研究报告全文：公司研究首次报告派能科技688063SH买入首次户用储能龙头乘势而起股价2022年12月16日30474元目标价格41094元52周最高价最低价5116911225元派能科技首次覆盖报告总股本流通A股万股154848185A股市值百万元47187国家地区中国核心观点行业电力设备及新能源专注磷酸铁锂电池储能领域产业链全面布局公司成立于2009年专注锂电池报告发布日期2022年12月19日储能应用超过十年产业链经过垂直整合同时具备电芯模组电池管理系统能量管理系统等储能核心部件自主研发和制造能力2020年公司已形成年产1周1月3月12月1GWh电芯产能和年产115GWh电池系统产能21年底电芯产能达3GWh预计绝对表现-1182-154-1722474322年底电芯产能超过6GWh相对表现-1072-467-17776889全球储能产业政策电价能源结构多元驱动家用储能异军突起家用储能通常沪深300-11313055-2146与光伏配合使用受益于近几年光伏成本快速降低及分布式光伏的广泛应用家用储能近几年来发展极为迅速1各国推出家用光储相关补贴激励政策利好降低用户家用储能安装成本2高昂电价增加居民安装储能主动性电价相对较高家用储能帮助降低电力支出功能性凸显3分布式光伏以及高比例可再生能源系统的目标导致为满足电力系统灵活性及可靠性要求家用储能势在必行我们预计2025年全球家用储能新增装机达58GWh产品好渠道广利润高公司家储占据全球领先地位公司业务集中于境外家用储能市场根据IHSMarkit统计2020年全球家庭储能出货量45GWh派能科技占比约13位居第二仅次于特斯拉市占率151公司注重研发投入产品质量领先全球性能甚至优于TeslaLGBYD同类产品同时获得全球多种认证2贴牌Sonnen打开市场逐渐转向自主品牌深度绑定海外主流客户成长卢日鑫021-633258886118lurixinorientseccomcn空间广阔3完成储能电池系统全产业链布局电芯自产带来高利润执业证书编号S0860515100003盈利预测与投资建议顾高臣021-633258886119gugaochenorientseccomcn我们预测公司2022-2024年每股收益分别为64615222141元参考行业可比执业证书编号S0860520080004公司我们认为目前公司的合理估值水平为2023年的27倍市盈率对应目标价为施静021-633258883206shijing1orientseccomcn41094元首次给予买入评级执业证书编号S0860520090002风险提示香港证监会牌照BMO306原材料价格上涨风险国际局势影响出口风险假设条件变化影响测算结果价格传导不及预期的风险产能建设及释放不及预期的风险客户集中度较高的风险汇率波动的风险估值相关风险温晨阳wenchenyangorientseccomcn严东yandongorientseccomcn公司主要财务信息2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元1120206359201222117467同比增长36684118701064429营业利润百万元313359113526623743同比增长89814721661345406归属母公司净利润百万元274316100123563316同比增长90515221641355407每股收益元17720464615222141毛利率435300324335323净利率245153169193190净资产收益率173111292466420市盈率17191492472200142市净率1731591227649资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起目录1专注锂电聚焦户储打造生态511洞悉市场抢占磷酸铁锂先机512全能兼备构建垂直生产链513储能市场发展强劲公司营收稳步提升614中兴新控股公司治理体系完善715合理规划突破产能瓶颈制约816首次股权激励凝聚团队激发活力92家用储能海外市场高速增长行业先驱受益1121海外家储快速放量2025新增装机预计58GWh11211光伏传导储能海外市场增长迅速11212政策电价新型能源结构推动海外储能市场迅速发展1222派能科技专注储能主业业绩全球领先143公司质地产品好渠道广利润高1631高研发投入产品质量性能强1632贴牌打开市场完善自主品牌形成全球下游客户网1633全产业链布局自产电芯带来高利润18盈利预测与投资建议20盈利预测20投资建议20风险提示21有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起图表目录图1派能科技储能电池系统产品5图2派能科技电芯产品5图3派能科技公司所处产业链环节6图4派能科技营业收入亿元6图5派能科技归母净利润亿元6图6派能科技合同负债万元7图7派能科技出货量MWh和单价元wh7图8派能科技股权结构截至2022年三季报7图9派能科技软包电芯产能GWh9图10家庭光伏储能系统11图11德国户用储能新增装机规模MWh11图12美国户用储能新增装机规模MWh11图13美国居民用电近十年电电价变化美分kWh13图142022年一季度欧洲各国平均电价kwh13图152020年上半年派能科技家储产品分区域营收占比14图16派能科技家用储能行业营收及占比亿元14图172020年全球家庭储能TOP6出货量GWh14图18派能科技家储业务自主品牌及贴牌产品营收亿元及自主品牌占比15图19行业公司研发支出占收入的比例16图20家储电池充放电循环表现16图21派能科技1H2020家用储能下游客户营业收入分布16图22派能科技世界市场进入情况18图23派能科技储能电池系统产业链19表1公司发展沿革5表2公司及子公司业务定位及生产线分布6表3派能科技部分高管一览表8表4软包电芯产能产量情况8表5圆柱电芯产能产量情况9表62021年限制性股票激励计划考核目标9表7派能科技2021年限制性股票激励计划激励对象分配情况10表8户用储能装机量测算GWh12表9海外各国地区家庭储能政策12表10各国家庭储能市场驱动性因素总结13有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起表11公司全球主要客户17表12可比公司估值比较21表13销量和单价假设对2023年归母净利润的敏感性分析22表14销量和单价假设对2024年归母净利润的敏感性分析22有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起1专注锂电聚焦户储打造生态11洞悉市场抢占磷酸铁锂先机派能科技成立于2009年2020年12月在深圳证券交易所上市公司成立之初定位于磷酸铁锂储能电池系统领域发展过程中主营业务及主要经营模式未发生重大变化但产品结构持续演进丰富和优化应用领域不断拓展2012年公司已初步具备磷酸铁锂电芯模组及储能电池系统的自主研发和生产能力目前公司产品已实现家用kWh等级到电网MWh等级的储能应用全场景覆盖支持为家庭工商业电网通信基站数据中心等各类场景提供一站式储能解决方案表1公司发展沿革时间公司发展2009年公司成立设立材料研发中心电池研发中心和电池系统研发中心2010年推出首款通信备电产品2012年初步具备磷酸铁锂电芯模组及储能电池系统的自主研发和生产能力完成了垂直产业链布局2013年公司首套家用储能电池系统在欧洲商用2016年公司集装箱式大型电网级储能电池系统正式商用2017年把握海外用户侧储能需求快速增长的市场机遇大力拓展境外优质客户2020年底公司上市数据来源公司公告东方证券研究所图1派能科技储能电池系统产品图2派能科技电芯产品数据来源公司公告东方证券研究所数据来源公司公告东方证券研究所12全能兼备构建垂直生产链公司处于储能电池系统整体产业链上游主要负责提供储能电池系统和能量管理系统储能电池系统作为储能系统的核心部件之一需要与储能变流器等其他部件集成为完整储能系统后提供给终端用户由于系统集成涉及的电气设备较多专业性较强因此一般由系统集成商对整个储能系统的设备进行选型外购或自行生产储能变流器及其他电气设备后匹配集成给下游的安装商安装商在安装施工后最终交付终端用户有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起图3派能科技公司所处产业链环节数据来源公司公告东方证券研究所公司子公司分工明确围绕磷酸铁锂电池垂直整合产业链是国内少数同时具备电芯模组电池管理系统能量管理系统等储能核心部件自主研发和制造能力的企业母公司派能科技主要承担研发销售管理职能上海派能作为科技总部专门从事研发电芯生产由全资子公司扬州派能承担扬州派能或昆山派能将电芯生产为电池模组黄石派能或昆山派能将电池模组与BMS电路板等组装成系统成品表2公司及子公司业务定位及生产线分布公司名称性质业务定位主要生产线分布派能科技母公司研发销售管理上海派能全资子公司科技总部黄石派能全资子公司电芯及模组生产锂离子电芯生产线电池模组生产线昆山派能全资子公司电池模组生产及系统产品组装电池模组生产线储能电池系统组装线扬州派能全资子公司系统产品组装储能电池系统组装线安徽派能全资子公司电芯及系统生产锂离子电芯储能电池系统生产线数据来源公司公告东方证券研究所13储能市场发展强劲公司营收稳步提升受益于全球储能市场的强劲发展储能产品需求上升公司产能瓶颈有所突破营业收入取得较大幅度增长2022年前三季度公司实现营业收入3568亿元同比增加17562实现归属于母公司所有者的净利润645亿元同比增加15652公司财务状况良好2022年第三季度末总资产达6850亿元较上年度末增长60572022年前三季度产品销售量总计22GWh同比增加128产销量的大幅上升带来了营业总收入的增加图4派能科技营业收入亿元图5派能科技归母净利润亿元有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明6派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起营业收入亿元yoy归母净利润亿元yoy40250725035620020030525150420150151003210010505150000-10数据来源wind东方证券研究所数据来源wind东方证券研究所合同负债大幅提高订单激增供不应求2021年年底公司合同负债总计405837万元据2022年公司第三季度报告公司合同负债922418万元同比增长12729在公司产能有所扩张的情况下合同负债仍然持续增长下游产品市场供不应求同时尽管由于原材料价格持续不断上涨2022年Q2和Q3产品价格环比上季度提升缓解了成本端压力预期公司未来订单数目仍将保持上升趋势图6派能科技合同负债万元图7派能科技出货量MWh和单价元wh1000012000200900080001000015070008000600050006000100400040003000050200020001000000-1Q222Q223Q22出货量MWh单价元Wh数据来源wind东方证券研究所数据来源公司公告东方证券研究所14中兴新控股公司治理体系完善公司高管多数出自中兴体系治理体系沿袭中兴新制度完善管理能力有保障公司控股股东为中兴新截至2022年三季报持股比例2791中派云图上海晢牂派能合伙均为公司员工持股平台持股比例共计434上海晢牂派能合伙和共青城新维投资合伙企业均与中兴新签署一致行动协议构成一致行动关系公司董事长韦在胜1988年开始入职中兴半导体现兼任中兴新董事长多位公司高管曾在中兴新及子公司任职公司经营体系有所借鉴成熟可靠图8派能科技股权结构截至2022年三季报有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明7派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起数据来源公司公告东方证券研究所表3派能科技部分高管一览表高管职位及任职时间履历韦在胜2019年10月起任董事长董事1993年1月至1997年11月就职于中兴新历任区域市场总经理总经理助理财务总监1997年11月至2017年9月就职于中兴通讯分管中兴通讯财务及投资管理工作历任财务总监高级副总裁执行副总裁董事2017年9月起至今担任中兴新通讯有限公司董事长2019年10月至今担任本公司董事长谈文2019年10月起任总裁2004年4月至2014年11月分别就职于中兴通讯子公司无锡市中兴光电子技术有限公司安徽皖通邮电股份有限公司担任副总经理财务总监2014年11月至2016年7月就职于派能有限担任副总经理2016年8月至今就职于本公司历任副总经理总经理董事2019年10月至今担任本公司董事总裁叶文举2016年8月起任董事会秘书曾先后就职于江西洪都航空工业集团有限公司中大印刷深圳有限公司深2020年1月起任副总裁圳百事可乐饮料有限公司2008年8月至2009年10月就职于中兴新担任财务主管2009年10月至2016年7月就职于上海中兴派能能源科技有限公司担任财务总监2016年8月至今任本公司副总裁财务负责人董事会秘书数据来源wind东方证券研究所15合理规划突破产能瓶颈制约公司软包产能2017-2019年呈持续上升趋势2020年1-6月有所下降主要是受1-2月春节假期和国内疫情影响自2017年末以来公司软包电芯产能瓶颈逐步显现为满足快速增长的市场需求公司对外采购了部分电池模组和电芯但仍以自产电芯为主2017年-2020年上半年公司软包电芯产销率分别为8163847710043和9211表4软包电芯产能产量情况2017年度2018年度2019年度2020年1-6月产能MWh22400310004760034880产量MWh9618280154743029821产能利用率4294903799648549外购量MWh115292793673679数据来源公司公告东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明8派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起目前公司圆柱电芯主要销售给ACBEL产销规模还较小为满足产品交付的及时性同时为后续市场规模的扩大做好生产准备公司圆柱电芯的产能设计建设较高导致圆柱电芯产能利用率较低2017年-2020年上半年公司软包电芯产销率分别为789371987037和7202表5圆柱电芯产能产量情况2017年度2018年度2019年度2020年1-6月产能MWh563844844422产量MWh280257405168产能利用率4973304547993969数据来源公司公告东方证券研究所2020年以来公司产能迅速扩张2022年底公司产能有望达到6-7GWh2020年底的电芯年产能达到1GWh公司于2021年6月份新增了15GWh电芯年产能4季度新增了05GWh电芯年产能2021年底已经形成了3GWh的电芯年产能截至2022年底公司有望形成6-7GWh电芯产能图9派能科技软包电芯产能GWh876543210201720182019202020212022E数据来源公司公告东方证券研究所注2017-2019年产能为加权平均产能2020-2022E产能为截止年底的产能16首次股权激励凝聚团队激发活力公司2021年11月发布公告为了进一步建立健全公司长效激励机制拟发行首次股权激励计划本激励计划首次授予限制性股票的激励对象共计323人约占公司2021年10月31日员工总数1143人的2826包括公司含子公司董事高级管理人员核心技术人员本激励计划拟向激励对象授予的限制性股票数量为31000万股约占本激励计划草案公告时公司股本总额的200该激励计划有助于吸引和留住优秀人才充分调动公司员工的积极性有效地将股东利益公司利益和核心团队个人利益结合在一起使各方共同关注公司的长远发展表62021年限制性股票激励计划考核目标归属期对应考核年度业绩考核目标首次授予的限第一个归属期2021年2021年营业收入较2020年营业收入增长40或2021年净利润较2020年净有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明9派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起制性股票以及利润增长20在2021年授第二个归属期2022年2021年与2022年各年营业收入较2020年营业收入增幅之和达到140或2021予的预留部分年与2022年各年净利润较2020年净利润增幅之和达到60的限制性股票第三个归属期2023年2021年至2023年各年营业收入较2020年营业收入增幅之和达到340或2021年至2023年各年净利润较2020年净利润增幅之和达到120第一个归属期2022年2021年与2022年各年营业收入较2020年营业收入增幅之和达到140或2021在2022年授予年与2022年各年净利润较2020年净利润增幅之和达到60的预留部分的限制性股票第二个归属期2023年2021年至2023年各年营业收入较2020年营业收入增幅之和达到340或2021年至2023年各年净利润较2020年净利润增幅之和达到120数据来源公司公告东方证券研究所注净利润为归母净利润但剔除本次及其它激励计划股份支付费用影响的数值作为计算依据表7派能科技2021年限制性股票激励计划激励对象分配情况获授的限制性股票数占授予限制性股票总数的比占本激励计划公告时股本总额姓名职务量万股例的比例何中林董事800258005张金柱董事600194004卞尔浩董事400129003谈文董事总裁950306006施璐副总裁储能系统事业部总经理核心650210004技术人员宋劲鹏副总裁国际市场营销部总经理650210004冯朝晖副总裁国内市场营销部总经理650210004杨庆亨副总裁扬州派能总经理650210004叶文举副总裁财务总监董事会秘书650210004胡学平核心技术人员170055001季林锋核心技术人员140045001董事会认为需要激励的其他人员312人196906352127预留50001613032合计31000100002数据来源公司公告东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明10派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起2家用储能海外市场高速增长行业先驱受益21海外家储快速放量2025新增装机预计58GWh211光伏传导储能海外市场增长迅速家用储能通常与光伏配合使用家用储能产品的核心是可充电的储能电池通常以锂离子或铅酸电池为基础在其他智能硬件及软件的协调下实现充电和放电循环当家用储能与户用光伏配合使用时在白天日照时间内户用光伏系统进行发电并将电力通过家用储能产品储存在夜间或一旦出现停电等紧急情况家用储能系统放电支持家庭内的电力正常供应图10家庭光伏储能系统数据来源交谷太阳能东方证券研究所欧洲美国是家用储能的主要市场欧洲是全球最大家庭储能市场2021年德国新增户用光伏145万套装机规模127GWh同比49根据woodmac统计2021年美国新增家庭储能装机925MWh同比88图11德国户用储能新增装机规模MWh图12美国户用储能新增装机规模MWh14001201000120010090080010008080070060600600500400404002020030000200201320142015201620172018201920202021100能量同比0MWh20182019202020212022H1数据来源ThedevelopmentofbatterystoragesystemsinGermanyJan数据来源woodmac东方证券研究所Figgener2022东方证券研究所根据家庭数量测算分布式光伏装机量考虑家庭储能的渗透率得到安装家庭储能的数量假设平均每户装机量可以得到全球及各市场的家庭储能装机量我们预计2025年全球家庭储能容量空有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明11派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起间达5766GWh2021-2025年复合增速91其中欧洲市场最大2025年新增装机4109GWh复合增速112美国市场2025年新增装机790GWh复合增速71表8户用储能装机量测算GWh20212022E2023E2024E2025E全球4361418249639975766美国093210362563790欧洲205955173227814109澳洲034085176281412其他104169227372455数据来源BNEFWoodMackenzieIEA东方证券研究所测算注红色为第三方统计数据212政策电价新型能源结构推动海外储能市场迅速发展1政策驱动各国推出家用光储相关补贴激励显著降低用户家用储能安装成本2019年欧盟提出CEP计划其中多条法令提及储能2019943与2019944法令提出大力支持家庭储能市场发展消除发展中可能存在的财务障碍美国国税局2018年3月发布住宅侧储能系统税收抵免新规则针对住宅侧光储系统满足一定条件则该套储能设备也可获得30的税收抵免为了缓解新冠疫情的影响意大利政府启动了财政刺激计划原有新生态奖励政策Ecobonus补贴全面提升与翻新项目相关的光伏和储能系统的税收减免从50提高到110瑞典于2016年提出家庭储能补贴计划可覆盖60的安装费用最高补贴达5400澳大利亚各州政府也采取相关激励措施2018年南澳大利亚启动家用电池计划HomeBatteryScheme覆盖对象4万余户家庭通过清洁能源金融公司以低息贷款1亿美元或返还款1亿美元的形式帮助住宅用户购买户用光伏系统所需电池或者匹配电池容量所需光伏组件维多利亚州补贴4000万美元支持10000户家庭部署储能装置2020年澳大利亚北领地政府宣布家庭和企业电池计划HouseholdandBusinessBatterySchemeHBBS将为家庭和企业提供6000美元的补贴用于安装至少7kWh的电池储能系统表9海外各国地区家庭储能政策地区时间政策内容CEP计划Clean2019943与2019944法令提出大力支持家用储能市场发展消除发欧盟2019EnergyPackage展中可能存在的财务障碍意大利2020Ecobonus对家用储能设备税收减免由原来的50-65提升至110德国2019德国可再生能源法将家庭储能支付税费的装机容量上限从10kW提升至30kW住宅侧储能系统税收美国2018针对住宅侧光储系统储能设备可获得30的税收抵免抵免新规则瑞典2016家庭储能补贴计划为家用储能提供补贴可覆盖60的安装费用最高达5400家用电池计划Home通过清洁能源金融公司以低息贷款1亿美元或返还款1亿美元的形式帮南澳大利亚2018BatteryScheme助住宅用户购买户用光伏系统所需电池或者匹配电池容量所需光伏组件有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明12派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起维多利亚州2026年止补贴4000万美元支持10000户家庭部署储能装置家庭和企业电池计划澳大利亚北将为家庭和企业提供6000美元的补贴用于安装至少7kWh的电池储能2020Householdand领地BusinessBattery系统Scheme数据来源北极星电力网公司公告东方证券研究所2电价驱动高昂电价增加居民安装储能主动性家用储能可以降低电力支出经济性凸显美国居民电力消费不断增长2011年美国居民电价为1172美分kWh近十年来尽管在2016-2018年略有波折但总体呈上升趋势2021年居民电价上升至1366美分kWh相比2011年提高1655欧洲居民电价整体偏高2022年第一季度欧盟平均居民电价接近02欧元kWh希腊居民电价最高约为031欧元kWh也是欧洲唯一一个居民电价超过03欧元kWh的国家图13美国居民用电近十年电电价变化美分kWh图142022年一季度欧洲各国平均电价kwh140350313502513021250151201005115011欧丹爱意希西法葡塞斯挪马匈波列冰盟麦尔大腊班国萄浦洛威耳牙兰支岛105兰利牙牙路文他利敦20112012201320142015201620172018201920202021斯尼士亚登数据来源EIA东方证券研究所数据来源欧盟统计局东方证券研究所3能源结构驱动为实现低碳发展和能源转型目标满足电力系统灵活性及可靠性要求家用储能势在必行受巴黎协定引起的世界范围内的碳中和零碳目标影响世界各国相继提出国家碳中和时间电力系统作为相对容易减碳的部门往往需要早于规定时间完成碳中和目标受核电政策及CCS技术发展限制高比例可再生能源系统成为世界各国实现碳中和目标首选方案为弥补高比例可再生能源电力系统电力平衡能力缺陷储能系统逐渐成为电力系统不可缺少的重要组成在海外分布式光伏大规模发展的前提下家用储能成为满足需求与性价比的首选表10各国家庭储能市场驱动性因素总结国家市场核心驱动因素美国高昂零售电价和强劲的分布式光伏市场净计量电价制度等光伏补贴政策的调整联邦及各州政府发布激励措施英国分时电价的建立对高峰负荷需求灵活电力资源的需求德国高昂的零售电价良好的分布式光伏市场基础光伏上网电价补贴削减或取消家用光储补贴等激励措施澳大利亚高昂零售电价较高的分布式光伏普及率光伏上网电价补贴削减或取消众多区域性激励措施和电价计划日本电力市场全面开放高昂的零售电价光伏上网电价补贴削减或取消家用储能安装激励措施有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明13派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起数据来源公司公告东方证券研究所22派能科技专注储能主业业绩全球领先派能科技长期专注于家用储能行业保持高速增长2017-2019年公司家用储能收入086321595亿元家储营收占公司总营收分别为606757728产品的主要市场在欧洲和非洲日本及美国新市场开拓十分顺利公司家用储能产品境外收入占比超过702020年上半年公司产品主要销售地为欧洲和非洲销售占比分别为546和324图152020年上半年派能科技家储产品分区域营收占比图16派能科技家用储能行业营收及占比亿元大洋洲境内美洲5236216家用储能占总营收比例亚洲22780670560504欧洲403非洲5463032422011000201720182019数据来源公司公告东方证券研究所数据来源公司公告东方证券研究所在出货量方面派能科技位于全球家储市场的领先地位根据IHSMarkit统计2020年全球家庭储能出货量45GWh前6大供货商出货占比超过55其中特斯拉份额最高占比15派能科技出货量第二占比13出货量第三为Sonnen是壳牌的子公司其产品部分由派能贴牌生产占比8图172020年全球家庭储能TOP6出货量GWh252151050数据来源IHSMarket东方证券研究所在销售模式方面家庭储能业务自主品牌为主贴牌供应Sonnen客户粘性高公司目前主要采用自主品牌销售模式自主品牌销售占比90-95其中2020年上半年前三大自主品牌客户为SegenENERGY和CNBM2019年派能为这三家公司的核心供应商供应额占比均超过90贴牌客户Sonnen自2018年起公司与Sonnen开始开展战略合作具有多年的合作经有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明14派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起验Sonnen是总部位于德国的一家全球知名储能系统集成商业务范围覆盖整个欧洲澳大利亚美国日本等家用储能产品的头部市场具备较高的市场地位和较强的品牌影响力图18派能科技家储业务自主品牌及贴牌产品营收亿元及自主品牌占比自主品牌Sonnen贴牌自主品牌占比700120060010005008004006003004002001002000000020172018201920H1数据来源公司公告东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明15派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起3公司质地产品好渠道广利润高31高研发投入产品质量性能强派能科技注重研发投入2017年由于公司营收相对较低研发投入占总营收比例约为202018-2021年研发投入比例在7左右基本高于同行业公司高研发投入带来高质量派能电芯获得国际认可电池循环性在国际同类竞争者中处于领先水平经澳大利亚政府锂电池测试项目检验派能科技家用储能电池经过1940次充放电循环后仍能保持82的最大充电负荷性能与主要竞争对手TeslaLGBYD同类产品比较时具备优势同时派能科技主要产品通过国际IEC欧盟CE欧洲VDE美国UL澳洲CEC日本JIS联合国UN383等安全认证并符合REACHRoHS和WEEE等环保指令要求是行业内拥有最全资质认证的储能厂商之一安全性和质量的大幅提升了公司产品的市场知名度和信赖度为公司产品快速进入全球市场奠定了坚实可靠的基础图19行业公司研发支出占收入的比例图20家储电池充放电循环表现派能科技阳光电源德业股份固德威87654321020172018201920202021数据来源公司公告东方证券研究所数据来源ARENA东方证券研究所32贴牌打开市场完善自主品牌形成全球下游客户网依托Sonnen贴牌业务打开欧洲市场逐渐形成自主品牌销售网络派能科技进入家用储能市场较早公司于2016年度开始与Sonnen进行业务接洽经过数轮协商谈判历时一年半左右最终形成合作关系成为Sonnen的合格供应商获得Sonnen的认可在市场上形成了良好的示范效应对公司的产品开发能力市场拓展能力等均有较好的提升2018年开始公司与SegenENERGY开展业务为其提供派能科技自主品牌产品2019年派能在维持与Sonnen合作的基础上拓展了CNBM等客户并增加自主品牌供货2021年起公司产品销售方式主要以自主品牌为主储能产品自主品牌占比在90-95图21派能科技1H2020家用储能下游客户营业收入分布有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明16派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起ENERGYSRL其他2729SOLARSOLUTIONS2ZucchettiCentroSistemiSpA3CNBMSouthSegenAfrica237Sonnen9数据来源公司公告东方证券研究所由于家用储能行业技术壁垒较低下游渠道成为占领市场的关键因素目前派能科技已经形成了覆盖全球各地的下游经销商集成商网络且进行深度绑定公司客户包括欧洲第一大储能系统集成商Sonnen英国最大光伏产品提供商Segen等海外大型优质客户的核心供应商在德国英国意大利等国家和地区拥有较高品牌知名度和市场占有率公司深挖客户需求推出迭代产品用联合培训和知识传递的方式帮助集成客户获得下游客户通过这些方式不断提高已有客户的粘性表11公司全球主要客户地区客户名称客户行业地位分布式能源存储系统的全球领导者之一在欧洲占有绝对市场地SonnenGmbH德国位KrannichSolarGmbHCoKG欧洲光伏发电行业领先的系统提供商之一SegenLtd英国最大的光伏产品提供商英国MidsummerEnergy英国排名前列的光伏及储能系统提供商ENERGYSRL意大利领先的储能系统供应商意大利ZucchettiCentroSistemiSpA意大利知名的信息通信技术公司西班牙SolarRocketDistribution西班牙领先的光伏及储能产品供应商SegenSolarPty英国Segen的南非圈子子公司南部非洲最大的储能销售商之一南非CNBMInternationalSouthAfricaPTY中建材国际装备有限公司南非世界500强中国建材集团下Ltd属企业美国SonnenInc德国SonnenGmbH的美国子公司有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明17派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起全球领先的电气分销商Sonepar集团下属的可再生能源产品供应澳大利亚SOLARSOLUTIONS商日本SEIKICOLTD日本二次电池进口商和销售商捷克BAYWARESOLARSYSTEMSRO欧洲领先的可再生能源开发商BayWare公司位于捷克的子公司中兴通讯全球领先的通信设备制造商深圳市欣旺达综合能源服务有限公司全球锂电池行业领先企业欣旺达下属全资子公司中国科华数据数据中心智慧电能及新能源行业领先企业易事特新能源汽车充电桩和UPS电源龙头企业数据来源公司公告东方证券研究所由于公司产品的高质量品牌效应扩大公司持续投入开拓新市场2021年公司在欧洲非洲业务占比超60考虑这两个区域是公司的主要市场且下游客户收入占比较高公司有望受益于欧非区域的快速增长2021年以来公司积极开拓美国及日本市场2021年派能科技通过德国莱茵TUV日本家用储能系统地震防护测试正式打开进入日本家庭储能市场的大门公司有望通过开拓新市场获得新的增长图22派能科技世界市场进入情况数据来源ENFSolar东方证券研究所33全产业链布局自产电芯带来高利润公司具备储能电池系统全产业链研发生产能力派能科技自身具备电芯电池模组BMS储能电池系统生产能力公司产品以自主生产为主少量非核心工序采用外协加工方式随着新增有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明18派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起产能投产并逐渐释放公司从2020年下半年到现在基本上已经不再外购电芯目前公司仅在PCB贴片线束加工等环节采用外协方式完成图23派能科技储能电池系统产业链数据来源公司公告东方证券研究所储能系统电芯自主供应大幅降低储能系统成本保障较高的利润率公司自有充足的软包电芯产能实现储能系统电芯自主供应可以降低电芯采购的成本提高利润率水平同时自产电芯的产品一致性较高生产流程工艺更符合公司产能配置因此能最大化利用公司产能以2019年为例公司公告外采电池模组成本为079元wh公司储能电池系统单价为151元wh毛利率3672则储能电池系统成本096元wh外采电池模组成本占到83如果使用自产的电芯参考同年公司自产的软包电芯成本044元wh则可以节约成本035元wh相当于成本降低37有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明19派能科技首次报告户用储能龙头乘势而起盈利预测与投资建议盈利预测我们对公司2022-2024年盈利预测做如下假设1我们预测公司2022-2024年收入分别是59201222117467亿元归母净利润分别为100123563316亿元收入的大幅增长主要来自于户用储能2储能电池系统业务主要供应海外户用储能系统的集成商安装商伴随着行业的快速爆发和下游客户渠道拓展公司销量有望实现快速增长预计2022-2024年销售量分别是3678118GWh实现收入58921219317440亿元2022年原材料价格有上涨趋势造成公司成本提高且公司有能力向下游涨价考虑到未来原材料成本降低产品单价略有下降预计2022年公司储能电池系统业务毛利率相对2021年改善2022-2024年毛利率水平3233353233公司2022-2024年销售费用率为220154144随着销售规模增长销售费用率降低管理费用率为344267238管理费用中股份支付的费用逐渐降低管理费用率降低研发费用率为753626597随着公司规模增长研发效率提高研发费用率降低4公司2022-2024年的所得税率维持1121盈利预测核心假设2020A2021A2022E2023E2024E储能电池系统销售收入百万元104461987958920121934174396增长率40390319641069430毛利率436297323335323电芯销售收入百万元726647179179179增长率00-110-7230000毛利率396286286286286其他业务销售收入百万元2899999999增长率452538000000毛利率9961000100010001000合计112012062559198122212174674增长率36684118701064429综合毛利率435300324335323资料来源公司数据东方证券研究所预测投资建议公司专注户用储能赛道在海外市场有较高的市占率和品牌影响力我们预计2022-2024年公司实现归母净利润分别为100123563316亿元实现每股收益64615222141元有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明20