经济仍处于衰退期。
　　整体而言，短期房地产为制约工业生产的主要影响因素，4月疫情恢复后需求回补不足，预计经济仍处于弱复苏过程。但随着地产政策的渐次放松以及疫情防控措施的进一步优化和落实，需求收缩和预期转弱的问题有望得到改善。
　　考虑库存周期和经济衰退情况，目前仍在主动去库存周期阶段，中国经济周期仍在衰退期，要看防疫放松后经济能否企稳，以及科技能否带领生产力突破，进而打破经济周期。

研究报告全文：期货投资策略报告投资咨询业务资格证监许可20111285号研究员段福林股指期货年报电话0769-22116880乌云渐去曙光渐现从业资格号F3048935投资咨询从业证书号Z0015600但高度有限2022-12-23星期五1经济仍处于衰退期整体而言短期房地产为制约工业生产的主要影响因素4月疫情恢复后需求回补不足预计经济仍处于弱复苏过程但随着地产政策的渐次放松以及疫情防控措施的进一步优化和落实需求收缩和预期转弱的问题有望得到改善考虑库存周期和经济衰退情况目前仍在主动去库存周期阶段中国经济周期仍在衰退期要看防疫放松后经济能否企稳以及科技能否带领生产力突破进而打破经济周期2政策乌云渐去一优化防疫20条新十条连续出台我们认为下一阶段优化防疫工作可能在精准防控与尽快尽早控制疫情蔓延之间在全国不同地区之间协调与平衡防疫工作也会逐步优化直至合适条件放松二美联储加息进入尾声美联储自1980年以来总共有8次加息周期加息最大幅度的是2004年至2006年加息24次幅度为400个BP加息比较急速的是1994年至1995年加息7次幅度275个BP截止目前本次加息7次幅度425个BP本次加息425个BP超过历史最高幅度预计美联储加息进入尾声三政策三支箭维稳房地产有望企稳政策工具箱丰富政策目标清晰9月以来房地产行业迎来新一轮政策出台高峰期全国性政策聚焦于加强信贷支持政策打通地产融资通道完善住房保障体系落实保交楼支持合理住房需求等地方层面限购限贷限售等需求限制性措施进一步退出首套房认定标准持续放宽首付比例及按揭贷款利率持续下行多地推行购房补贴政策最后到支持房地产企业股权融资的5项措施打出了信贷债券股权的三支箭政策组合拳预期2023年政策环境将持续宽松直至相关重大风险得到有效遏制我们预计未来政策将进一步支持改善性住房需求的释放降低购房成本解决交付担忧优化交易流程加强二手房市场交易活跃度并传导促进新房市场销售恢复3上证50和沪深300指数收益风险仍然较高截止12月19号上证指数PE为1237处于自2010年以来的3168的分位数上证50PE为931分位数为2443沪深300PE为1135分位数为2907中证500PE为2290分位数为1727中证1000PE为2842分位数为989上证50指数PE提升但仍处于历史较低位置对三大指数走势与风险溢价进行对比发现指数走势与风险溢价基本成反比例关系上证50和沪深300指数的风险溢价底部反弹目前离历史新高仅仅一步之遥而中证500和1000指数上攻历史高位后出现回落从风险溢价来看上证50和沪深300指数具有较好的吸引力也就是说获得的风险补偿更好即收益风险比更高上证50指数和沪深300指数主要是以金融地产为主目前的PE估值分位数在30左右估值中等偏下不过经济仍在下行期指数可能有再次下探风险中证500指数以先进制造业为主并且周期类股票占比稍多目前从PPI上看PPI仍在震荡回落预计周期类股票业绩下滑成趋势预计后续中证500指数业绩也会受此影响从行业PE和PB来看银行通信比较有优势而消费者服务计算机汽车食品饮料军工电子新能源估值比较高从指数来看中证500和1000指数的估值有仍有压力5观点和投资策略随着防疫工作的不断优化美联储加息进入尾声房地产政策不断放松扰动2022年A股的三大因素逐渐优化和散去市场环境逐步进入明朗届时A股曙光或现不过2023年需要防范全球加息引发的债务危机和外围经济衰退引发的出口大幅下滑导致A股大幅波动一季度需要关注春节前后疫情高峰带来的经济恢复医疗压力产业链供应情况和放开后的疫情观察期随后会迎来全面放开此外库存周期仍在去库阶段经济基本面仍有压力关注房地产销售回暖迹象因此在强预期带动市场反弹后一季度仍然充满挑战但乌云终会散去曙光可现2023年A股有望呈现震荡上升态势中期底点或已现操作上建议调整加仓把握节奏乌云不可能一下散去过程可能有曲折市场行情也一样特别是经济仍在衰退期疫情多点扩散短期市场或面临考验技术上目前大盘进入调整期预计大盘短期以震荡回落为主操作上建议待调整后择机做多关注受益于政策支持估值较低的上证50指数修复行情和产业结构转型升级的中证500指数供参考风险点1债务危机2人民币再次大幅贬值目录一经济周期经济处于衰退期5二政策乌云渐去5三市场判断上证50和沪深300指数收益风险仍然较高9图表1制造业和非制造业PMI5图表2库存周期5图表3美联储货币政策及利率变化6图表4美国CPI和PCE通胀数据6图表5房地产开发投资完成额累计同比7图表6房地产开发投资月度同比7图表7房屋新开工和销售面积8图表8个人住房贷款余额同比增长8图表9上证指数PE及分位数2010年以来下同9图表10上证50指数PE及分位数9图表11沪深300指数PE及分位数10图表12中证500指数PE及分位数10图表13各指数PE分位数20101至2022年12月10图表14中证1000指数PE及分位数11图表15上证50指数与风险溢价走势图11图表16沪深300指数与风险溢价走势图11图表17中证500指数与风险溢价走势图11图表18中证1000指数与风险溢价走势图12图表19上证50指数行业占比12图表20沪深300指数行业占比12图表21中证500指数行业占比12图表22中信各行业PE截止时间2022年11月30号13图表23中信各行业PB截止时间2022年11月30号14一经济周期经济处于衰退期11月制造业PMI录得480创今年5月以来新低环比较10月下行12个百分点回落幅度也有所扩大分项来看11月新订单指数下降17个百分点至464受疫情持续和地产偏弱影响需求回落幅度较大生产不旺需求不足图表1制造业和非制造业PMI图表2库存周期资料来源华联期货研究所Wind资讯资料来源华联期货研究所Wind资讯库存方面2022年10月产成品存货为126较上月回落12回落幅度加大库存仍在高位其营业收入连续下行18个月目前还在主动去库存周期阶段整体而言短期房地产为制约工业生产的主要影响因素4月疫情恢复后需求回补不足预计经济仍处于弱复苏过程但随着地产政策的渐次放松以及疫情防控措施的进一步优化和落实需求收缩和预期转弱的问题有望得到改善考虑库存周期和经济衰退情况目前仍在主动去库存周期阶段中国经济周期仍在衰退期要看防疫放松后经济能否企稳以及科技能否带领生产力突破进而打破经济周期二政策乌云渐去影响2022年A股最主要因素是什么一新冠疫情二美联储加息三房地产走弱一优化防疫20条新十条连续出台11月11日出台后第一周全国疫情形势较为严峻确诊人数持续攀升居民地铁公路出行货车公路通行数据暂无明显好转石家庄11月14日宣布暂停全员核酸开放所有公共场所不再查验核酸阴性证明等措施随后石家庄市疫情再次严峻为满足居民核酸检测需求11月15日石家庄多地即恢复部分核酸检测点广州市目前疫情形势严峻新增感染者人数持续攀升11月20日广州市多区开展应检尽检核酸检测我们认为下一阶段优化防疫工作可能在精准防控与尽快尽早控制疫情蔓延之间在全国不同地区之间协调与平衡防疫工作也会逐步优化直至合适条件放松12月7日进一步优化疫情防控新十条出台涉及核酸检测隔离方式等多项内容尤其不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码不再开展落地检12月11日当周居民出行货运物流等均迎来明显回升我们认为尽管奥密克戎变异株致病性显著减弱但传播能力明显增强短期内仍然可能对居民正常流动生产消费等带来一定冲击如何更好统筹疫情防控和经济社会发展守护人民生命安全维护好正常生产生活秩序是下一阶段的重要任务二美联储加息进入尾声美联储自1980年以来总共有8次加息周期加息最大幅度的是2004年至2006年加息24次幅度为400个BP加息比较急速的是1994年至1995年加息7次幅度275个BP截止目前本次加息7次幅度425个BP本次加息425个BP超过历史最高幅度预计美联储加息进入尾声图表3美联储货币政策及利率变化图表4美国CPI和PCE通胀数据资料来源华联期货研究所Wind资讯资料来源华联期货研究所Wind资讯我们看到2021年以来美国通胀数据不断创新高CPI最高数据是2022年6月的91随后连续几个月温和下行PCE也是今年6月见顶回落核心CPI数据也连续下行几个月核心PCE仍在高位反复三政策三支箭维稳房地产有望企稳11月房地产开发投资完成额累计同比-98房地产开发投资月度同比是-1989扣除疫情发生之初特殊情况外房地产开发投资创2015年以来的新低房地产明显走弱并且还没有止跌迹象图表5房地产开发投资完成额累计同比图表6房地产开发投资月度同比资料来源华联期货研究所Wind资讯资料来源华联期货研究所Wind资讯房地产销售数据也在下行和房价下跌城市增加2022年11月前21天重点城市新房和二手房城市样本不同网签套数同比分别下降388和增长32310月则分别同比下降了246和增长了446房价下跌的城市逐渐增多到2022年10月70个大中城市中新建商品住宅和二手住宅房价环比下降的分别有58个和62个相比9月分别增加了4个和1个图表7房屋新开工和销售面积图表8个人住房贷款余额同比增长资料来源华联期货研究所Wind资讯资料来源华联期货研究所Wind资讯11月23日国常会落实因城施策支持刚性和改善性住房需求的政策推进保交楼专项借款尽快全面落到项目激励商业银行新发放保交楼贷款促进房地产市场健康发展等地产政策11月23日央行银保监会正式发布关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知促进房地产市场平稳健康发展十六条落地金融各领域将持续强化维稳地产市场国有六大行落实地产16条与多家房企签订合作协议已披露的意向性授信额度高达12750亿元其中工商银行向12家全国性房企提供意向性融资总额达6550亿元邮储银行向5家房企提供意向性融资总额2800亿元业界预计下一步销售排行在TOP20-TOP70的房企有望获得很大支持资金提供方也将由国有大行扩展到股份制银行11月28日证监会提出支持房地产企业股权融资的5项措施包括恢复涉房上市公司并购重组及配套融资恢复上市房企和涉房上市公司再融资调整完善房地产企业境外市场上市政策进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用积极发挥私募股权投资基金作用五个方面政策工具箱丰富政策目标清晰9月以来房地产行业迎来新一轮政策出台高峰期全国性政策聚焦于加强信贷支持政策打通地产融资通道完善住房保障体系落实保交楼支持合理住房需求等地方层面限购限贷限售等需求限制性措施进一步退出首套房认定标准持续放宽首付比例及按揭贷款利率持续下行多地推行购房补贴政策最后到支持房地产企业股权融资的5项措施打出了信贷债券股权的三支箭政策组合拳预期2023年政策环境将持续宽松直至相关重大风险得到有效遏制我们预计未来政策将进一步支持改善性住房需求的释放降低购房成本解决交付担忧优化交易流程加强二手房市场交易活跃度并传导促进新房市场销售恢复三市场判断上证50和沪深300指数收益风险仍然较高截止12月19号上证指数PE为1237处于自2010年以来的3168的分位数上证50PE为931分位数为2443沪深300PE为1135分位数为2907中证500PE为2290分位数为1727中证1000PE为2842分位数为989上证50指数PE提升但仍处于历史较低位置图表9上证指数PE及分位数2010年以来下同图表10上证50指数PE及分位数资料来源华联期货研究所Wind资讯资料来源华联期货研究所Wind资讯此外对PE标准差后上证指数和三大股指运行都在正负一个标准差之间而中证1000指数偶尔出现低于负一个标准差目前上证指数上证50和沪深300指数PE临近负一个标准差而中证500和1000指数PE在负一个标准差下面所以标准差后四大指数PE处于收益风险高的位置图表11沪深300指数PE及分位数图表12中证500指数PE及分位数资料来源华联期货研究所Wind资讯资料来源华联期货研究所Wind资讯图表13各指数PE分位数20101至2022年12月分位数上证指数上证50沪深300中证500中证100010103180093920692844251191933111025503490501361101612432960416875157511511412403164319016911306156847927956最新1237931113522902842资料来源华联期货研究所Wind资讯对三大指数走势与风险溢价进行对比发现指数走势与风险溢价基本成反比例关系上证50和沪深300指数的风险溢价底部反弹目前离历史新高仅仅一步之遥而中证500和1000指数上攻历史高位后出现回落从风险溢价来看上证50和沪深300指数具有较好的吸引力也就是说获得的风险补偿更好即收益风险比更高图表14中证1000指数PE及分位数图表15上证50指数与风险溢价走势图资料来源华联期货研究所Wind资讯资料来源华联期货研究所Wind资讯图表16沪深300指数与风险溢价走势图图表17中证500指数与风险溢价走势图资料来源华联期货研究所Wind资讯资料来源华联期货研究所Wind资讯下面我们来看看三大指数的行业占比情况我们把所有行业大概分行金融地产消费医药先进制造和周期这六个行业上证50指数主要是金融地产消费及先进制造业这三个行业占比达近80其中前二者占比超过6沪深300指数也是上述三个行业为主占比近70TMT占比略有回升而中证500指数行业占比比较高是先进制造业周期和TMT行业占比超过70与前两个指数行业占比不同图表18中证1000指数与风险溢价走势图图表19上证50指数行业占比资料来源华联期货研究所Wind资讯资料来源华联期货研究所Wind资讯图表20沪深300指数行业占比图表21中证500指数行业占比资料来源华联期货研究所Wind资讯资料来源华联期货研究所Wind资讯所以综上所述上证50指数和沪深300指数主要是以金融地产为主目前的PE估值分位数在30左右估值中等偏下不过经济仍在下行期指数可能有再次下探风险中证500指数以先进制造业为主并且周期类股票占比稍多目前从PPI上看PPI仍在震荡回落预计周期类股票业绩下滑成趋势预计后续中证500指数业绩也会受此影响图表22中信各行业PE截止时间2022年11月30号90109010分中位最新最新中位最新最新行业分位行业分位分位位数数PE10数PE10数数数房地95614972490-6582-689消费298046501388131056910423产者服务农林244345639483-5762-236计算349360341382911348325牧渔机商贸190632975558-4160-218公用1534230030684567298零售事业综合-56783896102869409-166汽车1525206042864209276传媒-10527434182294872-046机械2142401199323953185钢铁-7591147971812347-031食品1834315847723280179饮料通信3606531290771698047交通1531207836022236146运输有色25365874232101574062轻工2436364775693161130金属制造石油114817443716851074建材1234202346921588129石化煤炭85212083971703082国防50057239137356315126军工基础2227434976041843083建筑900121320491096122化工银行514650944452088纺织2282311844372769121服装家电1388202226191488107非银1405194228241588113行金融电力3142465063123402108医药3118400457423485112及新能源电子3712545280454039109从行业PE来看目前PE低于历史分位数10的行业还有通信有色金属石油石化煤炭基础化工银行和家电市盈率较低的行业有都低于10倍有银行煤炭和石油石化而PE较高的行业有消费者服务计算机综合国防军工传媒电力及公用事业汽车电子等行业行业PB方面银行建筑PB都是在1倍以下银行通信非银行金融传媒房地产建筑建材和纺织服装等板块处于10分位数之下处于历史低位区域食品饮料消费者服务医药国防军工计算机电力设备及新能源电子和农林牧渔等行业PB都较高前二者超过5倍处于历史相对较高位置从行业PE和PB来看银行通信比较有优势而消费者服务计算机汽车食品饮料军工电子新能源估值比较高从指数来看中证500和1000指数的估值有仍有压力图表23中信各行业PB截止时间2022年11月30号10901090中位最新最新中位最新最新行业分位分位行业分位分位数PB10数PB10数数数数银行072095167046064电力200299489350175设备及新能源通信213293396143067食品374563901619166饮料非银158201309123078消费310386667509164行金者服融务传媒222344545185083煤炭099134307148149房地117199284102087国防248366517358144产军工建筑095141227085089汽车167235331237141建材181246362163090基础210292425271129化工纺织178244373171096机械202284390259128服装商贸144221391145100有色207300464250121零售金属石油098131212101103钢铁091130182109120石化综合146227386153105计算302444657357118机医药351438593371106交通128168257150117运输轻工202272396214106农林268353478306114制造牧渔电力153191261166108电子290391504322111及公用事业免责声明研究员以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告仅反映研究员的不同设想见解及分析方法本报告所载的全部内容仅作参考之用我们谨慎相信本报告中的资料及其来源在发布之时是可靠的但并不保证所载信息的准确性可靠性时效性以及完整性报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告本报告的内容不构成对任何人的投资建议不构成对相关期货品种的最终买卖依据投资者须独立承担投资风险华联期货有限公司不对任何人因使用本报告及所载材料而造成的损失承担任何责任本报告版权归华联期货所有未经华联期货书面授权任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发需注明出处为华联期货且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改公司总部地址东莞市城区可园南路1号金源中心1617层邮编523009咨询电话选或直拨4000-883-66850769-2211125222112875传真0769-22217310网址httpwwwhlqhcom