杰华特2013年以来专注电源管理领域，下游客户从消费拓展至通讯、计算、工业及汽车等领域，成为国内电源管理的领军企业之一。公司通过虚拟IDM模式积累的丰富工艺优势，并积极拓展信号链产品，未来有望成为国内平台型模拟巨头。
　　国内电源管理新星，虚拟IDM积累工艺优势
　　杰华特依靠电源管理芯片起家，2013年以来从AC-DC的照明、家电等消费业务切入，2019年以DC-DC产品打入国内通讯大客户，并逐渐拓展计算、工业及汽车等高壁垒赛道。公司采用的虚拟IDM经营模式，芯片设计迭代速度快，同时积累了丰富工艺平台经验。公司在电源管理取得优异成绩的同时，继续拓展信号链产品，有望成为国内平台型模拟公司。
　　模拟芯片长坡厚雪，国产替代空间广阔
　　2021年国内模拟芯片市场规模约2731亿元，中国是最大的模拟芯片消费市场，但当前本土模拟芯片自给率较低。供给端来看，全球模拟芯片市场CR10近70%，前十位全部均为海外企业，国内厂商仍有较大空间。随着国内模拟IC技术与产品突破，产品逐步朝向高端化升级，国内模拟芯片国产替代前景广阔。
　　电源管理产品全覆盖，逐渐进入国产替代深水区
　　公司电源管理芯片覆盖ACDC，DCDC及线性电源等全系列产品，是国内少有的覆盖5伏至700伏低中高全电压等级的IC设计公司。公司产品广泛覆盖消费电子、通讯、计算和存储、工业控制等各应用领域。展望未来，公司已推出GAN控制器，计算领域的DrMOS及多相控制器、新能源领域的BMS等高端模拟芯片料号，我们预计后续有望进入成长快车道。
　　盈利预测与估值
　　公司与客户深度的绑定、虚拟IDM平台工艺出色，随着计算、通信、汽车等新产品放量。我们预计公司22年至24年营收分别为14.2/21.8/31.8亿元，实现归母净利润1.78/3.21/5.30亿元,对应发行定价PE分别为96/53/32X，建议关注上市后表现。
　　风险提示
　　市场竞争加剧的风险、贸易摩擦可能导致采购成本上升的风险、供应商集中度较高的风险

研究报告全文：证券研究报告新股研究半导体杰华特688141报告日期2022年12月19日杰华特电源IC全覆盖泛消费数据能源新股报告投资要点分析师蒋高振执业证书号S1230520050002杰华特2013年以来专注电源管理领域下游客户从消费拓展至通讯计算工jianggaozhenstockecomcn业及汽车等领域成为国内电源管理的领军企业之一公司通过虚拟IDM模式研究助理赵洪积累的丰富工艺优势并积极拓展信号链产品未来有望成为国内平台型模拟zhaohongstockecomcn巨头基本数据国内电源管理新星虚拟IDM积累工艺优势发行价元3826杰华特依靠电源管理芯片起家2013年以来从AC-DC的照明家电等消费业务拟募集资金百万切入2019年以DC-DC产品打入国内通讯大客户并逐渐拓展计算工业及汽165095车等高壁垒赛道公司采用的虚拟IDM经营模式芯片设计迭代速度快同时元拟发行股本万股580800积累了丰富工艺平台经验公司在电源管理取得优异成绩的同时继续拓展信号发行后股本万股4468800链产品有望成为国内平台型模拟公司模拟芯片长坡厚雪国产替代空间广阔2021年国内模拟芯片市场规模约2731亿元中国是最大的模拟芯片消费市场但当前本土模拟芯片自给率较低供给端来看全球模拟芯片市场CR10近70前十位全部均为海外企业国内厂商仍有较大空间随着国内模拟IC技术与产品突破产品逐步朝向高端化升级国内模拟芯片国产替代前景广阔电源管理产品全覆盖逐渐进入国产替代深水区公司电源管理芯片覆盖ACDCDCDC及线性电源等全系列产品是国内少有的覆盖5伏至700伏低中高全电压等级的IC设计公司公司产品广泛覆盖消费电子通讯计算和存储工业控制等各应用领域展望未来公司已推出GAN控制器计算领域的DrMOS及多相控制器新能源领域的BMS等高端模拟芯片料号我们预计后续有望进入成长快车道盈利预测与估值公司与客户深度的绑定虚拟IDM平台工艺出色随着计算通信汽车等新产品放量我们预计公司22年至24年营收分别为142218318亿元实现归母净利润178321530亿元对应发行定价PE分别为965332X建议关注上市后表现风险提示市场竞争加剧的风险贸易摩擦可能导致采购成本上升的风险供应商集中度较高的风险财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入104156141805217849318249-15617361553634609归母净利润14198177533214852967--250481086476每股收益元032040072119资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn121请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究正文目录1杰华特专注电源芯片自有工艺平台优势突出411电源管理芯片起家开拓信号链产品412管理层稳定股权激励充分513经销为主虚拟IDM平台特色突出72模拟芯片集成电路的重要分支长坡厚雪的大赛道821模拟芯片分为电源管理和信号链芯片高度受益于半导体国产化822市场规模全球约728亿美金主要市场份额由欧美厂商占据1023成长路径大厂以IDM模式为主113电源管理芯片全覆盖从消费走向通讯工控1131产品端电源管理产品全布局11311AC-DC初期以照明为主切入快充白电等领域12312DC-DC全系列产品覆盖看好DrMOS等产品放量14313线性电源加速起量阶段盈利能力高于平均1632应用端由消费转向通讯工控1633募投项目布局储能汽车等高可靠领域174盈利预测1741细分业务盈利预测1742可比公司估值185风险提示19httpwwwstockecomcn221请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究图表目录图1公司三大发展阶段4图2公司营业收入亿元5图3各类芯片收入占比5图4公司股权结构6图5公司产品的主要工艺流程图7图6芯片生产主要工艺流程图8图7集成电路产业链工作示意图8图8模拟芯片工作示意图9图9全球模拟芯片销售额亿美元10图10中国模拟芯片销售额亿元10图11公司AC-DC产品收入及毛利率情况13图12公司AC-DC产品收入结构13图13公司DC-DC产品收入及毛利率情况15图14公司DC-DC产品收入结构15图15多相控制器示意图15图16公司线性电源产品收入及毛利率情况16图17公司线性电源产品收入结构16图18杰华特的通讯计算和工控下游起量显著百万元16图19杰华特各细分下游占比16表1杰华特股权占比5表2董事会管理层简介6表32022H1公司前五大客户7表4模拟芯片种类9表5模拟芯片竞争格局10表6模拟芯片的工艺类型众多11表7公司产品介绍12表8公司AC-DC产品介绍13表9公司DC-DC产品介绍14表10杰华特IPO情况17表11细分业务盈利预测18表12可比公司估值表截止2022年12月19日19表附录三大报表预测值20httpwwwstockecomcn321请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究1杰华特专注电源芯片自有工艺平台优势突出11电源管理芯片起家开拓信号链产品从公司发展来看2020年开拓信号链芯片业务公司进入到模拟芯片平台化发展的新阶段公司的发展历程分为三个时期分别为2013-2017年2018-2019年以及2020年至今2016为公司起步发展阶段公司依靠AC-DC芯片起家主攻消费电子领域的照明机顶盒电视机充电器移动电源等下游业内首创的工频电流波消除芯片帮助公司在细分领域取得全国领先水平2018-2019年公司根据客户的需求重点开发电源管理芯片相关产品成功进入了诸如工业控制笔记本与台式机服务器网络通讯安防工业电源电动工具储能系统等各大应用领域进入诸如海康威视大华股份国家电网富士康等行业龙头公司的供应链体系2020年至今公司在低功耗技术大电流控氮化镓整套方案设计等方面取得了显著的技术突破未来将进一步开发多样化的模拟集成电路产品图1公司三大发展阶段资料来源杰华特招股书浙商证券研究所DCDC芯片线性电源迅速起量2021年公司收入达到1042亿元从结构来看根据公司招股说明书AC-DC芯片DC-DC芯片线性电源芯片电池管理芯片分别占比35336025610收入绝对值达到367375266010亿元DC-DC芯片的爆发主要得益于公司推出的通信电子计算与存储领域的产品下游高度景气以及与大客户建立合作关系后导入供应链的需求爆发由于通讯电子产品整体的毛利率高于消费电子且受益于公司业务布局改变DC-DC芯片和线性电源芯片逐渐转变为公司的核心产品两者毛利率较高因此公司的毛利率也有显著抬升2021年综合毛利率上升至422httpwwwstockecomcn421请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究图2公司营业收入亿元图3各类芯片收入占比资料来源杰华特招股书浙商证券研究所资料来源杰华特招股书浙商证券研究所12管理层稳定股权激励充分杰华特成立于2013年3月是国内知名的模拟集成电路设计企业2013年香港杰华特发起设立杰华特微电子持股比例100在发展过程中杰华特多次通过增资方式引入财务投资者2021年2月杰华特有限变更为杰华特股份有限公司表1杰华特股权占比序号股东名称股数万股持股比例1香港杰华特134857237462杰沃合伙2786827743同赢投资1475794104哈勃投资1354333765英特尔1322333676聚芯基金1010422817中证投资1003262798华睿富华83450882329华琨投资702802819510鸿富星河6486768180资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所实际控制人为师兄弟关系管理层稳定ZHOUXUNWEI和黄必亮为公司创始人与实际控制人合计控制公司4705股份两人均师从弗吉尼亚理工大学的美国工程院院士DrFredCLee教授为师兄弟关系还曾同时供职于美国凌特公司httpwwwstockecomcn521请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究图4公司股权结构资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所董事会及管理层均为硕博学历股权激励充分董事长ZHOUXUNWEI曾任职于美国莫特拉半导体公司凌特公司HelixMicro公司从事模拟IC系统设计工作超过二十年发表学术论文47篇总经理黄必亮毕业后任职于美国凌特公司随后于2013年归国共同创办杰华特黄必亮首次提出采用耦合电感改进电源模块的静态动态性能后被工业界广泛采用论文被引用次数多达两千余次安吉杰创为公司员工持股平台公司自2019年起至2022年上半年已支付股权激励费用21亿元员工持股平台占公司1237股份表2董事会管理层简介姓名职位出生年份国籍学历曾就职单位ZHOUXUNWEI董事长1969美国博士美国凌特公司黄必亮董事总经理1971中国博士美国凌特公司吴昆红董事1966中国硕士华为公司马皓董事1969中国博士浙江大学电气工程学院沈书豪独立董事1983中国本科众华会计师事务所徐棣枫独立董事1965中国博士南京大学法学院邹小芃独立董事1957中国博士浙江大学经济学院马问问董事会秘书1988中国硕士杰华特谢立恒财务总监1983中国硕士天健会计师事务所资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所httpwwwstockecomcn621请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究13经销为主虚拟IDM平台特色突出公司主要以经销为主与大客户绑定良好公司前五大客户均为经销商各期前五大客户的变动原因为下游市场行情影响采购规模B公司主要通过经销方式销售给通讯大客户A公司A客户与公司有关联关系绑定较深B公司的销售占比高20212022H1占比分别为3237公司主要聚焦国内市场国内客户占比多年维持在85左右表32022H1公司前五大客户销售销售金额占营业收期间序号客户名称模式万元入比例1B公司经销261976237342UNIQUESTARELECTRONICSINC经销3225334602022年3苏州达亚电子有限公司经销2493073551-6月4POLESTARLIMITED经销2163113085大联大商贸深圳有限公司经销205535293合计36134485150资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所虚拟IDM经营模式在工艺流程上专注于芯片设计和晶圆制造中的工艺研发部分模拟集成电路产品的主要生产环节包括芯片设计晶圆制造封装测试等其中公司专注于芯片设计环节以及晶圆制造环节的工艺研发部分其余晶圆制造与封装测试环节委托外部晶圆封测厂进行生产加工图5公司产品的主要工艺流程图资料来源杰华特招股书浙商证券研究所httpwwwstockecomcn721请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究工艺是模拟集成电路设计行业的根基虚拟IDM模式为公司奠定平台基础模拟集成电路厂商产品线的拓展与产品性能的提升离不开特色工艺平台的支持为突破晶圆厂固有工艺瓶颈公司实行虚拟IDM经营模式以实现芯片的最优性能凭借工艺研发团队的持续精进公司已与国内主要晶圆代工厂合作构建了018微米的7至55V中低压BCD工艺018微米的10至200V高压BCD工艺以及035微米的10至700V超高压BCD工艺等三大类工艺平台各工艺平台均已迭代一至三代初步形成了系统的自研工艺体系同时公司BCD工艺已形成22项发明专利和17项实用新型专利图6芯片生产主要工艺流程图资料来源杰华特招股书浙商证券研究所2模拟芯片集成电路的重要分支长坡厚雪的大赛道21模拟芯片分为电源管理和信号链芯片高度受益于半导体国产化模拟芯片设计属于上游设计环节集成电路产业链的核心环节主要为集成电路设计制造与封装测试三大环节其中集成电路设计处于产业链上游集成电路制造为中游环节集成电路封装测试为下游环节图7集成电路产业链工作示意图资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所模拟芯片是集成电路的一个重要分支集成电路IntegratedCircuitIC是一种微型电子器件或部件其采用一定的工艺把一个电路中所需的晶体管电阻电容和电感等元件及布线互连一起制作在一小块或几小块半导体晶片或介质基片上然后封装在一个管壳内成为具有所需电路功能的微型结构模拟集成电路是集成电路的一大重要分支模拟芯片是指处理模拟电子信号的集成电路模拟信号在时间和幅度上都是连续变化的连续的含义是在某个取值范围内可以取无穷多个数值httpwwwstockecomcn821请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究图8模拟芯片工作示意图资料来源思瑞浦招股说明书浙商证券研究所模拟芯片分为电源管理芯片和信号链芯片电源管理芯片在电子设备系统中担负起对电能的变换分配检测及其他电能管理的职责电源管理芯片对电子系统而言是不可或缺的其性能的优劣对整机的性能有着直接的影响主要产品类型包括DC-DC类芯片AC-DC芯片线性电源芯片电池管理芯片等信号链芯片是指具备对模拟信号进行收发转换放大过滤等处理功能的集成电路将光磁场温度声音等信息转化为数字信号主要产品包括放大器滤波器变频器等表4模拟芯片种类信号链芯片主要完成模拟信号在传输过程中放大滤波选择比较等功能具体产品包含放大器比线性产品较器模拟开关等混合信号系统中必备的器件包括模数转换器ADC把模拟信号转换成数字信号和数模转转换器产品换器DAC数字信号转换为模拟信号两种模数转换器把模拟信号转换成数字信号数模转换器把数字信号转换为模拟信号接口产品用于电子系统之间的数字信号传输电源管理芯片充电管理芯片负责电池的充放电管理包括线性充电芯片快充芯片等转换器产品管理电能形态及电压电流之前的转换包括ACDC转换DCDC转换等形态其他包含电压电流功率保护芯片显示器扬声器射频模组光电模块动力电机伺服电机其他等模块的驱动芯片资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn921请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究22市场规模全球约728亿美金主要市场份额由欧美厂商占据模拟芯片市场规模大增速来到近年高点2021年度根据FrostSullivan测算全球模拟芯片市场销售额728亿美元增速307中国模拟芯片销售额2731亿元增速91受益于模拟芯片的周期景气全球模拟芯片在2021年来到近年销售额增速高点中国同样出现了近年来的高点图9全球模拟芯片销售额亿美元图10中国模拟芯片销售额亿元资料来源世界半导体贸易统计协会浙商证券研究所资料来源赛迪顾问浙商证券研究所目前全球模拟芯片市场主要市场份额仍由欧美等境外企业所占据2020年德州仪器亚诺德半导体思佳讯英飞凌和意法半导体等五家欧美厂商的营业收入规模合计占全球模拟集成电路市场整体规模的48现阶段公司与德州仪器亚诺德半导体英飞凌等国际龙头企业在规模竞争上尚存一定差距表5模拟芯片竞争格局2018年2019年2020年营收百万美金市占率营收百万美金市占率营收百万美金市占率德州仪器108011810223191088619亚德诺5505951691051329思佳讯368663205739707英飞凌381063755638207意法半导体337353283732596恩智浦264542564524664美信212541850420004安森美199031740416063微芯138921532314202瑞萨900186028902前五厂商271754425635492706748合计前十厂商362245834181673544963合计资料来源ICInsights浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1021请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究23成长路径大厂以IDM模式为主模拟芯片采用的工艺种类较多相较于数字IC多采用CMOS工艺模拟IC工艺种类较多工艺类别有BipolarBiCMOSCMOSCDBCD等工艺在高频领域BiCMOS等工艺能与SiGe和GaAS工艺结合在功率领域BCD绝缘硅SOI等工艺也有良好的表现相比数字芯片模拟芯片的特殊工艺需要晶圆代工厂紧密配合也需要设计者加以熟悉而数字IC设计者基本上不用考虑工艺问题表6模拟芯片的工艺类型众多工艺优点缺点应用领域应用IC耐久度和功率控制能力强岛集成度低Bipolar模拟超高速集成电路模拟IC速等功耗高等低功率模拟静态功耗极低抗干扰能力低频驱动CMOSCPURISC大型机图像传感器MCU等IC强工作稳定高集成等性差等数字IC宽频率范围商线性度髙耐缺陷密度敏RF功率放大器HFVHFUHF广播传输器DMOS模拟IC久稳定性好低热阻等感导航系统电子开关电子镇流器等驱动力强速度快高密度无刷电机驱动RF电路LED控制驱动模拟ICBiCMOS一低功耗等IGBT控制驱动等数模混合IC低功耗高效率低损耗髙电子照明工控汽车电子RF功率放大高速ICBCD强度无二次击穿高耐压高成本器无线通信XDSL驱动数模混合IC等高集成高速开关等资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所模拟工艺的特殊性塑造独特的经营发展路径模拟设计厂商往往经历Fabless模式虚拟IDM模式IDM模式的经营路径在Fabless模式下IC设计公司只专注设计环节将生产全部外包在虚拟IDM模式下企业不仅专注于集成电路设计环节也有工艺平台能够要求晶圆厂商配合其导入特有的制造工艺但产线本身不属于设计厂商在IDM模式下企业经营将覆盖芯片设计生产制造封装测试等各环节随着企业经营规模的扩大将逐渐向着IDM模式转变收购并购是模拟厂商打造产品平台的重要手段回顾目前两大模拟巨头的成长历史TI以电源管理起家为巩固电源管理优势1999年起陆续收购UnitrodePowerTrends为补足信号链短板2000年收购BurrBrown2011年收购国家半导体历经36次收并购成为全球模拟龙头而ADI也在2016年后陆续收购LinearMaxim等巨头巩固自己在工业等细分领域的优势3电源管理芯片全覆盖从消费走向通讯工控31产品端电源管理产品全布局公司从电源芯片起家逐渐补全信号链产品打造模拟芯片开发平台公司电源管理芯片产品包括AC-DC芯片DC-DC芯片线性电源产品LinearPower简称线性电源芯片httpwwwstockecomcn1121请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究电池管理芯片BatteryManagementSystem简称BMS芯片等子类别公司信号链芯片包括检测芯片接口芯片以及转换器芯片等子类别表7公司产品介绍产品类别产品类别功能介绍部分产品系列举例对电子设备外部交流输入电压进同步整流产品非隔离式开AC-DC芯片行转换等关型照明产品对电子设备外部直流输入电压进DC-DC芯片降压转换器升降压转换器电源管理行转换等芯片对电子设备外部直流输入电压进负载开关和USB开关电子线性电源芯片行线性调节与管理等保险丝和热插拔对电子设备中的电池进行充电与电池管理芯片充电IC移动电源方案放电管理等检测芯片对电子系统进行电压电流检测电池电压电流监控芯片负责处理电子系统间的数字信号以太网供电产品接口芯片信号链芯接口芯片传输产品片负责模拟信号向数字信号转换过转换器芯片模拟前端和平衡器产品程的控制监控与反馈资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所311AC-DC初期以照明为主切入快充白电等领域AC-DC芯片主要作用将市电等交流电压转换成低压供电子设备使用并提供各类保护机制防止电子设备因电路发生故障而损坏公司基于自主工艺平台的芯片设计可提供宽电压低能耗高性价比的AC-DC产品相比于竞争对手公司具备诸多领先且具特色的技术比如公司的同步整流系列产品技术先进是业界最早推出集成FET同步整流器的厂商之一近年来又于业内较早推出了高频SR系列同步整流产品又如公司在业内较早推出了去纹波芯片无供电电容无补偿电容的集成开路保护LED驱动芯片等AC-DC产品并在漏电保护低待机功耗辅助供电等领域具有竞争优势公司部分主要AC-DC类细分产品的主要功能与性能指标情况举例如下httpwwwstockecomcn1221请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究表8公司AC-DC产品介绍芯片类别功能介绍应用领域可用于替代反激的副边整流二极AC-DC同步管提高电源效率并优化副边整工业应用消费电子整流产品流器件的热性能作为主控芯片调制交流输入电AC-DC初级侧压用于控制电源实现恒压或恒工业应用消费电子调节器流的输出并集成各种保护功能控制和驱动高频氮化镓功率管并集成完备的保护功能保证电源高频GaN控和负载的安全运行包括了初次工业应用消费电子制和驱动器侧调节器和驱动器副边同步整流系列成套产品基于自有线性纹波消除专利技术串联于LED负载端将流经去频闪LED负载的电流进行可控直流滤消费电子照明产品波具备对前级工频电流纹波的消除功能资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所公司AC-DC以消费电子为主后续看好快充等领域放量ACDC是公司起家业务主要以照明领域为主20192021年公司AC-DC芯业务收入分别达到145189367亿元CAGR为593占当年总收入的5644643532022年受消费电子需求影响公司AC-DC销量和收入增长趋势放缓2022H1AC-DC芯片业务收入为146亿元收入占比进一步降低至208图11公司AC-DC产品收入及毛利率情况图12公司AC-DC产品收入结构资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所此外公司还相继在国内率先推出了智能电表智能调压芯片快充高频GaN控制和驱动器等通过产品的持续性迭代与创新公司逐渐在快充智能电表照明等行业细分市场积累了品牌知名度随着AC-DC应用市场国产芯片方案发展迅速且得到客户认可国产市场空间逐步释放我们看好公司AC-DC产品未来在快充及白电等应用领域的发展前景httpwwwstockecomcn1321请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究312DC-DC全系列产品覆盖看好DrMOS等产品放量DC-DC芯片主要作用是将外部直流输入电压转换成数字芯片电子产品执行装置中适用的工作电压并实现稳定供电保障电子产品的平稳运行DC-DC芯片产品应用领域广泛130V以内的中低压DC-DC主要应用于消费电子通讯电子安防等领域240V60V的中高压DC-DC主要应用于工业及传统汽车电子380V以上的高压DC-DC主要应用于新能源汽车储能等领域公司系业界少数拥有完整DC-DC芯片产品组合的集成电路厂商产品覆盖5伏至700伏低中高全电压等级针对不同电压等级转换需求公司基于与所需转换电压相匹配的自有工艺针对性进行电路设计实现晶粒面积小于竞品使公司产品形成一定成本优势同时公司结合下游终端设备的系统应用特点进行优化部分产品具备国内首创性已达到国际先进水平公司DC-DC芯片业务加速放量已成为公司最大营收来源随着公司持续的技术积累和产品迭代公司产品型号逐渐丰富20192021年公司DC-DC芯片收入分别达到080167375亿元22H1公司DC-DC芯片收入335亿元收入占比进一步提升至48已成为最大营收来源表9公司DC-DC产品介绍芯片类别功能介绍应用领域主要用于将高输入电压转换为较通讯电子计算和存储工业应用消降压转换器低的输出电压适用于对电源转费电子换效率较为敏感的场景主要用于将低输入电压转换为较升压转换器高的输出电压适用于电池供电通讯电子工业应用消费电子的场景在输入电压相对输出电压更高更低以及接近等不同条件下均升降压转换器可提供稳定的输出电压适用于计算和存储工业应用消费电子电池供电Type-CPD超级电容供电等场景通过多相控制器和智能功率级模多相控制器和块的组合使用将多个降压电路智能功率级模的输出并联使用从而输出数百通讯电子计算和存储块安培到数千安培的电流适用于超大功率供电的需求资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1421请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究图13公司DC-DC产品收入及毛利率情况图14公司DC-DC产品收入结构资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所随着云计算人工智能应用以及大功率处理器和加速器需求的不断增长数据中心也在不断发展以适应新的大功率需求例如早期AI市场超级计算机的整个电源系统需要3200W的功率第二代AI的功率需求增长了三倍使整个电源系统的总功率达到了10kW由于分配大电流时功率损耗随电流的平方I2R增大必须在背板或走线中使用更多的铜来控制配电损耗这样最终会限制系统的功率传输使用多相位方法可减少这些损耗例如使用双相位与传导损耗有关的电源可减半图15多相控制器示意图资料来源MPS浙商证券研究所多相控制器及DrMos未来有望放量2020年公司在国内率先推出了100V大电流降压控制器芯片同年公司成功研发出用于CPU供电的智能功率级模块SmartPowerStage又名DrMOS该芯片基于公司自有工艺和技术具有极好的兼容性单芯片可支持60A输出电流在笔记本领域经多年发展公司能够提供完整的PC电源方案是仁宝电脑纬创股份英业达等全球头部笔记本代工厂的合格供应商多个DC-DC产品系列已进入戴httpwwwstockecomcn1521请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究尔惠普小米等知名终端客户的供应链体系313线性电源加速起量阶段盈利能力高于平均线性电源芯片主要作用为对外部输入直流电压等进行线性电压调节与管理通过使功率器件工作于线性状态实时调节输出电压或电流状态以保障电子产品的稳定高效运行线性电源芯片往往具备使用简单低噪声等特点公司线性电源产品主要包括各类驱动负载开关热插拔开关等公司基于自研高中低压工艺技术对不同输入输出电压需求的线性电源芯片进行最优化设计实现了产品的低静态功耗高性能与高适用性公司在线性电源芯片领域相继研发的多系列特色产品推出市场后具有较强的市场竞争力以电源配电和保护芯片为例公司基于工艺和设计技术创新该技术已处于行业前列水平具备极高的性价比可广泛应用于计算机通讯和消费类电子领域公司线性电源产品于2021年开始加速放量20192021年公司线性电源芯片的收入分别达到027039267亿元图16公司线性电源产品收入及毛利率情况图17公司线性电源产品收入结构资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所32应用端由消费转向通讯工控公司产品下游应用从消费逐渐转向通讯工控随着产品数量的积累和技术能力的提升公司下游应用领域逐渐从消费电子向工业应用计算和存储以及汽车电子通讯电子领域扩展目前工业及通讯领域销售占比从20左右提升至50左右已成为公司最主要的产品应用领域随着研发体系的进一步优化公司将同步开发电源管理芯片和信号链芯片进一步加强面向工业通讯及汽车电子领域供应高性能芯片能力图18杰华特的通讯计算和工控下游起量显著百万元图19杰华特各细分下游占比资料来源杰华特招股书浙商证券研究所资料来源杰华特招股书浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1621请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究33募投项目布局储能汽车等高可靠领域模拟芯片行业需要雄厚的资金支持与较深的供应链合作既需要在上游的晶圆制造封测厂商处拿到产能也需要满足下游客户需求开发优异产品杰华特快速发展的关键在于私募股权融资解决了资金与供应链合作问题在公司发展的初期顺利拿到产能和客户订单是跨越式发展的关键表10杰华特IPO情况拟投入募集项目名称资金金额万元高性能电源管理芯片研发及产业化项目3110484模拟芯片研发及产业化项目4397059汽车电子芯片研发及产业化项目3095487先进半导体工艺平台开发项目2106443补充流动资金3000000合计15709473资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所2022年杰华特IPO主要用于新品研发1高性能电源管理芯片研发及产业化项目用于新大楼的建设以及高性能移动设备电源产品的研发及产业化2模拟芯片研发及产业化项目利用现有生产技术和研发能力进一步拓展公司产品数量提升公司产品的技术水平3汽车电子芯片研发及产业化项目将在汽车电子应用的多领域进行布局和投入以实现车规级产品的技术积累和市场开拓4先进半导体工艺平台开发项目用于公司工艺研发平台的持续开发进一步扩大公司的设计工艺协同优势4盈利预测41细分业务盈利预测家电芯片公司家电芯片主要分为小家电芯片和白电芯片目前主要以小家电芯片为主2022年小家电需求疲软公司家电芯片整体承压白电方面公司产品份额较低仍然有较大国产替代空间AC-DC公司AC-DC产品主要以消费类照明产品为主2021年因市场芯片供应紧张终端客户需求较大公司产品销量增长且销售价格提高出货量及单价分别为1405亿颗026元2022年照明市场承压公司出货量有所下降我们预计2022年公司出货量为95亿颗上半年为468亿颗20232024年随着智能电表智能调压芯片快充高频GaN控制和驱动器等新产品的推出公司出货量有望逐渐提升我们预计20232024年出货量为120150亿颗单价方面随着公司非消费类产品的占比逐渐提升单价有望逐年提升预计20222024年单价分别为029002950300元毛利率方面2022年行业需求承压价毛利率面临下行压力未来随着新产品的放量毛利率有望逐步企稳回升综上我们预计公司AC-DC业务20222024年收入为273544亿元毛利率为320335340httpwwwstockecomcn1721请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究DC-DC公司DC-DC产品覆盖5伏至700伏低中高全电压等级应用于通信消费计算工控等各个领域2021年随着通信等领域产品放量公司销量及ASP均有明显提升20222024年通信领域公司份额有望进一步提升计算领域公司即将推出DrMos及多项控制器等芯片汽车电子领域公司车规及DC-DC即将起量我们预计20222024年公司DC-DC产品出货量为177280400亿颗单价及毛利率方面公司起初以消费市场为主通信计算等市场DCDC单价及毛利率均高于消费类产品随着非消费类产品占比逐渐提升公司DC-DC单价及毛利率有望逐渐提升综上我们预计公司DC-DC产品20222024年年收入为69115172亿元毛利率为380388395线性电源公司线性电源产品主要包括各类驱动负载开关热插拔开关等主要应用于通信计算等市场正处于起量阶段由于计算通信领域线性电源国产化率仍处于较低水平我们预计公司线性电源产品份额有望持续提升20222024年销量为810514亿只单价方面由于公司2022年通信类产品占比下降单价较2021年略有下降此后随着产品优化单价有望继续继续提升毛利率方面由于公司线性电源应用领域大多为通信计算等领域毛利率有望保持稳定综上我们预计公司线性电源产品20222024年收入为415884亿元毛利率为515525530综上我们预计公司22年至24年营收分别为142218318亿元综合毛利率408142124346表11细分业务盈利预测20212022E2023E2024E总收入百万元104156141805217850318250YOY361553634609毛利率4218408142124346AC-DC百万元36070270753480044250销量14057095000120000150000单价026029029030毛利率3863320033503400DC-DC百万元3745369030114800172000销量116060177000280000400000单价032039041043毛利率3773380038803950线性电源百万元26683408005775084000销量4656880000105000140000单价057051055060毛利率5262515052505300电池管理百万元1045120030006000信号链百万元21982700600010000其他百万元707100015002000资料来源杰华特招股说明书浙商证券研究所42可比公司估值我们选取了圣邦股份思瑞浦纳芯微等平台型模拟公司作为可比公司杰华特与客户深度的绑定虚拟IDM平台工艺出色随着计算通信等新产品放量我们预计公司22年httpwwwstockecomcn1821请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究至24年营收分别为142218318亿元实现归母净利润178321530亿元对应发行定价PE分别为965332X建议关注上市后表现表12可比公司估值表截止2022年12月19日归母净利润PE总市值2022E2023E2024E2022E2023E2024E300661SZ纳芯微33129339518800978663964139688536SH思瑞浦359504267361022843048863516688508SH圣邦股份61418101313031700606447143613平均809353323756688141SH杰华特178321530资料来源wind一致预期除杰华特以外浙商证券研究所5风险提示一市场竞争加剧的风险公司主要从事高性能模拟芯片的研发设计和销售产品主要应用于消费电子智能LED照明通讯设备工控和安防以及医疗器械等领域技术和产品更新速度快整体市场竞争日趋激烈化如公司不能及时准确地把握市场趋势变化并快速进行技术产品开发会对公司主要产品的市场地位及经营业绩产生重大不利影响二贸易摩擦可能导致采购成本上升的风险公司核心原材料晶圆采购主要来自境外供应商虽然公司主要晶圆产品均采用成熟制程和工艺较为容易寻找国内晶圆厂商替代但如果未来相关国家及地区出于贸易保护等原因通过关税和进出口限制等贸易政策构建贸易壁垒公司仍然可能面临与上游核心合作伙伴继续合作受限供应链稳定性受到影响自主研发和产品升级受阻以及向国内替代晶圆厂转换导致的采购成本上升等风险从而对公司经营发展产生一定的不利影响三供应商集中度较高的风险由于客户集中度较高若某一销售占比较高的客户因为地缘政治自身经营合作纠纷产能紧张等风险而导致与公司的合作出现波动而公司拓展新客户又需要一定周期可能导致公司的销售规模被动下降销售回款无法保证在短期内对公司的业绩产生不利影响httpwwwstockecomcn1921请务必阅读正文之后的免责条款部分杰华特688141新股研究表附录三大TableThreeForcast报表预测值资产负债表利润表百万元20212022E2023E2024E百万元20212022E2023E2024E流动资产868350538694495营业收入1042141821783182现金231273827362834营业成本60283912611799交易性金融资产0000营业税金及附加2234应收账项141292424570营业费用537498143其它应收款5282538管理费用466794127预付账款12386163261研发费用199291440630存货277325476734财务费用4163536其他92354557资产减值损失11856非流动资产303282365450公允价值变动损益0000金额资产类0000投资净收益0000长期投资0000其他经营收益8667固定资产66104149201营业利润141177320527无形资产37465963营业外收支0000在建工程8490102115利润总额141177320528其他116425571所得税0000资产总计1172378742334945净利润141177320528流动负债230447573757少数股东损益1112短期借款0351717归属母公司净利润142178321530应付款项133316421559EBITDA152166295506预收账款0212EPS最新摊薄032040072119其他9694134179非流动负债5344主要财务比率长期借款111120212022E2023E2024E其他4233成长能力负债合计235451577761营业收入15617361553634609少数股东权益0124营业利润15575250881196481归属母公司股东权937333736584188归属母公司净利润-250481086476益负债和股东权益1172378742334945获利能力毛利率4218408142124346现金流量表净利率1358124714701658百万元20212022E2023E2024EROE20308319201351经营活动现金流32131463140ROIC14094657651155净利润141177320528偿债能力折旧摊销1481217资产负债率2003119013631539财务费用4163536净负债比率16481223645574投资损失0000流动比率378783675594营运资金变动2071307588速动比率258711592497其它26615159280营运能力投资活动现金流129628185总资产周转率112057054069资本支出115496576应收账款周转率11769141037991长期投资0000应付账款周转率546484444465其他1412169每股指标元筹资活动现金流29922551743每股收益032040072119短期借款1635180每股经营现金-072070014031长期借款29000每股净资产241747819937其他34322203542现金净增加额1522507197资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn2021请务必阅读正文之后的免责条款部分