行压力未来随着下游景气度逐步修复公司作为全球头部封测厂商客户及规模化等优势突出销量有望保持稳定增长单价及毛利率有望保持平稳综上我们预计公司20222024年传统封装业务销售量为359039494422亿颗实现收入为107011411240亿元毛利率为245250255先进封装先进封装已成为封装技术迭代的主要动力是未来行业重要的盈利增长点公司聚焦关键应用领域拥有行业领先的半导体先进封装技术和资源优势并实现规模量产2022年公司推动实施技术开发5年规划面向5G6G射频高密度系统的封装及系统级测试超大规模高密度QFN封装25D3Dchiplet高密度多叠加存储技术等八大类逾三十项先进技术开展前瞻性研发推动技术和产品价值进一步提升持续增强市场竞争力受益于先进封装需求上行及公司技术与产品优势我们预计20222024年公司先进封装产品销售量为427947075413亿颗实现收入215623952823亿元毛利率为135140145测试子公司星科金朋在大颗fcBGA封装测试技术上累积有十多年经验具备从12x12mm到675x675mm全尺寸fcBGA产品工程与量产能力同时认证通过775x775mm的fcBGA测试产品大陆厂区已完成IGBT封装业务布局同时具备碳化硅SiC和氮化镓GaN芯片封装和测试能力通信方面JSCKSCK和D3与顶级客户保持业务往来已开发出5G相关的毫米波RF产品和测试解决方案以及毫米波AiP和RFFE模块随着芯片设计和晶圆制造业的快速发展带动测试需求扩大以及国内测试服务供应的自主可控需求趋强公司作为行业翘楚客户技术产能规模化等优势将愈发凸显综上我们预计20222024年公测试产品销售为6387971037亿颗实现收入108136176亿元毛利率为355360365httpwwwstockecomcn1519请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告表7公司细分业务盈利预测表业务指标20212022E2023E2024E年销量百万只40791358973948644225产品均价元只031030029028传统封装营业收入百万元12529106951141212397毛利率260245250255年销量百万只35658427894706854129产品均价元只048050051052先进封装营业收入百万元17110215582395128232毛利率120135140145年销量百万只53166379797410366产品均价元只013017017017测试营业收入百万元706108413561762毛利率352355360365营业收入百万元157173190209其他业务毛利率355300300300总营收百万元30502335113690842601合计YOY15399101154毛利率184178183187资料来源浙商证券研究所42盈利预测与估值预计公司2022-2024年营业收入分别为335136914260亿元同比增速为99101154归母净利润为330372446亿元同比增速为116128198当前股价对应PE为12611294倍EPS为185209251元我们选取A股上市封测公司通富微电华天科技作为可比公司参考可比公司估值均值同时考虑公司作为国内第一封测大厂优势突出受益于技术及下游需求升级驱动有望率先受益因此给予公司2023年15倍PE对应2022年17倍PE给予增持评级表8可比公司估值截至2022年12月26日收盘EPSPE股票代码公司名称最新收盘价总市值亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E002156SZ通富微电177426845063088112280720141587002185SZ华天科技85527398040045055215218821553平均051067083247919481570600584SH长电科技23434169518520925112631120935资料来源Wind浙商证券研究所注通富微电华天科技来自Wind一致预期5风险提示新技术及产品研发不达预期的风险近年来随着先进晶圆制程开发速度减缓及投资成本不断增加封测技术已成为后摩尔定律时代提升产品性能的关键环节伴随行业技术httpwwwstockecomcn1619请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告升级速度加快下游客户对产品升级迭代也提出了更高要求若不能及时对产品进行升级迭代研发方向和需求存在偏差或进度不及预期将对公司经营造成不利影响行业波动风险集成电路行业具有周期性波动的特点且半导体行业周期的频率要远高于经济周期在经济周期的上行或下行过程都可能出现完全相反的半导体周期进而半导体行业能否持续回暖具有不确定性或对公司业绩成长有所扰动市场竞争加剧风险传统消费电子需求从2022Q1开始逐渐放缓包括手机制造商在内的IC终端用户库存水平显著高于2021年若半导体封测需求继续下降将导致国内部分封测产能闲置由此带来的价格竞争将对公司销售额及利润率造成不利影响贸易摩擦风险2022H1公司境外收入占比接近70同时部分重要核心设备来自境外如果相关国家与中国的贸易摩擦持续升级或面临设备及原材料短缺或价格大幅上涨客户流失等风险导致生产受限订单减少成本增加不利于业务发展和整体经营httpwwwstockecomcn1719请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告表Tab附le录Three三For大cas报t表预测值资产负债表利润表百万元百万元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E营业收入流动资产1341718048223782793630502335113690842601营业成本现金276133386351969724887275433015734640营业税金及附加交易性金融资产267037384112452377667894营业费用应收账项4272673074178574195214236272管理费用其它应收款775169841042108912001385研发费用预付账款1832152232611186124814221754财务费用存货3193358739224487206250183122资产减值损失其他261390283312245000公允价值变动损益非流动资产236822241621926220591228818投资净收益金额资产类0000315107140187其他经营收益长期投资770770770770201217190192营业利润固定资产184241690015849153663170345239724732营业外收支无形资产4474825165470000利润总额在建工程6611215172722123171345239724732所得税其他3380304930643163210135242263净利润资产总计370994046444304499942960331637304470少数股东损益流动负债11341108481098612191215811归属母公司净利润短期借款2193658197592959330137224459应付款项5877667570628229EBITDA7014728478708743最新摊薄预收账款0532030EPS166185209251其他3271346237073873非流动负债4758530052725287主要财务比率长期借款375136963704389420212022E2023E2024E成长能力其他1006160315681393营业收入负债合计16099161481625817478152698610141542营业利润少数股东权益9243242935588815071915归属母公司股东权归属母公司净利润2099124292280153247412683115712761979益获利能力负债和股东权益37099404644430449994毛利率1841178118291869净利率现金流量表97099010111049百万元20212022E2023E2024EROE1720145714221473经营活动现金流7429513468957850ROIC1132116511601206净利润偿债能力2960331637304470折旧摊销资产负债率35503512364538194339399136703496财务费用净负债比率2062501831224346373133953090投资损失流动比率315107140187118166204229营运资金变动速动比率5081492177231090133168192其它营运能力520345346605投资活动现金流总资产周转率6316366733044079088086087090资本支出应收账款周转率430244530073720752611524536长期投资应付账款周转率183410508495498509其他每股指标元60691219298359筹资活动现金流每股收益492890578425166185209251短期借款每股经营现金30951535461138417288387441长期借款每股净资产7735581911180136515741825其他估值比率1830700125478现金净增加额62157630143345PE140912631120935PB199172149128EVEBITDA818569476384资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1819请务必阅读正文之后的免责条款部分长电科技600584深度报告股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn1919请务必阅读正文之后的免责条款部分