投资要点
　　公司以复配食品添加剂为基，打造益生菌第二曲线：公司2003年成立后主要从事复配业务，2015-2016年通过并购切入益生菌赛道。目前益生菌第二曲线快速成长，食用益生菌业务收入占比从2017年的1%提升到22H1的34%，2017-2021年食用益生菌收入CAGR=122%，成为公司收入主要增长动力。由于食用益生菌毛利率高于复配业务，占比提升后公司业务结构改善，推动公司毛利率维持高位。
　　大健康趋势下益生菌中上游市场有望快速成长：2017-2021年我国益生菌终端市场CAGR=15%，其中食品饮料/膳食补充剂占比68%/19%。1）食品饮料：健康需求提升，应用场景拓宽，我国益生菌食品饮料市场有望维持6%增速；2）膳食补充剂：对标海外空间仍大，未来随着消费升级和行业规范完善，预计2021-2024年我国益生菌补充剂终端市场CAGR有望达到18%。下游扩张将推动中上游市场快速扩容，测算2021年食用益生菌中上游市场规模92亿元，预计2021-2024年CAGR=14%。
　　益生菌上游壁垒高，内资企业市占率较低：公司在益生菌产业链中以中上游为主，下游为辅。上游壁垒在于益生菌菌株研发和菌粉生产，我国益生菌中上游市场被外资主导，测算2021年科拓生物食用益生菌市占率仅为0.8%，市占率较低。
　　公司益生菌研发、服务实力雄厚，有望成为国产替代排头兵：1）公司实控人为首席科学家，业内知名专家带队，研发资源丰富；2）公司本土菌株资源丰富，更适合中国人肠胃，能为下游带来差异化，下游存在替代动力；3）公司科研背书强于其他内资，核心菌株基本覆盖外资菌株功效，定价是外资的八折左右，性价比较高。4）公司基于自有菌株实现终端解决方案多样化，持续增强下游客户粘性，客户基础深厚。
　　客户、产能持续扩张，益生菌第二曲线成长路径明确：1）原料菌粉业务有望在现有客户中进行国产替代，并持续挖掘新客户；2）ODM业务在手客户充足，新老客户均有望贡献增量；3）拟定增扩产奠定中长期发展基础，大股东认购彰显发展信心。
　　其他业务：1）复配业务绑定大客户，未来随着下游需求恢复，复配业务有望修复；2）动植物微生态制剂前景广阔，外拓客户下有望实现稳健增长。
　　盈利预测与投资评级：预计22-24年营收4.02/5.2/6.95亿元，同比+10%/29%/33%；归母净利润为1.3/1.76/2.35亿元，同比+19%/35%/34%，对应PE为34/25/19x。公司第二曲线有望快速增长，参考可比公司PEG，给予23年公司1倍PEG，即给予23年34.97倍市盈率，预计23年目标市值61.39亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：客户集中度较高，原材料价格波动超预期，新客户开拓不及预期，食品质量和安全问题，新冠肺炎疫情反复，行业竞争加剧

研究报告全文：证券研究报告公司深度研究化学制品科拓生物300858益生菌国产替代排头兵打造益生菌第二曲2022年12月17日线证券分析师汤军买入首次执业证书S0600517050001021-60199793tangjdwzqcomcn盈利预测与估值TableEPS2021A2022E2023E2024E证券分析师王颖洁营业总收入百万元365402521695执业证书S0600522030001同比8102933wangyjdwzqcomcn证券分析师李昱哲归属母公司净利润百万元110130176235执业证书S0600522090007同比13193534liyzhdwzqcomcn每股收益-最新股本摊薄元股074087118158PE现价最新股本摊薄4066342525371897股价走势关键词TableTag第二曲线科拓生物沪深300TableSummary50投资要点42342618公司以复配食品添加剂为基打造益生菌第二曲线公司2003年成立后主要从事102复配业务2015-2016年通过并购切入益生菌赛道目前益生菌第二曲线快速成长-6-14食用益生菌业务收入占比从2017年的1提升到22H1的342017-2021年食用-22-30益生菌收入CAGR122成为公司收入主要增长动力由于食用益生菌毛利率高202112172022417202281620221215于复配业务占比提升后公司业务结构改善推动公司毛利率维持高位大健康趋势下益生菌中上游市场有望快速成长2017-2021年我国益生菌终端市场市场数据CAGR15其中食品饮料膳食补充剂占比68191食品饮料健康需求提收盘价元2991升应用场景拓宽我国益生菌食品饮料市场有望维持6增速2膳食补充剂对标海外空间仍大未来随着消费升级和行业规范完善预计2021-2024年我国益一年最低最高价21004949生菌补充剂终端市场CAGR有望达到18下游扩张将推动中上游市场快速扩容市净率倍452测算2021年食用益生菌中上游市场规模92亿元预计2021-2024年CAGR14流通A股市值百159649益生菌上游壁垒高内资企业市占率较低公司在益生菌产业链中以中上游为主万元下游为辅上游壁垒在于益生菌菌株研发和菌粉生产我国益生菌中上游市场被外总市值百万元445436资主导测算2021年科拓生物食用益生菌市占率仅为08市占率较低基础数据公司益生菌研发服务实力雄厚有望成为国产替代排头兵1公司实控人为首席科学家业内知名专家带队研发资源丰富2公司本土菌株资源丰富更适合中每股净资产元LF662国人肠胃能为下游带来差异化下游存在替代动力3公司科研背书强于其他内资产负债率LF705资核心菌株基本覆盖外资菌株功效定价是外资的八折左右性价比较高4公总股本百万股14893司基于自有菌株实现终端解决方案多样化持续增强下游客户粘性客户基础深厚流通A股百万股5338客户产能持续扩张益生菌第二曲线成长路径明确1原料菌粉业务有望在现有客户中进行国产替代并持续挖掘新客户2ODM业务在手客户充足新老客户相关研究均有望贡献增量拟定增扩产奠定中长期发展基础大股东认购彰显发展信心3其他业务1复配业务绑定大客户未来随着下游需求恢复复配业务有望修复2动植物微生态制剂前景广阔外拓客户下有望实现稳健增长盈利预测与投资评级预计22-24年营收40252695亿元同比102933归母净利润为13176235亿元同比193534对应PE为342519x公司第二曲线有望快速增长参考可比公司PEG给予23年公司1倍PEG即给予23年3497倍市盈率预计23年目标市值6139亿元首次覆盖给予买入评级风险提示客户集中度较高原材料价格波动超预期新客户开拓不及预期食品质量和安全问题新冠肺炎疫情反复行业竞争加剧134东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究内容目录1公司概览复配食品添加剂为基石打造益生菌第二曲线511复配业务历史悠久并购孕育国产益生菌龙头512复配业务为基食用益生菌业务快速扩张公司业务结构优化82大健康趋势下食用益生菌中上游市场有望快速成长行业高壁垒内资市占率较低1121科拓生物聚焦益生菌中上游环节为下游提供三类益生菌产品和服务1122我国食用益生菌终端市场快速扩容中上游市场未来增速有望达到141223上游壁垒高外资占据主导地位技术提升下国产替代有望持续推进163公司是益生菌国产替代排头兵客户产能持续扩张下成长潜力可期1931公司竞争力研发实力雄厚多样化服务下客户粘性强1932业务扩张路径原料菌粉有望实现国产替代ODM业务新老客户均有望贡献增量2133产能持续扩张奠定中长期成长基础244复配业务修复可期动植物微生态制剂有望稳健增长2541公司复配业务深度绑定大客户未来有望修复2542动物微生态制剂发展前景广阔公司有望受益于客户拓展285盈利预测及投资评级2951收入及毛利率预测2952盈利预测及投资评级306风险提示31234东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图表目录图1科拓生物主营业务构成5图2科拓生物发展历程6图3科拓生物股权结构截止到2022年三季报6图42015-2022H1公司营业收入亿元及增速8图52015-2022H1公司归母净利润亿元及增速8图62015-2022H1公司各业务收入占比分产品9图72017-2021年公司各业务收入CAGR9图82015-2022H1公司各业务毛利率9图92015-2022H1公司费用率和归母净利率10图102017-2022Q3公司货币类资产及占总资产比10图112017-2022Q3公司固定资产周转率和ROE10图12益生菌产业链及公司涉及环节11图132019-2021年公司食用益生菌业务三种模式收入百万元及ODM同比增速12图142019-2022Q1-3公司食用益生菌业务三种模式毛利率12图152017-2021E公司中国益生菌市场规模亿元及增速13图162019年益生菌终端市场应用领域及规模占比13图172016-2026E我国益生菌乳制品市场规模及同比增速14图182013-2021年中国益生菌补充剂终端规模同比增速15图192021-2024E中国益生菌膳食补充剂市场规模亿元及同比增速15图202021年我国益生菌原料市场竞争格局17图212010-2021年中美益生菌专利申请数量对比项18图22国内主要益生菌厂商益生菌相关专利数量截止到2022年10月31日20图232017-2019年蒙牛益生菌收入及占公司食用益生菌和原料菌粉比重22图242021年4月-2022年9月江中品牌益生菌天猫平台销售额及同比23图252017-2022H1公司食用益生菌制品产能利用率24图262016-2026E我国酸奶市场销售规模亿元及同比26图272019-2021年我国酸奶市场格局26图282017-2019年各主要客户复配食品添加剂业务销售额占营业收入比例26图292016-2021年蒙牛酸奶整体纯甄零售额亿美元及同比27图302015-2022H1科拓复配收入亿元及同比27图312016-2021年我国微生态制剂饲料添加剂产量万吨及增速28图322016-2021年我国微生态制剂饲料添加剂占饲料添加剂比重28表1公司董事会和高管人员截止到2022年三季报7表2公司2021年限制性股票激励计划授予分配及考核目标7表3公司食用益生菌三种业务模式12表42021-2022年部分益生菌食品饮料产品创新14表52021年以来益生菌相关团体标准陆续推出15表62021-2024E我国食用益生菌中上游市场规模和渗透率预测16表7科汉森杜邦益生菌发展历史和核心菌株17表8全球代表性益生菌菌株首次分离时间和科研成果18334东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究表9我国益生菌中上游非上市企业介绍19表10公司益生菌核心菌株20表11公司目前已经实现大规模应用的菌株及对应的终端产品截止到2022年10月31日21表12公司食用益生菌原料菌粉主要意向订单截止到2022年10月31日22表13公司食用益生菌ODM模式主要意向订单截止到2022年10月31日23表14公司益适优产品和其他品牌终端产品销售价格比较24表15本次募投项目涉及细分产品现有产能及本次募投规划产能对比吨25表16公司复配食品添加剂产品及其应用范围25表17公司复配食品添加剂主要意向订单情况截止到2022103128表182019-2024E公司收入百万元及毛利率预测30表192019-2024E公司费用率及归母净利润百万元预测31表20可比公司估值对比截止到2022年12月16日31434东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究1公司概览复配食品添加剂为基石打造益生菌第二曲线11复配业务历史悠久并购孕育国产益生菌龙头科拓生物主要从事复配食品添加剂食用益生菌制品以及动植物微生态制剂业务自2003年成立以来公司长期专注于复配食品添加剂业务2015-2016年公司通过并购切入益生菌赛道目前公司形成了两个基础三大系列的业务布局两个基础指复配食品添加剂和益生菌相关工艺技术三大系列指复配食品添加剂食用益生菌制品和动植物微生态制剂图1科拓生物主营业务构成数据来源招股说明书东吴证券研究所公司发展历程可以分为三阶段12003-2010年初始积累期2003年王占永梁久亮等八名自然人出资共同设立科拓有限主要从事食品添加剂贸易业务2010年长期从事食品行业科研工作的孙天松女士看好复配食品添加剂前景计划投资相关企业通过股权转让科拓有限形成了以实控人孙天松为主的股权结构22010-2016年资产并购期2014年公司全资收购大地海腾复配食品添加剂产能快速提升2015年公司全资收购内蒙和美金华银河青岛九和以及和美科健切入益生菌赛道2016年科拓有限变更为股份有限公司32017年至今益生菌业务快速拓展期2017年与中国国家体育总局训练局开展合作2020年7月公司登陆A股创业板成为中国益生菌首家上市企业534东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图2科拓生物发展历程数据来源招股说明书公司官网东吴证券研究所股权高度集中管理层与公司深度绑定子公司分工明确截止到2022Q3末实控人孙天松直接持有公司3016股份为公司第一大股东孙天松亲属通过科融达间接持股1207为公司第二大股东公司董高监以及核心技术人员通过科汇达间接持股522管理层利益与公司深度绑定公司下设子公司从事不同业务其中大地海腾主要负责复配业务金华银河主要负责益生菌业务内蒙和美主要负责动植物微生态制剂业务图3科拓生物股权结构截止到2022年三季报数据来源公司公告Wind东吴证券研究所实控人食品科学领域学术背景强劲管理层均深耕行业多年实控人孙天松为公司董事长首席科学家复配食品添加剂方向现为内蒙古农业大学食品科学与工程学院博士研究生导师教授其配偶张和平目前担任公司首席科学家益生菌方向其他管634东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究理层均在公司任职五年以上拥有丰富的管理和行业经验管理层稳定表1公司董事会和高管人员截止到2022年三季报姓名职位简介孙天松董事长首席科学博士研究生学历现为内蒙古农业大学食品科学与工程学院博士研究生导师教授兼家任公司董事长首席科学家复配食品添加剂方向刘晓军董事总经理硕士研究生学历曾任公司销售经理执行董事董事长2011年3月至今任总经理乔向前董事副总经理曾任山东宝来利来生物科技有限公司业务员呼和浩特市益来康生物科技有限责任公司执行董事经理现任内蒙和美执行董事总经理2016年1月至今任公司副总经理马杰董事生产运营总硕士研究生学历曾任新希望农业股份有限公司乳业事业部技术质量中心研发员2004监年至今历任公司技术经理生产经理现任大地海腾总经理执行董事余子英副总经理财务总曾任北京蒙牛宏达乳制品有限责任公司财务总监北京九州大地生物技术集团股份有限监公司董事财务总监2016年9月开始在公司任职其木格苏都副总经理博士研究生学历高级物流师高级营养配餐师2005年7月至今历任公司研发应用经理销售经理研发中心经理张凌宇副总经理董事会秘曾任国际商业机器中国有限公司咨询顾问2015年11月至今历任公司市场信息部经书理证券部经理证券事务代表总裁助理职务现任北京科融达投资合伙企业执行事务合伙人深圳君拓生物科技有限公司董事张建军副总经理曾任北京和美科健生物技术有限责任公司执行董事经理2016年9月至今历任公司销售经理健康事业部经理张和平首席科学家益生博士研究生学历现为内蒙古农业大学食品科学与工程学院博士研究生导师教授农菌方向业农村部奶制品加工重点实验室主任乳酸菌筛选与乳品发酵技术国家地方联合工程实验室主任兼任公司首席科学家益生菌方向数据来源Wind招股说明书东吴证券研究所限制性股票激励计划锚定中期发展目标2021年2月公司发布限制性股票激励方案拟授予限制性股票不超过100万股占当时公司股本总额的121授予价格为每股30元涉及的激励对象共22人包括公司董事高管核心技术及业务骨干该次股权激励以归母净利润为目标分三次解锁解锁条件为2021-2023年归母净利润不低于1201501875亿元公司层面归属系数1002020-2023年CAGR25归母净利润不低于10813516875亿元公司层面归属系数802020-2023年CAGR20中期增长目标清晰2021年公司归母净利润1095亿元完成2021年B级考核目标表2公司2021年限制性股票激励计划授予分配及考核目标激励计划授予的限制性股票在各激励对象间分配情况获授数量占授予总量占激励计划公告时公姓名职务万股的比例司总股本比例马杰董事5500006余子英副总财务总监5500006张凌宇副总董秘5500006其木格苏都副总8800010核心技术业务骨干18人595900071预留部分181800022合计100100121734东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究限制性股票各年度业绩考核目标业绩考核目标A业绩考核目标B归属期公司层面归属系数100公司层面归属系数80第一个归属期2021年度净利润不低于120亿元2021年度净利润不低于108亿元第二个归属期2022年度净利润不低于150亿元2022年度净利润不低于135亿元第三个归属期2023年度净利润不低于1875亿元2023年度净利润不低于16875亿元数据来源公司公告东吴证券研究所注上述净利润指归母净利润激励对象个人当年实际归属的限制性股票数量个人当年计划归属数量个人层面归属系数公司层面归属系数12复配业务为基食用益生菌业务快速扩张公司业务结构优化2015-2021年公司营收和净利润总体保持增长态势2015-2021年公司营收和归母净利润CAGR分别为119320932022H1公司复配业务受疫情冲击较大导致公司营收157亿元同比-625图42015-2022H1公司营业收入亿元及增速图52015-2022H1公司归母净利润亿元及增速400365501201106003393503183080920930975002844010030026107140025030080185300200157200600450352001501004010010001205000200000-10000-100营业总收入yoy归母净利润yoy数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所复配为主要收入第二曲线食用益生菌业务高速成长公司目前主要收入来源仍为复配食品添加剂但2017-2021年复配收入复合增速为-16成长性较弱公司积极开拓食用益生菌业务作为第二曲线食用益生菌业务收入占比从2017年的1提升到22H1的342017-2021年食用益生菌收入CAGR122成为公司收入主要增长动力2022H1疫情反复下公司食用益生菌业务收入同比9067至5373万元成长性较强834东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图62015-2022H1公司各业务收入占比分产品图72017-2021年公司各业务收入CAGR100211202314012201010812101090211211346101208020100703460805060904088858282804020730661855220201000-20-16复配食品添加剂食用益生菌制品动植物微生态制剂其他数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所食用益生菌业务毛利率较高第二曲线推动公司产品结构改善除2020年外2016年以来公司食用益生菌业务毛利率始终高于602020年疫情以来复配业务毛利率略下降至22H1的46但由于食用益生菌毛利率高于公司整体和复配业务食用益生菌业务占比提升推动公司整体毛利率依然维持较高水平22H1公司毛利率达到5085产品结构改善图82015-2022H1公司各业务毛利率8000700060005000400030002000100000020152016201720182019202020212022H1公司毛利率复配食品添加剂食用益生菌制品动植物微生态制剂数据来源公司公告东吴证券研究所第二曲线扩张下整体费率有所提高但归母净利率总体稳定2020年开始公司为益生菌业务加大广宣投入持续开拓新市场下销售费用率从20年的53提高到22H1的78同时公司持续注重研发创新和员工激励管理费用率和研发费用率均有所提升但综合来看公司费率较为可控归母净利率较为稳定2018-22H1公司归母净利率维持在285-303934东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图92015-2022H1公司费用率和归母净利率350300250200150100500020152016201720182019202020212022H1-50销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率公司归母净利率数据来源公司公告东吴证券研究所资产优质产能投放和疫情波动压制ROE2020年公司上市后货币类资产快速增加ROE略有下降截止到2022Q3公司在手现金和交易性金融资产合计537亿元占总资产比重达到51资产较为优质2020年以来公司ROE承压主因产能投放和疫情2020年公司金华益生菌工厂投产后进入产能爬坡阶段2022年疫情反复下复配产能利用率降低固定资产周转率持续受到压制图102017-2022Q3公司货币类资产及占总资产比图112017-2022Q3公司固定资产周转率和ROE1800357006016006005030140050025401200400301000203008002002015600100101040000005201720182019202020212022Q32000000货币资金交易性金融资产亿元201720182019202020212022Q3占总资产比固定资产周转率ROE摊薄右数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1034东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究2大健康趋势下食用益生菌中上游市场有望快速成长行业高壁垒内资市占率较低21科拓生物聚焦益生菌中上游环节为下游提供三类益生菌产品和服务益生菌产业链可以分为上中下游三部分科拓生物业务重心在中上游环节益生菌的定义为当摄入足够数量时对宿主产生健康益处的活性微生物具备改善肠道屏障调节免疫力等功能益生菌产业链上游主要是益生菌菌株研发和原料菌粉的生产中游主要是将原料菌粉加工成食品饮料膳食补充剂动植物微生态制剂等益生菌产品下游则是将益生菌制品对外销售和推广目前科拓生物已实现全产业链布局其中B端为主C端为辅中上游为主下游为辅图12益生菌产业链及公司涉及环节数据来源公司公告2022年全球益生菌产学研发展动向白皮书东吴证券研究所整理注标黄为科拓生物涉及环节公司主要为下游提供三类益生菌产品和服务盈利能力较强公司食用益生菌业务目前有三种形式销售原料菌粉以ODM模式销售益生菌终端消费品以自有品牌销售益生菌终端消费品其中ODM模式成长性最强占公司食用益生菌业务比重从2019年的14提升到2022H1的55由于公司掌握核心菌株ODM业务同样能享受高毛利三种业务模式盈利能力均较强1134东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究表3公司食用益生菌三种业务模式业务模式业务特点主要客户或渠道蒙牛乳业新希望乳业达利园等乳制品食品宠物食销售原料菌粉产品为ToB产品客户为ToB客户品企业江中药业江中利活产品日照瀚风商贸有限公司代工生产益生菌终端消费产品为ToC产品客户为ToB客户辰颐物语产品义乌市宛伊商贸有限公司对应品ANQILI安琦莉产品等销售自有品牌益生菌终端直销或经销益适优益适品牌系电商渠道医疗渠道和母婴渠道消费品列益生菌产品数据来源公司招股说明书公司公告东吴证券研究所图132019-2021年公司食用益生菌业务三种模式收入百图142019-2022Q1-3公司食用益生菌业务三种模式毛利万元及ODM同比增速率80003507570003007026956560002505000602004000553077150300050150210020004593878750100028116864077097300002019202020212022Q1-3201920202021食用益生菌自主品牌自主品牌ODM原料菌粉ODM同比ODM原料菌粉数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所22我国食用益生菌终端市场快速扩容中上游市场未来增速有望达到14我国益生菌终端市场规模持续扩张主要应用领域为食品饮料和膳食添加剂等食用益生菌领域健康意识提升叠加消费升级刺激我国益生菌行业快速发展终端市场规模从2017年的553亿元增长至2021年的968亿元2017-2021年CAGR152019年我国益生菌市场终端产品三大领域中食品饮料膳食补充剂和动物饲料分别占比681913食用益生菌为主要应用领域1234东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图152017-2021E公司中国益生菌市场规模亿元及增速12001896816100088014800754126471060055384006420020020172018201920202021E中国益生菌市场规模增速数据来源2022年中国益生菌市场分析报告华经产业研究院东吴证券研究所图162019年益生菌终端市场应用领域及规模占比数据来源BCCResearch东吴证券研究所健康需求提升应用场景拓宽我国益生菌食品饮料市场有望稳健增长酸奶和乳饮料是益生菌食品饮料领域最重要的赛道随着健康意识增强消费者对功能化乳制品需求提升益生菌乳制品受益2021年我国益生菌乳制品市场规模5675亿元除2020年外2016-2021年行业增速始终超过10欧睿预计2026年益生菌乳制品市场有望达到7595亿元2021-2026E年CAGR6此外益生菌在食品饮料中的应用逐步拓展到饮料零食等未来随着产品创新益生菌食品饮料行业有望稳健增长1334东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图172016-2026E我国益生菌乳制品市场规模及同比增速8007595207001560056751050040053000200-51000-102016201720182019202020212026E益生菌乳制品市场规模亿元yoy数据来源欧睿公司公告东吴证券研究所表42021-2022年部分益生菌食品饮料产品创新产品名称产品类别厂商肠道健康相关配料推出时间活菌数5种菌株组合菊粉植物乳杆菌ST-7日改善计划发酵乳光明乳业2021年1000亿瓶新希望乳乳双歧杆菌BL-04鼠李糖乳杆菌12亿100g添活润晶球酸奶发酵乳2021年业grx10HN-2益生菌群酵母葡聚糖加量蒙牛M8儿童配方奶粉调制乳粉蒙牛乳业乳双歧杆菌Probio-M82021年活菌型每瓶含优益C活菌泡泡气泡水饮料蒙牛乳业干酪乳杆菌LC-372021年上亿活性益生菌对策SODA乳酸菌气泡气泡水饮料元气森林乳双歧杆菌CECT8145SLI-12022年非活菌型饮料活菌型每毫升生气君气泡水饮料一鸣食品瑞士乳杆菌2021年含100万活性瑞士乳杆菌菠萝百香果乳酸菌味气杀菌型植乳杆菌乳清发酵液植物乳气泡水饮料喜茶2021年非活菌型泡水杆菌LP28超燃爆柠茶系列产品茶饮喜茶凝结芽孢杆菌GanedenBC302021年可选择添加嗜酸乳杆菌乳双歧杆菌乐乐茶NCFMBL-04乳双歧杆菌Bi-07鼠李糖杆菌添加150亿益生牛油果系列饮品茶饮KEEP联2021年HNO01乳双歧杆菌B420植乳杆菌菌和两种益生元名299V鼠李糖乳杆菌HN001乳双歧杆菌每杯含有100亿益生菌桃桃拿铁咖啡Costa2021年HN019CFU活性益生菌数据来源2022年全球益生菌产学研发展动向白皮书东吴证券研究所我国益生菌补充剂市场快速增长2021-2024年终端市场复合增速有望达到18益生菌直接作为冲剂固体饮料等终端消费品时具有益生菌存活率更高补充益生菌更直接有效更易于储藏运输等优点消费者健康意识提升叠加政策推动我国益生菌膳食补充剂市场快速发展欧睿数据显示2016-2021年我国益生菌补充剂零售规模CAGR192019年我国益生菌补充剂人均消费金额为04美元远低于意大利美国的人均消费金额10668美元我国益生菌补充剂市场发展空间较大凯度数据统计2021年我国益生菌膳食补充剂市场规模193亿元预计到2024年市场规模有望达到314亿1434东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究元2021-2024年CAGR18图192021-2024E中国益生菌膳食补充剂市场规图182013-2021年中国益生菌补充剂终端规模同比增速模亿元及同比增速2535031425232321300202020257202271817250161719315200151015010100555000020132014201520162017201820192020202120212022E2023E2024E益生菌补充剂零售规模同比中国益生菌膳食补充剂市场规模同比数据来源欧睿国际东吴证券研究所数据来源凯度数据东吴证券研究所行业规范逐步完善有望成为食用益生菌市场增长催化剂当前食用益生菌行业问题在于相关标准法规落后存在产品良莠不齐标识不清夸大效用等问题目前我国尚未发布益生菌相关国家标准行业两个大标准为卫生部发布的可用于食品的菌种名单和可用于婴幼儿食品的菌种名单前者非常宽泛仅公布菌种益生菌按属种株三个层次划分功效取决于菌株后者针对婴幼儿要求严苛目前仅包含14株菌株2021年以来益生菌相关团体标准陆续推出行业规范性持续提升未来随着国标等相关标准落地行业有望实现可持续发展表52021年以来益生菌相关团体标准陆续推出时间发起单位标准主要内容明确规定益生菌食品的术语和定义并明益生菌食品团体2021年11月中国食品工业协会确了益生菌食品的原料要求要求明确菌标准株号和分离来源对益生菌活菌率进行分级只有益生菌食中国营养保健食品益生菌食品活菌率品中的益生菌活菌率50才能满足1级2022年5月28日协会分级规范团体标准标准为消费者选购提供多一个清晰直观的指引中国食品科学技术食品用益生菌通首次在行业内提出了益生菌菌株系统性的2022年6月16日学会则评价要求以及在食品中的科学应用指导数据来源中国食品网每日食品东吴证券研究所渗透率提升我国食用益生菌中上游市场2021-2024年复合增速有望达到14根据公司公告和行业经营特点假设1食品饮料产品终端销售价格中约5对应其使用的益生菌成本即对应公司益生菌原料菌粉销售同口径数据2益生菌膳食补充剂产品出厂价为其终端销售价格的13折算2021年我国食用益生菌中上游市场规模约为92亿元预计2024年市场规模为137亿元2021-2024年CAGR14其中食品饮料用补充剂用益生菌市场规模复合增速分别为6182024年补充剂用食用益生菌占比1534东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究75根据公司2021年原料菌粉和终端消费品均价我们推算2021年食用益生菌行业用量10178吨假设每人每天摄入2g每年摄入180天对应渗透人群028亿人渗透率10预计到2024年食用益生菌渗透率有望达到16表62021-2024E我国食用益生菌中上游市场规模和渗透率预测20212022E2023E2024E益生菌乳制品终端市场规模亿元5675596632676折算比例5555食品饮料用益生菌规模亿元28303234同比567公司2021年原料菌粉单价万元吨213213213213食品饮料用益生菌用量吨1332139914831586益生菌补充剂终端市场规模亿元193227257314折算比例33333333补充剂用益生菌市场规模亿元647585104同比181322公司2021年终端消费品均价万元吨72727272补充剂用益生菌用量吨8846104041177914392公司产品同口径食用益生菌中上游市场规模92105116137亿元同比141118食用益生菌行业合计用量吨10178118031326215978同比161220每人180天摄入量g每人每天2g360360360360食用益生菌渗透人群亿人028033037044我国肠胃病患者人数亿人283283283283食用益生菌渗透率10121316数据来源公司公告欧睿数据凯度数据国人肠道健康2020年报告东吴证券研究所预测23上游壁垒高外资占据主导地位技术提升下国产替代有望持续推进外资在我国益生菌中上游市场占据主导地位科拓市占率较低益生菌上游壁垒高国际品牌竞争优势突出我国益生菌原料市场被进口益生菌占据其中杜邦和科汉森市占率分别为50和35其他厂商合计市占率152021年科拓食用益生菌业务收入075亿元以上文测算的2021年食用益生菌中上游市场规模为基数推算2021年科拓食用益生菌领域市占率约为081市占率较低1634东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图202021年我国益生菌原料市场竞争格局其他厂商15杜邦50科汉森35数据来源2021全球益生菌产学研发展动向白皮书东吴证券研究所上游壁垒在于益生菌菌株的研发和菌粉生产一株性能优良的益生菌从其分离筛选评价到相应终端产品的生产推广必须经历基础研究功能研究临床研究及产业化应用开发等一系列过程此过程中有三大难点1菌株具备特殊性挖掘适合产业化的核心菌株较为困难菌株并不是发明而是分离发现挖掘过程对菌株库丰富程度和菌株筛选效率有较高要求但实验室中分离出来的菌株不一定适合产业化核心菌株普遍具有有益功能丰富保质期内在不同温湿度下始终具有活性对胃酸和胆汁盐耐受等特点上游龙头科汉森和杜邦现为IFF-丹尼斯克在益生菌方面均有百年研究历史其中科汉森拥有自有菌种30000余种并建成了世界领先的菌种工厂但至今核心菌株依然在10株左右优质菌株具备稀缺性表7科汉森杜邦益生菌发展历史和核心菌株公司名称科汉森IFF-丹尼斯克前杜邦营养与科技业务国家丹麦美国成立时间18741802百年菌种发酵生产经验2011年杜邦63亿美元收购丹益生菌业务百年益生菌领导者1843年首次生产适用于消化尼斯克2021年全球香精巨头IFF合并杜邦营养与科发展历程问题的胃蛋白酶制剂技业务含益生菌LGG鼠李糖乳杆菌乳双歧杆菌Bl-04BB-12动物双歧杆菌乳双歧杆菌B420L-Casei431副干酪乳杆菌副干酪乳杆菌Lpc-37LA-5嗜酸乳杆菌鼠李糖乳杆菌HN001UREX复合益生菌RC-14罗伊氏乳杆菌GR-1核心菌株乳双歧杆菌HN019鼠李糖乳杆菌DDS-1嗜酸乳杆菌乳双歧杆菌Bi-07LRC罗伊氏乳杆菌嗜酸乳杆菌La-14F-19副干酪乳杆菌嗜酸乳杆菌NCFMTH-4嗜热链球菌1734东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究UABla-12双歧杆菌数据来源科汉森官网HOWARU官网国际药物制剂网招股说明书东吴证券研究所整理2对菌株进行功能研究并申请专利需要时间沉淀功效论证的作用主要是两个第一从菌种中分离出菌株后需要对其进行功效论证才能申请益生菌菌株专利第二持续的功效论证将不断拓宽菌株应用领域加强其安全性稳定性背书一般来说论证一个功能临床试验数据分析发表论文需要三年左右的时间外部进入者弯道超车较为困难科汉森和杜邦的明星菌株均在上世纪分离出多年积累下科研背书深厚行业认可度较高应用领域广因此占据了较高市场份额表8全球代表性益生菌菌株首次分离时间和科研成果公司名称核心菌株功效分离时间临床试验及论文对多种胃肠感染和腹泻SCISCIE文献两千余篇345LGG鼠李糖乳杆菌1983有预防和改善作用等条临床试验相关记录科汉森超过350篇SCISCIE文章并有BB-12动物双歧杆菌改善便秘和促进排便等1983至少130多项临床研究报道IFF-丹尼斯克改善肠易激综合征患者前杜邦营养嗜酸乳杆菌NCFM上世纪70年代299篇SCISCIE文献的腹痛和腹胀等与科技业务数据来源2021年全球益生菌产学研发展动向白皮书东吴证券研究所3生产储存难度较大工艺技术要求较高由于不耐高温不耐酸和厌氧等特性益生菌在贮藏运输的过程中极易失去活性但活菌含量是衡量食用益生菌制品产品质量和稳定性的重要指标因此在产业化应用中益生菌的增殖原料菌粉和终端消费品的生产和贮存对设备环境都有较高要求国产益生菌研究不断深入国产替代有望持续推进虽然我国益生菌行业研究开发起步较晚但随着研究不断深入本土菌株和专利逐步增多2018年以来中国益生菌相关专利申请反超美国内资技术提升有望推动菌株国产替代加速代表企业除上市公司科拓生物外还包括非上市公司如一然生物微康益生菌锦旗生物等图212010-2021年中美益生菌专利申请数量对比项1600014000120001000080006000400020000201020112012201320142015201620172018201920202021美国中国1834东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究数据来源智慧芽前瞻产业研究院东吴证券研究所表9我国益生菌中上游非上市企业介绍公司名称成立时间简介代表菌株下游产品双歧杆菌TMC3115植物乳杆菌拥有2000余优秀菌株资源库LP45嗜酸乳杆菌La28鼠李糖乳即食型益生菌益YMCC可实现21种乳酸菌光合一然生物2011杆菌L863鼠李糖乳杆菌L519复生菌膳食补充剂酸菌菌株的产业化拥有年产200吨合菌株Nagqu4580副干酪乳杆菌奶乳酸菌饮料等纯菌粉的高活力益生菌产业化基地瑞士乳杆菌和嗜热链球菌产品高活性乳双歧杆菌和高活性嗜酸乳杆菌等获得国家高新耐高温凝结芽孢杆菌BC99长双歧技术产品称号申报发明专利150杆菌BL21植物乳杆菌提供益生菌菌粉发微康益生2013多项产品质量符合中国CFDALp90N13CW006乳酸片球菌酵食品菌种益生菌菌美国FDA欧盟EFSA标准等多项CCFM7902嗜酸乳杆菌LA85乳产品及应用解决方案资质认证产品已出口美洲欧双歧杆菌BLa80洲澳洲等80多个国家和地区2008年锦旗生物旗下的丰华生物科技于台湾台南成立陆续在安徽宿提供益生菌原料和州江苏淮安和台湾嘉义拥有自己动物双歧杆菌乳亚种CP-9鼠李糖ODMOEM多种益生的工厂2019年更名为锦旗生物科乳杆菌F-1鼠李糖乳杆菌菌剂型生产线开发锦旗生物2008技股份有限公司锦旗生物目前拥MP108副干酪乳杆菌MP137副有PRONULIFE配方有全球49项专利旗下鼠李糖乳杆干酪乳杆菌ET-66菌粉及后生元创新应菌MP108于2020年12月完成征求用原料-益萃质意见稿可用于婴幼儿食品中数据来源2021年全球益生菌产学研发展动向白皮书公司招股说明书微康官网东吴证券研究所3公司是益生菌国产替代排头兵客户产能持续扩张下成长潜力可期31公司竞争力研发实力雄厚多样化服务下客户粘性强公司实控人为首席科学家业内知名专家带队研发资源丰富实控人孙天松为公司复配方向首席科学家其配偶张和平博士为公司益生菌方向首席科学家2001年起持续带领团队进行益生菌研究建成了中国最大的具有自主知识产权的乳酸菌菌种资源库并在2008年完成了中国第一株乳酸菌的全基因组序列的测定是国内乳品科学和乳酸菌分子生物学方面专家截至2022H1公司共有研发人员50人其中硕士博士及以上学历人员23人研发团队专业此外公司与国内多所高等院校建立了长期合作关系在益生菌制品技术研发等方面分别设立了4个联合实验室共同促进技术成果转化和产业化公司本土菌株资源丰富能为下游带来差异化依托强大的科研资源公司目前拥有国内最大的乳酸菌菌种资源库之一包含20000余株乳酸菌含益生菌菌株其中已产业化的益生菌菌株120余株拥有干酪乳杆菌Zhang等多种核心菌株公司菌株从发现到功效评估均基于中国本土已有科研文献证实不同种族的饮食习惯生活环境及代谢水平会影响益生菌作用效果因此本土化菌株更适合中国人肠道下游企业也可以1934东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究主打国产化进行差异化营销存在国产替代动力表10公司益生菌核心菌株姓名菌种来源主要功效干酪乳杆菌Zhang分离自内蒙古大草原自然发改善肠道菌群拮抗肠道致病菌及降低肠道内毒素提高机体免疫力及抗酵酸马奶氧化能力改善血脂代谢保护肝脏预防II型糖尿病和降低肿瘤及结肠癌发生风险预防中老年人群上呼吸道感染乳双歧杆菌V9分离自健康蒙古族儿童肠道改善肠道菌群拮抗肠道致病菌有效治疗腹泻和便秘植物乳杆菌P-8分离自内蒙古大草原自然发改善血脂代谢保护肝脏提高机体抗氧化及免疫力改善肠道菌群减酵牛乳少腹部脂肪沉积瑞士乳杆菌H9分离自西藏自然发酵酸牦牛使发酵乳ACE血管紧张素转换酶抑制率达86富含VPP和IPP等乳降血压肽植物乳杆菌P9分离自巴彦淖尔市自然发酵可显著降解有机磷农药改善由甲拌磷引起的大鼠血液乙酰胆碱酯酶活性酸粥降低减轻农药对机体的毒害作用植物乳杆菌LP-6分离自内蒙古巴彦淖尔市杭调节肠道菌群抑制幽门螺杆菌锦后旗陕坝镇酸粥乳双歧杆菌Probio-分离自健康妇女母乳缓解哮喘缓解婴幼儿急性呼吸道感染调节人体免疫力缓解便秘焦M8虑改善骨质疏松辅助治疗帕金森和冠心病等嗜热链球菌S10分离自青海自然发酵酸牛乳调节肠道菌群抑制幽门螺杆菌数据来源招股说明书公司公告东吴证券研究所科研背书强于其他内资和外资比性价比较高公司核心菌株科研背书深厚近年来共开展60项临床试验围绕明星菌株发表的论文超过300篇益生菌相关专利数量大幅领先国内其他益生菌厂商具有较强的竞争优势对比外资公司核心菌株基本覆盖外资菌株功效尽管科研背书稍弱但公司在与主要客户谈判时通常以进口菌株的八折左右为定价基础产品性价比较高可以满足下游降本增效的需求图22国内主要益生菌厂商益生菌相关专利数量截止到2022年10月31日9079807060504028233016208100已授权益生菌相关发明专利数量数据来源公司公告东吴证券研究所公司能够提供多样化的终端解决方案持续增强下游客户粘性目前公司已实现大规模应用的自有菌株及对应的终端产品覆盖乳制品膳食补充剂日化用品等终端解2034东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分