特殊铜合金为基，产品应用广泛。公司以铜基特种材料制备技术为核心，已形成高强高导铜合金材料及制品、中高压电接触材料及制品、高性能金属铬粉和CT/DR球管零组件四大核心产品。实控人具备深厚科研背景且注重研发，22年前三季度公司研发费用率4.8%，显著高于可比公司2%-3%水平。
　　高强高导铜合金材料及制品：专注高端领域，应用持续拓展。公司主要生产铜铬锆等高端牌号铜合金产品，产品分为铸锭及制品。
　　铸锭产品供给下游晋西春雷、金田铜业等铜合金加工企业制成板带，新能源汽车连接器拉动终端需求；制品主要为轨道交通牵引电机用端环和导条，主要供给海外GE、Alstom等客户；因高端铜合金性能优异，公司制品下游应用领域持续拓展，当前已开发液体火箭发动机喷管产品，受益于全球航空航天业持续发展。
　　中高压电接触材料及制品：全球龙头，贡献稳定增长。作为电气开关设备真空灭弧室核心部件，其性能决定真空灭弧室寿命及电路安全性。公司是该领域龙头，年报披露国内市占率超60%，持续受益于发电及输配电需求增长。
　　新兴业务具备广阔国产替代空间。在铜基合金开发和生产过程中，公司同时积累高性能金属铬粉及CT/DR球管零组件生产能力。铬粉下游主要应用于高温合金、靶材等高端需求领域；球管零组件是医疗设备中的耗材。公司是国内少数具备上述产品批量稳定供货的企业，国产替代进程加速拉动需求。
　　扩产契合下游高增长需求，产销维持高增速。公司22年3月科创板上市共募集资金4.2亿元，拟投资于“年产4万吨铜铁和铬锆铜系列合金材料产业化项目一期（2万吨）”。截至当前项目已达到批量化投产条件。除募投项目外，公司在其他业务板块均有扩产计划，考虑到下游需求情况及产能进度，预计22-24年中高压电接触材料、金属铬粉、CT/DR球管零组件外销量复合增速为+15%/+42%/+50%，且其他制品应用领域持续拓展，增长确定性强。
　　23-24年预计铜价高位震荡。22年中铜价快速下跌对公司Q3业绩产生负面影响，23-24年预计铜价将基本面与金融面的博弈中维持高位震荡。前期铜价快速下跌带来的负面影响将逐渐消除。
　　盈利预测&投资建议
　　预测22-24年归母净利分别为0.8/1.3/1.8亿元，同比+29%/+65%/+32%；实现EPS 0.20/0.34/0.44元，对应PE分别为76/46/35倍。给予23年1.5倍PEG，目标价19.70元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　募投项目进度不及预期、原料价格波动、技术迭代、限售股解禁。
　　

研究报告全文：特殊铜合金为基产品应用广泛公司以铜基特种材料制备技术为核心已形成高强高导铜合金材料及制品中高压电接触材料及制品高性能金属铬粉和CTDR球管零组件四大核心产品实控人具备深厚科研背景且注重研发22年前三季度公司研发费用率48显著高于可比公司2-3水平高强高导铜合金材料及制品专注高端领域应用持续拓展公司主要生产铜铬锆等高端牌号铜合金产品产品分为铸锭及制品铸锭产品供给下游晋西春雷金田铜业等铜合金加工企业制成板带新能源汽车连接器拉动终端需求制品主要为轨道交通牵引电机用端环和导条主要供给海外GEAlstom等客户因高端铜合金性能优异公司制品下游应用领域持续拓展当前已开发液人民币元成交金额百万元体火箭发动机喷管产品受益于全球航空航天业持续发展2200500中高压电接触材料及制品全球龙头贡献稳定增长作为电气20004001800开关设备真空灭弧室核心部件其性能决定真空灭弧室寿命及电3001600路安全性公司是该领域龙头年报披露国内市占率超60持续2001400受益于发电及输配电需求增长1200100新兴业务具备广阔国产替代空间在铜基合金开发和生产过程中10000公司同时积累高性能金属铬粉及CTDR球管零组件生产能力铬粉下游主要应用于高温合金靶材等高端需求领域球管零组件220316成交金额斯瑞新材沪深300是医疗设备中的耗材公司是国内少数具备上述产品批量稳定供货的企业国产替代进程加速拉动需求扩产契合下游高增长需求产销维持高增速公司22年3月科创公司基本情况人民币板上市共募集资金42亿元拟投资于年产4万吨铜铁和铬锆项目202020212022E2023E2024E铜系列合金材料产业化项目一期2万吨截至当前项目已达到营业收入百万元681968109513561739营业收入增长率20344226130423862825批量化投产条件除募投项目外公司在其他业务板块均有扩产归母净利润百万元526381134176计划考虑到下游需求情况及产能进度预计22-24年中高压电归母净利润增长率70842160285264523154接触材料金属铬粉CTDR球管零组件外销量复合增速为摊薄每股收益元01450176020403350441每股经营性现金流净额019020-005032027154250且其他制品应用领域持续拓展增长确定性强ROE归属母公司摊薄99510807851171137123-24年预计铜价高位震荡22年中铜价快速下跌对公司Q3业绩PE000000758946133507产生负面影响23-24年预计铜价将基本面与金融面的博弈中维持PB000000596540481高位震荡前期铜价快速下跌带来的负面影响将逐渐消除来源公司年报国金证券研究所盈利预测投资建议预测22-24年归母净利分别为081318亿元同比296532实现EPS020034044元对应PE分别为764635倍给予23年15倍PEG目标价1970元股首次覆盖给予买入评级风险提示募投项目进度不及预期原料价格波动技术迭代限售股解禁敬请参阅最后一页特别声明1公司深度研究内容目录一斯瑞新材专注高端领域的新材料制造企业511围绕铜基特种材料技术产品线持续丰富512产销持续增长业绩稳健运行6二高强高导铜合金材料及制品下游需求领域持续延伸721公司产品专注于铜铬锆等高性能特殊牌号领域722铸锭产品应用广泛连接器拉动需求增量823制品盈利能力较强下游需求领域持续开拓11231铁路及轨道交通发展促进端环导条制品需求12232航空航天发展驱动火箭喷管等新领域需求13三中高压电接触材料及制品产品性能优异规模快速提升14四高性能金属铬粉需求快速增长国产替代加速17五CT和DR球管零组件国产替代催生研发动能1951球管零组件为医疗耗材存量增量市场同时拉动需求1952球管国产替代进程加速国产零组件需求可期21六募投项目投产中期项目展望绘制产能扩张蓝图2361募投项目逐步投产贡献新增产量2362规划主营业务产能扩张24七盈利预测投资建议2471铜价假设2472盈利预测2572估值及投资建议26八风险提示27图表目录图表1公司以铜特种材料制备技术为核心产品线较为丰富5图表2公司依托不同子公司开展业务6图表3公司营收规模持续增长百万元6图表4高强高导铜合金板块贡献主要毛利增量百万元6图表5公司综合毛利率水平主要受铜价及产品结构变化影响7图表6公司综合毛利率位于行业较高水平7图表7公司研发费用率行业领先7图表8国内具备铜铬锆合金生产能力的厂家较少8图表9导电率-抗拉强度关系图可反映铜合金性能差异8敬请参阅最后一页特别声明2公司深度研究图表10公司高强高导电铜合金材料及制品前五大客户销售占比超708图表11铸锭经过连接器最终应用于消费电子航空航天及新能源汽车等领域9图表12铜合金主要用于制造连接器的接触件9图表13近五年全球连接器市场规模复合增速610图表14近五年国内连接器市场规模复合增速910图表15汽车和通讯是连接器下游应用两大领域2021年10图表16新能源汽车用高速及高压连接器为未来主要增量需求11图表17高压连接器带来对铜铬锆等高端牌号产品需求11图表18制品终端应用领域持续拓展12图表1921年我国完成铁路固定资产投资7489亿元12图表20铁路电化率里程占比逐年上升12图表21我国城市轨道交通运营线路总长持续增长公里13图表22城轨交通牵引能耗持续增长亿千瓦时13图表23牵引电机主要结构由定子铁芯和转子铁芯组成13图表24朱雀二号采用自研的天鹊真空型发动机TQ-15A14图表25焦点一号和焦点二号发动机14图表26我国火箭发射次数显著提升14图表27中高压电接触材料使用电压大于12kv15图表28公司铜基触头产品用于中高压断路器真空灭弧室15图表29全球及国内发电量稳步提升16图表3021年全国电源工程投资完成额同增11亿16图表31输配电网络示意图16图表32电网建设投资规模连续两年回升16图表33铜铬产品性能优于竞争对手16图表34中高压电接触产品销量快速增长17图表35公司铜基触头前五大客户销售占比近5017图表36高纯低氧低氮低酸不溶物铬粉的生产工艺流程17图表37真空级脱气铬的生产工艺流程17图表38高性能溅射靶材CAGR1918图表39半导体芯片和太阳能是溅射靶材两大应用市场18图表40铬含量升高能够增强合金抗氧化性能18图表41铬在高温合金中占比较高18图表42高温合金对铬金属需求逐年上升19图表43高温合金下游主要用于航空航天领域19图表44高温合金产量增加拉动对铬金属需求吨19敬请参阅最后一页特别声明3公司深度研究图表45医学影像设备分类20图表46X射线管基本结构20图表47CT设备销量CAGR1121图表48DR设备销量CAGR1321图表49CTDR设备球管更换需求较大21图表5019年CT市场三巨头市占率达6722图表5121年国产CT设备市占率显著提升22图表5221年DR设备CR54922图表53公司CT和DR球管零组件前五大客户销售占比近9023图表54募投项目产能已达到批量化投产条件23图表55公司各业务板块均规划了中期扩产项目24图表5622年铜价自高位部分回落25图表57盈利预测26图表58可比公司估值26敬请参阅最后一页特别声明4公司深度研究一斯瑞新材专注高端领域的新材料制造企业11围绕铜基特种材料技术产品线持续丰富公司以铜基特种材料制备技术为核心从中高压电接触材料及制品业务起步着力开展高强高导铜合金材料及制品的技术应用并开拓了高性能金属铬粉CT和DR球管零组件铜铁合金材料等核心技术主要产品包括1高强高导铜合金材料及制品铸锭材料经下游压延制成板带后用于新能源汽车5G通信消费电子等为主的高端连接器产业端环和导条等制品用于轨道交通大功率牵引电机同时公司积极开拓液体火箭发动机燃烧室内衬等新应用市场2中高压电接触材料及制品公司产品分为铜铬触头和铜钨触头主要应用于以真空开关为主的各类中高压开关覆盖电源工程输配电网络等领域公司铜铬触头材料国内市占率居于领先3高性能金属铬粉公司是国内首家成功应用低温液氮技术批量制造并向全球批量供应低氧低氮低硫低酸不溶物高性能金属铬粉的企业铬粉产品除自用外还外销用于高温合金高端靶材等行业4CT和DR球管零组件公司主要产品包括金属管壳组件转子组件轴承套阴极零件等是医疗用CT设备和DR设备的核心零组件公司是我国少数能够提供球管零组件的企业之一图表1公司以铜特种材料制备技术为核心产品线较为丰富来源公司招股说明书国金证券研究所公司依托不同子公司主体开展业务1斯瑞铜合金为主要生产子公司主要从事高强高导铜合金材料和高性能铬粉的生产和销售既向外部销售也向内部供应2斯瑞精密向公司和斯瑞铜合金提供材料锻造工艺环节的加工服务3斯瑞扶风是公司IPO募投项目的运营主体主要从事高强高导铜合金材料及制品铜铁合金材料及制品的生产和销售4创新中心和远景研究院未来将从事金属材料的研究开发和推广敬请参阅最后一页特别声明5公司深度研究图表2公司依托不同子公司开展业务来源公司公告国金证券研究所12产销持续增长业绩稳健运行高强高导铜合金和中高压电接触板块贡献公司主要营收及利润18-21年公司营收从49亿元快速上涨至97亿元复合增长率达254同期归母净利润从017亿元涨至063亿元复合增长率544业绩增长主要源于各项产品产能提升带来的产销量持续增长22年前三季度公司归母净利润同比31盈利增长主要源于公司收到较多上市相关政府补助扣非归母净利同比-19一方面系高强高导铜合金材料及制品受消费电子行业需求影响订单有所下滑此外疫情铜价上涨上市费用增加及募投项目厂房转固等因素对公司业绩产生不利影响图表3公司营收规模持续增长百万元图表4高强高导铜合金板块贡献主要毛利增量百万元来源公司公告国金证券研究所来源公司公告国金证券研究所公司产品类型广泛且各毛利率水平各异1高强高导铜合金材料及制品采用铜价加工费定价模式客户下单同时公司买入等量现货铜实现对锁铜价上涨带来公司毛利率被动下降但拉长周期看盈利能力不受铜价影响此外铸锭毛利率显著低于制品近年来因铸锭产能扩张较快其占比提升导致该板块毛利率整体下降2中高压电接触材料及制品采用一口价模式定价除铜价发生大幅波动年度协议周期内不再对价格进行调整21年铜价较高导致公司毛利率及盈利能力受到一定不利影响3高性能金属铬粉以原材料价格为基础定价铬价格变化对公司盈利能力影响较小产品结构优化带来公司毛利率水平提升4CTDR球管零组件业务处于起步阶段且主要为定制化产品毛利率随单笔订单产品品种变化影响较大后续随着规模及良品率提升毛利率仍有持续提升空间敬请参阅最后一页特别声明6公司深度研究图表5公司综合毛利率水平主要受铜价及产品结构变化影响来源公司公告国金证券研究所公司综合毛利率水平维持在20左右较同行业公司比处于相对较高水平从20年开始高于国内竞争对手平均毛利率18年-22年公司研发投入占比不断提升从34上涨至22前三季度的48超过同行业公司研发费用率平均水平此外公司客户资源较为优质研发时以客户需求为导向具有更强针对性图表6公司综合毛利率位于行业较高水平图表7公司研发费用率行业领先来源各公司公告国金证券研究所来源各公司公告国金证券研究所注2022年毛利率金昌蓝宇为中报数据其余公司为三季报数据注2022年研发费用率金昌蓝宇为中报数据其他公司为三季报数据二高强高导铜合金材料及制品下游需求领域持续延伸21公司产品专注于铜铬锆等高性能特殊牌号领域高强高导铜合金是一种特种铜材在材料科学与工程领域强度和导电性能是此增彼减的一对矛盾体一方面合金元素有利于提高铜合金的强度另一方面合金元素会使铜晶体结构产生缺陷降低导电能力因此如何在尽可能小地牺牲铜的导电性和导热性前提下大幅度提高铜的强度即实现铜的高强高导是铜合金技术的研究难题除同时满足强度与导电性能高强高导铜合金材料及制品的研发和生产还需要结合应用场景满足耐腐蚀抗高温软化抗应力松弛机加工性能焊接性能等特殊要求因此需要综合考虑材料成分设计制造工艺路线产品质量控制等多方面因素经历长期的研发积累和产业化经验才能真正实现规模化生产按照铜合金的强度和价格可将其大致分为黄铜系列锡磷青铜系列铜镍硅铜铬锆系敬请参阅最后一页特别声明7公司深度研究列及铍铜钛铜系列等黄铜和锡磷青铜生产工艺简单且性能较为一般国内生产厂家众多铜镍硅铜铬锆系列属于中高强度高导电率合金其同时具备较好的抗应力松弛性等其他性能属于相对高端产品国内仅公司博威合金兴业盛泰中铝洛铜等企业具备批量化生产能力图表8国内具备铜铬锆合金生产能力的厂家较少图表9导电率-抗拉强度关系图可反映铜合金性能差异来源彭丽军电连接器用高性能铜合金材料体系化研究国金证券研究所来源杨奋为接触件铜材应用的基础技术研究国金证券研究所公司专注铬锆铜等高端铜合金材料及制品的生产产品形态分为铸锭和制品铸锭部分自用于生产制品部分直接外销制品目前主要为端环导条产品直接对外销售公司铸锭材料销售至晋西工业集团中铝洛铜兴业盛泰等下游铜合金企业端环和导条产品实现了对全球主要轨道交通设备制造商通用电气西屋制动阿尔斯通庞巴迪和中国中车的批量供应图表10公司高强高导电铜合金材料及制品前五大客户销售占比超70来源公司招股说明书国金证券研究所注销售数据为21H1数据22铸锭产品应用广泛连接器拉动需求增量公司铸锭产品供给其他铜合金企业其将铸锭产品压延成板带后外销用于下游生产连接器和半导体引线框架等最终应用于消费电子新能源汽车半导体等领域敬请参阅最后一页特别声明8公司深度研究图表11铸锭经过连接器最终应用于消费电子航空航天及新能源汽车等领域来源公司公告国金证券研究所连接器是使导体与适当的配对元件连接实现电流或信号接通和断开的元件在器件与组件组件与机构系统与子系统之间起着电气连接和信号传递的作用高性能铜合金主要用于制造连接器的接触件随着制造业信息化智能化水平的逐步提升连接器持续向功能化小型化智能化方向发展接触件材料性能要求不断提升高接触力低接触阻抗良好散热性抗高温软化性能等需求对铜合金材料的导电率热传导系数机械强度高温软化性能提出更高要求图表12铜合金主要用于制造连接器的接触件来源公司招股说明书国金证券研究所根据电子连接器研究公司BishopAssociate统计近五年全球连接器市场规模从601亿美元增长至799亿美元复合增速6同期中国连接器市场规模复合增速达到9成为全球最大的连接器市场敬请参阅最后一页特别声明9公司深度研究图表13近五年全球连接器市场规模复合增速6图表14近五年国内连接器市场规模复合增速9来源BishopAssociate中商产业研究院国金证券研究所来源BishopAssociate中商产业研究院国金证券研究所根据BishopAssociate数据全球连接器下游行业中通讯汽车消费电子工业交通防务需求占比分别为2322131376合计占比超85汽车和通讯是连接器下游应用的主要领域图表15汽车和通讯是连接器下游应用两大领域2021年来源BishopAssociate华经产业研究院国金证券研究所汽车连接器按工作电压可分为低压连接器高压连接器和高速连接器低压连接器用于传统燃油车的各个部位包括发动机系统底盘系统仪表盘控制台车灯等高压连接器用于新能源汽车充电系统三电系统差速器系统电加热器等在新能源汽车中用量较多且性能要求更高高速连接器主要用于娱乐及智能驾驶其需求增长依赖于汽车智能化提升敬请参阅最后一页特别声明10公司深度研究图表16新能源汽车用高速及高压连接器为未来主要增量需求来源鼎通科技招股说明书国金证券研究所新能源车连接器用铜量显著提升燃油车单车约6-7kg主要为低压连接器属于存量市场纯电动车单车12-13g其中高压6-7kg属于增量市场且高压连接器中70-80是铜铬锆等高端牌号参考国金电车组对全球新能源车销量假设的基础上假设单车高压连接器用铜铬锆等高端牌号用量为42万吨单车6kg高压连接器中70为铜铬锆牌号考虑到低端车型用的铜合金相对低端保守考虑我们在测算时仅考虑乘用车且剔除单价低于10万元的车型测算得22-25年仅高压连接器带来铬锆铜等高端铜合金需求增量64万吨图表17高压连接器带来对铜铬锆等高端牌号产品需求2021年2022E2023E2024E2025E全球新能源汽车销量万辆64498113641872252410万元以上车型占比7072747678高压连接器用铜量66666高端牌号用量假设70为高端牌号4242424242全球需求量万吨1930426083增量万吨11131723来源国金证券研究所测算注10万元以上车型占比以国内数据近似作为全球假设23制品盈利能力较强下游需求领域持续开拓公司高强高导铜合金制品当前主要为端环和导条火箭喷管等端环和导条主要用于生产牵引电机最终应用于轨道交通领域火箭喷管用于液体火箭发动机喷管其他制品后续在光伏OLED等领域持续拓展应用的空间较大敬请参阅最后一页特别声明11公司深度研究图表18制品终端应用领域持续拓展来源公司公告国金证券研究所231铁路及轨道交通发展促进端环导条制品需求根据交通运输部数据2021年我国完成铁路固定资产投资7489亿元全国铁路营业里程15万公里同比增长3其中电气化铁路营业里程11万公里同比增长4占比逐年上升2021年达到73根据国家发改委印发的中长期铁路网规划2016-2030年到25年全国铁路网规模达到175万公里左右要建成以特大城市为中心覆盖全国以省会城市为支点覆盖周边的高速铁路网国铁集团出台的新时代交通强国铁路先行规划纲要提出到35年全国铁路网达到20万公里左右其中高铁7万公里左右图表1921年我国完成铁路固定资产投资7489亿元图表20铁路电化率里程占比逐年上升来源交通运输部国金证券研究所来源国家统计局交通运输部国金证券研究所据中国城市轨道交通协会发布的城市轨道交通2021年度统计和分析报告截至21年底中国大陆地区共有50个城市开通城市轨道交通运营线路283条运营线路总长度92068公里当年新增运营线路长度12371公里在建线路总长60964公里敬请参阅最后一页特别声明12公司深度研究图表21我国城市轨道交通运营线路总长持续增长公图表22城轨交通牵引能耗持续增长亿千瓦时里来源中国城市轨道交通协会国金证券研究所来源中国城市轨道交通协会国金证券研究所牵引电机是轨道交通车辆用于牵引的设备对其动力品质能耗控制经济性舒适性和可靠性都产生影响其主要结构由定子铁芯和转子铁芯组成转子铁芯的槽内镶嵌了转子导条由多根导条和两个端环组成鼠笼图表23牵引电机主要结构由定子铁芯和转子铁芯组成来源公司招股说明书国金证券研究所由于牵引电机的功率大转矩大转速高起动频繁转子温度高达200300同时有电磁力离心力热应力等影响因此转子的端环和导条需要用强度更高导电和导热性更好的高性能铜合金材料铁路及轨道交通营业里程和电气化率的同步提升拉动对牵引电机及其上游高端铜合金材料需求公司产品已实现对全球主要轨道交通设备制造商通用电气西屋制动阿尔斯通庞巴迪和中国中车的批量供应232航空航天发展驱动火箭喷管等新领域需求近年来载人航天空间站和探索月球等工程的需求及商业航天活动的持续突破对运载火箭动力系统的性能要求越来越高火箭发动机是运载火箭关键部件根据推进剂不同可分为固体与液体发动机液体发动机具有比冲高推力可调可多次启动等优点敬请参阅最后一页特别声明13公司深度研究图表24朱雀二号采用自研的天鹊真空型发动机图表25焦点一号和焦点二号发动机TQ-15A来源蓝箭航天官网国金证券研究所来源星际荣耀官网国金证券研究所随着我国航天技术的快速发展我国运载火箭发射次数逐年上升国家航天局信息显示21年我国航天火箭发射次数55次位居世界第一22年计划的火箭发射次数60次以上图表26我国火箭发射次数显著提升来源国家航天局国金证券研究所液体火箭发动机燃烧室内衬是发动机重要核心部件要求材料具有良好的高温性能导热性能将火箭发射过程中燃料燃烧的热量导出确保发动机正常工作公司凭借自主研发的液体火箭发动机燃烧室内衬制造技术满足火箭推力增强对发动机喷口材料强度要求成为蓝箭航天星际荣耀等航天领域民营企业的战略合作伙伴同时也在积极对接国外SpaceX等航天领域公司三中高压电接触材料及制品产品性能优异规模快速提升制作相互接触传导电流元件的材料称为电接触材料其一般用于制造开关断路器接触器连接器继电器电位器调谐器接插件等电子器件的触点部件电接触元件性能会直接影响电气和电子等传导系统工作的整体可靠性稳定性精确性使用寿命电接触材料可根据使用电压分为轻负载低压中高压电接触材料等也可根据材料分为银基铜基其他金属基触头材料等铜基材料是中高压电气开关的主流电接触材料包括铜铬材料和铜钨材料铜具有高导电和高导热性能但抗熔焊和机械强度较低而铬具有高熔点和较强的吸气能力在铜基体中加入铬使材料具有良好的抗电弧烧蚀性较高的耐电压强度较大的开断电流能力同时还具有较低的截流值和良好的抗熔焊性能钨则可应用于电压等级更高的领域敬请参阅最后一页特别声明14公司深度研究图表27中高压电接触材料使用电压大于12kv名称电压电气开关类型备注轻负载电接触材料24V信号继电器微动开关银基材料为主低压电接触材料1200V空气断路器接触器继电器微动开关银基材料真空断路器六氟化硫断路器气体绝缘金属封闭开关设备中高压电接触材料1200V铜基材料接地开关负荷开关重合器高压接触器等来源公司招股说明书国金证券研究所中高压电接触材料及制品主要用于电源工程输配电网络的中高压开关设备中在电气开关设备中电接触材料本身及周围的介质中含有大量可被游离的电子当施加足够大的电压而且电路电流达到最小生弧电流时就会强烈游离而形成电弧电弧产生的高温容易烧损触头及绝缘严重情况下甚至引起相间短路电器爆炸从而酿成火灾危及人员和设备安全因此灭弧是开关设备必须解决的问题电接触材料是电气开关设备中产生电弧熄灭电弧的关键部位直接影响整个电气开关设备的工作质量因此对材料和结构提出了较高的要求1具有足够的开断能力2较小的截流电流3较高的耐电压强度4较高的抗熔焊能力5含气量较低6高的导电率导热系数和机械强度以及较小的接触电阻7电侵蚀率较低8热电子发射能力低图表28公司铜基触头产品用于中高压断路器真空灭弧室来源公司招股说明书国金证券研究所国家统计局数据显示21年中国发电量达到8534太瓦时同比97中国电力行业年度发展报告2022显示21年全国电源工程建设完成投资5870亿元同比11受双碳政策影响全球用电需求扩大的同时在电源侧大力推进光伏和风力发电等清洁能源供应新能源的大量装机催生对中高压电接触材料及制品的需求敬请参阅最后一页特别声明15公司深度研究图表29全球及国内发电量稳步提升图表3021年全国电源工程投资完成额同增11亿来源BP世界能源统计年鉴国家统计局国金证券研究所来源中国电力企业联合会国金证券研究所输配电包括输电变电和配电三个过程输电是电能的远距离传输变电是利用一定的设备将电压进行高低转换配电则是将电能分配至家庭企业等用户我国能源禀赋和电力需求地理错配煤炭资源集中在山西陕西和内蒙古等地区水电资源集中在西南地区风电和太阳能资源集中在西北和东北地区但是我国电力需求主要集中在东部和中部地区因此建设大规模输配电网是解决电力供需矛盾保障能源安全的解决方案十四五期间国家电网计划投入约223万亿元推进电网转型升级南方电网计划投资6700亿元两大电网合计规划相较十三五期间高出13进入电网建设高峰期图表31输配电网络示意图图表32电网建设投资规模连续两年回升来源公司招股说明书国金证券研究所来源中国电力企业联合会国金证券研究所公司研发生产的铜铬材料和铜钨材料可以广泛应用于真空断路器六氟化硫断路器油浸式断路器气体绝缘金属封闭开关设备等电气设备对外销售产品主要为铜铬触头和铜钨触头据中国电器工业协会统计2019年公司的铜铬触头市场占有率在国内排名第一铜铬合金中气体成分会缩短真空灭弧室使用寿命铜铬合金出头材料中气体成分主要是氧和氮的含量是很重要的性能指标当氧和氮含量过高时在高温环境中会从材料中释放出来大大降低真空灭弧室中的真空度缩短真空灭弧室使用寿命公司采用自主生产的高性能金属铬粉降低气体含量公司自主生产的高性能金属铬粉氧和氮含量低以此为原材料生产铜铬触头使得公司产品在保证电导率的同时降低氧氮含量产品性能优于竞争对手PlanseeGroup和桂林金格图表33铜铬产品性能优于竞争对手产品系列生产企业产品种类密度gcm3铬含量氧含量ppm氮含量ppm电导MSmCuCr258052565010031PlanseeGroupCuCr307903067510528铜铬合金CuCr457604370011021桂林金格CuCr2583024-285005028敬请参阅最后一页特别声明16公司深度研究CuCr308203025005026CuCr4580042-475005020CuCr25834252323033157CuCr30829306327042984斯瑞新材CuCr408094200340162475CuCr507955170430162060来源公司招股说明书国金证券研究所18-21年公司铜基触头产品销量复合增长率达到86公司为西门子ABB伊顿施耐德西电集团和旭光电子等国内外大型电气设备制造企业的主要供应商前五大客户销售占比近50图表34中高压电接触产品销量快速增长图表35公司铜基触头前五大客户销售占比近50来源公司公告国金证券研究所来源公司招股说明书国金证券研究所注销售数据为21H1数据四高性能金属铬粉需求快速增长国产替代加速金属铬熔沸点高硬度大抗腐蚀性强在工业生产中应用广泛但其中FeAlSiSON以及酸不溶物氧化铝氧化硅等杂质对铬应用影响较大下游应用领域的高端化对金属铬性能要求越来越高高纯低氧低氮低酸不溶物铬粉真空级脱气铬粉及球形铬粉是一类具有高性能的金属粉末制备工艺复杂技术难度大主要应用于高强高导合金电工合金高温合金靶材等领域此外球形铬粉是球形度高流动性好松装密度高的铬粉能够应用在3D打印等领域图表36高纯低氧低氮低酸不溶物铬粉的生产工艺流程图表37真空级脱气铬的生产工艺流程来源公司招股说明书国金证券研究所来源公司招股说明书国金证券研究所高性能金属铬粉可用于生产PVD溅射靶材物理气相沉积PVD是现代制造业的关键镀膜工艺技术之一常用的PVD工艺为磁控溅射镀膜是指利用离子源产生的离子在高真空中加速轰击固体表面高速粒子和固体表面的原子发生动能交换从而使固体表面的原子脱离固体并在基板材料表面沉积形成薄膜其中被高速轰击的固体就是靶材由于传统电镀方式进行镀铬的工艺存在电解液污染在我国对环保要求越来越严格的背景下传统电镀正在逐渐被PVD工艺取代铬靶材作为溅射靶材中的一种在半导体大型敬请参阅最后一页特别声明17公司深度研究幕墙玻璃汽车后视镜电子产品装饰工艺品装饰刀具等产品上使用量非常大我国高性能溅射靶材的市场规模从2016年的99亿元涨至2021年的242亿元预计2022年将达到288亿元年复合增长率近20我国溅射靶材最大的应用市场为半导体芯片和太阳能占比分别为45和42图表38高性能溅射靶材CAGR19图表39半导体芯片和太阳能是溅射靶材两大应用市场来源中商情报网国金证券研究所来源中商情报网国金证券研究所高温合金是高性能金属铬粉另一重要应用领域高温合金是指能够在600以上的高温条件和一定应力作用下长期工作的金属材料具有优异的高温强度抗氧化和耐腐蚀性能良好的疲劳性能断裂韧性等按照基体类型高温合金分为铁基高温合金镍基高温合金和钴基高温合金铬是高温合金中较为重要的添加元素用于提升合金高温抗氧化性能和耐腐蚀性能除了低膨胀高温合金中不添加铬元素以降低膨胀率外其他高温合金都要添加铬随着合金技术进步含铬量甚至可以超过30从根本上提高材料的耐高温耐腐蚀性能而不是依赖涂层复合技术来满足超高温应用场景的要求图表40铬含量升高能够增强合金抗氧化性能图表41铬在高温合金中占比较高合金含铬量主要特性牌号属于固溶强化型铁基合金铬镍含量较高GH114020-23弥散强化相形成元素较少强化形式主要为固溶强化合金的抗氧化温度达900以上属于固溶强化型镍基合金特性与固溶强化GH303019-22型铁基合金类似由于含镍量的提高热强度更大最高工作温度达1050属于时效硬化型镍基合金特性与实效硬化GH403319-22型铁基合金类似由于含镍量的提高因此热强度更大属于钴基高温合金具有较高强度良好的GH615918-20塑韧性和较高的应力腐蚀性能广泛应用于航空发动机的高温紧固件来源徐勋虎等高铬含量Fe-Cr合金800的循环和恒温高温氧化行为来源公司招股说明书国金证券研究所国金证券研究所高温合金下游最大应用为航空航天领域其需求占比超过一半主要用于航空发动机燃烧室导向器涡轮叶片和涡轮盘等热端部件电力领域应用占比约20主要用于发电船舶等领域的燃气轮机其他应用领域主要为机械工业汽车石油石化等2021年我国高温合金产量达到38万吨按含铬量20测算对铬金属需求量为7600吨敬请参阅最后一页特别声明18公司深度研究图表42高温合金对铬金属需求逐年上升图表43高温合金下游主要用于航空航天领域来源公司招股说明书中国产业信息网国金证券研究所来源华经情报网国金证券研究所注铬含量按20进行假设随着国内航空航天核电等领域的快速发展以及国产替代进程加速我国对高温合金的需求量不断增加高温合金生产企业也不断进行产能建设预计国内高温合金产量将自21年的38万吨增长至24年的58万吨对铬金属的需求也将上升至12万吨复合增长率达到24图表44高温合金产量增加拉动对铬金属需求吨公司2021年2024E在建项目均质高强度大规格高温合金超高强度钢产业化建设项目及高温合金高强钢产业化技抚顺特钢589412000术改造项目1期预计22年底投产22年IPO募投项目新增年产1万吨高温合金产能建设期3年21年底购置12T真空感应隆达股份16788000熔炼炉预计22年底投产后增加变形高温合金产能2000吨年产1000吨超纯净高性能高温合金材料建设项目预计22年底投产年产3300件复杂图南股份20673600薄壁高温合金结构件建设项目预计23Q3投产现有2000吨产能IPO年产2500吨高温合金项目预计23年投产达产期4年21年定西部超导5553000增募投项目年产1500吨高温合金建设期3年钢研高纳1344517000西安钢研高纳航空部件有限公司德阳市钢研高纳锻造有限责任公司其他1436114400产量合计3800058000对铬金属需求760011600来源各公司公告华经产业研究院国金证券研究所测算注根据企业扩产计划预测未来产量数据相对偏保守五CT和DR球管零组件国产替代催生研发动能51球管零组件为医疗耗材存量增量市场同时拉动需求计算机断层扫描成像设备CT和数字化X射线摄影设备DR是医疗影像的主要设备之一医疗影像设备中X射线管是用于产生X射线的设备直接影响CT和DR设备的成像质量和使用寿命X射线管又称为球管包括CT球管和DR球管敬请参阅最后一页特别声明19公司深度研究图表45医学影像设备分类来源联影医疗招股说明书国金证券研究所X射线管的基本结构包括电子枪阴极灯丝旋转阳极靶高转速轴承部件真空密封管壳等其工作原理为阴极灯丝在电流下被加热产生自由电子并不断聚集此时将高电压作用在阴阳两极由于电势差很大就会在强电场下使自由电子束由阴极向阳极撞击同时产生能量交换将1的电能转化为X线由窗口进行发射其余99转化为热能进行散热图表46X射线管基本结构来源公司招股说明书国金证券研究所CT和DR球管零组件包括管壳组件转子组件轴承套阴极零件等1管壳组件用于支撑阴阳极并形成真空为产生X射线提供条件对无磁性和气密性要求极高2转子组件用于承载阳极靶材并使其高速旋转防止电子聚集轰击阳极靶材造成局部融化而失效因此要求材料具有极低的含气量极低的微观组织缺陷以及可靠的焊缝质量和机加工精度3轴承套用于支撑轴承并对高速运转的轴承起到保护作用因此轴承套需要具备较高的机械性能4阴极零件用于支撑产生电子的钨灯丝聚焦电子束使电子束具有一定的形状大小轰击靶面产生具有焦点的X线因此需要耐高温长寿命等特点医学影像设备在新冠肺炎诊断方面发挥重要作用CT设备扫描时间快图像清晰作为疾病诊断的重要依据凸显出在基层医院配备的必要性随着分级诊疗政策的推行XR敬请参阅最后一页特别声明20