立足华东区域，连锁化发展辐射全国
　　公司成立于2004年，已建立覆盖白内障、屈光、眼底、斜弱视与小儿眼科、眼表、青光眼、眼眶与眼肿瘤、眼外伤及眼视光的全部眼科亚专科的全科诊疗服务体系。截至2022年10月，公司已在国内开设57家眼科专科医院及23家视光中心，覆盖17个省及46个城市。核心机构厦门眼科中心实力雄厚，于2004年获评国家三级甲等专科医院，截至2022H1，厦门眼科中心注册床位数为537张。公司于2010-2012年开始探索连锁化经营，从2013年开始进入全国多地，开启公司连锁化全面发展阶段，2021年华东地区贡献约73%的营收。2021年公司实现营业收入30.6亿元（yoy+22%）；归母净利润4.5亿元（yoy+36%）。公司在分院数量、年诊疗人次、眼科手术量、收入等多个维度居眼科服务行业领先地位。
　　眼科医疗服务市场快速增长，民营眼科发展迅速
　　根据公司招股书数据，2019年我国眼科医疗市场规模约1037亿元，2015-2019年CAGR=19.6%；其中民营眼科医院因具备医师吸引力、资本、扩张动力和运营效率多重优势而发展迅猛，2015-2019年民营眼科医院市场规模迅速从约189亿元增长至约402亿元，CAGR=20.7%，占比达38.7%，高于同期公立眼科医疗服务市场CAGR=18.9%。消费升级驱动市场量价齐升，预计到2025年民营眼科专科医疗服务市场将持续增长，达到约1,102.8亿元，CAGR=20.0%。2019年医学视光、白内障、屈光手术分别占据眼科医疗服务细分市场的前三位，占比分别达到21.3%、18.1%和16.8%。
　　消费类眼科业务增长迅速，连锁化助力公司长期增长
　　公司屈光项目复合增速最高，且占比呈逐年上升趋势。2021年公司屈光项目收入为9.6亿元，占主营业务收入的37%，2017-2021的CAGR=33.7%，高端术式收入占比不断提升，2021年占比达72%，其中ICL手术量在整体占比提升至11%；白内障项目收入随着新冠疫情防控常态化逐步恢复，在个性化中高端服务的推动下同比增长15.33%。配镜业务（眼视光业务）作为目前眼科景气度较高的领域，是公司的未来发展重点，2017-2021营收CAGR=31.7%，且占主营业务比例逐年升高。
　　公司本次募资30.5亿元，拟将8%用于天津华厦眼科医院，约30%用于区域视光中心建设，推动公司业务结构转型。
　　成熟的“医教研”体系，临床诊疗实力突出
　　公司拥有863计划、973计划、国家重大研究计划、国家自然科学基金、外国专家引智项目及省市课题近200项。截至2022H1公司拥有一支丰富临床经验的医生队伍，合计897人。厦门眼科中心作为公司的科研与教学基地，以顶尖的学科实力与丰厚的眼科诊疗经验成为全国领先，持续为集团所有下属医院提供专业的临床指导与技术支持，为公司辐射全国奠定基础。强大的专家组和医生团队是公司眼科诊疗实力不断提升、保有领先的行业地位的关键因素。
　　业绩预测及投资建议
　　公司作为国内眼科连锁领域的龙头之一，具有强大的医生团队和诊疗能力，品牌力强。长期看公司增长主要依靠持续新建+收购多家眼科医院&视光中心，叠加消费眼科的持续发力带来业绩高增长，亏损医院有望于2025年前渡过培育期逐步转盈。预计2022-2024年实现收入分别为34.0、40.8、49.3亿元，同比增长11%、20%、21%；实现归母净利润5.4、6.9、8.8亿元，同比增长20%、27%、27%，EPS为0.97/1.23/1.57元；对应2022年12月19日68.1元/股收盘价，PE分别为70/55/43X。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　新冠疫情风险；部分下属眼科医院持续亏损风险；医保控费风险。
　　

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告公司深度研究报告TableDate2022年12月20日TableTitle深耕福建辐射全国消费眼科助力长期发展TableTitle2华厦眼科301267评级及分析师信息TableRank立足华东区域TableSummary连锁化发展辐射全国评级买入上次评级首次覆盖公司成立于年已建立覆盖白内障屈光眼底斜弱视2004目标价格与小儿眼科眼表青光眼眼眶与眼肿瘤眼外伤及眼视光的最新收盘价681全部眼科亚专科的全科诊疗服务体系截至2022年10月公司已在国内开设57家眼科专科医院及23家视光中心覆盖17个省股票代码TableBasedata301267及46个城市核心机构厦门眼科中心实力雄厚于2004年获评52周最高价最低价7477558国家三级甲等专科医院截至2022H1厦门眼科中心注册床位总市值亿38136数为张公司于年开始探索连锁化经营从5372010-20122013自由流通市值亿3837年开始进入全国多地开启公司连锁化全面发展阶段年华2021自由流通股数百万5634东地区贡献约73的营收2021年公司实现营业收入306亿元yoy22归母净利润45亿元yoy36公司在分院数TablePic华厦眼科沪深300量年诊疗人次眼科手术量收入等多个维度居眼科服务行业6领先地位1-4-9眼科医疗服务市场快速增长民营眼科发展迅速相对股价-14根据公司招股书数据2019年我国眼科医疗市场规模约1037亿-19202211元2015-2019年CAGR196其中民营眼科医院因具备医师吸引力资本扩张动力和运营效率多重优势而发展迅猛2015-TableAuthor分析师崔文亮年民营眼科医院市场规模迅速从约亿元增长至约亿2019189402邮箱cuiwlhx168comcn元CAGR207占比达387高于同期公立眼科医疗服务SACNOS1120519110002市场CAGR189消费升级驱动市场量价齐升预计到2025联系电话年民营眼科专科医疗服务市场将持续增长达到约11028亿TableReport元CAGR2002019年医学视光白内障屈光手术分别占据眼科医疗服务细分市场的前三位占比分别达到213181和168消费类眼科业务增长迅速连锁化助力公司长期增长公司屈光项目复合增速最高且占比呈逐年上升趋势2021年公司屈光项目收入为96亿元占主营业务收入的372017-2021的CAGR337高端术式收入占比不断提升2021年占比达72其中ICL手术量在整体占比提升至11白内障项目收入随着新冠疫情防控常态化逐步恢复在个性化中高端服务的推动下同比增长1533配镜业务眼视光业务作为目前眼科景气度较高的领域是公司的未来发展重点2017-2021营收CAGR317且占主营业务比例逐年升高公司本次募资305亿元拟将8用于天津华厦眼科医院约13849530用于区域视光中心建设推动公司业务结构转型成熟的医教研体系临床诊疗实力突出公司拥有863计划973计划国家重大研究计划国家自然科学基金外国专家引智项目及省市课题近200项截至2022H1公司拥有一支丰富临床经验的医生队伍合计897人厦门眼科中心作为公司的科研与教学基地以顶尖的学科实力与丰厚的眼请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明962618721201902281659证券研究报告公司深度研究报告科诊疗经验成为全国领先持续为集团所有下属医院提供专业的临床指导与技术支持为公司辐射全国奠定基础强大的专家组和医生团队是公司眼科诊疗实力不断提升保有领先的行业地位的关键因素业绩预测及投资建议公司作为国内眼科连锁领域的龙头之一具有强大的医生团队和诊疗能力品牌力强长期看公司增长主要依靠持续新建收购多家眼科医院视光中心叠加消费眼科的持续发力带来业绩高增长亏损医院有望于2025年前渡过培育期逐步转盈预计2022-2024年实现收入分别为340408493亿元同比增长112021实现归母净利润546988亿元同比增长202727EPS为097123157元对应2022年12月19日681元股收盘价PE分别为705543X首次覆盖给予买入评级风险提示新冠疫情风险部分下属眼科医院持续亏损风险医保控费风险盈利预测与估值Tableprofit财务摘要2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元25153064339940754930YoY24219109199210归母净利润百万元334455545690878YoY536360197266274毛利率422460468478489每股收益元067091097123157ROE236248106118131市盈率101647484700355314342资料来源wind华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告公司深度研究报告正文目录1华厦眼科临床诊疗实力突出国内领先的大型眼科专科连锁医院集团611发展历史单体医院向连锁化转变612创新医学研究模式提升科研学术影响82眼科医疗服务市场快速增长国家大力推进民营医院发展1121医疗服务市场规模庞大眼科医疗服务市场快速增长1122民营眼科专科医院发展迅速公司处于行业领先地位133眼科业务持续增长连锁化助力长期增长1531以华东地区为中心辐射发展全国1532消费眼科业务占比有望持续提升基础眼科稳健增长194募集资金规划扩大业务覆盖范围和服务半径提升公司品牌竞争力275盈利预测与投资建议2951盈利预测与估值2952投资建议316风险提示31请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告公司深度研究报告图表目录图1公司股权结构截至202211077图2公司聘用各类职称的医师人数10图3公司聘用的医师人数增速10图42015-2025E中国医疗服务市场规模万亿元12图5中国眼科医疗服务市场规模亿元12图6中国眼科医疗服务市场规模占比2019A12图7各民营眼科医院近5年毛利率对比14图8各民营眼科医院近5年净利率对比14图92021年民营眼科医院营收对比亿元14图10各民营眼科医院近5年净资产收益率对对比14图11公司各地区主营业务收入亿元15图12公司各地区主营业务占比15图13厦门眼科中心收入与净利润情况亿元18图14厦门眼科中心为公司净利润的重要来源18图15公司营业收入归母净利润情况亿元19图16公司各业务板块毛利润情况亿元19图17公司主营业务收入亿元19图18公司主营业务收入占比19图19公司眼科诊疗业务收入亿元21图20公司眼科诊疗收入占比21图21公司眼科诊疗业务手术量万例22图22公司眼科诊疗手术单价元22图23公司配镜业务收入与增速亿元24图24公司配镜业务毛利率24图25我国视光师相关专业26图26我国视光师人数逐年增长26请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告公司深度研究报告表1公司发展历程6表2公司眼科诊疗项目及其治疗方法7表3公司开展的重大科研课题8表4公司核心技术人员基本情况9表5公司员工专业结构截至2022H110表6公司采购额前五大医疗设备采购价格及数量万元10表7公司医保结算收入及占比11表8中国主要连锁民营眼科医院2021年指标比较亿元13表9公司成本结构与同行业可比公司情况亿元14表10公司全国诊疗服务网点体系15表11公司主要子公司收入及净利润万元16表12代表性老牌眼科医院2021年经营梳理亿元18表132021年民营连锁眼科医院营收构成TOP3项目对比19表14公司中高端白内障手术晶体的耗用及占比情况22表15公司白内障手术毛利率和收入占比与可比公司比较22表16公司不同类型屈光手术拆分23表17公司眼底手术拆分23表18公司采购额前五大配镜材料采购价格及数量24表19各类近视矫正方法比较24表20民营眼科机构视光服务布局梳理25表21公司销售的药品属于重点监控合理用药药品目录的销售情况万元26表22公司前五大药品采购价格及数量元26表23公司筹集资金规划27表24公司区域视光中心拟建设项目数27表25公司区域视光中心建设项目拟投资概况及进度28表26公司区域视光中心建设项目拟采购设备清单28表27公司区域视光中心建设拟配备项目人员费用28表28公司业务拆分及预测亿元29表29可比公司估值情况2022121931请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5证券研究报告公司深度研究报告1华厦眼科临床诊疗实力突出国内领先的大型眼科专科连锁医院集团11发展历史单体医院向连锁化转变华厦眼科成立于2004年是一家专注于眼科专科医疗服务的大型医疗连锁集团华厦眼科以厦门眼科中心作为主体于2010-2012年开始探索连锁化经营从2013年开始进入全国多地开启公司连锁化全面发展阶段截至2022年10月公司已在国内开设57家眼科专科医院及23家视光中心覆盖17个省及46个城市其中52家医院为医保定点机构表1公司发展历程发展阶段发展历程2004年5月厦门眼科中心获福建省卫生厅批准成为三级甲等专科医院单体医院运营阶段2006年6月厦门眼科中心与厦门大学签订合作协议成为厦门大学的非隶属附2004年-2009年属医院2010年开始福建省内连锁化扩张战略先后于福州市泉州市开展眼科医疗业连锁化探索阶段务2010年-2012年2010年12月华厦眼科通过控股上海和平眼科医院在上海市建立了分院正式迈出了向福建省外发展的步伐自2013年成都华厦深圳华厦郑州视光佛山华厦西安华厦重庆华厦连锁化全面发展阶段等医院陆续投入运营公司连锁医疗服务机构网络稳步扩张2013年至今2015年12月华厦眼科有限整体变更为华厦眼科医院集团股份有限公司并开始了全面推行全国连锁布局战略的阶段资料来源公司招股说明书华西证券研究所公司实际控制人为苏庆灿截至20221107苏庆灿与苏世华苏庆灿之妹合计持有公司7056的股份合计控制公司6816的表决权实际支配公司股份表决权超过23苏庆灿1969年出生2015年12月至今任公司董事长总经理曾任厦门市社会医疗机构协会首任会长厦门市软科学研究会会长福建省青年企业家联合会副会长请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6证券研究报告公司深度研究报告图1公司股权结构截至20221107资料来源公司招股说明书华西证券研究所眼科全科诊疗服务体系提供各种眼科疾病的诊断治疗等眼科医疗服务公司已建立覆盖白内障眼底屈光斜弱视与小儿眼科眼表青光眼眼眶与眼肿瘤眼外伤共八大眼科亚专科科室及眼视光的眼科全科诊疗服务体系表2公司眼科诊疗项目及其治疗方法诊疗项目临床表现及其治疗方法1临床表现包括各类白内障无晶体眼晶体脱落等2治疗方法飞秒辅助的超乳术冷超乳术双手微切口冷超乳术同轴微切口超声乳化白内障专科术白内障青光眼联合手术先天性白内障手术外伤性白内障等白内障手术以及各种类型的人工晶体植入术1临床表现包括近视远视散光老花视力下降视物模糊等屈光不正情形屈光专科2治疗方法全飞秒激光飞秒激光TransPRKEpi-LASIKICL等类型的屈光手术1临床表现包括眼底先天异常视神经疾病眼底血管性疾病黄斑部疾病视网膜脱落视网膜脉络膜炎性病变眼底肿瘤眼底寄生虫等眼底病专科2治疗方法包括23G25G27G微创玻璃体手术黄斑界面疾病手术视网膜脱离复位术复杂视网膜脱离及各期PVR手术二期严重眼外伤的玻璃体视网膜手术治疗糖尿病性视网膜病变的手术眼底激光即视网膜光凝术玻璃体切除手术等1临床表现包括继发性斜弱视肌肉不平衡引起的原发性斜弱视等斜弱视与小儿眼科专科治疗方法包括全麻斜视手术佩戴眼镜弱视遮盖疗法斜视性弱视治疗等2请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7证券研究报告公司深度研究报告1临床表现包括角膜和结膜的感染性炎症干眼过敏性角结膜炎等眼表病专科2治疗方法包括飞秒激光角膜移植角膜内皮移植基质角膜移植异体角膜移植人工角膜移植体外培养的角膜缘干细胞移植口唇黏膜移植及眼表重建术等1临床表现包括开角型原发性青光眼急性闭角型青光眼慢性闭角型青光眼继发性青光眼先天性青光眼高眼压症等青光眼专科2治疗方法包括青光眼小梁切除术先天性青光眼房角及小梁切开非穿透小梁切除术房水引流阀和Ex-PRESS引流器植入术激光周边虹膜切除术激光小梁成形术眼外引流手术青光眼白内障联合手术青光眼角膜移植联合手术等1临床表现包括义眼眼眶病治疗泪道病治疗眶肿瘤泪囊炎等眼眶与眼肿瘤专科2治疗方法包括高分子义眼手术肿瘤切除手术泪道冲洗内窥镜手术泪道插管术泪囊鼻腔吻合术等1临床表现包括因机械性物理性化学性等因素引起的眼结构功能损害眼外伤专科2治疗方法包括浅层损伤处理眼挫伤处理眼球穿通伤处理常规晶状体及视网膜手术常规眼外伤一期手术常规眼外伤二期手术等医学验光的内容包括验光的度数眼位调节力双眼单视功能辐辏集合功能双眼调眼视光节平衡主视眼的辨别最后综合上述各种情况出具科学的验光处方达到戴镜清晰舒适美观和保健的目的资料来源公司招股说明书华西证券研究所12创新医学研究模式提升科研学术影响公司汇聚具有国际影响力的眼科学界专家积极探索眼科前沿技术秉持着医疗教学科研三位一体均衡发展的理念华厦眼科在本部五缘院区打造全国眼病会诊平台建设华厦眼科医院集团眼科研究所拥有863计划973计划国家重大研究计划国家自然科学基金国家杰出青年基金博士后科学基金外国专家引智项目及省市课题近200项截至2022年10月公司申请和开展了10项国家级9项省级科研课题参与和开展临床试验项目24项其中全国多中心项目担任总PI的项目3项在各类期刊发表科研论文224篇其中SCI收录论文83篇表3公司开展的重大科研课题序号项目名称项目类型立项时间主要研发人员工业和信息化部办公厅国1厦门眼科5G远程诊疗智慧医疗平台家卫生健康委员会办公厅2021年9月黎晓新5G医疗健康应用试点项目卷曲螺旋蛋白-8CCDC8对角膜上皮国家自然科学基金青年科学22021年8月欧尚坤干细胞的调控作用及其机制的研究基金项目卷曲螺旋蛋白-8CCDC8对角膜上皮中国博士后科学基金面上项32021年6月欧尚坤干细胞的调控作用及其机制的研究目国家自然科学基金国际地4人工智能眼疾病筛查的未来2021年1月黎晓新区合作与交流项目5正常眼压性青光眼的发病机理研究国家自然科学基金面上项目2020年9月刘旭阳请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8证券研究报告公司深度研究报告基于深度学习的眼底图像对黄斑变性的中国博士后科学基金面上项62019年11月胡钦瑞诊断和预后研究目神经营养因子GDNF调控7SurvivinCRM1在角膜缘干细胞促进组国家自然科学基金面上项目2019年8月董诺织修复再生的机理研究经玻璃体腔基因替代疗法联合抗凋亡基因8国家自然科学基金面上项目2019年8月庞继景疗法治疗LCA2及抗凋亡分子机制探索国家自然科学基金青年科学9遗传性角膜营养不良基因治疗的实验研究2019年8月谭俊凯基金项目Apelin介导Mller细胞间充质转化在国家自然科学基金青年科学10CNV纤维化中的作用及信号通路机制2019年8月李扬基金项目研究资料来源公司招股说明书华西证券研究所公司拥有运营管理经验丰富的管理团队和临床经验丰富的医生队伍在医疗领域的运营管理经验平均近20年截至2022H1公司拥有医务人员3278人其中医师897人为公司临床诊疗服务能力提供了重要支撑表4公司核心技术人员基本情况姓名现任职务专业职称主要科研成果先后承担了国家十五十一五十三五国家自然厦门眼科中心教授博士研究生黎晓新科学基金863WHO等多项课题是国家重点基础研总院长导师主任医师究发展计划973计划老年黄斑病首席科学家承担或完成国家自然科学基金国家十五科技攻关项目子公司业务副总教授博士研究生课题以及省市厅科研课题20余项是国内最早开展郭海科院长导师主任医师白内障超声乳化手术准分子激光手术有晶体眼人工晶体植入和屈光性人工晶体手术的专家之一近五年主持和参与完成的科研项目12项发表文章16厦门眼科中心教授硕士研究生张广斌篇参与专利2项获奖2项擅长复杂白内障青光眼业务副院长导师主任医师及高度近视等眼部疾病的诊治在眼表与角膜手术创新及相关基础研究方面具有丰富经厦门眼科中心教授硕士研究生验先后8次以第一完成人获得省市科技进步奖主持国吴护平业务副院长导师主任医师家自然科学基金福建省及厦门市各类科技计划项目10项厦门市重大科技创新平台项目1项长期从事斜弱视小儿眼科领域的临床及应用研究工作厦门眼科中心教授硕士研究生率先在省内开展了斜视显微手术目前已完成斜视显微手潘美华业务副院长导师主任医师术20000余例近几年在国家医学期刊发表学术论文10余篇多项科研课题获省市级立项和厦门市科技进步奖主持并负责国家自然科学基金课题教育部博士点基金课教授博士研究生题国家重大科学仪器设备开发专项基金课题等多项国家陈晓明成都华厦院长导师主任医师级科研课题迄今发表学术论文160篇其中SCI收录23篇主编参编著作22部专注于激光矫正屈光不正领域领域主持了多项科研课题教授硕士研究生包括准分子激光治疗屈光不正的临床研究Orbscan刘苏冰郑州视光院长导师主任医师眼前节分析应用研究传导性角膜成形术治疗老视眼的临床研究等资料来源公司招股说明书华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9证券研究报告公司深度研究报告图2公司聘用各类职称的医师人数图3公司聘用的医师人数增速资料来源公司招股说明书华西证券研究所资料来源公司招股说明书华西证券研究所表5公司员工专业结构截至2022H1岗位专业类型人数人占员工总数比例医疗人员1806279护理人员1472228营运人员1378213行政人员1360210工勤人员44969合计64651000资料来源公司招股说明书华西证券研究所公司不断引进具有国际先进水平的眼科诊疗设备和技术提升诊疗技术与服务公司下属医疗机构厦门眼科中心是国内率先应用飞秒超乳白内障术第一代和第二代角膜交联技术飞秒辅助角膜移植技术的眼科医院并在国内率先引进美国爱尔康公司3D手术显微镜和Constellation玻切超乳一体机德国蔡司术中OCT显微镜和全飞秒VisuMax德国AMARIS准分子激光手术系统iFS第五代飞秒激光系统美国RetCam新生儿数字化广域眼底成像系统等先进的眼科诊疗设备推动了前沿的眼科诊疗技术在国内的应用表6公司采购额前五大医疗设备采购价格及数量万元2019A2020A2021A项目数量采购总数量采购总数量采购总单价单价单价台额台额台额飞秒激光角膜屈光454621843602180596025416治疗机准分子激光角膜屈111862050428811505177885光治疗机飞秒激光治疗仪5191953----玻切超乳一体机----366198光学相干断层扫描1048483----仪激光扫描检眼镜17601012658348--眼科光学相干断层--1268268--扫描手术显微镜请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明10证券研究报告公司深度研究报告飞秒激光辅助白内--22094181300300障治疗仪综合验光仪----309265合计668339877063资料来源公司招股说明书华西证券研究所公司业务逐渐向非医保转型医保收入逐年降低在医保支付改革背景下医保支付总体遵循总量控制结构调整有升有降逐步到位的原则白内障眼底眼表等亚专科项目存在医保基金结算情形收入增速放缓公司积极调整收入结构发展屈光配镜等非医保项目拓展收入持续稳健增长公司医保收入占比由2019年的301下降至2021年的24表7公司医保结算收入及占比项目2019A2020A2021A医保结算收入万元748996862672683占主营业务收入比例308027762417平均每就诊人次医保结算收入元473495435平均每门诊人次诊疗收入元138415791571每门诊人次医保结算收入占总诊疗收入的比例342031362768资料来源公司招股说明书华西证券研究所2眼科医疗服务市场快速增长国家大力推进民营医院发展21医疗服务市场规模庞大眼科医疗服务市场快速增长中国医疗服务市场规模庞大根据中国卫生健康统计年鉴中国医疗服务市场规模从2015年的30万亿元增长到了2019年的46万亿元CAGR120其中公立医院仍占据着大部分市场份额由于国家大力推进民办医院等非公立医院的发展民营医院其在此期间发展迅速根据公司招股书数据民营医疗服务市场规模由03万亿元增加到了06万亿元并预计将在2025年达到12万亿元请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11证券研究报告公司深度研究报告图42015-2025E中国医疗服务市场规模万亿元资料来源中国卫生健康统计年鉴华西证券研究所中国眼科市场呈高成长高天花板民营医疗发展迅猛根据公司招股书数据随眼部疾病发病率逐年攀升眼健康意识不断增强居民支付能力提升等多重因素的推动下我国眼科医疗服务市场不断发展从2015年的507亿元增长到2019年的1037亿元CAGR196其中民营眼科医院因具备医师吸引力资本扩张动力和运营效率多重优势而发展迅猛2015年到2019年民营眼科医院市场规模迅速从约189亿元增长至约402亿元CAGR207占比达387高于同期公立眼科医疗服务市场CAGR189预计到2025年民营眼科专科医疗服务市场将持续增长达到约11028亿元CAGR200医学视光白内障屈光手术市场份额大在细分市场上2019年医学视光白内障屈光手术分别占据眼科医疗服务细分市场的前三位占比分别达到213181和168其次眼底疾病和眼表疾病占比分别达到146和88图5中国眼科医疗服务市场规模亿元图6中国眼科医疗服务市场规模占比2019A资料来源华厦眼科招股书华西证券研究所资料来源华厦眼科招股书华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明12证券研究报告公司深度研究报告22民营眼科专科医院发展迅速公司处于行业领先地位公司在分院数量年诊疗人次眼科手术量收入等多个维度居行业领先地位民营眼科专科医院发展迅速爱尔眼科和公司是全国连锁眼科医院集团其余多家民营眼科医院为区域性质的眼科连锁医院集团表8中国主要连锁民营眼科医院2021年指标比较亿元企业名称爱尔眼科华厦眼科普瑞眼科何氏眼科朝聚眼科新视界眼科成立时间2003200420051995198820042021营收15003061719610762020营收11912511368479668营收yoy2592192551482561182021净利润24745309408616净利率1651485589160年门诊量w101961671976119887400多点197另多眼科医生视光师医生数891执业医生237359点执业医生含海外9000余人人83人全球723家其中57家眼科医3家三级32家23家眼科医中国内地610家院23家视二级55家初级17家眼科院3家门诊分院数量中国香港7家美光中心最眼保健服务机构医院24家13家眼科部最新招国1家欧洲93新招股书数最新招股书数视光中心医院1家股书数据家东南亚12家据据眼视光诊所福建浙北京上辽宁地区为主上海郑中国亚洲美国江广东等内蒙古为主覆盖地区海广州等逐步覆盖北京州成都和欧洲17个省及46的五省市城市上海等重庆等个城市资料来源公司年报公司招股书华西证券研究所多项财务指标方面华厦眼科表现优异毛利率方面华厦眼科和爱尔眼科处于领先梯队2021年毛利率均处于45并且华厦眼科近3年毛利率加速提升由2019年的402增长至2021年的460有加速甩开普瑞眼科和何氏眼科的势头华厦眼科和爱尔眼科在净利率方面遥遥领先公司净利率从2017年的32增长至2021年的148呈现出高于其他同行可比上市公司的快速提升趋势净资产收益率方面近5年公司ROE迅速提高已从2017年的80提升至2021年的248成为同行可比上市公司中ROE最高的公司请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明13证券研究报告公司深度研究报告图7各民营眼科医院近5年毛利率对比图8各民营眼科医院近5年净利率对比资料来源公司招股说明书华西证券研究所资料来源公司招股说明书华西证券研究所图92021年民营眼科医院营收对比亿元图10各民营眼科医院近5年净资产收益率对对比资料来源公司公告华西证券研究所资料来源公司招股说明书华西证券研究所公司成本结构不断改善综合毛利率逐年提升2019-2021年公司综合毛利率分别为40224216及4604公司议价能力逐渐加强规模效应逐步体现其中2021年公司材料占比518人力成本占比292公司成本结构与同行业可比公司不存在较大差异表9公司成本结构与同行业可比公司情况亿元2019A2020A2021A公司项目金额占比毛利率金额占比毛利率金额占比毛利率医用材料242547928234843324461人力资本156530917903072302319爱尔眼科493051035192其他成本107221212202091586220合计506210005834100072121000直接材料325477385500467484普瑞眼科426343204337直接人工118174130169190197请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明14证券研究报告公司深度研究报告直接租赁费059870648306870其他间接成本179263192249240249合计682100077110009641000材料成本233552257543298518人工成本114269123260161280何氏眼科折旧房租及432143434030075178093197116202装修费摊销等合计422100047310005751000直接材料670460720500848518直接人工433298409284479292公司402242164604其他352242311216310189合计145410001441100016371000资料来源公司招股说明书华西证券研究所3眼科业务持续增长连锁化助力长期增长31以华东地区为中心辐射发展全国公司在华东地区享有较高的知名度公司长期以来的发展策略以厦门眼科中心为中心辐射发展华东地区包含福州眼科上海和平等收入及利润贡献较大的子公司同时公司在福建浙江江苏上海等省市持续新设及收购医院2017-2021年公司在华东地区收入占比由80下降至72系西南华南等地营收增速较快所致图11公司各地区主营业务收入亿元图12公司各地区主营业务占比资料来源公司招股说明书华西证券研究所资料来源公司招股说明书华西证券研究所表10公司全国诊疗服务网点体系地区服务网点医院数上海和平宁波眼科温州明乐徐州复兴镇江康复合肥名人常州谱瑞淮南华厦杭州华厦丽水华厦抚州光明台州耀明新沂复兴无锡华厦沛县华东地区23复兴赣州华厦烟台康爱青岛华厦临沂华厦菏泽华厦济南华厦聊城华厦黄山名人华北地区衡水华厦1福建地区厦门眼科中心福州眼科泉州华厦南平华厦龙岩华厦莆田华厦三明华11请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明15证券研究报告公司深度研究报告厦漳州华厦宁德华厦光泽华厦漳浦华厦华南地区深圳华厦佛山华厦东莞华厦三水华厦贵港爱眼5华中地区宜昌华厦荆州华厦许昌华厦洪湖华厦郑州华厦郑州视光宜昌门诊7西南地区成都华厦重庆华厦三台华厦江油华厦绵阳华厦贵阳阳明毕节阳明7西北地区兰州华厦西安华厦2资料来源公司招股说明书华西证券研究所核心优质老院厦门眼科中心稳定增长多家医院仍有较大的提升空间2021年公司营收TOP10的医院收入和利润占比整体为664和808其中厦门眼科中心上海和平及福州眼科等成立时间较久的子公司业务发展呈平稳增长趋势其他多家医院净利率仍有较大的提升空间公司亏损门店数2021年降至18家在公司全国连锁医疗与医师资源相互支持集团化运营的体系下亏损门店有望在未来陆续扭亏为盈表11公司主要子公司收入及净利润万元子公司成立时间持股比例项目2019A2020A2021A营业收入776777523479798yoy-31611厦门眼科中心2015121710000净利润235402390721765yoy16-90净利率303318273营业收入20742732526850yoy12178-172杭州华厦2016050910000净利润-94953992992yoy-6689-446净利率-458198111营业收入8300791919114yoy-4614143深圳华厦201504019547净利润-861-5823914yoy3247723净利率-104-74205营业收入153261440218937yoy-603154上海和平200211049063净利润7520706yoy-72933521净利率050137营业收入134891360015142yoy081135福州眼科2012022010000净利润92213051416yoy41586净利率689694营业收入7682954111433yoy2421986郑州视光201508178500净利润90115862462yoy760553净利率117166215营业收入2951787310810yoy16683737重庆华厦2016031710000净利润-108920992094yoy-2928-02净利率-369267194营业收入6680758910049yoy136324成都华厦2014091066008净利润-8107686yoy1008103591请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明16证券研究报告公司深度研究报告净利率-1210168营业收入562752575758yoy-66959烟台康爱200308047300净利润548390531yoy-288360净利率977492营业收入253223072184yoy-89-5410常州谱瑞201307199760净利润1468158yoy-446-286净利率583526营业收入312429223971yoy-6535911毕节阳明2013112710000净利润144218722yoy5162307净利率4675182营业收入282227323046yoy-3211512贵港爱眼2017052710000净利润89-17754yoy-3000-1304净利率31-6518营业收入31916562063yoy419224613山东华视201807137000净利润-9752-126yoy1541-3407净利率-30432-61营业收入344333054321yoy-4030714佛山华厦201510168500净利润-753-35631yoy5281087净利率-219-10807营业收入209025273928yoy20955415东莞华厦201605067200净利润-249-140228yoy4382629净利率-119-5558营业收入67824723925yoy264658816济南华视201811065100净利润-559-474-580yoy152-224净利率-824-192-148营业收入355640855515yoy14935017漳州华厦2017070310000净利润-32166494yoy61191980净利率-094190营业收入359343855516yoy22025818宁德华厦201605135100净利润-540-282188yoy4781666净利率-150-6434营业收入16910741315yoy534222419绵阳华厦2018091710000净利润-586-464-585yoy208-261净利率-3461-432-445请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明17证券研究报告公司深度研究报告Top10合计营收亿元148177208yoy195176占比601702678Top10合计净利润亿元233436yoy50564占比10461025802净利率154194176资料来源公司招股说明书华西证券研究所依靠厦门眼科中心的品牌影响力公司在华东地区享有较高的知名度厦门眼科中心是华厦眼科集团下属最大单体医院2021年营业收入达到80亿元占公司总营收的261净利润为22亿元占公司总净利润的478医院2017-2021年营收CAGR67净利润CAGR37近两年受到疫情影响增速略有放缓2021年净利率达273于2004年获评国家三级甲等专科医院于2012年获评国家临床重点专科眼科建设单位并设有博士后科研工作站和院士专家工作站拥有2个院区分别位于厦门市思明区和湖里区截至2022H1厦门眼科中心注册床位数为537张医院设有白内障屈光眼底斜弱视与小儿眼科眼表青光眼眼眶与眼肿瘤眼外伤共八大眼科亚专科厦门眼科中心为集团所有下属医院提供临床指导和技术支持并为全国的其他医院提供疑难眼病的会诊支持公司将部分二线城市医院定位为区域中心并辅以地级市县级市医院及视光中心进行下沉和补充进一步拓展公司的服务半径满足多层次的眼科诊疗服务需求公司长期以来的发展策略以厦门眼科中心为中心辐射发展华东地区同时公司在福建浙江江苏上海等省市持续新设及收购医院图13厦门眼科中心收入与净利润情况亿元图14厦门眼科中心为公司净利润的重要来源资料来源公司招股说明书华西证券研究所资料来源公司招股说明书华西证券研究所表12代表性老牌眼科医院2021年经营梳理亿元常住人口人均GDP万医院名称成立年份所属地区所在城市万人元年度营收净利润净利率厦门眼科中心1997华东福建厦门516136798218273长沙爱尔2004华中湖南长沙1005132458177386沈阳何氏1995东北辽宁沈阳90780436071163昆明普瑞2008华南云南昆明84685226045199资料来源公司公告公开资料整理华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明18证券研究报告公司深度研究报告32消费眼科业务占比有望持续提升基础眼科稳健增长公司近年来持续保持高速业绩增长盈利水平逐年提升2021年公司年门诊人次达16714万人次实施眼科手术2928万眼自2017年到2021年底公司营收从160亿元增至306亿元CAGR176归母净利润从08亿元增长至46亿元CAGR559公司配镜业务收入规模由2017年的12亿元增长至2021年的36亿元CAGR317占比由75提升到118系公司响应国家号召开始发力青少年近视防控业务逐年加大业务投入公司消费眼科屈光视光业务占比相比同行仍有较大提升空间图15公司营业收入归母净利润情况亿元图16公司各业务板块毛利润情况亿元资料来源公司公告华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所图17公司主营业务收入亿元图18公司主营业务收入占比资料来源公司招股说明书华西证券研究所资料来源公司招股说明书华西证券研究所表132021年民营连锁眼科医院营收构成TOP3项目对比医院名称项目2017A2018A2019A2020A2021A屈光项目193281353435552爱尔眼科yoy6946262327收入占比324351353365368请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明19证券研究报告公司深度研究报告视光项目117148193245338yoy3426302738收入占比196185193206225白内障项目142154176196219yoy458141112收入占比238192176165146TOP3合计758728723736739屈光视光占比520536547571593合计屈光项目265388542672872yoy46402430收入占比329382454493510白内障项目275311275273287yoy13-12-15收入占比普瑞眼科341306231200168视光项目116148182205276yoy28231335收入占比144146153151161TOP3合计814834837844839屈光视光占比473528607644671合计屈光项目3046607396yoy53302232占比188214244291314白内障项目5271726676yoy36514-83152占比华厦眼科325330293263248配镜业务1217222636yoy42291838占比757989104118TOP3合计588623626657680屈光视光占比263293333394431合计配镜业务120162223274346yoy35382326占比252264299327360屈光项目089124155177201何氏眼科yoy39251414占比187202208211209白内障项目122141151153157yoy16713请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明20