核心观点
　　12月20日，人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布2022年12月LPR报价，1年期报3.65%，5年期报4.3%，均与上月报价持平。
　　宽货币力度不足以支持LPR报价调降。市场对12月LPR调降有一定预期，但实际情况是12月LPR报价并未如市场预期调降，延续第4个月持平。我们认为，近期宽货币较为谨慎，MLF利率不变的前提下，降准不足以支持银行LPR报价下调达到一个基本步长（5bps）。
　　降准并不一定带来LPR调降。LPR改革以来，MLF降息后均有LPR调降，降准后不一定有LPR调降。今年4月底降准落地后，5月份5年期LPR单独调降15bps，更多是反映地产市场低迷之下银行提振房贷的意愿，且3-5月资金面快速宽松化也缓和了银行资金成本压力，因此5月的情况不能成为12月的参考。
　　中长期资金成本压力阻碍银行压降贷款利率。近期理财赎回潮再起，银行资金需求快速增加，同业存单发行利率快速上行，中长期资金成本抬升，在此情况下银行不具备充足意愿压降贷款利率，尤其是与房贷挂钩的5年期LPR报价。
　　宽信用仍需价格工具发力，明年一季度或由MLF降息引领LPR调降。当前宽信用进程不畅，居民端中长期贷款尤其疲软。为充分发挥宽信用效能，争取明年信贷开门红，提振地产需求端，结合美联储加息步调或将放缓，预计我国货币政策价格工具的使用时点或在明年一季度，而MLF降息会进一步引导LPR调降，我们认为，更大概率出现5年期大于1年期的非对称调降。
　　利率债：1）流动性：上周央行净投放7040亿元；2）资金面：资金市场方面，DR001利率下行66.64BP；DR007利率下行21.76BP。从交易量来看，银行间隔夜成交量上行，上周R001成交量达21.21万亿元，环比下降16.63%；3）一级发行：上周利率债发行规模基本持平，总体规模为3191.14亿元。从同业存单来看，上周同业存单发行规模为4434.8亿元，到期规模为4421.4亿元，净融资规模为13.4亿元。从同业存单发行利率看，城商行和股份制商业银行同业存单发行利率小幅上升，国有商业银行同业存单发行利率小幅回落；4）二级市场：上周国债收益率全数下行，5年期国债收益率下行9.9BP；国开债收益率全数下行，5年期国开债收益率下行9.75BP；上周10年期国债与1年期国债期限利差为59.82BP，环比上升5.19%，10年期国开债与1年期国开债期限利差为67.26BP，环比上升21.47%。
　　信用债：1）一级发行：上周，信用债发行量下降，净融资额环比下降。上周新发行信用债223只，发行规模共计2867.68亿元，总偿还量为4330.25亿元，信用债净融资额为-1462.58亿元；2）二级市场：中票收益率全数下行，3年期AAA中票收益率下行幅度最大，达21.07BP；城投债收益率多数下行，1年期AAA和1年期AA+城投债收益率下行幅度最大，达18.24BP。信用利差方面，中票信用利差多数收窄，城投债信用利差多数收窄。
　　风险提示
　　理财赎回潮演绎超预期，货币政策变化超预期，地产修复不及预期。
　　

研究报告全文：固定收益周报2022年12月26日12月LPR延续持平降息或在明年一季度报告作者定作者姓名郑倩怡期固定收益周报20221219-20221225资格证书S1710521010002电子邮箱zhengqyeaseccomcn报核心观点联系人杨逸飞告12月20日人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布2022年12电子邮箱yangyf729easeccomcn月LPR报价1年期报3655年期报43均与上月报价持平相关研究固宽货币力度不足以支持LPR报价调降市场对12月LPR调降有一固收把恢复和扩大消费摆在优先位置2022121820221219定预期但实际情况是12月LPR报价并未如市场预期调降延续第4定固收12月政治局会议稳增长扩内收个月持平我们认为近期宽货币较为谨慎MLF利率不变的前提下需2022121220221212降准不足以支持银行报价下调达到一个基本步长益LPR5bps固收11月PMI产需放缓价格回落2022120520221205降准并不一定带来LPR调降LPR改革以来MLF降息后均有LPR调降降准后不一定有LPR调降今年4月底降准落地后5月份5年固收降准呵护流动性20221128202证期单独调降更多是反映地产市场低迷之下银行提振房贷的21128LPR15bps固收经济修复拐点仍需等待2022112券意愿且3-5月资金面快速宽松化也缓和了银行资金成本压力因此5120221121研月的情况不能成为12月的参考究中长期资金成本压力阻碍银行压降贷款利率近期理财赎回潮再报起银行资金需求快速增加同业存单发行利率快速上行中长期资金告成本抬升在此情况下银行不具备充足意愿压降贷款利率尤其是与房贷挂钩的年期报价5LPR宽信用仍需价格工具发力明年一季度或由MLF降息引领LPR调降当前宽信用进程不畅居民端中长期贷款尤其疲软为充分发挥宽信用效能争取明年信贷开门红提振地产需求端结合美联储加息步调或将放缓预计我国货币政策价格工具的使用时点或在明年一季度而MLF降息会进一步引导LPR调降我们认为更大概率出现5年期大于1年期的非对称调降利率债1流动性上周央行净投放7040亿元2资金面资金市场方面DR001利率下行6664BPDR007利率下行2176BP从交易量来看银行间隔夜成交量上行上周R001成交量达2121万亿元环比下降16633一级发行上周利率债发行规模基本持平总体规模为319114亿元从同业存单来看上周同业存单发行规模为44348亿元到期规模为44214亿元净融资规模为134亿元从同业存单发行利率看城商行和股份制商业银行同业存单发行利率小幅上升国有商业银行同业存单发行利率小幅回落4二级市场上周国债收益率全数下行5年期国债收益率下行99BP国开债收益率全数下行5年期国开债收益率下行975BP上周10年期国债与1年期国债期限利差为5982BP环比上升51910年期国开债与1年期国开债期限利差为6726BP环比上升2147信用债1一级发行上周信用债发行量下降净融资额环比下降上周新发行信用债223只发行规模共计286768亿元总偿还量为433025亿元信用债净融资额为-146258亿元2二级市场中票收益率全数下行3年期AAA中票收益率下行幅度最大达2107BP城投债收益率多数下行1年期AAA和1年期AA城投债收益率下行幅度最大达1824BP信用利差方面中票信用利差多数收窄城投债信用利差多数收窄风险提示理财赎回潮演绎超预期货币政策变化超预期地产修复不及预期请仔细阅读报告尾页的免责声明1固定收益定期正文目录1上周要闻322022年12月LPR延续持平降息或在明年一季度43利率债631流动性跟踪上周央行净投放7040亿元632一级市场跟踪上周利率债发行规模基本持平733二级市场跟踪上周国债收益率全数下行94信用债1141一级市场信用债发行量下降净融资额环比下降1142二级市场上周信用债收益率多数下行145风险提示15图表目录图表1LPR定价基准在银行的成本端单独降准对LPR调降的推动力有限4图表212月中长期资金成本升高导致银行压降贷款利率意愿不足5图表3上周20221219-20221225央行在公开市场上净投放7040亿元6图表4上周DR利率走势分化6图表5上周R利率多数下行6图表6上周R-DR小幅上升7图表7上周隔夜成交量占比上升至95227图表8上周利率债招投标情况8图表9上周同业存单净融资额环比上升9图表10城商行和股份制商业银行同业存单发行利率小幅上升国有行小幅回落9图表11上周国债收益率全数下行10图表12上周国开债收益率全数下行10图表13上周国债10Y-1Y期限利差为5982BP10图表14上周国开债10Y-1Y期限利差为6726BP10图表15上周国债成交量环比下降10图表1610年国开债隐含税率环比上升11图表17上周2年期5年期10年期国债期货结算价均小幅上升11图表18上周信用债净融资额环比下降12图表19上周信用债发行结构按债券类型划分13图表20上周信用债发行结构按发行主体行业划分14图表21上周中票收益率全数下行14图表22上周城投债收益率多数下行14图表23上周中票信用利差多数收窄BP15图表24上周城投债信用利差多数收窄BP15图表25上周信用债成交环比下降15图表26上周信用债成交依旧以中票短融为主15请仔细阅读报告尾页的免责声明2固定收益定期1上周要闻上周要闻112月21日中国证监会党委书记主席易会满主持召开党委会议传达学习习近平总书记在中央经济工作会议上的重要讲话李克强总理的讲话和李强同志的总结讲话研究部署贯彻落实措施证监会表示大力支持房地产市场平稳发展加大力度加快速度抓好资本市场各项支持政策措施落地见效助力房地产发展模式转型全面落实改善优质房企资产负债表计划继续实施民企债券融资专项支持计划和支持工具更好推进央地合作增信共同支持民营房企发债落实好已出台的房企股权融资政策允许符合条件的房企借壳已上市房企允许房地产和建筑等密切相关行业上市公司实施涉房重组加快打造保障性租赁住房REITs板块Wind212月23日银保监会学习贯彻中央经济工作会议精神抓紧研究谋划2023年银行业保险业服务实体经济一系列监管政策措施银保监会要求恢复和扩大消费营造良好金融环境着力保障重点领域信贷资金需求全力支持房地产市场平稳发展稳定房地产开发贷款投放支持保险资金持续加大资本市场投资力度对于近期银行理财产品净值波动银保监会表示近期受经济预期向好债券收益率上升影响部分理财产品净值波动这是市场自身调整的表现总体风险完全可控Wind312月23日沪深交易所推出2023年度组合式降费措施激发市场主体活力提振市场信心减免范围包括上市公司上市初费和上市年费交易单元使用费上市公司股东大会网络投票服务费等具体来看上交所免收沪市存量及增量上市公司2023年上市初费和上市年费免收2023年资产管理计划份额转让经手费自2023年7月1日起至2024年6月30日将交易单元使用费收费标准由原每个交易单元每年45万元下调至每个交易单元每年3万元计费期间减免政策和计算方式保持不变深交所免收深市上市公司2023年度的上市初费和上市年费免收深市基金2023年度上市初费和上市年费免收深市基金2023年度的交易单元流量费Wind412月23日上交所稳步推进高水平开放多只中韩合编指数产品在韩国上市上交所表示下一步将继续坚定对外开放不动摇加强国际交流合作发挥好互联互通机制的积极作用探索境内外合作新模式更好推进资本市场高水平对外开放Wind请仔细阅读报告尾页的免责声明3固定收益定期22022年12月LPR延续持平降息或在明年一季度12月20日人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布2022年12月LPR报价1年期报3655年期报43均与上月报价持平宽货币力度不足以支持LPR报价调降12月降准MLF超额续作接续落地补充中长期流动性稳定银行负债端成本基于银行负债端成本降低贷款利率调降空间增大这一逻辑市场对12月LPR调降有一定预期但实际情况是12月LPR报价并未如市场预期调降延续第4个月持平我们认为近期宽货币较为谨慎MLF利率不变的前提下降准不足以支持银行LPR报价下调达到一个基本步长5bps降准并不一定带来LPR调降回顾LPR改革以来的历次LPR调降MLF降息和降准MLF降息后均有LPR调降降准后不一定有LPR调降今年4月底降准落地后5月LPR5年期单独调降15bps更多是反映地产市场低迷之下银行提振房贷的意愿且3-5月资金面快速宽松化也缓和了银行资金成本压力因此5月的情况不能成为12月的参考图表1LPR定价基准在银行的成本端单独降准对LPR调降的推动力有限LPR降幅1LPR降幅5MLF利率降前期降准幅度降准释放中长期降准降低银行资年bps年bps幅bpsbps资金亿元金成本亿元年2022-12---255000562022-0851510---2022-05-15-255300652022-0110510---2021-125--50120001502021-07---50100001302020-04201020定向95001452020-02105105080001502019-11555---2019-095--509000150资料来源人民银行东亚前海证券研究所中长期资金成本压力阻碍银行压降贷款利率近期理财赎回潮再起银行资金需求快速增加同业存单发行利率快速上行中长期资金成本抬升在此情况下银行不具备充足意愿压降贷款利率尤其是与房贷挂钩的5年期LPR报价请仔细阅读报告尾页的免责声明4固定收益定期图表212月中长期资金成本升高导致银行压降贷款利率意愿不足DR001DR007固定利率同业存单发行利率1年固定利率同业存单发行利率3个月35302520151005002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12资料来源Wind东亚前海证券研究所宽信用仍需价格工具发力明年一季度或由MLF降息引领LPR调降一方面11月金融数据表明当前宽信用进程不畅以房贷为主的居民端中长期贷款尤其疲软另一方面三支箭对房企融资的放松金融支持地产十六条等政策密集落地体现了政策稳定地产市场化解供给端风险的决心下一步将轮到对需求端的提振为充分发挥宽信用效能争取明年信贷开门红提振地产需求端再考虑到美联储加息步调或将放缓内外均衡目标下外部环境对我国货币政策约束放松的窗口或在明年一季度预计我国货币政策价格工具的使用时点或出现在明年一季度而MLF降息会进一步引导LPR调降我们认为更大概率出现5年期大于1年期的非对称调降请仔细阅读报告尾页的免责声明5固定收益定期3利率债31流动性跟踪上周央行净投放7040亿元上周1219-1225央行公开市场投放7530亿元逆回购同时有490亿元逆回购到期最终央行上周净投放7040亿元图表3上周20221219-20221225央行在公开市场上净投放7040亿元国库现金定逆回购MLF正回购单位亿元存投放到期投放到期投放到期到期发行2022122320504102022122215702020221221160020202212201460202022121985020合计7530490资料来源Wind东亚前海证券研究所资金市场方面上周银行间资金利率多数下行DR001利率下行6664BPDR007利率下行2176BP从交易量来看银行间隔夜成交量下行上周R001成交量达2121万亿元环比下降1663七天成交量下行上周R007成交量为184万亿元环比下降4253图表4上周DR利率走势分化图表5上周R利率多数下行2022121620221223202212162022122340150变动右BP变动右BP10030502001505040100203005020100-5010-5000-10000-100DR001DR007DR014DR1MR001R007R014R1M资料来源Wind东亚前海证券研究所资料来源Wind东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明6固定收益定期图表6上周R-DR小幅上升图表7上周隔夜成交量占比上升至9522成交量R001亿元R007-DR007BP25分位数右BP200407000012075分位数右BP60000150100305000080100400002060503000040102000001000020-50000201912202012202112202212201912202012202112202212资料来源Wind东亚前海证券研究所资料来源Wind东亚前海证券研究所32一级市场跟踪上周利率债发行规模基本持平上周利率债发行规模较此前一周无明显波动上周共19只利率债招投标总体规模为319114亿元其中国债发行6只发行规模为2800亿元地方政府债发行7只发行规模为12604亿元金融债发行6只发行规模为26510亿元请仔细阅读报告尾页的免责声明7固定收益定期图表8上周利率债招投标情况期限名称债券类型招投标日期实际发行总额万元最终票面利率年22贴现国债75国债20221216025500000022附息国债国债202212165020000003415续322贴现国债76国债20221223050450000022贴现国债77国债20221223025450000022附息国债28国债202212232600000022922附息国债国债202212211060000002825续发22深圳债52地方政府债20221221711327229422深圳债50地方政府债2022122132926726222深圳债51地方政府债20221221519623227922深圳债53地方政府债202212211020000029722辽宁债25地方政府债202212201065000031322广西债48地方政府债2022121937158027922广西债地方政府债20221219348柜台22国开14增金融债2022121532000002571922进出08增金融债202212151400000190522进出11增金融债20221215108510002901622进出07增金融债2022121572000002741322进出08增金融债202212221300000190622进出11增金融债202212221070000029017资料来源Wind东亚前海证券研究所从同业存单来看上周同业存单发行规模为44348亿元到期规模为44214亿元净融资规模为134亿元从同业存单发行利率看城商行和股份制商业银行同业存单发行利率小幅上升国有商业银行同业存单发行利率小幅回落请仔细阅读报告尾页的免责声明8固定收益定期图表9上周同业存单净融资额环比上升总发行量亿元总偿还量亿元净融资额亿元120001000080006000400020000-2000-40002021-01-042021-01-182021-02-012021-02-152021-03-012021-03-152021-03-292021-04-122021-04-262021-05-102021-05-242021-06-072021-06-212021-07-052021-07-192021-08-022021-08-162021-08-302021-09-132021-09-272021-10-112021-10-252021-11-082021-11-222021-12-062021-12-202022-01-032022-01-172022-01-312022-02-142022-02-282022-03-142022-03-282022-04-112022-04-252022-05-092022-05-232022-06-062022-06-202022-07-042022-07-182022-08-012022-08-152022-08-292022-09-122022-09-262022-10-172022-10-312022-11-142022-11-282022-12-12资料来源Wind东亚前海证券研究所注横轴坐标为起始日期注发行日以起息日期计算图表10城商行和股份制商业银行同业存单发行利率小幅上升国有行小幅回落城市商业银行股份制商业银行国有商业银行45403530252015100500资料来源Wind东亚前海证券研究所注横轴坐标为起始日期33二级市场跟踪上周国债收益率全数下行上周国债收益率全数下行5年期国债收益率下行99BP国开债收益率全数下行5年期国开债收益率下行975BP上周10年期国债与1年期国债期限利差为5982BP环比上升51910年期国开债与1年期国开债期限利差为6726BP环比上升2147请仔细阅读报告尾页的免责声明9固定收益定期图表11上周国债收益率全数下行图表12上周国开债收益率全数下行20221216202212232022121620221223变动右BP变动右BP35040030-2-52530-420-10-62015-1510-810-2005-1000-1200-251Y3Y5Y7Y10Y1Y3Y5Y7Y10Y资料来源Wind东亚前海证券研究所资料来源Wind东亚前海证券研究所图表13上周国债10Y-1Y期限利差为5982BP图表14上周国开债10Y-1Y期限利差为6726BP国债期限利差BP国开债期限利差BP1602001401201501008010060405020002020-01-022021-01-022022-01-022020-01-022021-01-022022-01-02资料来源Wind东亚前海证券研究所资料来源Wind东亚前海证券研究所从二级市场交易量来看国债成交量下降环比下降2455政策性金融债成交量环比下降391710年期国开债隐含税率上升环比上升87912月23日10年期国开债隐含税率为538图表15上周国债成交量环比下降国债成交量亿元环比变动政策性银行债券成交量亿元环比变动1212-12161119199-7911755705-20151219-1225844477-24551067915-3917资料来源Wind东亚前海证券研究所注以中债债券分类计算请仔细阅读报告尾页的免责声明10固定收益定期图表1610年国开债隐含税率环比上升10年国开债隐含税率1816141210864202020-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-022021-05-022021-06-022021-07-022021-08-022021-09-022021-10-022021-11-022021-12-022022-01-022022-02-022022-03-022022-04-022022-05-022022-06-022022-07-022022-08-022022-09-022022-10-022022-11-022022-12-02资料来源Wind东亚前海证券研究所上周2年期5年期10年期国债期货结算价小幅上升其中2年期5年期和10年期结算价环比变动为014902930490图表17上周2年期5年期10年期国债期货结算价均小幅上升期货收盘价连续2年期国债期货元期货收盘价连续5年期国债期货元期货收盘价连续10年期国债期货元106104102100989694922020-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-022021-05-022021-06-022021-07-022021-08-022021-09-022021-10-022021-11-022021-12-022022-01-022022-02-022022-03-022022-04-022022-05-022022-06-022022-07-022022-08-022022-09-022022-10-022022-11-022022-12-02资料来源Wind东亚前海证券研究所4信用债41一级市场信用债发行量下降净融资额环比下降上周信用债发行量下降净融资额环比下降上周新发行信用债223只发行规模共计286768亿元总偿还量为433025亿元信用债净融资请仔细阅读报告尾页的免责声明11固定收益定期额为-146258亿元1按Wind信用债分类金融债发行24只发行规模10308亿元企业债发行12只发行规模692亿元公司债发行64只发行规模4721亿元中期票据发行30只发行规模33795亿元短期融资券发行73只发行规模87145亿元图表18上周信用债净融资额环比下降总发行量亿元总偿还量亿元净融资额每周环比变动右70007000600060005000500040004000300020003000100020000-10001000-20000-30002020-10-122020-11-122020-12-122021-01-122021-02-122021-03-122021-04-122021-05-122021-06-122021-07-122021-08-122021-09-122021-10-122021-11-122021-12-122022-01-122022-02-122022-03-122022-04-122022-05-122022-06-122022-07-122022-08-122022-09-122022-10-122022-11-122022-12-12资料来源Wind东亚前海证券研究所注发行日以起息日计算1以金融债剔除政策行银行企业债公司债中期票据短期融资券定向工具计算请仔细阅读报告尾页的免责声明12固定收益定期图表19上周信用债发行结构按债券类型划分类别发行只数只只数比重发行额亿元面额比重金融债247161030803049商业银行债8239465301376商业银行次级债券9269401501188证券公司债30908400248证券公司短期融资券41198000237企业债123586920205一般企业债123586920205公司债641910472101396一般公司债2677626280777私募债38113420930619中期票据30896337951000一般中期票据30896337951000短期融资券732179871452578一般短期融资券102997130211超短期融资债券631881800152367定向工具205978268245资产支持证券1073194497111470银保监会主管ABS278065650167证监会主管ABS57170130296896交易商协会ABN2368713766407可交换债51491962058合计33510033809110000资料来源Wind东亚前海证券研究所注发行日以起息日计算按行业分类上周工业行业发行规模最大共发行债券140只发行规模80831亿元占信用债发行总额的3683排名第二是金融行业共发行83只信用债发行规模为78919亿元占信用债发行总额的3596排名第三是公用事业行业共发行25只信用债发行规模为39285亿元占信用债发行总额的179请仔细阅读报告尾页的免责声明13固定收益定期图表20上周信用债发行结构按发行主体行业划分行业发行只数只发行只数占比发行金额亿元发行金额占比医疗保健4140900041信息技术41407440339日常消费31051000046能源31052000091可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