研究报告全文：隆平高科000998SZ深度报告乘转基因政策春风种业龙头蓄势待发2022年12月19日隆平高科率先迈向国际化的种业龙头推荐首次评级隆平高科是我国领先的育繁推一体化种业企业目前已形成杂交水稻和杂交当前价格1652元玉米两大业务双足鼎立杂交蔬菜小麦杂交谷子杂交食葵等多个优势作物为补充的综合农作物种业业务格局TableAuthor行业分析供需格局逐步改善政策春风渐行渐近1玉米供需料维持紧平衡水稻库存压力有望释放玉米方面结构性供需矛盾仍存价格料继续维持高位水稻方面整体供应仍然充足未来有望逐步进入去库周期2种业市场规模位居全球前列行业集中度有待提升2019年我国种子市场CR5仅12与全球平均水平差距较大未来转基因作物商业化种植开放后转基因品种因其良好的抗虫抗除草剂表现将获得市场的广泛青睐分析师周泰而中小规模种子企业缺乏相应育种技术或将被市场逐渐淘汰种业市场集中度执业证书S0100521110009有望提升实质性派生品种制度EDV的正式建立以及转基因商业化的逐步邮箱zhoutaimszqcom落实将显著提高种子公司创新积级性更好的保护未来落地的转基因品种公司分析科研实力行业领先转基因先发优势明显1育种站遍布国内外种质资源储备充足截至2020年底公司在中国巴西美国巴基斯坦等7国共拥有45个育种站试验基地总面积近一万亩研发布局广阔2科研投入远超行业平均水平专家带队实现产研结合公司搭建了由知名育种专家带队的玉米水稻黄瓜生物技术团队同中国科学院中国农科院湖南杂优中心等多家顶级科研院校保持深度合作关系占据技术高研究助理徐菁地3高密度的生态测试网显著缩短新品种育种周期公司密集完善的生态执业证书S0100121110034测试网能快速准确动态的反馈材料的田间表现从而准确筛选目标植株以提邮箱xujingmszqcom高育种效率目前公司品种储备已达472个主推品种广受市场认可4三研究助理张心怡架马车集中发力种业航母正待启航子公司杭州瑞丰已获得转基因安全证书执业证书S0100122060009邮箱zhangxinyimszqcom其余迭代产品蓄势待发巴西隆平玉米转基因育种经验丰富对未来国内转基因商业化运作有良好的借鉴意义隆平生物转基因品种抗谱更广分子叠加技术行业领先投资建议预计公司20222024年分别实现归母净利润062375610亿元对应EPS分别为005028046元对应PE为3525836倍考虑到公司作为玉米水稻种业龙头企业在国内粮价高位运行趋势下有望进一步打开利润空间首次覆盖给予推荐评级风险提示汇率波动风险自然灾害风险新品种研发风险盈利预测与财务指标TableForcast项目年度2021A2022E2023E2024E营业收入百万元3503407949235908增长率65164207200归属母公司股东净利润百万元6262375610增长率-461-105063627每股收益元005005028046PE3483525836PB40373532资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2022年12月16日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1隆平高科000998农业目录1公司概况国内高科技种业龙头311主营业务一超多强3X运营模式形成312玉米水稻双轮驱动业绩拐点曙光已现42行业供需格局逐步改善政策春风渐行渐近821玉米供需维持紧平衡种子价格预计仍将走高822水稻供需逐渐改善库存压力有望释放113公司优势研发实力国内龙头营销渠道网络完善1331自主研发持续发展生物育种抢先布局1332生产销售协同管理线上线下全渠道布局184盈利预测与投资建议2041盈利预测假设与业务拆分2042估值分析2143投资建议225风险提示23插图目录25表格目录26本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2隆平高科000998农业1公司概况国内高科技种业龙头11主营业务一超多强3X运营模式形成公司总部位于湖南长沙成立于1999年在2000年成功上市三十多年发展期间公司始终聚焦种业不断拓展产业布局至今已形成以水稻玉米蔬菜种业为导向以小麦棉花油菜等种业为延伸的3X种业运营模式布局范围不仅覆盖我国国内主要水稻玉米种植区还在巴西美国巴基斯坦菲律宾等多个国家建有水稻玉米蔬菜谷子和食葵育种站约50个试验基地总面积12万亩主要农作物种子的研发创新能力居国内领先水平其中杂交水稻玉米种子业务始终位居世界前列图1公司发展历程资料来源公司官网民生证券研究院图2公司产业体系图3公司国内产业布局资料来源公司官网民生证券研究院资料来源公司官网民生证券研究院公司持股结构稳定中信集团为公司实际控制人中信农业科技股份有限公司持有公司股份比例为165其主要股东之一中信兴业投资集团有限公司在2022年第3季度也正式入股隆平高科直接持有08股份湖南杂交水稻研究中心与北大荒中垦深圳投资有限公司则分别持有5150王义波作为公司玉米本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3隆平高科000998农业首席专家持有股份比例为19是公司持股比例最高的境内自然人形成了国有资本民营资本科学家共同持股各出其力合作共赢的架构随着2014年种企并购潮的掀起隆平高科主营业务发力的同时也加快并购延伸的步伐2015年公司收购龙头企业天津德瑞特和绿丰公司正式进入蔬菜种子行业2017年公司先后收购LPSementes向日葵杂交种子企业三瑞农科玉米种子优势企业河北巡天等在奠定了国内种业优势地位的基础上为国际业务拓展打下基础2018年收购联创种业成为公司育种及转基因技术研发的主要力量2019年公司在转基因玉米种子领域取得重大突破其参股子公司杭州瑞丰的瑞丰125正式获得农村农业部颁发的农业转基因生物安全证书生产应用目前公司旗下已有48家子公司其中国内42家国外6家图4公司股权结构图截至2022Q3资料来源公司公告民生证券研究院12玉米水稻双轮驱动业绩拐点曙光已现主营业务发力盈利逐步回升20162021年公司营业收入从230亿元增长至350亿元CAGR为882018年公司收购联创种业推动玉米种子业务飞速发展2019年受水稻最低收购价格影响农民种植积极性下降对公司种子销售量价造成较大压力核心业务杂交水稻种子收入同比下滑409大幅拉低该年营业收入导致归母净利润亏损29亿元2020年玉米供给侧改革后商品粮与种子的价格均快速攀升玉米种子业务占据公司近三成收入拉动归母净利润扭亏为盈2021年营收35亿元同比增长652022Q1-Q3受美元贷款所产生的汇兑损益及公司加大研发投入的影响公司前三季度利润亏损71亿水稻玉米双营收结构形成2016-2021公司杂交水稻种子和玉米种子业务占本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4隆平高科000998农业比之和超过60且占比逐渐扩大2022H1玉米种子业务已占比273水稻种子业务占比435成为公司最重要的两大营收点从毛利来看2019-2022H1公司各项业务毛利均成下降趋势但水稻和玉米仍占据主要地位2022H1公司毛利49亿元其中杂交水稻种子毛利19亿元占比391玉米种子毛利13亿元占比272图52016-2022Q1-Q3营业收入及增速亿元图62016-2022Q1-Q3归母净利润及增速亿元营业收入亿元增长率归母净利润亿元增长率40608200356150304041002525020200015100-2-505-4-1000-20-6-150-8-200资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图72016-2022H1主营业务构成图82016-2022H1毛利构成亿元杂交水稻种子玉米杂交水稻种子玉米农化棉花油菜及其他蔬菜瓜果种子农化棉花油菜及其他蔬菜瓜果种子向日葵种子杂谷种子向日葵种子杂谷种子1001008080606040402020002016201720182019202020212022H12016201720182019202020212022H1资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院费用管控能力亟待提高挤占公司盈利空间公司销售期间费用率高于行业同类龙头企业2019-2021年公司期间费用率从378下降至313由于公司主要玉米制种基地在甘肃和新疆疫情对于公司物流运输造成一定影响因此公司近三年费用高于同类其他企业同时受制种成本上升叠加减产影响公司通过提价尚未完全转移成本压力拉低了公司核心业务毛利率虽然该阶段营业收入已在逐步回升但盈利能力被挤占2019-2021年销售毛利率与净利润均低于前期毛利率从386下降至343净利率均在低位徘徊2022年上半年毛利率有小幅回升本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5隆平高科000998农业图92016-2022Q1-Q3销售期间费用率图102016-2022Q1-Q3销售净利率与毛利率隆平高科垦丰种业农发种业销售净利率销售毛利率登海种业荃银高科万向德农1006080406020040-2020-400-60资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院积极进行海外业务开拓与多国企业建立贸易合作关系种质资源获取途径广泛公司海外业务以种子出口业务为主2016-2021年公司国外业务收入从19亿元增长至34亿元CAGR达124收入占比从83增长至98公司充分发挥袁隆平院士的品牌影响力与多国企业建立长期贸易合作关系并顺应一带一路倡议带来的历史性机遇加快水稻和玉米的全球化布局与开拓其中水稻业务以一路中的东南亚南亚地区为主公司早在2007年便分别在印度尼西亚菲律宾设立了控股子公司超前打入国际市场2009年获得国家首个援外培训项目中国杂交水稻技术援外培训基地以来为超过一百个国家培养了近万名农业人才包括部长级高级官员显著扩宽了水稻种质资源的获取途径玉米业务以一带中的南美北美地区为主充分利用美国巴西育种站全力推进同玉米种业强国的种质资源交流有利于公司突破国内种质资源瓶颈赢在育种起跑线图112022H1公司国内外业务收入占比图12公司种质资源来源丰富华中地区5563288华东地区国外华北地区155华南地区西北地区170227东北地区西南地区资料来源wind民生证券研究院资料来源公司年报整理民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6隆平高科000998农业去库存效应明显财务健康水平持续提升伴随行业景气度的回升公司在近年集中清理库存库销比持续下降2021年公司库存下降至188亿元同比-239库销比降至817同比-404PCT存货周转率达106次为近六年最高峰公司经营效率逐渐改善同时公司的资产结构维持稳定近三年来维持在55左右在可比公司当中处于较高水平随着未来对不良资产逐步的剥离资产结构有望进一步优化图132016-2021存货及库销比图142021年各种企资产负债率对比存货亿元销售量亿元60库销比3520030402515020201001510500500201620172018201920202021资料来源wind民生证券研究院资料来源各公司公告民生证券研究院出售隆平四川玉米股权加快低效资产处置公司于2022年11月15日与聚隆汇智签订股权转让协议将其控股子公司四川隆平玉米种子公司80股权转让给聚隆汇智四川隆平玉米2021年和2022年前三季度净利润均为负值未经审计的报告显示截至2022年9月30日四川隆平玉米净资产为-8991万元本次股权出售将有利于公司剔除低效资产提高资源配置效率促进公司未来健康发展表1四川隆平玉米种子有限公司主要财务数据和财务指标万元项目2021年12月31日经审计2022年9月30日未经审计资产总额6965519626负债总额7243228617净资产-2776-8991营业收入6200净利润-25812-6215资料来源公司公告民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7隆平高科000998农业2行业供需格局逐步改善政策春风渐行渐近21玉米供需维持紧平衡种子价格预计仍将走高211供给侧改革持续推进产量库存同步下降杂交玉米种子行业集中度低竞争格局分散玉米种子市场是我国占比最大的种子市场2020年我国玉米种子市场规模为3373亿元从龙头企业看2020年中国杂交玉米种业CR3约为14龙头种企隆平高科以市占率6占据第一其次为登海种业5垦丰种业3从玉米品种来看自2005年左右郑单958先玉335等品种推出后我国玉米品种更新步入了瓶颈期2010年后前五大玉米品种种植集中度大幅降低2016年后玉米品种数量出现井喷发展市场竞争进一步加剧前五大种植集中度再度快速下滑2019年仅为193其中郑单958京科968先玉335登海605等多个玉米品种推广面积均在逐年减少图152020年中国杂交玉米种业市场竞争格局图162000-2019年前五玉米品种种植集中度4065335隆平高科30登海种业25垦丰种业其他201586资料来源全国农技推广中心民生证券研究院资料来源中国种业发展报告民生证券研究院表22020年杂交玉米商品种子销售总额前十企业排名企业1袁隆平农业高科技股份有限公司2山东登海种业股份有限公司3北大荒垦丰种业股份有限公司4吉林省鸿翔农业集团鸿翔种业有限公司5辽宁东亚种业有限公司6中国种子集团有限公司7襄阳正大农业开发有限公司8德农种业股份公司9中地种业集团有限公司10合肥丰乐种业股份有限公司资料来源中国农作物种业发展报告民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8隆平高科000998农业表32016-2020年玉米前十大品种推广面积变动情况万亩20202019201820172016排名品种面积品种面积品种面积品种面积品种面积1郑单9582798郑单9582818郑单9583074郑单9583441郑单95839442京科9681493京科9681459先玉3352027先玉3352526先玉33532633裕丰3031460先玉3351333京科9681738京科9682016京科96820174登海6051272登海6051278登海6051369登海6051427登海60514395中科玉5051168裕丰3031234德美亚1号751浚单20799浚单209656先玉3351132中科玉505776伟科702701伟科702756隆平2068167联创808543浚单20564裕丰303653隆平206587德美亚1号7918伟科702485伟科702521浚单20606大丰30481伟科7027429隆平206439联创808498隆平206568翔玉998478中单90954010浚单20370隆平206493联创808511蠡玉16437蠡玉16446资料来源中国农技推广中心民生证券研究院制种区域沿河西走廊集中分布供给侧改革下制种面积持续下降我国杂交玉米制种区域集中在西北地区甘肃和新疆是主要的制种基地2021年甘肃新疆新疆生产建设兵团三地制种面积分别为1412369和340万亩合计占比约780自2016年起我国为解决玉米供给过剩问题开始逐步调减种植区域2016-2021年杂交玉米制种面积从410万亩下降至272万亩减少了337的面积杂交玉米制种产量持续低位有效库存接近历史低点20162021年杂交玉米制种产量从147下滑到99亿公斤年复合增速为-748主要系制种面积缩减后新种产量大幅下降长期处于行业低位另外受去库存政策推进头部企业的主销品种库存快速清零玉米种子有效库存不断下降2021年有效库存量仅为48亿公斤年复合增速为-1213预计在今年播种结束后玉米种子有效库存将降至3亿公斤接近2006年的历史低点图172021年各省杂交玉米制种面积万亩图182004-2022E年全国杂交玉米制种面积及增速12258600杂交玉米制种面积万亩同比4089甘肃121500新疆20205400新疆兵团云南30001412内蒙古20034-20宁夏100四川0-40369其他省份资料来源中原农资宝典民生证券研究院资料来源ifind全国农技中心民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9隆平高科000998农业图192004-2021全国杂交玉米制种产量及有效库存杂交玉米种子有效库存亿公斤20杂交玉米制种产量亿公斤151050资料来源ifind民生证券研究院212玉米消费增长种子需求稳步上升玉米价格小幅回升拉动玉米种子需求增加自2016年以来我国推进农业改革在东北三省和内蒙古将玉米临时收储政策调整为市场化收购加补贴新机制以调减玉米非优势区面积降低无效库存2020年临储库存清零同时饲用玉米需求快速提升推动玉米价格快速上涨农民玉米种植积极性大幅提升2021年我国玉米种植面积达到65亿亩同比增长52022年10月玉米价格为29元kg同比增长6211月农业农村部预测202223年玉米种植面积64亿亩同比-09生猪产能恢复正常水平饲用玉米消费将稳定增长2021年饲用玉米消费量为21亿吨同比增长30在玉米消费总量中占比为718截至2022年9月国内生猪存栏量达44亿头同比增长14环比增长31已逐步回归合理水平考虑到当前生猪价格仍维持高位能繁母猪存栏量已略高于绿色区间玉米饲用消费将持续增长有望对后续玉米价格形成有力支撑在较高的种植收益及有限的耕地面积背景下高品质玉米种子的需求量将持续增长图202004-2021全国玉米播种面积及增速图212010-2022年22省玉米平均价格元kg全国玉米播种面积百万亩同比3102908001027025060052302104000190170150200-50-102004200620082010201220142016201820202010-10-312011-07-312012-04-302013-01-312013-10-312014-07-312015-04-302016-01-312016-10-312017-07-312018-04-302019-01-312019-10-312020-07-312021-04-302022-01-312022-10-312010-01-31资料来源ifind民生证券研究院资料来源ifind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10隆平高科000998农业图222010-2022E年国内玉米消费总量图232010-2022年国内生猪存栏量亿头玉米饲料消费量百万吨非饲料消费量百万吨504530040250352003015025100205015-20101201392014820157201662017520184201932020220211201111201210202112201012资料来源ifind民生证券研究院资料来源ifind民生证券研究院22水稻供需逐渐改善库存压力有望释放并购整合下集中度持续提升隆平高科占据龙头地位2011年以来我国水稻种子龙头企业通过并购有效的扩大企业规模加速水稻业务整合进而推动我国水稻行业市场集中度不断提高2020年水稻种子行业CR5为31隆平高科以12的市占率稳居水稻种子行业第一紧随其后的是荃银高科8及垦丰农业6杂交水稻制种面积回升库存下降明显但仍存在压力2012-2016年国家持续上调水稻最低收购价格杂交水稻种子库存量开始逐年堆积导致库存压力较大2017-2018年我国连续两次下调水稻最低收购价格抑制农民种植积极性水稻制种面积相应下滑2021年末我国杂交水稻种子有效库存仅余084亿公斤下降明显但近年以来我国水稻最低收购价格再次小幅回升2022年三种水稻最低收购价较2019年均上涨14元推动制种面积大幅增长全国农技中心数据统计2021年我国杂交水稻制种面积达158万亩同比3062022年全国杂交水稻商品种子有效供给量将超过35亿公斤种子供应过剩的态势将进一步加剧水稻消费量平稳增长有望拉动水稻种子需求增加从需求端看85以上水稻用于食用随着近二十年人口不断地增长水稻消费量总体保持稳定增长根据汇易咨询2022年水稻总消费量将达226887万吨同比增长036在政策鼓励和粮食收购价格上涨双重提振下水稻播种面积也相应有小幅增长2019-2021年期间全国水稻播种面积增长342万亩我们预计2022年伴随临储小麦拍卖见底水稻将可能接替小麦成为调控玉米市场的政策性角色未来水稻需求量仍将平稳增长有望进一步拉动水稻种子需求增长本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11隆平高科000998农业图242020年中国水稻市场竞争格局图252008-2021年杂交水稻制种面积及产量制种面积万亩制种产量亿公斤12301408隆平高科12025荃银高科100206垦丰种业8015苏垦农发460101农发种业4069其他2005-0020092010201120122013201420152016201720182019202020212008资料来源华经产业研究院民生证券研究院资料来源ifind民生证券研究院图262008-2021年杂交水稻种子库存及库销比图272008-2022年水稻最低收购价格元50公斤最低收购价粳稻最低收购价早籼稻杂交水稻种子有效库存亿公斤库销比最低收购价中晚籼稻2008016015015060140130120100401101000502090807000006020082009201020112012201320142015201620172018201920202021200920102011201220132014201520162017201820192020202120222008资料来源华经产业研究院民生证券研究院资料来源ifind民生证券研究院图282008-2021年全国水稻播种面积及增速图292008-2022E全国水稻消费量及增速全国稻谷播种面积百万亩同比稻谷总消费量万吨同比465225000204602000015455145015000104450100005440435-150000430425-20-520112008200920102012201320142015201620172018201920202021202020082009201020112012201320142015201620172018201920212022E资料来源ifind民生证券研究院资料来源ifind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12隆平高科000998农业3公司优势研发实力国内龙头营销渠道网络完善31自主研发持续发展生物育种抢先布局311全球化科研体系搭建完善研发平台覆盖育种全流程育种技术保持全行业领先公司在国内拥有多个实验室同时国外积极联动巴西生物技术研发中心打造了传统育种生物技术测试评价分子育种生物计算信息化等多个平台全面匹配不同育种方案不同育种阶段的研发需求完善现代商业化育种体系建设此外公司旗下华智生物长沙生物技术实验室生物技术玉米中心着力于分子育种前沿领域促进传统育种与分子技术相结合在生物性状开发种质资源创新生物计算信息化高通量技术等方面行业领先助力公司打造创新智能的育种高地图30公司国内外重点实验室布局资料来源公司官网民生证券研究院商业化育种体系成熟覆盖市场广泛公司现拥有44个育种站1水稻方面国内水稻研发以湖南为创新中心依托隆平高科种业科学研究院及各区域育种站范围覆盖长江上游中下游华南及黄淮稻区国际水稻研发以海南为窗口辐射菲律宾孟加拉越南以及巴基斯坦等海上丝绸之路沿线水稻种植国家在印度这个水稻种植面积广阔但杂交水稻普及率尚不及5的国家隆平高科作为我国唯一在印度育种站的企业在印度市场争夺中占尽市场先机2玉米方面联创种业和巴西隆平紧密联合主要面向东华北黄淮海西南等主要玉米种植区域3蔬菜方面将主要推广地区划分为各个细分区域不断推出广受市场好评的新组合产品同时在河北内蒙古等作物资源优势地区建立了行业领先的属地科研模式截至到2022年上半年公司已在国内国外建有12个水稻育种站19个玉米育种站8个蔬菜育种站2个谷子育种站和3个食葵育种站本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13隆平高科000998农业图31公司国内外育种站分布资料来源公司官网民生证券研究院测试评价网络成熟育种周期有效缩短测试评价贯穿整个育种流程是获取育种材料优质田间数据的重要基础公司水稻测试网实现了长江流域华南及黄淮海地区的高密度覆盖玉米测试网实现了西南东华北等主要产区的高密度覆盖密集完善的生态测试网能快速准确动态的反馈材料的田间表现从而准确筛选目标植株以提高育种效率公司因此形成了水稻新杂交组合不长于4年玉米不长于7年蔬菜不长于3年的测试评价流程有效缩短了育种周期图32公司部分水稻试验点分布图33公司部分玉米试验点分布资料来源公司官网民生证券研究院资料来源公司官网民生证券研究院312研发投入行业领先科研团队国际顶尖公司长期保持国内种业最高强度研发投入2021年隆平高科研发支出28亿元占营业收入比例79其中研发人员工资薪酬08亿元远超行业平均水平06亿元02亿元公司自成立以来始终把自主研发放在核心地位2018年研发支出达到45亿元峰值此后便有意识规范科研经费的管理和使用同时得益于研发效率的提高2019以来公司研发支出持续下降本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14隆平高科000998农业图34各公司研发支出对比亿元图35各公司研发人员工资薪酬亿元隆平高科农发种业登海种业隆平高科农发种业登海种业荃银高科万向德农荃银高科万向德农5010040803020601040002002018201920202021资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院科研院校深度合作专家带领团队专业公司研发形成了以杨远柱王义波赵治海等行业专家为核心的玉米水稻作物育种及生物技术研发团队2021年公司拥有451名研发人员占公司人数1665硕士人数占比927均居行业第一2022年公司继续与万建民院士曹晓风院士等团队扩大合作同时与中国科学院中国农学院武汉大学等多家科研院校保持长期深度合作关系以期共同攻克当前杂交水稻前沿技术难题表4公司各育种团队首席专家介绍知名育种专家专家介绍中国种业十大杰出人物河南省玉米育种首席专家北京联创种业有限公司董事长中国种子协会玉王义波米分会副会长杨远柱中国种业十大杰出人物湖南农业大学博士生导师华中农业大学硕士研究生导师杂交谷子之父十一届全国人大代表国内谷子研究知名专家张家口市农科院谷子研究所所长荣赵治海获全国五一劳动奖章知名黄瓜育种专家从事黄瓜育种研究超过20年天津农科院黄瓜所所长天津德瑞特种业有限公司马德华董事长西北农林科技大学教授资料来源Wind民生证券研究院图36各公司研发人员数量人图37各公司硕士人数占总人数比例隆平高科农发种业登海种业隆平高科农发种业登海种业荃银高科万向德农600荃银高科万向德农12500104008300620041002002017201820192020202120172018201920202021资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15隆平高科000998农业313育种工作成果显著转基因优势凸显公司优质种源丰富审定品种数量领先公司经过多年自我育种旗下已培育隆平亚华联创湘研德瑞特巡天三瑞农科等多个优质种子资源品牌2020年公司水稻和玉米种子分别拥有7个和4个主推品种位居全国推广面积前十2021年公司共有139个新品种通过国家审定其中水稻新品种88个玉米新品种50个棉花新品种1个截至2022H1公司已累计获得授权植物新品种权650件后备品种数量充足优质品种储备丰富三驾马车共同驱动转基因蓄势待发公司坚持传统育种和生物技术育种两手抓加快抢占玉米转基因水稻基因编辑等新技术制高点自2009年起就开始分子育种技术的试验经过近十五年的发展杭州瑞丰生物科技有限公司隆平生物技术海南有限公司与巴西隆平形成三驾马车协同推进玉米转基因性状开发图382017-2022H1公司植物新品种权获得件图392017-2022H1公司专利情况件水稻玉米黄瓜申请专利数授权专利数804060304020201000201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1资料来源公司公告民生证券研究院资料来源公司公告民生证券研究院图402017-2021年公司国审水稻玉米数量及增速水稻玉米同比200115005100050-050-120172018201920202021资料来源公司公告民生证券研究院杭州瑞丰已获得转基因安全证书其余迭代产品蓄势待发2019年杭州瑞丰转基因玉米品种瑞丰125获得国家农业转基因生物安全证书成为国内首批获得安全证书的两家公司之一具有明显的先发优势2021-2022年抗虫玉米浙本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16隆平高科000998农业大瑞丰8和耐除草剂玉米nCX-1也先后获得了农业转基因生物安全证书其中转化体nCX-1突破了国外专利垄断使用拥有自主知识产权的耐除草剂基因体现了公司较强的研发实力此外瑞丰还开发出了抗草夜贪夜蛾玉米IA-1新一代抗除草剂玉米抗虫抗草甘膦大豆等后备转基因品种获得更多转基因安全证书指日可待图41瑞丰125转基因抗虫耐除草剂玉米图42杭州瑞丰股权结构截至2022Q3资料来源公司官网民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院表5杭州瑞丰安全证书汇总初获时间转化体插入基因区域cry1Ab抗玉米螟等鳞翅目害虫北方春玉米区黄淮海夏玉米区2019122瑞丰125cry2Ab抗玉米螟等鳞翅目害虫西北地区g10evo-epsps耐草甘膦除草剂cry1Ab抗玉米螟等鳞翅目害虫20211227浙大瑞丰8南方玉米区cry2Ab抗玉米螟等鳞翅目害虫CdP450耐二甲四氯啶嘧磺隆2022428nCX-1等多种除草剂南方玉米区cp4epsps耐草甘膦除草剂资料来源农业部民生证券研究院巴西隆平玉米转基因育种经验丰富巴西成熟的转基因市场具有重要的借鉴意义巴西自2009年成为世界转基因作物种植面积第二大国后一直稳居第二2019年巴西转基因作物种植面积达到79亿亩四大转基因作物大豆玉米棉花和油菜在近几年已达到最高值能够为中国转基因发展提供一定的借鉴作用巴西隆平拥有一支优秀的转基因玉米研发团队杭州瑞丰隆平生物的性状研发成果也将根据其产品表现应用于巴西隆平转基因玉米种子业务两家公司的性状已出口至巴西巴西隆平市占率在近年已快速提升本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告17隆平高科000998农业图432019年主要转基因种植国种植面积及转基因应用率种植面积百万亩转基因应用率120010010008009560040090200085美国巴西阿根廷加拿大印度资料来源ISAAA民生证券研究院隆平生物转基因品种抗谱更广分子叠加技术行业领先该子公司成立于2019年其培育的转基因品种抗虫谱及抗虫抗除草剂效率全球领先公司第一代核心产品LP007使用了分子叠加技术在保持抗虫抗除草剂效果的同时大大加快了生物育种速度其第二代产品采用了更多的分子叠加抗虫基因提高转化效率第三代产品采用基因编辑技术对抗虫基因进行进一步优化目前隆平生物已对国内外超一百个品种的玉米进行回交转育覆盖黄淮海东北华北西南西北等多个主要玉米种植区为公司未来实现多个基因叠加转入打下基础进一步扩大先发优势32生产销售协同管理线上线下全渠道布局公司主要生产模式采用委托代制模式自制模式和自办基地模式1委托代制模式下公司委托实力雄厚的代制商大户进行制种由大户商负责种子生产公司提供亲本材料2自制模式下公司与村镇基层组织及农户签订三方生产合同由基层组织负责协调与落实农户负责田间操作公司提供技术指导3自办基地模式下公司租赁土地并派出人员进行生产与管理公司将承担全部的生产及收益图44生产委托代制模式图45生产自制模式资料来源公司公告民生证券研究院资料来源公司公告民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告18隆平高科000998农业公司的销售主要采用县级经销商乡镇零售商农户的三级分销模式即公司与经销商签订经销协议规定各级经销商在某一区域乡镇县市内代理销售公司的某些品种公司采用先收取预收款后按照约定内容和时间发货的先款后货方式成功将产品风险转移至经销商并有助于维持公司现金流运转图46公司分销模式资料来源公司公告民生证券研究院线上线下共同布局优化市场营销网络在线下渠道公司在建多个集加工仓储和物流一体的产业园项目推进生产与营销协调发展重点对生产计划及营销价格进行管控2022年公司益阳水稻种子产业园已顺利完成内部竣工验收项目投产后将有效提高终端物流配送效率同时公司始终坚持以市场为导向总部与子公司分别负责不同区域的品牌推广采取三主一辅两地区营销中心的模式进行营销在线上渠道2020年疫情初期公司便及时把握电商农业机会铺货上线365商城以方便农户选种仅半个月就激活线上店铺9837家累计订购超3万袋并以直播等形式对农户进行高产栽培技术培训指导宣传帮助农户科学种田疫情期间观看人数均超10万人目前公司仍积极通过微信公众号抖音快手等农户喜欢的网络渠道和营销活动进行信息登记和物流配送推动种植农户提前把种子购买回家图47中国隆平种业硅谷的空间总体布局图资料来源公司官网民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19隆平高科000998农业4盈利预测与投资建议41盈利预测假设与业务拆分1水稻种子业务公司将原亚华种业百分农业四川隆平新桥隆平和优至种业五大产业主体整合成立亚华水稻事业部以更强的内部协同应对行业竞争2022年业务年度公司水稻种子销量同比21考虑到最终结算时存在部分退货因此我们保守预计2022年水稻种子销量同比增长约1520232024年增幅将进一步扩大盈利能力方面伴随着下游水稻商品粮价格维持高位同时公司水稻种子品种结构大幅优化我们预计20222024年公司水稻种业毛利率将稳步提升最终预计20222024年公司水稻种子业务实现收入148183219亿元CAGR为217毛利率分别为3603804002玉米种子业务2022年子公司联创种业重点推广五大品牌新品种和SAVE营销模式并布局东北市场带动公司整体玉米种子销量在2022业务年度实现33的同比增速因此我们保守预计20222024年的销量复合增速为23盈利能力方面由于今年出现极端高温天气影响了玉米种子行业整体制种效率因此我们预计未来两年玉米种子将进入景气上行通道公司毛利率也将相应得到提升最终预计20222024年公司玉米种子业务实现收入124155201亿元CAGR为275毛利率分别为4004104203蔬菜种子根据公司历史销量数据20192021年公司蔬菜种子销量平均增速为162保守估计我们保守假设20222024年蔬菜种子销量增速维持在10在盈利能力方面考虑到公司积极探索市场营销的渠道协同与生态测试体系协同新品类与新的运营模式将为其可持续发展奠定基础因此我们预计其毛利率基本维持稳定最终预计20222024年公司蔬菜种子其他种子及农业服务业务共实现收入333640亿元CAGR为100毛利率分别为5895855904其他种子及农业服务保守估计下我们假设其他业务业绩增速与毛利率均维持稳定20222024收入分别实现103119131亿元CAGR为125毛利率分别为380393380本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告20