国内水溶性高分子龙头企业，产业链完善
　　公司产品和服务以亲水性功能高分子为核心，主要产品包括水溶性高分子（主要为聚丙烯酰胺类）、功能性单体、水处理膜及膜应用和能源外供，2021年营收占比分别为46.17%、33.79%、4.98%、13.90%。主要下游领域包括制浆造纸、水处理、矿物加工、油气开采和纺织印染等水基工业领域以及水处理领域。在工业水过程领域，公司产品有助于客户提升物质回收率和利用率，减少污染物排放，提升生产效率，节约能源与资源，实现资源循环利用。在水处理领域，公司产品有助于减少下游行业的污水排放，提升污水排放标准，实施废水资源化。公司水溶性高分子产品主要应用于制浆造纸与水处理，2019年营收占比分别为48.54%、47.78%。公司产业链完善，已构建起较为完整的功能性单体-亲水性功能高分子-应用产品-应用技术服务的产业链。目前张家港工厂拥有产能7.2万吨，南通博亿拥有产能4万吨，产线满负荷生产，此外，2022年公司收购江苏昌九，产能为4万吨。
　　聚丙烯酰胺需求稳定增长，制浆造纸领域高性能产品应用广阔
　　据Mordor Intelligence，2018年聚丙烯酰胺全球需求量172.91万吨，预计2024年将达到236.45万吨，年均复合增长率为5.37%。国内市场受益于工业的持续发展、产业结构的转型升级以及日益严苛的环境治理，2018年聚丙烯酰胺需求量为68.23万吨，预计2024年将达到97.20万吨，年均复合增长率为6.13%。
　　在制浆造纸领域，产品主要包括助留助滤剂、增强剂、施胶剂等，可以明显改善纤维、填料及功能化学品的存留量，减少原材辅料的流失，提高水系统封闭循环，降低污染物质的排放，提升过程效率。2017年7月国务院发布《禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》，加强对废纸进口的管控，2018年废纸浆消费量同比下降13%至5474万吨，进口降低刺激国内废纸的进一步回收利用，近几年消费量逐渐回暖，2021年消费量为6311万吨，同比增长12%。国内废纸相比国外废纸纤维短、杂质多、强度低、质量差，造成抄纸过程浆料流失多、滤水性能差、运行障碍多、纸张强度差，难以满足现代化高速纸机抄造和高品质纸张生产的需求，给高性能制浆造纸化学品带来广阔的市场空间。
　　水处理要求不断提升，水溶性高分子、水处理膜需求旺盛
　　水处理是指应用物理、化学和生物等方法，使水质满足生产、生活及环境要求的全过程，国家出台了一系列水污染防治相关政策，2025年基本消除城市建成区生活污水直排口和收集处理设施空白区，全国城市生活污水集中收集率力争达到70%以上。公司的水溶性高分子和水处理膜产品广泛应用于工业与市政污水处理、农村污水处理、垃圾渗滤液处理、矿物加工尾水处理、油气田废液与废水处理等领域。同时公司持续开发新产品，如市政污泥的处理，市政污泥含较高有机质，脱水困难，为降低污泥水分，传统污泥深度脱水工艺向污泥加入20%-50%的铁盐和石灰，造成污泥有机质降低与污泥性质的改变，公司的有机脱水剂配合板框压滤实现污泥深度脱水，不改变污泥有机质含量，有利于污泥资源化利用、堆肥回园、碳化造粒或焚烧发电，市场前景广阔。
　　外延并购与产能扩张持续推进，募投产能打开成长空间
　　公司持续保持高研发投入，2022年前三季度研发支出为5665万元，同比增长29.23%，保证技术优势。此外公司持续沿产业链进行上下游的布局，2022年6月30日，公司收购江苏昌九，拥有丙烯酰胺产能4万吨，丰富功能性单体产品矩阵同时保障原材料供应。此外，公司持续推进产能扩张，打开产能瓶颈，上市与可转债募投项目包括：
　　1、年产3.3万吨水处理及工业水过程专用化学品及其配套1.6万吨单体扩建项目。包括固体型聚丙烯酰胺15000吨、乳液型聚丙烯酰胺8000吨（折百）、水分散型水溶性高分子10000吨（折百）、配套的功能性单体16000吨（折百），目前已陆续进入试生产，预计将从2023年开始陆续释放，完全达产后预计可实现收入10.09亿元，净利润1.08亿元。
　　2、950套/年分离膜设备制造项目，目前公司正全力推进设备安装及调试工作，预计2023年陆续释放，完全达产后预计可实现收入5.64亿元，净利润0.36亿元。
　　3、张家港市飞翔医药产业园配套7600方/天污水处理改扩建，本项目有望促进公司水处理膜成果产业化应用，深化公司在新兴领域业务布局，达产后预计可实现利润总额0.33亿元。
　　盈利预测与估值：预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.21、1.69、2.20亿元，EPS分别为0.99、1.39、1.80元，对应PE分别为20.1X、14.4 X、11.1X，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　原材料价格波动风险（公司生产所需的原材料主要为括丙烯腈、氯丙烯、DAC等，主要原材料占营业成本比重相对较高，原材料的价格波动将对公司盈利状况产生较大影响。若未来原材料价格大幅波动，则公司可能面临盈利水平随之波动的风险）；行业竞争加剧（在水溶性高分子领域，爱森、索理思、凯米拉等跨国化工企业在产品、技术、规模

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评化学制品国内水溶性高分子龙头企业富淼科技688350募投产能释放打开成长空间首次评级买入简评邓胜国内水溶性高分子龙头企业产业链完善dengshengcsccomcn公司产品和服务以亲水性功能高分子为核心主要产品包括水溶021-68821629性高分子主要为聚丙烯酰胺类功能性单体水处理膜及膜SAC执证编号S1440518030004应用和能源外供2021年营收占比分别为461733794981390主要下游领域包括制浆造纸水处理矿物加卢昊工油气开采和纺织印染等水基工业领域以及水处理领域在工luhaobjcsccomcn业水过程领域公司产品有助于客户提升物质回收率和利用率18800299360减少污染物排放提升生产效率节约能源与资源实现资源循SAC执证编号S1440521100005环利用在水处理领域公司产品有助于减少下游行业的污水排发布日期2022年12月16日放提升污水排放标准实施废水资源化公司水溶性高分子产品主要应用于制浆造纸与水处理2019年营收占比分别为主要数据股票价格绝对相对市场表现48544778公司产业链完善已构建起较为完整的功能性单体-亲水性功能高分子-应用产品-应用技术服务的产业链目前1个月3个月12个月张家港工厂拥有产能72万吨南通博亿拥有产能4万吨产线726428419673-461868满负荷生产此外2022年公司收购江苏昌九产能为4万吨12月最高最低价元24591453聚丙烯酰胺需求稳定增长制浆造纸领域高性能产品应用广阔总股本万股122150据MordorIntelligence2018年聚丙烯酰胺全球需求量17291万流通A股万股611842吨预计2024年将达到23645万吨年均复合增长率为537总市值亿元2492国内市场受益于工业的持续发展产业结构的转型升级以及日益流通市值亿元1248严苛的环境治理2018年聚丙烯酰胺需求量为6823万吨预计近3月日均成交量万股70912024年将达到9720万吨年均复合增长率为613主要股东在制浆造纸领域产品主要包括助留助滤剂增强剂施胶剂等江苏飞翔化工股份有限公司可以明显改善纤维填料及功能化学品的存留量减少原材辅料4866的流失提高水系统封闭循环降低污染物质的排放提升过程股价表现效率2017年7月国务院发布禁止洋垃圾入境推进固体废物进12口管理制度改革实施方案加强对废纸进口的管控2018年废2纸浆消费量同比下降13至5474万吨进口降低刺激国内废纸-8的进一步回收利用近几年消费量逐渐回暖2021年消费量为-186311万吨同比增长12国内废纸相比国外废纸纤维短杂质-28多强度低质量差造成抄纸过程浆料流失多滤水性能差运行障碍多纸张强度差难以满足现代化高速纸机抄造和高品20221132022213202231320224132022513202261320227132022813202291320211213富淼科技上证指数2022101320221113质纸张生产的需求给高性能制浆造纸化学品带来广阔的市场空间相关研究报告水处理要求不断提升水溶性高分子水处理膜需求旺盛水处理是指应用物理化学和生物等方法使水质满足生产生活及环境要求的全过程国家出台了一系列水污染防治相关政策2025年基本消除城市建成区生活污水直排口和收集处理设施本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明富淼科技A股公司简评报告空白区全国城市生活污水集中收集率力争达到70以上公司的水溶性高分子和水处理膜产品广泛应用于工业与市政污水处理农村污水处理垃圾渗滤液处理矿物加工尾水处理油气田废液与废水处理等领域同时公司持续开发新产品如市政污泥的处理市政污泥含较高有机质脱水困难为降低污泥水分传统污泥深度脱水工艺向污泥加入20-50的铁盐和石灰造成污泥有机质降低与污泥性质的改变公司的有机脱水剂配合板框压滤实现污泥深度脱水不改变污泥有机质含量有利于污泥资源化利用堆肥回园碳化造粒或焚烧发电市场前景广阔外延并购与产能扩张持续推进募投产能打开成长空间公司持续保持高研发投入2022年前三季度研发支出为5665万元同比增长2923保证技术优势此外公司持续沿产业链进行上下游的布局2022年6月30日公司收购江苏昌九拥有丙烯酰胺产能4万吨丰富功能性单体产品矩阵同时保障原材料供应此外公司持续推进产能扩张打开产能瓶颈上市与可转债募投项目包括1年产33万吨水处理及工业水过程专用化学品及其配套16万吨单体扩建项目包括固体型聚丙烯酰胺15000吨乳液型聚丙烯酰胺8000吨折百水分散型水溶性高分子10000吨折百配套的功能性单体16000吨折百目前已陆续进入试生产预计将从2023年开始陆续释放完全达产后预计可实现收入1009亿元净利润108亿元2950套年分离膜设备制造项目目前公司正全力推进设备安装及调试工作预计2023年陆续释放完全达产后预计可实现收入564亿元净利润036亿元3张家港市飞翔医药产业园配套7600方天污水处理改扩建本项目有望促进公司水处理膜成果产业化应用深化公司在新兴领域业务布局达产后预计可实现利润总额033亿元盈利预测与估值预计公司2022-2024年归母净利润分别为121169220亿元EPS分别为099139180元对应PE分别为201X144X111X首次覆盖给予买入评级风险提示原材料价格波动风险公司生产所需的原材料主要为括丙烯腈氯丙烯DAC等主要原材料占营业成本比重相对较高原材料的价格波动将对公司盈利状况产生较大影响若未来原材料价格大幅波动则公司可能面临盈利水平随之波动的风险行业竞争加剧在水溶性高分子领域爱森索理思凯米拉等跨国化工企业在产品技术规模品牌等方面具备显著优势公司在国内海外市场都面临激烈的市场竞争如果公司不能在技术研发产品性能产品种类客户服务和成本等方面保持优势可能对公司市场竞争产生压力进而影响公司业绩的增长项目投产不及预期等若公司不能如期达产将对公司的产销产生不利影响进而影响盈利图表1预测和比率202020212022E2023E2024E营业收入百万元113478145232168851207154263558YoY0392798162622682723净利润百万元1049110725120681693321954YoY2307223125240312966ROE108176981710631258EPS摊薄元086088099139180PE倍23172266201414361107PB倍251174165153139资料来源Wind中信建投请参阅最后一页的重要声明1富淼科技A股公司简评报告邓胜能源开采行业首席分析师化工联席首席分析师华东理工大学材料学博士分析师介绍CFA德国应用化学等国际顶尖期刊发表论文10余篇6年化工行业研究经验从产业视角做研究找投资机会2018-2020年连续三年万得金牌分析师第一名卢昊中信建投证券化工首席分析师能源开采行业联席首席分析师上海交通大学硕士具备年化工实业和年行业研究经验45请参阅最后一页的重要声明2富淼科技A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区益田路6003号荣超商务中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室中心B座22层电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明3