投资要点：
　　康复医疗市场潜力巨大，政策鼓励支持社会力量发展康复医疗。近年来，随着人口老龄化、医疗健康消费升级和基本医保的全面渗透，医疗健康服务市场潜力逐渐被发掘，其中面向老年人、慢性疾病患者、残疾人、术后功能障碍者、产后功能障碍者、重症人群等群体的康复医疗行业发展迅速。据公司2021年年报援引毕马威研究报告，中国康复医疗市场总消费从2011年的109亿元增长至2018年的583亿元，年复合增长率达到26.9%，预计到2025年市场规模将达到2207亿元。康复医疗政策方面，2021年6月，八部委联合发文《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》，明确支持和引导社会力量举办规模化、连锁化的康复医疗中心。2021年8月《深化医疗服务价格改革试点方案》，指导思想指出“按照服务产出为导向、医疗人力资源消耗为基础、技术劳务与物耗分开的原则”定价，更加体现医疗服务的价值。我们认为，在医疗健康消费升级以及国家政策的双重加持下，康复医疗赛道未来大有可为。
　　抓住契机进军康复赛道，智能配用电和康复医疗服务双轨齐发力。三星医疗成立于2007年，所处行业可细分为电工仪器仪表行业和变压器行业。2015年向医疗服务行业转型发展，经过探索最终确定以实体医院为核心，构建具有重症康复特色的连锁医疗品牌。公司实控人为郑坚江先生，直接持有公司12.74%的股权，通过奥克斯集团有限公司间接持有公司27.63%的股权。2019-2021年，公司分别实现营业收入67.39、70.93、70.23亿元，同比增长15.93%、4.22%、-0.98%；实现归母净利润10.04、9.56、6.90亿元，同比增长103.91%、-4.80%、-27.83%。医疗服务业作为公司重点发展业务，2019-2021年，收入分别为15.17、13.83、13.70亿元，同比增长17.01%、-8.84%、-0.93%，收入占比分别为22.51%、19.50%、19.51%。我们认为，未来公司将在继续巩固以智能配用电为核心业务的基础上，抓住康复医疗发展契机，积极推进康复医疗产业战略布局。
　　体外培育，公司收购，减少对利润端影响，稳健推进连锁扩张。为了实现在康复医疗领域的连锁扩张效应，公司围绕实体医疗机构的建设、运营、投资并购进行布局。截至2022年8月，公司旗下共有14家医院，扎根浙江、辐射全国。宁波明州医院是目前浙江省内规模最大、标准最高的大型综合性医院之一，是按三级甲等医院标准投资建设，现已发展成为集医疗、保健、预防、康复、教学为一体的大型综合性医院。近年来，公司不断加快并购步伐，2021年，公司完成对杭州明州和南昌明州医院的收购，2022年，公司完成对南京、武汉、长沙、常州、宁波北仑明州康复医院的收购。我们认为，在该模式的支持下，公司将逐步实现全国范围内康复医院的布局扩张，进一步提升康复医疗行业的话语权和影响力。
　　投资建议：我们预测公司2022-2024年收入分别为92.30、114.85、139.03亿元，增速31.4%、24.4%、21.1%，归母净利润9.0、11.1、13.3亿元，增速30.4%、23.4%、20.0%，考虑到公司作为康复医疗赛道的龙头公司，我们给予其2022年25-30倍PE，对应合理价值区间15.98-19.17元，给予“优于大市”评级。
　　风险提示：医保控费风险，医疗事故风险，行业竞争加剧风险，连锁扩张不达预期风险，体外医院并购不达预期风险。

研究报告全文：TableMainInfo公司研究医药与健康护理医疗保健提供商与服务证券研究报告三星医疗601567公司研究报告2022年12月21日TableInvestInfo首次投资评级优于大市覆盖重症康复医疗龙头连锁扩张可期股票数据TableSummary12TableStockInfo月20日收盘价元1261投资要点52周股价波动元778-1847总股本流通A股百万股14081387康复医疗市场潜力巨大政策鼓励支持社会力量发展康复医疗近年来随总市值流通市值百万元1775517485着人口老龄化医疗健康消费升级和基本医保的全面渗透医疗健康服务市相关研究场潜力逐渐被发掘其中面向老年人慢性疾病患者残疾人术后功能障TableReportInfo碍者产后功能障碍者重症人群等群体的康复医疗行业发展迅速据公司2021年年报援引毕马威研究报告中国康复医疗市场总消费从2011年的109亿元增长至2018年的583亿元年复合增长率达到269预计到2025市场表现年市场规模将达到2207亿元康复医疗政策方面2021年6月八部委TableQuoteInfo三星医疗海通综指联合发文关于加快推进康复医疗工作发展的意见明确支持和引导社会力744量举办规模化连锁化的康复医疗中心2021年8月深化医疗服务价格-456改革试点方案指导思想指出按照服务产出为导向医疗人力资源消耗为-1656基础技术劳务与物耗分开的原则定价更加体现医疗服务的价值我们认为在医疗健康消费升级以及国家政策的双重加持下康复医疗赛道未来-2856大有可为-4056抓住契机进军康复赛道智能配用电和康复医疗服务双轨齐发力三星医疗-5256202112202232022620229成立于2007年所处行业可细分为电工仪器仪表行业和变压器行业2015年向医疗服务行业转型发展经过探索最终确定以实体医院为核心构建具沪深300对比1M2M3M有重症康复特色的连锁医疗品牌公司实控人为郑坚江先生直接持有公司绝对涨幅-82-72891274的股权通过奥克斯集团有限公司间接持有公司2763的股权相对涨幅-90-921152019-2021年公司分别实现营业收入673970937023亿元同比增资料来源海通证券研究所长1593422-098实现归母净利润1004956690亿元同TableAuthorInfo比增长10391-480-2783医疗服务业作为公司重点发展业务2019-2021年收入分别为151713831370亿元同比增长1701-884-093收入占比分别为225119501951我们认为未来公司将在继续巩固以智能配用电为核心业务的基础上抓住康复医疗发展契机积极推进康复医疗产业战略布局体外培育公司收购减少对利润端影响稳健推进连锁扩张为了实现在康复医疗领域的连锁扩张效应公司围绕实体医疗机构的建设运营投资并购进行布局截至2022年8月公司旗下共有14家医院扎根浙江辐分析师梁广楷射全国宁波明州医院是目前浙江省内规模最大标准最高的大型综合性医Tel01056760096院之一是按三级甲等医院标准投资建设现已发展成为集医疗保健预Emaillgk12371haitongcom防康复教学为一体的大型综合性医院近年来公司不断加快并购步伐证书S08505210700032021年公司完成对杭州明州和南昌明州医院的收购2022年公司完成分析师余文心对南京武汉长沙常州宁波北仑明州康复医院的收购我们认为在该模式的支持下公司将逐步实现全国范围内康复医院的布局扩张进一步Tel075582780398提升康复医疗行业的话语权和影响力Emailywx9461haitongcom证书S0850513110005主要财务数据及预测TableFinanceInfo202020212022E2023E2024E营业收入百万元7093702392301148513903-YoY42-10314244211净利润百万元95669090011101333-YoY-48-278304234200全面摊薄EPS元068049064079095毛利率287254244243243净资产收益率1117896106113资料来源公司年报2020-2021海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究三星医疗6015672投资建议我们预测公司2022-2024年收入分别为92301148513903亿元增速314244211归母净利润90111133亿元增速304234200考虑到公司作为康复医疗赛道的龙头公司我们给予其2022年25-30倍PE对应合理价值区间1598-1917元给予优于大市评级风险提示医保控费风险医疗事故风险行业竞争加剧风险连锁扩张不达预期风险体外医院并购不达预期风险表1可比公司估值表EPS元PE倍可比公司股价元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E爱尔眼科282403204005306887705441通策医疗1406021920726233664685442华厦眼科657008109612315781685342普瑞眼科617506306909113598906846平均83745743资料来源Wind海通证券研究所注股价日期为20221220收盘价盈利预测为Wind一致预测我们假设1医疗业务2022-2024年收入增速为490263197毛利率220230240我们认为收入增速的主要驱动力来自于公司对体外康复医院的外延并购2智能配用电业务2022-2024年收入增速为300250220毛利率240240240我们认为收入增速的主要驱动力来自于公司在智能配用电领域稳定的市场份额和竞争力3融资租赁及咨询服务收入业务2022-2024年收入增速为-500-400-300毛利率900900900我们认为公司发展重点在医疗和智能配用电业务在融资租赁及咨询服务增速会出现一定程度的下降4其他业务2022-2024年收入增速为000000毛利率450450450表2三星医疗收入预测单位万元2019202020212022E2023E2024E总营收合计百万元67397093702392301148513903增速14852-10314244211总毛利合计百万元196220381781225027853382毛利率291287254244243243一医疗业务收入百万元151713831370204125783086增速170-88-09490263197毛利率247191207220230240二智能配用电收入百万元4739530953836997874710671增速17212014300250220毛利率284294241240240240三融资租赁及咨询服务收入百万元427303158794733增速-149-290-479-500-400-300毛利率520568937900900900四其他业务收入百万元5698112112112112增速912743147000000毛利率365449482450045004500资料来源wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究三星医疗6015673财务报表分析和预测TableForecastInfo主要财务指标20212022E2023E2024E利润表百万元20212022E2023E2024E每股指标元营业总收入702392301148513903每股收益049064079095营业成本52416980869910521每股净资产640662741836毛利率254244243243每股经营现金流014095027132营业税金及附加47617692每股股利032000000000营业税金率07070707价值评估倍营业费用5157388651064PE2661204016531377营业费用率73807577PB204197176156管理费用335431533650PS257199160132管理费用率48474647EVEBITDA2460169113661076EBIT6396949081087股息率25000000财务费用88000盈利能力指标财务费用率13000000毛利率254244243243资产减值损失-13000净利润率98979796投资收益204410457550净资产收益率7896106113营业利润851110413651637资产回报率46555962营业外收支-4000投资回报率50505963利润总额847110413651637盈利增长EBITDA87199112341433营业收入增长率-10314244211所得税139190236280EBIT增长率-28885309197有效所得税率164172173171净利润增长率-278304234200少数股东损益18141924偿债能力指标归属母公司所有者净利润69090011101333资产负债率399427443451流动比率163149147148速动比率115113106114资产负债表百万元20212022E2023E2024E现金比率063061051061货币资金3044361136905278经营效率指标应收账款及应收票据2311273336174117应收账款周转天数9713934194249445存货115096317241561存货周转天数6148544955595621其它流动资产1386154117031870总资产周转率049059065069流动资产合计789288491073312827固定资产周转率506657805965长期股权投资2045225624702697固定资产1392142014341448在建工程164193226256无形资产373360344329现金流量表百万元20212022E2023E2024E非流动资产合计6974757581868818净利润69090011101333资产总计14865164231891921645少数股东损益18141924短期借款1001116313351493非现金支出237297326346应付票据及应付账款2372308038264560非经营收益-187-410-457-550预收账款11473749营运资金变动-559539-611706其它流动负债1448163420922557经营活动现金流19913403871859流动负债合计4832592472908659资产-294-490-538-578长期借款690690690690投资920-408-399-400其它长期负债404404404404其他146410457550非流动负债合计1094109410941094投资活动现金流772-488-480-428负债总计5926701883849753债权募资43162171158实收资本1401140814081408股权募资113300归属于母公司所有者权益887393251043511768其他-520-45100少数股东权益6680100124融资活动现金流-364-286171158负债和所有者权益合计14865164231891921645现金净流量585567781589备注1表中计算估值指标的收盘价日期为12月20日2以上各表均为简表资料来源公司年报2021海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究三星医疗6015674信息披露分析师声明梁广楷TableAnalyst医药行业s余文心医药行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司TableStocks普瑞眼科益丰药房爱尔眼科健之佳投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平以上股市场以海通综指为基准香港市10A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明