研究报告全文：港股通证券研究报告中国人寿2628HK601628CH中国人寿A股全年表现亮眼华泰研究动态点评2628HK601628CH投资评级买入维持买入维持2022年12月20日中国内地中国香港保险目标价港币1800人民币3900估值预计在2023年继续提振研究员李健PhD中国人寿A是2022年股价回报最好的中资寿险股票截止12月20日SACNoS0570521010001lijianhtsccomAH股涨幅为18-2我们认为负债端NBV优于同业的降幅和资产端的弹SFCNoAWF29785236586112性是公司受到投资者追捧的原因之一进入年我们认为修复2023NBV仍是保险行业的逻辑之一投资表现也有望在股市回暖预期和低基数支撑下基本数据实现修复作为2022年NBV同比表现较好及资产端弹性极佳的中资寿险港币人民币公司我们预计中国人寿的估值有望在年继续提振我们维持2628HK601628CH2023目标价18003900RMB118199223的202220232024年EPS预测维持DCF估值法得收盘价截至12月20日12003476出的AH股目标价RMB39HKD18及买入评级市值百万3391769824816个月平均日成交额百万31172446202023年NBV有望实现正增长52周价格范围853-15042412-3710通过稳住个险渠道的代理人规模和提升代理人产能中国人寿在年有BVPS160416042022望实现优于同业的NBV降幅我们预计公司行业的2022NBV降幅为股价走势图1525在保险行业转型升级的过程中中国人寿也在2H22顺势推出了众鑫计划计划进一步提升代理人的质态截止3Q22代理人数量为中国人寿人民币相对沪深30072万人对比2020年出已减少超过100万人我们认为人力规模大幅下389降的阶段已经过去结合公司稳住个险代理人规模的诉求2023年的代理355人规模降幅有望继续收窄我们认为代理人产能的提升可能足够弥补人力规311模的下降预计中国人寿20222023年NBV同比增速为-14986283资产端有望在2023年企稳247Dec-21Apr-22Aug-22Dec-222022年的A股市场波动导致保险公司的投资端承压我们预计上市中资保险公司的平均总投资收益率将同比下降11pcts至39考虑到截止2022资料来源Wind年12月20日的上证综指下跌了16至3074点我们认为股市有望在2023年企稳进一步下行的空间可能有限投资端再度被A股市场拖累的概率不大考虑到保险公司具备较强的属性以及中国人寿1H22约8566亿元的权益类金融资产如果2023年股市回暖公司的投资收益的提升有望带动估值改善我们预计中国人寿20222023年的归属股东净利润将同比增长-3569估值仍有修复空间2022年以来拖累保险公司估值的因素分别是NBV负增长地产投资风险暴露以及股市波动中国人寿目前的AH股价格对应的估值为068021x2023EPEV其中H股估值处于2019年以来的低位我们认为上述因素都正边际改善预计2023年NBV恢复增长投资收益率也有望企稳因此我们认为公司处于低位的估值有望在2023年继续修复风险提示NBV增速严重恶化投资表现严重恶化经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E毛保费收入人民币百万612265618327603844604526615879-797099234011188总投资收益人民币百万190980203674183332260893292523-186266599942311212归母净利润人民币百万5025750921333055613262932-1378132346068541212EPS人民币177180118199223DPS人民币064065042071080PB倍218205201181165PE倍19641931295017501561PEV倍092082075068062股息率184187122206231资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1中国人寿2628HK601628CH估值方法和风险提示我们使用DCF估值法基于会计指标和内含价值指标对中国人寿进行估值阶段一前3年我们的模型给出明确的预测阶段二接下来的10年视为防御期我们假设ROE或ROEV和资本增长阶段三接下来的37年视为长期阶段我们假设ROE和ROEV逐渐下降在我们的模型中我们不预测50年后的企业价值我们将三个阶段的现金流按相应的资本成本折现至今年年底并加入终值的估算和股息我们通过内含价值法和账面价值法两种方法得出估值我们使用资本资产定价模型CAPM得出资本成本该方法基于30的无风险利率假设H股A股对应的1514倍beta和700460基点的股权风险溢价我们的目标价HKD18RMB39元是基于内含价值法HKD24RMB54和账面价值法HKD12RMB23估值的平均值图表1中国人寿关键假设未来50年的资本回报阶段一阶段二阶段三2023E2024E2025E2026E2035E2072E内含价值法10910912012010070账面价值法14013813014010070资料来源华泰研究预测风险提示寿险NBV增长持续恶化新单销售或受到外部环境的影响出现负增长的情况产品利润率可能会继续下降新单销售负增长和产品利润率恶化或导致NBV低于我们预期投资大幅亏损市场波动和信用风险敞口可能导致重大投资损失图表2中国人寿PE-Bands图表3中国人寿PB-Bands人民币中国人寿10x15x人民币中国人寿14x20x20x25x30x25x30x35x808060604040202000Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2中国人寿2628HK601628CH盈利预测损益表资产负债表会计年度人民币十亿202020212022E2023E2024E会计年度人民币十亿202020212022E2023E2024E毛保费收入612618604605616资产分出保费68888现金及存款609596645725809未到期责任准备金提转差21444债券25323149340438294272已赚净保费605611592593604股票940957103511641299总投资收益191204183261293其他投资资产5964707887其他收益910101010总投资资产41414767515357966466总收入805825785863906其他资产112124145163182保险给付及赔付619656642698734总资产42524891529859596648成本及其他费用139129119116117负债总给付赔付及费用合计758785761814851保险合同负债33843858433248875468联营企业利润份额810111213投资合同负债00000税前利润5450356168计息应付177293239260283所得税32033其他负债235253230259290净利润5152355864总负债37964404480054066041归母净利润5051335663权益少数股东权益11222股本2828282828储备422450461514567其他00000估值与盈利水平股东权益450479489542595会计年度202020212022E2023E2024E少数股东权益7891012PE倍19641931295017501561权益合计457487498553607PEV倍092082075068062PB倍218205201181165PTNAV倍218205201181165ROE1177109768810881106ROA129115068102102股息率184187122206231增长与盈利水平派息率36163611360036003600会计年度202020212022E2023E2024E毛保费收入增长797099234011188每股数据总投资收益增长186266599942311212会计年度人民币202020212022E2023E2024E归母净利润增长1378132346068541212EPS177180118199223每股盈利增长1366169345468541212DPS064065042071080总资产增长1411150283312461157BVPS15921693173019192107股东权益增长11476342181090980每股有形净资产15921693173019182106新业务价值增长05523291494864861每股内含价值37934256466551335619集团内含价值增长138012219611002948资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3中国人寿2628HK601628CH免责声明分析师声明本人李健兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员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