11月寿险保费同比增19%，财险保费同比降5%
　　中国太平2022年1-11月寿险/财险保费同比增长3%/2%，相当寿险/财险保费11月19%/-5%的同比增速。寿险保费的双位数增长主要来自趸缴费保费的支撑，趸缴费保从去年同期的0.32亿元增加至11月的94亿元。我们认为公司大幅增加趸缴保费可能是为了应对11月外部环境的变化，财险保费负增长可能也与此相关。2022年以来，公司的寿险业务展现出一定的韧性，新业务价值（NBV）的1H22降幅为13.5%，好于其他上市中资寿险公司。我们维持公司2022/2023/2024年EPSHKD1.76/2.66/3.40的预测。维持基于SOTP估值法的目标价HKD14及“买入”评级。
　　人力规模稳定支撑NBV
　　寿险行业正经历代理人转型升级的阵痛，大部分上市公司在过去两年都经历了个险渠道人力规模的大幅下降。而中国太平2020年以来的人力规模均保持相对稳定，显现出其战略的与众不同。代理人数量在1H22同比增长3%，支撑了其2022年上半年优于同业的NBV表现，但同期的代理人NBV产能同比下滑24%。凭借稳定的人力规模，公司在2021年也是唯一实现NBV增长的中资保险公司。管理层表示依然坚持高质量发展代理人的战略，希望在维持代理人规模的同时提升质量，我们认为这是一个有挑战的任务。
　　境内产险业务可能继续承压
　　车险综改落地后，车险市场的马太效应正在增强，增加了中小型公司获取车险客户和精准定价风险的难度，导致保费增速和综合成本率（COR）承压。我们预计作为中型公司的太平财险应该会受到影响，公司1-11月的财险保费增速弱于三家头部公司，1-3Q22的COR也大幅高于三家头部公司。2022年以来承保表现持续受益于车险使用频率的下降，太平财险的1-3Q22 COR为99.3%。目前外部环境正边际改善，用车频率正逐步回升，我们认为这应该会导致COR上升。我们预计境内财险业务2023年的保费增速为3%，COR为99.9%。
　　股价大幅反弹后的估值仍然较低
　　2023年11月以来，公司的股价大幅反弹，截止12月15日，股价涨幅达75%，为A/H股保险板块中表现最佳。我们认为股价反弹是因为此前估值过低。即使经过75%的股价上涨，公司目前股价对应的估值仅为0.13倍2023年PEV，处于2019年以来的底部位置。我们预计中国太平有望维持稳健的盈利水平，ROE有望在2022年后回升到10%左右。
　　风险提示：大幅的投资损失；NBV增长恶化；财险COR恶化。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告中国太平966HK11月趸交保费大幅增长华泰研究动态点评投资评级维持买入2022年12月15日中国香港保险目标价港币1400研究员李健PhD11月寿险保费同比增19财险保费同比降5SACNoS0570521010001lijianhtsccom中国太平2022年1-11月寿险财险保费同比增长32相当寿险财险SFCNoAWF29785236586112保费11月19-5的同比增速寿险保费的双位数增长主要来自趸缴费保基本数据费的支撑趸缴费保从去年同期的032亿元增加至11月的94亿元我们认为公司大幅增加趸缴保费可能是为了应对11月外部环境的变化财险保目标价港币1400费负增长可能也与此相关2022年以来公司的寿险业务展现出一定的韧收盘价港币截至12月15日953性新业务价值NBV的1H22降幅为135好于其他上市中资寿险公市值港币百万34251个月平均日成交额港币百万司我们维持公司年的预测63235202220232024EPSHKD17626634052周价格范围港币535-1210维持基于估值法的目标价及买入评级SOTPHKD14BVPS港币2328人力规模稳定支撑NBV股价走势图寿险行业正经历代理人转型升级的阵痛大部分上市公司在过去两年都经历了个险渠道人力规模的大幅下降而中国太平年以来的人力规模均保中国太平2020港币相对恒生指数持相对稳定显现出其战略的与众不同代理人数量在1H22同比增长3126支撑了其2022年上半年优于同业的NBV表现但同期的代理人NBV产能102同比下滑24凭借稳定的人力规模公司在2021年也是唯一实现NBV92增长的中资保险公司管理层表示依然坚持高质量发展代理人的战略希望75在维持代理人规模的同时提升质量我们认为这是一个有挑战的任务59Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22境内产险业务可能继续承压资料来源SP车险综改落地后车险市场的马太效应正在增强增加了中小型公司获取车险客户和精准定价风险的难度导致保费增速和综合成本率COR承压我们预计作为中型公司的太平财险应该会受到影响公司1-11月的财险保费增速弱于三家头部公司1-3Q22的COR也大幅高于三家头部公司2022年以来承保表现持续受益于车险使用频率的下降太平财险的1-3Q22COR为993目前外部环境正边际改善用车频率正逐步回升我们认为这应该会导致COR上升我们预计境内财险业务2023年的保费增速为3COR为999股价大幅反弹后的估值仍然较低2023年11月以来公司的股价大幅反弹截止12月15日股价涨幅达75为AH股保险板块中表现最佳我们认为股价反弹是因为此前估值过低即使经过75的股价上涨公司目前股价对应的估值仅为013倍2023年PEV处于2019年以来的底部位置我们预计中国太平有望维持稳健的盈利水平ROE有望在2022年后回升到10左右风险提示大幅的投资损失NBV增长恶化财险COR恶化经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E毛保费收入港币百万233535262549263612273740288847-4721242040384552总投资收益港币百万4687158227504566657575955-51812423133531951409归母净利润港币百万654975146340954312208-25841473156350532792EPS港币182209176266340DPS港币040046039058075PB倍038039037033028PE倍523456540359281PEV倍018016015013011股息率420483407613784资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1中国太平966HK估值方法我们使用SOTP法对中国太平进行估值估值基于会计指标和内含价值指标我们采用三阶段DCF模型对各业务线进行估值1阶段一前3年我们的模型给出明确的预测2阶段二接下来的10年视为防御期我们假设ROE或ROEV和资本增长3阶段三接下来的37年视为长期阶段我们假设ROE和ROEV下降我们的模型对50年后的企业价值不予预测我们将三个阶段的现金流量按相关资本成本折现至今年年底并加入终值和股息我们通过内含价值法和账面价值法两种方法得出估值我们使用资本资产定价模型CAPM推导出资本成本假设无风险利率为28beta为26倍股权风险溢价为650基点我们HKD14的目标价是基于内含价值法HKD19和账面价值法HKD9得出估值的平均值图表1中国太平关键假设未来50年的资本回报阶段一阶段二阶段三2023E2024E2025E2026E2035E2072E内含价值法寿险18318115015010090中国内地财险8910365656565海外财险504940404040再保险68909010010090其他111430303030集团17517515015010090账面价值法寿险22824127025016090中国内地财险8910365656565海外财险504940404040再保险68909010010090其他111430303030集团12813914015010090资料来源华泰研究预测风险提示重大投资损失资本市场波动可能导致重大投资损失NBV增长恶化具有挑战性的市场环境及疫情的反复可能导致NBV负增长加剧境内产险COR恶化车险改革将继续影响中小型财产险公司的保费增长和承保业绩图表2中国太平PE-Bands图表3中国太平PB-Bands港币中国太平5x10x港币中国太平02x04x15x20x25x06x08x10x80306023401520800Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2中国太平966HK盈利预测损益表资产负债表会计年度港币十亿202020212022E2023E2024E会计年度港币十亿202020212022E2023E2024E毛保费收入234263264274289资产分出保费1311111111现金及存款98119134154174未到期责任准备金提转差21832债券6287508459671096已赚净保费218250245260276股票218242273313354总投资收益4758506776其他投资资产61748395108其他收益57521总投资资产10061185133615291733总收入270316300329353其他资产163193216248281保险给付及赔付198245243263281总资产11691379155217762013成本及其他费用5861505154负债总给付赔付及费用合计255306294314334保险合同负债756943104612071375联营企业利润份额21111投资合同负债778692107126税前利润131181620计息应付97112106113120所得税30145其他负债122123192218245净利润101191215总负债10521265143516451866归母净利润7861012权益少数股东权益43223股本00000储备918892105120其他00000估值与盈利水平股东权益918892105120会计年度202020212022E2023E2024E少数股东权益2625262728PE倍523456540359281权益合计117113118131148PEV倍018016015013011PB倍038039037033028PTNAV倍038039038033029ROE7858417059711086ROA100086058072081股息率420483407613784增长与盈利水平派息率21952200220022002200会计年度202020212022E2023E2024E毛保费收入增长4721242040384552每股数据总投资收益增长51812423133531951409会计年度港币202020212022E2023E2024E归母净利润增长25841473156350532792EPS182209176266340每股盈利增长25841476156450532792DPS040046039058075总资产增长27151793126114411336BVPS25222450255729123345股东权益增长187928543513901486每股有形净资产24952423253028853318新业务价值增长1643364965142863每股内含价值52946054633672988380集团内含价值增长1880143546715171483资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3中国太平966HK免责声明分析师声明本人李健兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本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