投资逻辑
　　深耕微电子焊接材料，服务多领域优质客户。1）公司深耕微电子焊接材料领域，产品应用领域广泛，主要服务细分领域头部客户，通信领域有华为、中兴等，光伏领域有晶科科技、晶澳科技等，新能源汽车领域有比亚迪、长城等知名品牌；2）公司19-21年连续三年锡膏产销量/出货量国内第一，助焊剂产销量/出货量国内第二，业内领先；3）公司22年前三季度营收8.33亿元，同增43%；归母净利润0.63亿元，同增1%，持续受益于高景气度下游国产替代需求，利润增速低于营收增速主要系原材料价格上涨成本增加。
　　进口替代空间大且替代进程加速。1）根据中国电子材料行业协会数据，2015-2019年我国微电子焊接材料产量CAGR为4.04%，2020年我国总体市场规模为300亿元，其中锡膏市场规模达到40亿元；2）国内锡膏市场约50%份额由知名外资企业占据，在中美摩擦及国家政策扶持下，以华为、中兴通讯、海康威视等为代表的国内企业转向国内微电子焊接材料供应商，加快了电子焊接产品进口替代，公司作为细分赛道国内龙头厂商将持续受益。
　　看好下游光伏、新能源车领域高景气度机遇。1）光伏新增装机规模将持续增长，根据国金研究所预测2023年全球/中国光伏新增装机量中性情况将达到350/140GW，4年CAGR分别为28%/31%。2）电气化将带动微电子焊接材料需求，根据国金研究所2022年全球/中国电车渗透率为12%/23%，预计2025年将增长至29%/47%。3）公司2021年光伏/5G/新能源车行业客户的销售额同增39%/64%/729%，重点领域业绩增长较快。4）消费类/通信/安防仍是重要下游市场，行业稳定增长、公司新客户拓展将带来增量空间。
　　公司9月IPO发行价格47.75元/股，实际募集资金净额62430万元，用于微电子焊接材料产能扩建、生产线技术改造、研发中心建设项目。
　　投资建议
　　预测2022-2024年公司分别实现归母净利0.91、1.35、1.90亿元，同比+10.75%、+48.17%、+40.54%，给予公司2023年35倍PE估值，目标市值47.28亿元，对应目标价格为80.62元/股，首次覆盖给予买入评级。
　　风险提示
　　新产品研发风险、原材料价格波动风险、下游领域客户拓展不及预期风险、限售股解禁风险。
　　

研究报告全文：2022年12月26日证券研究报告电子组唯特偶301319SZ买入首次评级公司深度研究市场价格人民币5300元电子焊接材料龙头新能源应用快速增长目标价格人名币8062元市场数据人民币总股本亿股059公司基本情况人民币已上市流通A股亿股014项目202020212022E2023E2024E总市值亿元3108营业收入百万元591863111212831554年内股价最高最低元65594710营业收入增长率14014607288715382112沪深300指数3828归母净利润百万元658291135190创业板指2286归母净利润增长率20452617107548174054摊薄每股收益元14831872155523043237人民币元成交金额百万元每股经营性现金流净额136-032109175223600ROE归属母公司摊薄20842253806107713266234500PENANA357524131717400PBNANA2882602285726300来源公司年报国金证券研究所2005218100投资逻辑4710深耕微电子焊接材料服务多领域优质客户1公司深耕微电子焊接材料领域产品应用领域广泛主要服务细分领域头部客户通信领域有华为220929中兴等光伏领域有晶科科技晶澳科技等新能源汽车领域有比亚迪长成交金额唯特偶沪深300城等知名品牌2公司19-21年连续三年锡膏产销量出货量国内第一助焊剂产销量出货量国内第二业内领先3公司22年前三季度营收833亿元同增43归母净利润063亿元同增1持续受益于高景气度下游国产替代需求利润增速低于营收增速主要系原材料价格上涨成本增加进口替代空间大且替代进程加速1根据中国电子材料行业协会数据2015-2019年我国微电子焊接材料产量CAGR为4042020年我国总体市场规模为300亿元其中锡膏市场规模达到40亿元2国内锡膏市场约50份额由知名外资企业占据在中美摩擦及国家政策扶持下以华为中兴通讯海康威视等为代表的国内企业转向国内微电子焊接材料供应商加快了电子焊接产品进口替代公司作为细分赛道国内龙头厂商将持续受益看好下游光伏新能源车领域高景气度机遇1光伏新增装机规模将持续增长根据国金研究所预测2023年全球中国光伏新增装机量中性情况将达到350140GW4年CAGR分别为28312电气化将带动微电子焊接材料需求根据国金研究所2022年全球中国电车渗透率为1223预计2025年将增长至29473公司2021年光伏5G新能源车行业客户的销售额同增3964729重点领域业绩增长较快4消费类通信安防仍是重要下游市场行业稳定增长公司新客户拓展将带来增量空间公司9月IPO发行价格4775元股实际募集资金净额62430万元用于樊志远分析师SAC执业编号S1130518070003862161038318微电子焊接材料产能扩建生产线技术改造研发中心建设项目fanzhiyuangjzqcomcn投资建议刘妍雪分析师SAC执业编号S1130520090004liuyanxuegjzqcomcn预测2022-2024年公司分别实现归母净利091135190亿元同比107548174054给予公司2023年35倍PE估值目标市邓小路分析师SAC执业编号S1130520080003dengxiaolugjzqcomcn值4728亿元对应目标价格为8062元股首次覆盖给予买入评级风险提示新产品研发风险原材料价格波动风险下游领域客户拓展不及预期风险限售股解禁风险-1-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究内容目录1深耕微电子焊接材料面向多领域优质客户411围绕焊接材料产品线延展下游应用领域广泛412下游采用大客户战略业绩实现较快增长513财务表现较优成长性良好82进口替代趋势明显下游驱动行业市场空间扩大921焊接材料锡膏市场稳步增长2020年规模达30040亿元922进口替代的趋势为国内优势企业带来存量替代市场1023看好光伏新能源领域驱动消费类有待底部回暖123公司行业地位领先深度受益于国产替代1431重视技术研发创新技术水平客户认可度高1432绑定优质客户资源新老客户合作进展顺利164IPO募投项目加码微电子焊接材料产能扩建及研发升级185盈利预测与投资建议1951盈利预测1952投资建议及估值216风险提示22图表目录图表1公司主要产品及应用工艺4图表2公司产品覆盖PCBA主要应用环节5图表3公司细分产品收入规模万元5图表4公司产品应用领域广泛服务于大客户5图表5公司营业收入及增速6图表6公司归母净利润及增速6图表7公司对大客户的销售收入实现高速增长6图表8公司在重点行业对主要客户销售规模提升7图表9公司毛利率及净利率水平7图表10公司分业务各项毛利率水平7图表11公司费用水平管控良好8图表12公司与可比公司营业收入同比增速情况8图表13公司与可比公司净利润同比增速情况8图表14公司与可比公司毛利率情况8图表15公司与可比公司净利率情况8图表16公司与可比公司销售费用率情况9图表17公司与可比公司管理费用率情况9-2-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究图表18公司与可比公司应收账款周转率情况9图表19公司与可比公司存货周转率情况9图表202015-2019年中国电子锡焊料产量情况10图表212015-2019年中国电子锡膏产量情况10图表22微电子焊接材料及锡膏市场竞争格局202010图表23公司各产品市占率稳步提升11图表24微电子焊接材料外资内资企业对比11图表25华为产品零部件国产化率提升12图表26全球光伏新增装机量预测12图表27中国光伏新增装机量预测12图表28全球新能源车销量及渗透率预测13图表29中国新能源车销量及渗透率预测13图表30全球手机出货量及增速13图表31中国手机出货量及增速13图表32全球智能穿戴手表设备销量及增速13图表33全球ARVR设备销量及增速13图表342019-2022H1中国5G基站累积建设开通数量万个14图表352017-2022年中国安防行业市场规模预测14图表36公司研发支出及研发费用率情况14图表37公司分产品与海外龙头对比情况15图表38公司主要技术升级带动销售规模增长万元15图表39公司在精细化绿色化及低温化的技术成果16图表40公司新增客户收入金额及增速17图表41公司主要客户收入贡献17图表42公司光伏通信行业内的代表性客户交易情况17图表43公司待开发客户情况17图表44公司合作客户海外市场情况18图表45公司募集资金投资项目万元18图表46公司募集资金投资项目收入利润预测万元19图表47公司营收毛利率预测20图表48可比公司估值水平22-3-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究1深耕微电子焊接材料面向多领域优质客户11围绕焊接材料产品线延展下游应用领域广泛公司深耕微电子焊接材料的研发生产及销售积极拓展多元化应用领域公司创立于1998年主要产品包括锡膏焊锡丝焊锡条等微电子焊接材料助焊剂清洗剂等辅助焊接材料在产业环节上公司产品主要应用于PCBA制程精密结构件连接半导体封装等电子器件的组装互联在终端应用上下游范围广泛包括消费电子LED智能家电通信计算机工业控制光伏汽车电子安防等多个行业图表1公司主要产品及应用工艺产品名称产品示意图产品特点及性能关键应用工艺焊接性能主要取决于锡合金粉的成分助焊膏主要是PCBA制程包锡膏配方组成及锡合金粉与助焊膏的比例配臵括SMTDIP焊锡丝由锡合金助焊剂两部分构成其焊接微电子焊接焊锡丝性能主要取决于锡合金丝芯部内的助焊剂配方主要是DIP局部焊接材料材料及比例配臵通过合金锭经熔化浇铸而成一般配合助焊剂焊锡条用于DIP工艺中的波峰焊环节将电子元器件主要是DIP与PCB板相连接助焊剂的性能主要取决于产品的配方即松香树脂活性剂等原材料的选取和配臵通助焊剂主要是DIP波峰焊接过对配方中原材料比例的调整可实现多种助焊性能辅助焊接材料及其他由无水乙醇异丙醇水表面活性剂等原材料物理搅拌而成的混合物适用于回流炉波主要是PCBA制程包清洗剂峰焊等设备和治具的清洗也适用于钢网焊括SMTDIP后PCBA的清洗来源公司招股说明书国金证券研究所锡膏是未来SMT方式重点发力产品公司产品主要用于电子制造过程中的电子装联环节以所在制造环节的作用进行划分可以分为焊接材料和辅助焊接材料当前主流装联是SMT贴片及DIP封装两种方式SMT主要应用产品材料为锡膏清洗剂DIP主要应用产品材料为锡膏助焊剂焊锡丝及清洗剂公司产品覆盖了两大封装技术比较来看SMT技术相比于DIP封装技术具有组装密度高焊接不良率低焊接一致性及稳定性好便于自动化生产等优势是未来PCBA电子装联环节的主流发展趋势因此公司产品中主要用于SMT贴片环节的锡膏将是未来公司焊接材料的重点发展方向2019-2021年锡膏收入占比分别为464541焊锡条为占比第二大产品分别为222527其次是焊锡丝分别为161317公司微电子焊接材料为主要收入来源三年占比分别为848385其次是属于辅助焊接材料及其他产品的助焊剂清洗剂及其他-4-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究图表2公司产品覆盖PCBA主要应用环节图表3公司细分产品收入规模万元锡膏焊锡条焊锡丝助焊剂清洗剂及其他9000080000700006000050000400003000020000100000201920202021来源公司招股说明书国金证券研究所来源公司招股说明书国金证券研究所公司以小产品应用于多领域下游市场空间广阔微电子焊接材料在现代工业领域应用广泛具有小产品大市场的特点公司以市场及客户需求为导向积极研发新产品当前已经形成了多品种多规格的产品体系覆盖了消费电子LED智能家电通信计算机工业控制光伏汽车电子安防等众多行业图表4公司产品应用领域广泛服务于大客户下游行业终端应用产品代表性客户智能手机投影仪无人机电子书可穿戴设消费电子富土康奥海科技传音控股大疆创新亚马逊等备充电器等产品及其配白件等LED显示照明小间距LEDMiniLEDMicroLED强力巨彩艾比森欧普照明等LED等智能家电智能家居生活家电健康护理家电等格力电器TCL海尔冠捷科技创维康佳等通信天线基站5G滤波器通讯子系统等华为中兴通讯灿勤科技TP-LINK普联等计算机笔记本电脑台式电脑平板电脑等冠捷科技富士康联想戴尔华硕惠普工业控制电动工具工业控制系统工业机器人机床等贝仕达克信捷电气等光伏太阳能电池板接线盒等晶澳科技品科科技天合光能隆基股份等车载音响电路控制板车载雷达车载定位系汽车电子比亚迪华阳通用等统刀片电池等安防监控摄像头测温摄像机AI识别系统等海康威视大华股份等其他医疗器械终端智能电表等宝菜特国家电网许继集团等来源公司招股说明书国金证券研究所12下游采用大客户战略业绩实现较快增长2019-2021营收和利润复合增速分别为2905和2328实现较快增长2022年前三季度公司实现营收833亿元同比增长43实现归母净利润063亿元同比增长1公司营收方面持续保持较高增长主要系下游多领域需求提升国产替代趋势持续盈利能力下降主要系原材料涨价成本提升而成本向公司产品价格传导有一定周期-5-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究图表5公司营业收入及增速图表6公司归母净利润及增速100000营业收入万元左轴YOY右轴509000归母净利润万元左轴YOY右轴3590000458000308000040700070000352560006000030500020500002540004000020153000300001510200001020005100005100000002019202020213Q222019202020213Q22来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所1大客户高速增长验证公司客户战略成功2016年起公司产品实现了主要应用领域的覆盖客户数量达到2000多家主要大客户相对稳定公司于2016年提出聚焦大客户营销战略聚焦如冠捷科技中兴通讯富士康等细分市场的龙头企业大客户营销战略成效在2021年得到了较好的体现公司向主要大客户销售收入均有大幅增长最大增幅奥海科技达1642把握下游光伏5G通信新能源汽车领域高景气度机遇近年来公司把握市场热点微电子材料下游应用广泛公司侧重积极拓展光伏5G通信新能源汽车重点市场销售规模上涨较快公司2021年对光伏5G通信新能源汽车等行业的代表性客户的销售额同比增长3927635972942图表7公司对大客户的销售收入实现高速增长销售规模千万级客户2021年销售金额增幅180160140120100806040200来源公司招股说明书国金证券研究所-6-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究图表8公司在重点行业对主要客户销售规模提升下游行业代表性客户2021年度万元2020年度万元增幅晶科科技晶澳科技天光伏合光能东方日升爱康1985471425593927科技阳光电源等中兴通讯普联技术华5G通信4250152598096359为灿勤科技等新能源汽车比亚迪长城汽车等1090271314572942来源公司招股说明书国金证券研究所公司采取差异化定价产品价格传导周期不同公司产品价格与主要原材料锡锭锡合金粉的价格波动存在一定的联动效应不同定价方式导致产品价格传导的时间及幅度存在一定的差异以产品划分对于锡膏助焊剂清洗剂等需定制化生产的产品公司采取协商定价的方式原材料价格变动向下游客户传导的周期通常较长对于焊锡丝焊锡条等产品公司主要采取原材料成本加工费的定价方式原材料价格变动向下游客户的传导比较及时主要原材料价格上涨将导致公司产品毛利率下降但单位产品毛利基本不受影响2021年开始锡锭价格持续上升导致了锡合金粉采购价格的整体上升公司商业模式带来的终端锡膏产品价格传导有一定周期使得锡膏产品毛利率存在一定的下滑进而导致了毛利率整体下滑公司各项费用结构稳定因客户结构以大客户为主精细化管理改革销售费用率管理费用率都有所降低对冲部分上游成本压力2022年前三季度实现毛利率1842同比下降619pct实现净利率760同比增长312pct图表9公司毛利率及净利率水平图表10公司分业务各项毛利率水平40毛利率净利率35302520151052019202020213Q22来源Wind国金证券研究所来源公司招股说明书国金证券研究所-7-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究图表11公司费用水平管控良好销售费用率管理费用率研发费用率87654321020182019202020213Q22来源Wind国金证券研究所13财务表现较优成长性良好公司成长能力整体盈利能力良好公司营收增速高于可比公司平均水平归母净利润增速处于可比公司中间水平业绩保持较快增长盈利能力方面公司毛利率净利率处于同行业平均水平公司毛利率受原材料锡价影响较大2022年前三季度有一定下滑图表12公司与可比公司营业收入同比增速情况图表13公司与可比公司净利润同比增速情况晨日科技长先新材格林达公司晨日科技格林达公司1202001001508010060405020002019202020213Q222019202020213Q22-20-50来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所注长先新材2020年出现极值予以剔除图表14公司与可比公司毛利率情况图表15公司与可比公司净利率情况晨日科技格林达长先新材公司晨日科技格林达长先新材公司502520401530102051002019202020213Q220-52019202020213Q22来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所各项期间费用率均逐年下降公司规模效应逐步凸显费用率方面公司销售费用率略高于同行业平均水平主要系公司不断拓展新客户保持了一-8-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究定销售费用支出可比公司中格林达运输费用计入营业成本因此其销售费用率2020年起大幅降低公司管理费用率处于同行业可比公司中间水平随着销售收入规模增长公司销售费用率管理费用率持续下降图表16公司与可比公司销售费用率情况图表17公司与可比公司管理费用率情况晨日科技格林达长先新材公司12晨日科技格林达长先新材公司12101088664422002019202020213Q222019202020213Q22来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所营运能力方面公司存货周转率略高于同行业可比公司的平均水平具有较好的存货管理水平公司主要采取以销定产以产定购的方式制定采购计划根据客户订单情况组织生产采购降低存货库存水平应收账款周转能力优于可比公司公司主要服务于各个下游领域中的龙头客户客户资源较好图表18公司与可比公司应收账款周转率情况图表19公司与可比公司存货周转率情况晨日科技格林达长先新材公司晨日科技格林达长先新材公司451412401035863042522002019202020213Q222019202020213Q22来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所2进口替代趋势明显下游驱动行业市场空间扩大21焊接材料锡膏市场稳步增长2020年规模达30040亿元2020年我国微电子焊接材料市场总规模300亿元呈现稳步增长态势根据中国电子材料行业协会锡焊料材料分会数据我国国内整体电子锡焊料市场的产量由2015年1280万吨增至2019年1500万吨年复合增速404整体呈稳步增长态势2020年我国微电子焊接材料总体市场规模约为300亿元市场空间广阔锡膏在微电子焊接材料中的比重逐步提升2020年市场规模达40亿在电子元器件发展日渐轻薄智能的发展趋势下行业企业相继引进SMT自动化制程使得锡膏市场呈逐步增长态势我国锡膏产量由2015年的129万吨增至2019年的160万吨期间年复合增速达553增速大于锡焊料产量增速2020年市场规模达40亿元而焊锡丝及焊锡条的产量则较为稳定由2015年的1059万吨变为2019年的1088万吨-9-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究图表202015-2019年中国电子锡焊料产量情况图表212015-2019年中国电子锡膏产量情况155产量万吨左轴YOY右轴618产量万吨左轴YOY右轴91516851471454126141513530841320631250421120211150002015201620172018201920152016201720182019来源中国电子材料行业协会锡焊料材料分会我国电子锡焊料行业的现状和来源中国电子材料行业协会锡焊料材料分会我国电子锡焊料行业的现状和发展国金证券研究所发展国金证券研究所22进口替代的趋势为国内优势企业带来存量替代市场以知名外资企业为主内资企业仍有差距当前国内微电子焊接材料行业市场空间大国内外参与企业众多国外企业如美国爱法日本千住美国铟泰日本田村等由于成立时间早技术较为成熟根据中国电子材料行业协会电子锡焊料材料分会国内锡膏市场约50的份额外资企业占据国内生产企业数量虽然较多但不同企业规模差距较大多数企业受限于技术薄弱自动化程度较低等因素公司升贸科技同方新材料及时雨永安科技优邦科技亿铖达等公司经过多年发展占据了约30的市场份额图表22微电子焊接材料及锡膏市场竞争格局2020来源中国电子材料行业协会电子锡焊料材料分会国金证券研究所具有核心配方技术先进的技术水平和生产工艺有助于抢占市场份额锡膏生产厂商核心竞争力在于针对不同的客户调试不同的产品配方焊锡丝焊锡条产品的关键性能取决于线径产品配方助焊剂清洗剂产品的关键性能同样取决于产品配方配方的不同使得生产出的产品也具有明显差异根据中国电子材料行业协会电子锡焊材料分会数据2020年公司锡膏产量为126071吨助焊剂产量为333507吨焊锡条产量为1459吨焊锡丝产量为1638吨公司市占率分别为769866137148较2019年均有提升-10-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究图表23公司各产品市占率稳步提升锡膏助焊剂焊锡条焊锡丝10987654321020192020来源公司招股说明书国金证券研究所国内企业已具备国产化替代技术条件美国爱法日本田村等国际知名企业在经营规模产品品类业务覆盖区域等方面均强于以公司为代表的国内生产企业但国内企业对于客户的需求响应更及时服务更为灵活产品销售价格也具有较为明显的优势并且国内优势企业已具备生产先进的中高端电子锡焊料产品的能力在超细粒度锡膏焊接材料低温合金材料设计等核心技术上不断提升产品性能与知名外资企业的差距日渐缩小因此在具备先进技术水平的关键基础上国内企业有望利用本土优势替代国外品牌的份额图表24微电子焊接材料外资内资企业对比2021年营业收入企业名称成立年限主要产品折合人民币万元1焊膏2预成型焊料3液体助焊剂电子清洁剂4钎焊合金粉芯线材5美国爱法100年以上52583960贴片胶6模板等1焊锡膏2焊锡丝焊锡片焊锡球3助焊剂4FA设备5滑动轴承6电镀日本千住80年以上无公开数据用阳极材料等1焊膏助焊膏2助焊剂3变压器电抗器等4广播通信器材5单晶氧化日本田村80年以上46735198镓基板等1焊锡制品2助焊剂3硬钎焊4导热界面材料5溅射靶材6铟镓锗锡等金美国铟泰80年以上无公开数据属和无机化合物7纳米材料等升贸科技40年以上189679781锡膏2锡棒锡球锡丝等3镀锡铜带及其他产品同方新材料40年以上189679781锡膏2锡棒锡球锡丝等3镀锡铜带及其他产品及时雨20年以上86299441锡膏2焊锡丝焊锡条3助焊剂清洗剂永安科技20年以上无公开数据1锡膏2焊锡合金锡条锡线锡粉3助焊剂及其它化工产品等1锡膏2锡丝锡片锡条锡粉等3助焊剂4热熔胶5抛光液6半导体优邦科技15年以上无公开数据专用化学品等亿铖达20年以上无公开数据1焊锡膏2锡条锡丝锡合金型材3助焊剂等公司20年以上86299441锡膏2焊锡丝焊锡条3助焊剂清洗剂来源各企业官方网站国金证券研究所核心客户加速进口替代进程国内龙头厂商受益在外部不确定性风险增加的情况下国家加大了对集成电路新材料等行业的扶持以华为中兴通讯海康威视等为代表的国内科技企业为防止关键技术或材料受制于国外供应商保证供应链的安全稳定转向国内优秀微电子焊接材料供应商加快产业链产品的进口替代根据FomalhautTechnoSolutions华-11-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究为4G5G手机的国产零部件国产化率明显提升随着国内核心零部件和技术国产化程度进一步提升国内微电子焊接龙头企业有望受益于华为等头部科技企业国产化势头图表25华为产品零部件国产化率提升中国日本韩国美国其他10090807060504030201004G5G来源FomalhautTechnoSolutions国金证券研究所23看好光伏新能源领域驱动消费类有待底部回暖光伏装机规模扩大带动微电子焊接材料市场空间扩容随着碳达峰碳中和目标的提出光伏行业有望迎来爆发式增长根据国金证券研究所电新组预测2023年全球中国光伏新增装机量在中性情况下有望达到350GW140GW4年CAGR分别为2831而作为太阳能电池板等产品的基础焊接材料微电子焊接材料需求将进一步增长汽车智能化程度提高带动微电子焊接材料市场需求提升随着汽车智能化程度日益提高汽车车载显示LED照明和车用传感器等方面的使用需求逐渐增加将进一步带动微电子焊接材料市场需求的提升根据国金证券研究所电车组预测2025年全球我国新能源汽车渗透率分别将达到2947进而带动微电子焊接材料的市场空间扩大图表26全球光伏新增装机量预测图表27中国光伏新增装机量预测全球光伏新增装机GW左轴16000中国光伏新增装机MW左轴YoY右轴80500YoY右轴6014000450605040012000350404010000300800020250302006000020150400010010-20200050000-402019202020212022E2023E2024E2019202020212022E2023E来源CPIA国金证券研究所来源CPIA国金证券研究所-12-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究图表28全球新能源车销量及渗透率预测图表29中国新能源车销量及渗透率预测2500销量万辆左轴渗透率右轴351400销量万辆左轴渗透率右轴5045301200200040251000351500208003025600100015201040015500105200500002020A2021A2022E2023E2024E2025E2020A2021A2022E2023E2024E2025E来源Marklines国金证券研究所来源Marklines国金证券研究所消费电子领域需求仍是重要的下游应用市场其中可穿戴设备的长期增长态势有望为行业增长提供助力智能手机领域是微电子焊接材料的重要应用市场2022年消费电子持续疲软根据IDC12月最新预测预计2022年全球智能手机出货量达124亿部同比下降91预计2023年全球智能手机出货量达127亿部同比增长28预计2023年H2智能手机需求逐步复苏手机产业链潜望式长焦镜头钛合金外壳等微创新有望带动需求复苏智能可穿戴方面根据IDC数据2022Q2全球ARVR销量为287万台同比增长30环比下降21美国高通胀俄乌战争等影响下消费电子产品销量进一步放缓2022Q2全球智能手表出货量为3053万台同比增长1302整体来看虽然可穿戴产品销量增势放缓但是可穿戴设备的结构性创新变化长期来看增长态势仍有望为微电子焊接材料领域助力图表30全球手机出货量及增速图表31中国手机出货量及增速来源IDC国金证券研究所来源IDC国金证券研究所图表32全球智能穿戴手表设备销量及增速图表33全球ARVR设备销量及增速来源IDC国金证券研究所来源IDC国金证券研究所-13-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究智能家电通信安防行业的小幅增长同样带来微电子焊接材料需求的提升1智能家电领域未来消费升级换代将拉动微电子焊接材料需求增长根据国金证券研究所家电组预计今年我国家电零售规模大约8000亿元2022-2024年规模增速为0835小幅增长2虽然5G基站建设增速放缓长期仍有望保持稳健增长据工信部数据显示2021年我国5G新建基站数量超70万个已开通5G基站超1425万个未来通信基站行业的增长将进一步推动微电子焊接材料市场扩张3根据中商产业研究我国安防行业市场规模从2017年的6016亿元增长至2021年的9452亿元年均复合增长率达1196图表342019-2022H1中国5G基站累积建设开通数量图表352017-2022年中国安防行业市场规模预测万个200累积建成开通数量万个12000市场规模亿元左轴YOY右轴2018018100001601614014800012012100600010808400060644020002020002019年底2020年底2021年底2022年上半年201720182019202020212022E来源工信部国金证券研究所来源中商产业研究国金证券研究所3公司行业地位领先深度受益于国产替代31重视技术研发创新技术水平客户认可度高依靠技术实力持续加大研发支出公司逐步占据行业优势地位20192020年锡膏出货量全球前三强企业为美国爱法日本千住和公司公司锡膏产品产销量国内排名第一助焊剂产销量国内排名第二业内地位领先公司2021年研发支出同比增加30重视自主创新依据自身多年在国内微电子焊接材料领域的积累资源以及重视研发创新目前公司已属于国内领先优质企业图表36公司研发支出及研发费用率情况来源公司招股说明书国金证券研究所公司重视技术研发覆盖配方生产检测公司拥有较强的技术创新能力逐步形成了行业领先的集产品配方研发生产过程控制质量检测于一体的技术体系截至公司招股书签署日公司拥有授权专利26项其-14-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究中发明专利23项具体来看公司研发的低温无铅锡膏超细粒度锡膏水溶性锡膏低温焊锡丝水基型清洗剂已通过华为认证现已进入小批量试产阶段图表37公司分产品与海外龙头对比情况产品产品比较锡粉粒径公司锡膏采用的锡合金粉粒径与国外代表性企业一致粒径分布涵盖3-6粉载体-锡膏公司锡膏焊锡丝采用的锡合金成分与国外可比公司一致如锡铋合金锡铜合合金成分金锡银铜合金等载体-助焊剂无水乙醇异丙醇等公司助焊剂采用的载体如无水乙醇异丙醇等与国外品牌一致处于大力开发阶段中不及美国爱法日本千住美国铟泰日本田村等国际领超细粉锡膏先企业水洗锡膏处于大力开发阶段中不及美国爱法日本千住目前已与客户交货达到国际通用标准与美国爱法日本千住美国铟泰日本田村等企业没有明无卤锡膏具体技术-锡膏显差距固晶锡膏处于大力开发阶段中不及美国爱法日本千住喷射锡膏处于大力开发阶段中不及美国爱法日本千住低温锡膏技术较为领先已通过华为认证并交货光伏助焊剂在光伏组件领域已实现大批量交货具体技术-助焊剂水洗助焊剂技术较为领先目前大量供应给中兴通讯来源公司招股说明书国金证券研究所公司多款微电子焊接材料升级通过验证并开始供货公司多年来致力于微电子焊接材料的研发和技术升级在超细粒度锡膏焊接材料低温合金焊接材料水基环保型焊接材料等研发方面的技术已取得较大进展缩小了公司与国际领先企业的技术差距部分产品已通过验证并开始供货图表38公司主要技术升级带动销售规模增长万元2000201920202021180016001400120010008006004002000低温合金焊接材料水基型清洗剂超细粒度锡膏焊接材料水基环保型焊接材料来源公司招股说明书国金证券研究所公司在精细化绿色化及低温化的行业发展方向上已取得一定的技术成果伴随着电子元器件小型化轻薄化低成本化以及工业生产日趋环保化的发展趋势微电子焊接材料核心技术向产品的精细化绿色化低温化方向发展精细化电子元器件的尺寸间距越来越小因此超细间距更小焊盘的锡膏应运而生当前业内企业生产锡膏时普遍采用粉径较大的T3-15-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究T4型号的锡合金粉公司作为技术领先企业开始使用粉径更小的T5T6型号生产出T5T6粒径锡膏绿色化焊接材料无卤化从而避免卤元素对环境的影响辅助焊接材料水基化从而避免传统助焊剂清洗剂生产过程中排放的VOC气体对环境和人体造成的伤害公司已经开发出满足环保要求的无卤化锡膏无卤化助焊剂水基型助焊剂和水基型清洗剂低温化为提升焊接效果及电子装联质量降低制造成本研发焊接熔点在183以下的低温锡膏成为行业技术重要发展趋势之一公司已经开发出以铋基系列合金为主的低温锡膏图表39公司在精细化绿色化及低温化的技术成果技术方向产品名称产品特征应用情况锡粉超细粉径15-25m能够满足主要应用于计算机通信消费电子T5粒径锡膏035mmPitch及以上超细间距BGA等精细化要求较高的行业精细化QFNQFP器件的焊接锡粉超细粉径5-15m粘度稳定触适用于倒装芯片焊接已经应用于固T6粉径锡膏变性能良好晶锡膏领域主要应用于计算机通信消费电子无卤化锡膏助焊剂无卤化锡膏助焊剂满足环保要求等环保要求较高的行业绿色化载体为水区别于传统溶剂型产品环保水基型助焊剂和清洗剂主要应用于焊接后的清洗工艺性能优良以铋基系列合金为主合金熔点低于传统低温化低温锡膏主要应用于不耐热的电子元件焊接的无铅合金来源公司招股说明书国金证券研究所32绑定优质客户资源新老客户合作进展顺利主要服务细分领域头部客户客户资源稳定公司客户数量众多下游行业分布广泛平均每年服务超过上千家客户前十大客户收入贡献在25左右波动目前已建立较高的业内知名度与品牌效应主要客户为细分应用的头部企业包括智能家电领域领先企业冠捷科技格力电器海尔智家等消费电子领域领先企业富士康EMS服务厂商亚马逊等LED领域欧普照明艾比森等通信领域华为中兴等计算机领域联想戴尔冠捷等等客户粘性强品牌声誉扩大带来新客户小幅增长微电子焊接材料行业技术要求严密产品的细微变化都可能影响终端产品的导电及连接性能因此下游客户对微电子焊接材料供应商的认证非常严格且周期较长知名客户的认证周期通常达到1-2年公司均以老客户为主2021年公司旧客户销售金额占比高达9048公司众多客户均已合作多年客户粘性强品牌信赖度高公司的规模不断扩张也带来了小幅的新客户增长2021年新增客户销售金额952客户数量的增长也将进一步为公司带来相应市场的扩张现有的优质客户资源是公司保持盈利能力的重要基础公司主要的上市公司客户业务呈现持续增长态势2019年至2021年公司收入的平均增速为2905处于上市公司客户收入增速的中间水平得益于公司优质客户业务规模的持续增长公司的业务规模也保持快速增长-16-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究图表40公司新增客户收入金额及增速图表41公司主要客户收入贡献9000金额万元左轴增速右轴480冠捷科技奥海科技中兴通讯富士康8000475TP-LINK普联技术海尔智家70008深圳维佳赛尔康600047075000646554000430004603200045521000104500201920202021201920202021来源公司招股说明书国金证券研究所来源公司招股说明书国金证券研究所抓住光伏5G通讯新能源汽车等下游领域发展机遇相关代表性客户成交金额快速提升公司抓住光伏5G通信行业的发展机遇光伏5G通信行业的快速增长带动了微电子焊接材料需求的快速增长此外公司已开始向比亚迪长城汽车等知名新能源汽车企业供应水基型清洗剂等产品成功切入了新能源汽车领域图表42公司光伏通信行业内的代表性客户交易情况4500光伏领域代表性客户交易情况万元左轴2504000通信领域代表性客户交易情况万元左轴3500光伏领域客户交易YoY右轴2003000通信领域客户交易YoY右轴150250020001001500100050500002019年2020年2021年来源公司招股说明书国金证券研究所公司仍有部分待开发知名客户进展良好一方面尽管公司已为大量知名客户供货但与这些客户仍有较大业务拓展空间比如公司对富士康的产品供应额仅占其同类产品采购额的2-3另一方面公司也在积极开发其他大型知名客户比如华为目前公司多个产品已获得华为认证处于小批量试产供货阶段图表43公司待开发客户情况-17-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究下游行业终端应用产品代表性客户服务器戴尔惠普联想华为超微新华三思科等消费电子电源充电器耳机音拜亚动力森海塞尔JBL博世铁三角捷波朗苹果哈曼卡顿台达航嘉电子等响等光伏阿特斯隆基锦浪科技上能电气华为Solaredge固德威特变电工等思科华为诺基亚爱立信浪潮新华三腾达水星小米斐讯烽火通信通宇东山精通信密等LED三星飞利浦欧司朗达科电子上海三思松下等美的集团方太三星索尼LG松下夏普西门子科勒飞利浦惠尔浦博世戴森尚智能家电克宁家霍尼韦尔等纬创智通伟创力和硕新美亚天弘贝莱胜名幸电子新加波创业美资旭电广达英业大中型EMS工厂达等来源公司招股说明书国金证券研究所已合作客户的海外市场为公司提供巨大增长潜力国外市场具有巨大发展空间目前海外市场中的微电子焊接材料普遍由外资企业占据公司目前合作的代表性客户例如富士康冠捷科技天合光能都具有多年海外市场而公司目前仅向其国内生产基地或营销网点供货随着公司技术供应链销售产能等各方面的提升会进一步加强与旧客户的合作在国产替代背景下进一步带来海外市场的拓展图表44公司合作客户海外市场情况代表性客户国内生产基地及服务网点海外生产基地及服务网点2021年海外收入占比泰国俄罗斯波兰巴西墨西哥冠捷科技厦门北京武汉青岛等7073等深圳佛山郑州武汉烟富士康美国墨西哥巴西印度越南等-台重庆等常州北京上海义乌宿天合光能泰国越南美国等6253迁盐城等来源公司招股说明书国金证券研究所4IPO募投项目加码微电子焊接材料产能扩建及研发升级公司9月IPO公开发行人民币普通股新股146600万股实际募集资金净额62430万元发行价格为4775元股实际募集资金扣除发行费用后拟投资于微电子焊接材料产能扩建项目微电子焊接材料生产线技术改造项目微电子焊接材料研发中心建设项目以及补充流动资金本次募集资金投资项目包括产能扩建技术改造及研发升级等方面是公司现有业务的扩展和延伸图表45公司募集资金投资项目万元项目名称项目投资总额募集资金投资额1微电子焊接材料产能扩建项目178443717844372微电子焊接材料生产线技术改造项目4978344978343微电子焊接材料研发中心建设项目7940057940054补充流动资金10000001000000合计40762764076276来源公司招股说明书国金证券研究所本次募投项目建成达产后公司预计达产年新增收入7015200万元达产年净利润926557万元按照公司目前折旧政策将新增固定资产年折旧215944万元新增折旧摊销金额对募投项目实施后的新增净利润水平-18-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究较小此外在募投项目实施基础之上公司的产品设计研发能力将进一步得到提升有助于未来业绩增长图表46公司募集资金投资项目收入利润预测万元新增固定资达产后年达产后年收达产后年利项目名称产折旧入润微电子焊接材料产能扩建项目15844371341826191000808886微电子焊接材料生产线技术改82420011807143783437286造项目微电子焊接材料研发中心建设--50000544476项目补充流动资金----总计25222762159447015200926957来源公司招股说明书国金证券研究所5盈利预测与投资建议51盈利预测预计2022-2024年公司营收达到1112亿元1283亿元1554亿元同增288715382112毛利率分别为194522002332不同业务的营收毛利率变动逻辑如下锡膏产品预测2022-2024年收入规模达到462亿元526亿元658亿元同比326113852510毛利率为1550175018501营收方面锡膏为微电子焊接领域未来发展重要材料国产替代趋势持续主要景气市场中汽车电子光伏均处于发展阶段下游客户如华为中兴验证通过陆续进入放量阶段光伏领域和隆基加强合作积极进行产品拓展以及新客户拓展传统LED家电消费电子领域2022年下半年需求下滑明显目前已处于底部预计2023-2024年小幅回升整体稳健增长公司通过多班制补充产能根据公司募集资金投资计划20232024年公司新增锡膏产能将有望逐步提升负荷20232024年锡膏新增产量分别为260999吨总产能达到1420吨2160吨提供更大的产能空间2毛利率方面锡膏主要成本为原材料锡合金粉2022年上半年锡价到达高点公司22Q2毛利率为低点伴随着下半年原材料价格回落产品平均售价会有所下降锡膏产品稳定单位毛利的情况下2023-2024年毛利率有望修复公司采取了多种措施进行成本控制保障原材料供应的稳定性从而稳定公司售价及毛利率公司募投项目用于锡合金粉自制逐步原材料稳定自供我们预测2022-2024年锡膏毛利率为155017501850焊锡条产品预测2022-2024年收入规模达到272亿元304亿元327亿元同比16651168769毛利率为75110012001营收方面焊锡条焊锡丝目前是当前微电子焊接材料用量较大的产品公司焊锡条产品优势明显可按客户要求研制各种合金成分配比的焊锡条随着消费类需求触底汽车新能源需求持续高增公司焊锡条材料有望持续保持增长2毛利率方面焊锡条的定价方式是成本加成法上游成本压力能传导至产品价格单位毛利基本保持稳定随着原材料锡价回落公司成本控制措施落实锡合金粉产能落地我们预测2022-2024年焊锡条毛利率为7511001200焊锡丝产品预测2022-2024年收入规模达到188亿元218亿元273亿元同比314516352533毛利率为1051301401营收方面焊锡丝是微电子焊接材料用量较大的产品竞争层面焊锡丝产品不存在完全同质化情形公司看好未来焊锡丝的发展空间本次募投微电子焊接材料产能扩建项目对焊锡丝产品进行产能扩充高景气度细分市场将带动行业需求国产替代空间广阔相较于可比公司公司焊锡丝生产工艺产品性能有优势有望获得更多市场份额2毛利率方面焊锡丝的定价方式同样是成本加成法上游成本压力能传导至产-19-敬请参阅最后一页特别声明公司深度研究品价格单位毛利基本保持稳定随着原材料成本控制措施实施落实锡合金粉产能落地我们预测2022-2024年焊锡丝毛利率为105130140助焊剂产品预测2022-2024年收入规模达到109亿元127亿元152亿元同比35151657200毛利率为4746461营收方面助焊剂产业门槛要求高并且国内助焊剂份额较为集中公司有望凭借其产品优势资质壁垒和产业链优势持续抢占市场份额公司助焊剂业务不断拓展市场应用领域公司具备光伏组件助焊剂技术免清洗助焊剂技术水基助焊剂技术等多项核心配方技术新产品开发提供更多增量空间2毛利率方面助焊剂上游成本端供应价格稳定下游需求持续增长公司凭借配方优势拥有多项的国家发明专利尤其是在光伏助焊剂产品通信水洗助焊剂等客户中属于二供三供地位毛利率稳定另一方面公司前瞻领先研发助焊剂新产品包括新型高可靠电源通用助焊剂高拉力光伏组件用无卤助焊剂等等部分新产品处于小批量试样阶段预计大规模量产阶段毛利率会略有下滑并逐步平稳我们预测2022-2024年助焊剂毛利率将为474646清洗剂及其他产品预计2022-2024年营收同增443535毛利率维持在6867671营收方面收入体量较小但有着严格的准入门槛和监管要求并且公司已开始向比亚迪长城汽车等知名新能源汽车企业供应水基型清洗剂等产品成功切入了新能源汽车领域2022年比亚迪放量明显2毛利率方面公司清洗剂及其他产品毛利率相对较高主要是由于清洗剂预成型焊片稀释剂导热材料红胶等产品为微电子焊接材料的特殊配套产品具有耗用量小型号杂需求定制化等特点公司新开拓清洗剂产品推向市场新产品的推出在前期会带动整体平均价格提升水基型清洗剂目前该产品已通过华为认证处于小批量试产阶段产品在试产阶段毛利率较高且会有一定波动性当大规模量产后我们预计毛利率会有一定下滑并趋于稳定因此我们预计2022-2024年毛利率为686767其他业务预计2022-2024年营收同增201510毛利率分别为484746公司其他业务收入主要来源于原材料销售和房屋租赁收入等这部分业务体量小占比低因公司业务规模持续扩大生产过程中原材料需求增长可供出售的原材料有限且房屋租赁收入相对稳定因此我们预测其他业务2022-2024年营收增速会逐年下滑毛利率方面有一定波动2019-2021年其他业务毛利分别为352396418万元我们在历史毛利率浮动预测其他业务2022-2024年毛利率为484746费用情况12019-2022Q3公司研发费用率分别为399339302239公司从事精细化工产品生产需要持续的研发投入优化工艺开发新的产品扩展发展空间因而研发支出非常重要另一方面伴随未来公司业务规模扩大规模效应也会体现因此假设2022-2024年公司研发费用率为25022019-2022Q3销售费用率698657505430预计上市后随着公司销售规模扩张销售费用率维持稳定假设2022-2024年公司销售费率维持在4232019-2022Q3管理费率为429412302232公司持续优化管理流程提高公司运转效率管理费用率呈现下行趋势假设2022-2024年管理费用率为22图表47公司营收毛利率预测2019202020212022E2023E2024E总计营业收入亿元518591863111212831554YOY786714014607288715382112营业成本亿元37042766389610011192毛利亿元148164200216282362-20-敬请参阅最后一页特别声明