投资要点
　　亿滋国际是全球领先的零食企业。公司主营饼干、巧克力、糖果等业务，通过并购等方式逐步拥有奥利奥、焙朗、吉百利、妙卡、炫迈等知名品牌。各品类产品矩阵丰富，满足消费者不同需求，并覆盖不同价格带。公司在全球饼干、巧克力、糖果&口香糖市场份额均排名前二。
　　2022Q3收入稳健增长，毛利率受到原材料成本上涨的影响：2021年亿滋国际营收为287.2亿美元，净利润43.1亿美元。2022Q3，公司营收同比增长12.1%至77.63亿美元，其中，价格增长贡献了11.4%，销量增长贡献了0.7%。公司为应对持续上涨的成本压力，在欧洲等市场上调产品价格，但公司毛利率仍略有下降，2022Q3公司毛利率为33.7%，较2021Q3下降5.6 pcts，较上一季度下降2.6 pcts。2022Q3公司净利率为6.9%，较2021Q3下降10.7 pcts，较上一季度下降3.4 pcts。排除外汇、收购等因素的影响，Non-GAAP净利率为13.1%，较2021Q3下降0.8 pct，较上一季度增长0.4pct。
　　糖果和口香糖营收保持较高增速：2022Q3，饼干品类收入增长11.5%，奥利奥、趣多多、Ritz、Triscuit和Club Social等品牌都实现了显著增长；巧克力收入增长超过9%，吉百利牛奶、三角巧克力、Lacta和Bis收入增速达到双位数；糖果和口香糖收入增速超过22%。饼干、巧克力、糖果&口香糖品类收入占总收入的比例分别为51%、29%和11%，合计占91%，同比增长0.9 pct。
　　新兴市场营收增速较快：2022Q3，新兴市场收入增长24.4%，其中销量贡献8.0 pcts；发达市场增长5.2%。北美以外的市场收入占比达到67.8%，较上一季度下降1.4 pcts。
　　投资建议：我们预计公司2022/2023/2024年营收为306.2/315.6/326.7亿美元，归母净利润为41.9/47.1/49.9亿美元。首次覆盖给予“审慎增持”评级，目标价为75.3美元，对应2022年25倍PE，对应2023年22倍PE，建议投资者关注。
　　风险提示：食品安全问题；超预期激烈的市场竞争；原材料成本超预期。
　　

研究报告全文：海外研证券研究报告究industryId食品饮料行业MDLZ亿滋国dyCompany际美股dyStockcoOMONDELEZINTLdetitleinvestSuggestion全球领先的零食巨无霸审慎增持首次investSuggestionChancreateTime1公ge2022年12月21日司主要财务指标市场数据marketData会计年度zycwzbzw主要财务指标中文2021A2022E2023E2024E跟日期20221220营业收入亿美元2872306231563267踪收盘价美元6585营业成本亿美元1747188219301990报总股本亿股1366毛利润亿美元1125118012261277总市值亿美元告899毛利率392385388391净资产亿美元2667归母净利润亿美元430419471499总资产亿美元6804归母净利率150137149153每股净资产美元195EPS美元304301340363数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源公司财报兴业证券经济与金融研究院整理及预测投资要点相关报告relatedReportsummary亿滋国际是全球领先的零食企业公司主营饼干巧克力糖果等业务通过并购等方式逐步拥有奥利奥焙朗吉百利妙卡炫迈等知名品牌各品类产品矩阵丰富满足消费者不同需求并覆盖不同价格带公司在全球饼干巧克力糖果口香糖市场份额均排名前二2022Q3收入稳健增长毛利率受到原材料成本上涨的影响2021年亿滋国际营收为2872亿美元净利润431亿美元2022Q3公司营收同比增长121至7763亿美元其中价格增长贡献了114销量增长贡献分析师emailAuthor了07公司为应对持续上涨的成本压力在欧洲等市场上调产品价格张博但公司毛利率仍略有下降2022Q3公司毛利率为337较2021Q3下降zhangboyjsxyzqcomcn56pcts较上一季度下降26pcts2022Q3公司净利率为69较2021Q3下降107pcts较上一季度下降34pcts排除外汇收购等因素的影响SFCBMM189Non-GAAP净利率为131较2021Q3下降08pct较上一季度增长04SACS0190519060002pct糖果和口香糖营收保持较高增速2022Q3饼干品类收入增长115奥联系人利奥趣多多RitzTriscuit和ClubSocial等品牌都实现了显著增长巧张悦克力收入增长超过9吉百利牛奶三角巧克力Lacta和Bis收入增速zhangyue20xyzqcomcn达到双位数糖果和口香糖收入增速超过22饼干巧克力糖果口SACS0190522080006香糖品类收入占总收入的比例分别为和合计占同51291191请注意张悦并非香港证券及比增长09pct期货事务监察委员会的注册持新兴市场营收增速较快2022Q3新兴市场收入增长244其中销量贡牌人不可在香港从事受监管献80pcts发达市场增长52北美以外的市场收入占比达到678活动较上一季度下降14pcts投资建议我们预计公司202220232024年营收为306231563267亿美元归母净利润为419471499亿美元首次覆盖给予审慎增持评级目标价为753美元对应2022年25倍PE对应2023年22倍PE建议投资者关注风险提示食品安全问题超预期激烈的市场竞争原材料成本超预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级报告正文亿滋国际是全球领先的零食企业公司主营饼干巧克力糖果等业务通过并购等方式逐步拥有奥利奥焙朗吉百利妙卡炫迈等知名品牌各品类产品矩阵丰富满足消费者不同需求并覆盖不同价格带公司在全球饼干巧克力糖果口香糖市场份额均排名前二2022Q3收入稳健增长毛利率同比略升2021年亿滋国际营收为2872亿美元净利润431亿美元2022Q3公司营收同比增长121至7763亿美元其中价格增长贡献了114销量增长贡献了07公司为应对持续上涨的成本压力在欧洲等市场上调产品价格但公司毛利率仍略有下降2022Q3公司毛利率为337较2021Q3下降56pcts较上一季度下降26pcts2022Q3公司净利率为69较2021Q3下降107pcts较上一季度下降34pcts排除外汇收购等因素的影响Non-GAAP净利率为131较2021Q3下降08pct较上一季度增长04pct图1亿滋国际拥有的部分品牌图2公司营业收入及增速80亿万美元1075570065-560-102021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3营业总收入增速右轴资料来源公司财报兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司财报兴业证券经济与金融研究院整理图3公司毛利润及毛利率图4公司净利润及净利率32亿万美元4016亿万美元20303812153628810342632452430002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3毛利润毛利率右轴净利润净利率右轴资料来源公司财报兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司财报兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级图5收入增长驱动量价拆分141301211210858616545340437382020192020Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q32021512022YTD112价格销量资料来源公司财报兴业证券经济与金融研究院整理糖果和口香糖营收保持较高增速2022Q3饼干品类收入增长115奥利奥趣多多RitzTriscuit和ClubSocial等品牌都实现了显著增长巧克力收入增长超过9吉百利牛奶三角巧克力Lacta和Bis收入增速达到双位数糖果和口香糖收入增速超过22饼干巧克力糖果口香糖品类收入占总收入的比例分别为5129和11合计占91同比增长09pct国际市场收入占比高新兴市场营收增速较快2022Q3新兴市场收入增长244其中销量贡献80pcts发达市场增长52北美以外市场的收入占比达到678较上一季度下降14pcts同比下降31pcts表1亿滋国际收购史年份事件2000年收购纳贝斯克包括奥利奥趣多多和乐之等品牌使饼干成为营收占比15的新业务全球市占率提升至132007年收购达能旗下饼干业务包括达能王子闲趣优冠等品牌饼干业务规模扩大70饼干占营收比重提升至222010年收购吉百利包括怡口莲荷氏炫迈等糖果业务规模扩大88全球市占率提升至1352015年收购健康食品公司EnjoyLifeFoods获得高端曲奇品牌2018年收购TatesBakeShop继续扩大饼干业务2019年收购能量棒品牌PerfectSnacks敲开冷藏零食市场大门2021年收购烘焙品牌GiveGo巧克力品牌Hu蛋白棒品牌Grenade和澳大利亚饼干公司GourmetFood实现营收增长8pcts2022年收购Chipita资料来源公司财报兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外公司跟踪报告评级图6公司分部收入80亿万美元7060504030201002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3饼干巧克力口香糖和糖果饮料奶酪及其他资料来源公司财报兴业证券经济与金融研究院整理图72022Q3公司分地区收入1176321721953412拉丁美洲亚洲中东和非洲欧洲北美州资料来源公司财报兴业证券经济与金融研究院整理投资建议我们预计公司202220232024年营收为306231563267亿美元归母净利润为419471499亿美元首次覆盖给予审慎增持评级目标价为753美元对应2022年25倍PE对应2023年22倍PE建议投资者关注风险提示1产品安全问题2超预期激烈的市场竞争3原材料成本超预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-海外公司跟踪报告评级附表资产负债表单位百万美元利润表单位百万美元会计年度2021A2022E2023E2024E会计年度2021A2022E2023E2024E流动资产103427218770311377营业收入28720306243156132671现金354611921378672营业成本17466188231930419902应收账款3188347736935445毛利润11254118011225712770存货2708171217964423营业费用6476684670057245其他流动资产900837837837营业利润4653429848805145非流动资产56750574345750357580税前利润4369416347224974机器设备厂房8658797981838395所得税119091610391094商誉和无形资产40269423294219442059归母净利润4300419347124992权益法投资5289449844984498EPS美元304301340363其他非流动资产1525155015501550资产合计67092646516520668957流动负债14008117541315214739应付和应计负债9649861691149801主要财务比率非流动负债24761249162327224428会计年度2021A2022E2023E2024E长期借款17550178261632617626成长性负债合计38769366703642439167营业收入增长率80663135实收资本32097321163211632116归母净利润增长率160-2512459留存收益30806324693507037729盈利能力负债及权益合计67092646516520668957毛利率392385388391归母净利润率150137149153现金流量表单位百万美元偿债能力会计年度2021A2022E2023E2024E资产负债率578567559568经营活动现金流量4141452357072107流动比率07060608投资活动现金流量-26-2789-1010-1029运营能力次融资活动现金流量-4069-3927-4511-1784资产周转率04050505现金净变动-97-2361185-706估值比率倍现金的期初余额3650355311921378PE216219193182现金的期末余额355311921378672PB56464237请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除审慎增相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12持个月内公司股价或行业指数相对股票评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间同期相关证券市场代表性指数的涨跌减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5幅其中A股市场以上证综指或深无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大圳成指为基准香港市场以恒生指数不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级为基准美国市场以标普500或纳斯推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数达克综合指数为基准行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与华立大学集团有限公司旷世控股有限公司宁波旷世智源工艺设计股份有限公司尚晋国际控股有限公司福建省蓝深环保技术股份有限公司建发物业发展集团有限公司中国景大教育集团控股有限公司堃博医疗控股有限公司郑州航空港兴港投资集团有限公司和誉开曼有限责任公司南京溧水经济技术开发集团有限公司河南铁路投资有限责任公司青岛开发区投资建设集团有限公司青岛市即墨区城市旅游开发投资有限公司湖州新型城市投资发展集团有限公司浙江钱塘江投资开发有限公司无锡市广益建设发展集团有限公司环龙控股有限公司湖州吴兴城市投资发展集团有限公司交运燃气有限公司镇江国有投资控股集团有限公司抚州市数字经济投资集团有限公司绍兴市城市建设投资集团有限公司东台市交通投资建设集团有限公司江苏皋开投资发展集团有限公司湖州南浔旅游投资发展集团有限公司泰安市城市发展投资有限公司珠海华发实业股份有限公司泰兴市智光环保科技有限公司成都市羊安新城开发建设有限公司淮安市投资控股集团有限公司周口市城建投资发展有限公司丹阳投资集团有限公司怀远县新型城镇化建设有限公司青岛胶州湾发展集团有限公司绍兴市柯桥区国有资产投资经营集团有限公司兴业银行股份有限公司兴业银行股份有限公司香港分行青岛市即墨区城市开发投资有限公司江苏瑞科生物技术股份有限公司珠海华发集团有限公司嵊州市城市建设投资发展集团有限公司福建省晋江城市建设投资开发集团有限责任公司中原证券股份有限公司漳州市交通发展集团有限公司湖州吴兴经开建设投资发展集团有限公司株洲市城市建设发展集团有限公司甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司临沂投资发展集团有限公司江苏腾海投资控股集团有限公司集友银行有限公司青岛胶州城市发展投资有限公司南京未来科技城经济发展有限公司商丘市发展投资集团有限公司扬州经济技术开发区开发集团有限公司泰兴市襟江投资有限公司南洋商业银行有限公司中国长城资产国际控股有限公司ChinaGreatWallInternationalHoldingsVILimited岳阳市城市建设投资集团有限公司浙江长兴金融控股集团有限公司兰溪市交通建设投资集团有限公司重庆市南岸区城市建设发展集团有限公司淮安市交通控股集团有限公司四海国际投资有限公司无锡恒廷实业有限公司重庆市合川城市建设投资集团有限公司曹妃甸国控投资集团有限公司长沙金霞新城城市发展有限公司太原国有投资集团有限公司山东高速集团有限公司CoastalEmeraldLimited新奥能源控股有限公司新奥天然气股份有限公司湖州燃气股份有限公司溧源国际有限公司晋江市路桥建设开发有限公司临沂城市发展国际有限公司临沂城市发展集团有限公司成都经开产业投资集团有限公司青岛城市建设投资集团有限责任公司香港国际青岛有限公司西安市灞桥投资控股集团有限公司山东仙境控股有限公司蓬莱阁烟台市蓬莱区旅游有限责任公司宁波市海曙开发建设投资集团有限公司恒源国际发展有限公司济南高新控股集团有限公司绍兴市柯桥区建设集团有限公司江苏句容投资集团有限公司广州产业投资基金管理有限公司HigherKeyManagementLimited镇江交通产业集团有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司兆海投资BVI有限公司漳州圆山发展有限公司山海香港国际投资有限公司连云港港口集团厦门象屿集团有限公司香港象屿投资有限公司绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司邵东市城市发展集团有限公司常德市城市建设投资集团有限公司海宁市城市发展投资集团有限公司潍坊市城市建设发展投资集团有限公司郑州城建集团投资有限公司镇江文化旅游产业集团有限责任公司晋城市国有资本投资运营有限公司郑州地产集团有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司江苏中关村控股集团国际有限公司江苏省溧阳高新区控股集团有限公司百德医疗投资控股有限公司济南市中财金投资集团有限公司政金金融国际BVI有限公司润歌互动有限公司东方资本有限公司盐城东方投资开发集团有限公司桐庐县国有资产投资经营有限公司铜陵市国有资本运营控股集团有限公司历城国际发展有限公司济南历城控股集团有限公司成都中法生态园投资发展有限公司多想云控股有限公司嵊州市交通投资发展集团有限公司长沙先导投资控股集团有限公司新昌县交通投资集团有限公司龙口市城乡建设投资发展有限公司XLBVIINTERNATIONALDEVELOPMENTLIMITED杭州上城区国有资本运营集团有限公司ZhejiangKunpengBVICompanyLimitedCICCHongKongFinance2016MTNLimited中国国际金融国际有限公司中国国际金融股份有限公司上饶投资控股国际有限公司上饶投资控股集团有限公司中原大禹国际BVI有限公司中原资产管理有限公司国晶资本bvi有限公司中国国新控股有限责任公司国贸控股香港投资有限公司厦门国贸控股集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司德阳发展控股集团有限公司交银租赁管理香港有限公司交银金融租赁有限责任公司台州市黄岩经济开发集团请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-海外公司跟踪报告评级有限公司澳门国际银行股份有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司平度市城市开发集团有限公司有投资银行业务关系使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告由受香港证监会监察的兴证国际证券有限公司香港证监会中央编号AYE823于香港提供香港的投资者若有任何关于本报告的问题请直接联系兴证国际证券有限公司的销售交易代表本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编200135邮编100020邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn深圳香港兴证国际地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼地址香港德辅道中199号无限极广场32楼全层邮编518035传真85235095929邮箱researchxyzqcomcn邮箱irxyzqcomhk请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-