安徽省国资旗下建筑龙头，营收、净利增速态势良好。公司实控人为安徽省国资委，于2003年在上交所上市，2017年，公司前身安徽水利吸收合并安徽建工集团，实现整体上市，目前公司涉及设计咨询、建筑施工、检测监理和运营维护等建筑施工全产业链业务。业务结构方面：以建筑施工和房地产开发业务为主导，辅以装配式建筑、工程技术服务和水力发电等业务；2021年，公司基础设施建设与投资/房屋建筑及安装/商品房销售业务营收占比分别48.0%/26.2%/10.0%。营收保持高增，业绩稳健成长：2017-2021年，公司营收由354.6亿元增至713.4亿元，CAGR+19.1%，归母净利润由7.8亿元增至11.0亿元，CAGR+8.8%。
　　工程主业势头强劲，相关多元业务提供成长新动能。1）建筑施工主业方面：安徽省积极推动城市建设和产业发展，省内建筑工程承包市场巨大；公司建筑施工主业积累深厚，22Q1-3新签合同金额达951.8亿元，同比高增69.3%，在手订单丰富，业绩高成长可期；2）房地产业务方面：公司产品以合肥等省内城市的中小户型住宅为主，契合国家政策，受市场调控影响较小；核心土储数据回升，助力房地产业务行稳致远，22H1，新增土地储备面积同比高增90.7%，期末土地储备增长至824.5亩；3）装配式建筑业务方面：顺应国家政策导向，公司打造以合肥为中心、面向长三角地区的“十字形”装配式建筑产业基地集群，目前有6个投产运营和1个在建的装配式建筑基地，22H1，装配式建筑产品新签合同额4.2亿元，同比+228.4%，有望成为公司业绩新增长点；4）清洁能源业务方面：公司拥有7座控股运营的水电站，已全部建成发电，总装机容量达24.6万kw，在水电领域具备投融建运一体化能力，22H1，水电业务营收和利润总额分别为1.1亿元、0.6亿元，同比分别高增38%、56%；布局BIPV领域，下属企业承接公司自有项目，拟在肥东建筑产业化基地厂房屋顶上建设光伏并网站；5）工程检测业务方面：子公司在房建、公路和轨道交通等领域检测能力全省领先，拥有交通检测综合甲级资质，公司业务有望随行业发展实现快速成长。
　　定位城乡投资建设服务商，涉房融资新规打开募资窗口。战略方面：根据公开披露信息，公司积极关注乡村振兴、工业园区、城市更新、公路交通等基础设施项目和抽水蓄能、光伏建筑等新兴业态，在工程建设和项目运营领域积累深厚，投融建运一体化优势显著，投资意愿与能力兼具。受益涉房融资新规，恢复再融资功能：2022年11月28日，证监会发布涉房上市公司融资新规，指出“允许其他涉房上市公司（除上市房企外）再融资，要求再融资募集资金投向主业。”2018-2021年，公司资产负债率一直维持约84%，2022年12月14日，公司PB（LF）为1.02，股价高于1倍净资产，从实操层面具备股权再融资条件。
　　投资建议：预计公司2022-2024年实现营业收入801.65/975.73/1201.91亿元，yoy+12.36%/21.73%/23.18%，实现归母净利12.75/15.71/19.33亿元，yoy+16.35%/23.19%/23.08%，对应EPS为0.74/0.91/1.13元。现价对应PE为6.8、5.5、4.5倍。公司当前价值较可比公司价值低估，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险事件提示：安徽省“十四五”基础设施建设投资力度不及预期、房建及基建投资业务回款风险、订单执行进度不及预期、行业规模测算偏差风险、研报使用信息数据更新不及时风险。

研究报告全文：打造城乡投资建设服务商有望受益涉房再融资新规打开成长新空间安徽建工600502SH深度报告安徽建工600502SH建筑装证券研究报告公司深度报告饰评级TableTitle买入首次公司盈利预测及估值市场价格507指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元56972713408015597573120191分析师耿鹏智增长率yoy2125123621732318执业证书编号S0740522080006归母净利润百万元8161096127515711933增长率yoy3734163523192308Emailgengpzztscomcn每股收益元048064074091113每股现金流量-271-320-114017087净资产收益率56678PE10779685545PB0908070606备注每股指标按照最新股本数全面摊薄股价取自2022年12月14日收盘价报告摘要安徽省国资旗下建筑龙头营收净利增速态势良好公司实控人为安徽省国资委于2003年在上交所上市2017年公司前身安徽水利吸收合并安徽建工集团实现整体上市目前公司涉及设计咨询建筑施工检测监理和运营维护等建筑施工全产业链业务业务结构方面以建筑施工和房地产开发业务为主导辅以装配式建筑工程技术服务和水力发电等业务2021年公司基础设施建设与投资房屋建筑及安装基本状况商品房销售业务营收占比分别480262100营收保持高增业绩稳健成长总股本百万股17172017-2021年公司营收由3546亿元增至7134亿元CAGR191归母净利润流通股本百万股1717由78亿元增至110亿元CAGR88市价元507工程主业势头强劲相关多元业务提供成长新动能1建筑施工主业方面安徽省积市值百万元8703极推动城市建设和产业发展省内建筑工程承包市场巨大公司建筑施工主业积累深厚22Q1-3新签合同金额达9518亿元同比高增693在手订单丰富业绩高成流通市值百万元8703长可期2房地产业务方面公司产品以合肥等省内城市的中小户型住宅为主契合股价与行业TableQuotePic-市场走势对比国家政策受市场调控影响较小核心土储数据回升助力房地产业务行稳致远22H1新增土地储备面积同比高增907期末土地储备增长至8245亩3装配式建筑业务方面顺应国家政策导向公司打造以合肥为中心面向长三角地区的十字形120安徽建工沪深300装配式建筑产业基地集群目前有6个投产运营和1个在建的装配式建筑基地22H1100装配式建筑产品新签合同额42亿元同比2284有望成为公司业绩新增长点480清洁能源业务方面公司拥有7座控股运营的水电站已全部建成发电总装机容量60达246万kw在水电领域具备投融建运一体化能力22H1水电业务营收和利润总40额分别为11亿元06亿元同比分别高增3856布局BIPV领域下属企业20承接公司自有项目拟在肥东建筑产业化基地厂房屋顶上建设光伏并网站5工程检0测业务方面子公司在房建公路和轨道交通等领域检测能力全省领先拥有交通检-202021-122022-012022-012022-022022-032022-042022-052022-052022-062022-072022-082022-082022-102022-102022-112022-122022-092022-03测综合甲级资质公司业务有望随行业发展实现快速成长-40公司持有该股票比例定位城乡投资建设服务商涉房融资新规打开募资窗口战略方面根据公开披露信相关报告息公司积极关注乡村振兴工业园区城市更新公路交通等基础设施项目和抽水蓄能光伏建筑等新兴业态在工程建设和项目运营领域积累深厚投融建运一体化优势显著投资意愿与能力兼具受益涉房融资新规恢复再融资功能2022年11月28日证监会发布涉房上市公司融资新规指出允许其他涉房上市公司除上市房企外再融资要求再融资募集资金投向主业2018-2021年公司资产负债率一直维持约842022年12月14日公司PBLF为102股价高于1倍净资产从实操层面具备股权再融资条件投资建议预计公司2022-2024年实现营业收入8016597573120191亿元yoy123621732318实现归母净利127515711933亿元yoy163523192308对应EPS为074091113元现价对应PE为685545倍公司当前价值较可比公司价值低估首次覆盖给予买入评级风险事件提示安徽省十四五基础设施建设投资力度不及预期房建及基建投资业务回款风险订单执行进度不及预期行业规模测算偏差风险研报使用信息数据更新不及时风险请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告内容目录1安徽省建筑施工领跑者全产业链协同发展-4-11省属建筑施工龙头企业实控人安徽省国资委-4-12盈利水平较稳定核心财务指标有望优化-8-2工程主业势头强劲相关多元业务提供成长新动能-10-21工程业务受益安徽市场需求向好业绩高增有望-10-22房地产业务顺应政策导向稳健发展核心土储高增发展后劲足-14-23装配式建筑清洁能源及工程检测业务蓬勃发展第二成长曲线清晰-16-3定位城乡投资建设服务商涉房融资新规打开募资窗口-19-4盈利预测与估值-20-41盈利预测-20-42估值分析-22-43投资建议-23-5风险提示-23-图表目录图表1公司发展历程-4-图表2公司股权结构-5-图表3公司业务结构以建筑施工和房地产开发为主导辅以装配式建筑工程技术服务和水力发电等-5-图表42014-2021年公司营收CAGR357-6-图表52021年公司基建工程房建工程房地产开发营收占比842-7-图表62021年公司基建工程房建工程房地产开发毛利占比739-7-图表72017-2021年公司营收CAGR191-7-图表82017-2021年公司归母净利CAGR88-7-图表92017-2021年主业毛利率水平较稳定-8-图表102019-2021年归母净利率稳步回升-8-图表112017-2021年期间费用率处于合理区间-8-图表122017-2021年资产负债率波动较小-8-图表132018-2021年应收账款与存货周转天数逐步下降-9-图表142017-2021年经营性现金流净流出总体呈收窄趋势-9-图表15安徽省高速公路密度在大陆华东地区排名第6-10-图表16同十三五相比安徽省十四五高速公路计划投资额1381-10-图表17十四五期间安徽省基建房建市场建设广阔空间-11-图表182019-2021年基建业务营收显著提速-11--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表1922Q1-3基建业务新签合同额高增625-11-图表202022年1-11月公司众多基建工程中标项目由投资拉动-12-图表212017-2021年房建业务营收CAGR90-13-图表2222Q1-3房建新签合同额同比高增789-13-图表2322Q1-3工程主业新签合同额同比693-13-图表24工程主业市场开发进展顺利目标明确-13-图表25公司房地产业务受市场调控影响较小-14-图表262022年11月房地产行业信贷债券和股权融资利好政策三箭齐发-14-图表2722H1公司期末土地储备同比高增15-15-图表2822H1公司新增土地储备同比高增907-15-图表29公司以合肥为中心打造面向长三角地区的十字形装配式建筑产业基地集群-16-图表30公司旗下电站总装机容量2461万kw-17-图表3122H1公司水电运营营收同比38-17-图表32公司肥东建筑产业化基地为全国首批国家级装配式建筑产业基地-17-图表33公司光伏项目投入运营后预计年均发电400万kWh-17-图表34公司检测业务实力突出省内领先-18-图表352017-2021年中国检验检测行业营收CAGR139-18-图表36公司具备基建业务投资意愿与能力-19-图表37公司具备清洁能源业务投资意愿与能力-19-图表38证监会1128新规为公司提供现金流改善和再融资机会-19-图表39公司建筑施工业务新签订单预测表单位亿元-20-图表40简易盈利预测表单位亿元-21-图表41公司期间费用预测表单位亿元-22-图表42简易盈利预测表单位亿元-22-图表43可比公司估值表20221214-23--3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告1安徽省工程承包商龙头全产业链协同发展11工程建设多面手实控人安徽省国资委整体上市优化资源配臵打造建筑全产业链发展格局公司前身为安徽水利开发股份有限公司以下简称安徽水利成立于1998年2003年在上交所上市2017年安徽水利吸收合并安徽建工集团实现集团整体上市目前公司涉及建筑施工产业链上游设计咨询中游建筑施工下游检测监理和运营维护等业务在此基础上培育水力发电和装配式建筑等新型业务产业结构合理基础牢固拥有建筑公路市政港航等8项施工总承包特级资质11项设计甲级资质2项公路工程综合甲级检测资质图表1公司发展历程来源公司公告中泰证券研究所实控人为安徽省国资委控股股东为建工控股截至22Q3末建工控股持有公司3214的股权公司下设安徽水利有限公司以下简称安徽水利有限安徽省公路桥梁工程有限公司以下简称安徽路桥安徽省建筑科学研究设计院以下简称安徽建科安徽三建工程有限公司以下简称安徽三建和安徽建工建材科技集团有限公司以下简称建材科技等22H1安徽水利有限水力发电安徽路桥路桥市政和安徽建科工程设计咨询在公司净利润中贡献超10-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表2公司股权结构安徽省国资委实际控制人100建工控股其他32146786安徽建工22H1公司净利润中贡献超10的子公司83256518100733655270165366安徽水利其他参控安徽路桥安徽建科安徽三建建材科技路桥集团安徽路港有限股公司水力发电路桥市政工程设计咨询房屋建筑建材生产销售路桥市政路桥港航来源公司公告Wind中泰证券研究所建筑施工及房地产开发业务占主导辅以装配式建筑工程技术服务和水力发电等公司建筑施工业务分为基建和房建基建业务涵盖公路市政轨道水利水电和港航等领域22H1实现营收1631亿元同比324营收占比484毛利率93房建业务包括建筑及机电工程施工总承包和建筑装修装饰消防设施工程专业承包等22H1实现营收1022亿元同比34营收占比303毛利率65房地产开发业务主要产品为商品住宅和配套的商业用房22H1实现营收238亿元同比-425营收占比70毛利率113公司营收区域以安徽省及周边地区为主2021年公司主营业务收入中安徽省占比高达758图表3公司业务结构以建筑施工和房地产开发为主导辅以装配式建筑工程技术服务和水力发电等建筑施工房地产开发装配式建筑水力发电公路房建市政轨道以商品住宅和配套商业用拥有6个投产运营的基地控股运营7座建成发电的水水利水电港航房为主生产PC构件轨道交通管电站具备投融建运一体片桥梁钢结构等产品化能力来源公司公告公司官网中泰证券研究所-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表42014-2021年公司营收CAGR357单位亿元2014201520162017201820192020202122H1营业总收入8419151148354638834727569771343369YoY2348825420899521720525264综合毛利率141116102103107120116112104分产品营收建筑施工727830980299130693566395852942654营收占比864907854844790754695742788YoY282141182205126162110338195毛利率1149766879495978382其中基础设施建设与投资427481562166618081817229934231631营收占比508525490470466385404480484YoY11112616919658505265489324毛利率133127951111171061069193其中房屋建筑及安装300349418132512611748165918711022营收占比357381364374325370291262303YoY6391631992168-49387-5112834毛利率865528586283836965商品房销售8457135303326653792714238营收占比10062117858413813910070YoY-62-32313701252761003213-98-425毛利率355335319243255229160211113发电050711营收占比060709YoY21327677毛利率526635600酒店经营040405营收占比050504YoY-309132116毛利率586196建材销售030203营收占比030302YoY00-148217毛利率145152215其他主营业务181514245484461843999403营收占比2217126912598148140120YoY588-166-9917007977-4782618678毛利率16514111811486878592102其他业务01010107044710512675营收占比010101020110181822YoY1000-1674008286-431116221244206457毛利率492392539372716869773920876来源Wind公司公告中泰证券研究所注2017年及之后公司不再公布发电酒店经营和建材销售业务的收入基建工程房建工程和房地产开发三大业务贡献主要毛利2021年公司实现毛利798亿元同比高增204其中基础设施建设与投资业务实现毛利310亿元同比高增268毛利占比389房屋建筑及安装业务实现毛利128亿元同比下降70毛利占比161商品房销售业务实现毛利151亿元同比增长189三者毛利合计占比739-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表52021年公司基建工程房建工程房地产开图表62021年公司基建工程房建工程房地发营收占比842产开发毛利占比739其他主营业其他业务18其他业务146务140商品房销其他主营业基础设施售100基础设施务115建设与投建设与投资389资480房屋建筑及安装262商品房销房屋建筑售189及安装161公司各业务营收占比公司各业务毛利占比来源公司公告Wind中泰证券研究所来源公司公告Wind中泰证券研究所营收稳步提升归母净利增长态势良好收入端2017-2021年公司营收由3546亿元增至7134亿元CAGR191持续提升利润端2017-2021年公司归母净利润由78亿元增至110亿元CAGR88总体保持稳健增长2019年归母净利润有所下降主因信用减值损失和综合所得税率同比增加疫情之下收入和利润依然稳健增长公司业务韧性凸显图表72017-2021年公司营收CAGR191图表82017-2021年公司归母净利CAGR88营业总收入亿元YoY-右轴归母净利润亿元YoY-右轴80030125025234370025103684021720560025311030500713420893205697808240053911567810472730038836071035461042420095-10845210032-20-255000-30来源公司公告Wind中泰证券研究所来源公司公告Wind中泰证券研究所-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告12盈利水平较稳定核心财务指标有望优化盈利能力较稳定PPP项目有望带动毛利率提升22H1公司基础设施建设与投资房屋建筑及安装和商品房销售业务毛利率分别为9365和113综合毛利率归母净利率录得10517近年来走势平稳公司工程项目主要有单一施工融资合同和交钥匙工程合同EPC三种模式2021年毛利率分别54258和91融资合同模式下工程毛利率较高随着公司推进基础设施项目投资业务以及积极承揽高速公路BOT和PPP项目未来基建业务毛利率有望提升图表92017-2021年主业毛利率水平较稳定图表102019-2021年归母净利率稳步回升建筑施工基础设施建设与投资建筑施工房屋建筑及安装商品房销售其他主营业务归母净利率毛利率其他业务1410092012011686987612107112773103105807161060863724042432552292112216021172021314151111171061069111393083830586269652017201820192020202122Q1-32017201820192020202122H1来源公司公告Wind中泰证券研究所来源公司公告Wind中泰证券研究所期间费用率处合理区间净资产收益率逐步回升2021年公司销售管理财务费用率分别为042520合计48近年来期间费用率一直处于4-6的合理区间2018-2021年公司资产负债率在84左右浮动2019-2021年净资产收益率逐步回升盈利能力增强图表112017-2021年期间费用率处于合理区间图表122017-2021年资产负债率波动较小销售费用率管理费用率财务费用率资产负债率ROE-平均期间费用率毛利率销售净利率资产周转率倍-右轴1410010908618438428368458480912120116112800880810310710510700760061068056057058500565354535340040044848430033531292625252013702221269568871037715142420100103040030303020222116212023002017201820192020202122Q1-32017201820192020202122Q1-3来源公司公告Wind中泰证券研究所来源公司公告Wind中泰证券研究所-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告应收账款与存货周转天数逐步下降项目建设支出致经营性现金净流出2018-2021年公司应收账期分别1561143312791215天存货周转天数分别240923671631929天均呈下降趋势资金使用效率向好2017-2021年公司经营性现金流持续净流出主要系项目建设支出所致总体呈收窄趋势图表132018-2021年应收账款与存货周转天数图表142017-2021年经营性现金流净流出总体呈逐步下降收窄趋势存货周转天数天应收账款周转天数天经营现金流净额亿元投资现金流净额亿元300150筹资现金流净额亿元2409净利润亿元250236710020050147214131561163178182075712141249150143314551215010010761279993-5092950-1000-1502017201820192020202122Q1-32017201820192020202122Q1-3来源公司公告Wind中泰证券研究所来源公司公告Wind中泰证券研究所-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告2工程主业势头强劲相关多元业务提供成长新动能21工程业务受益安徽市场需求向好业绩高增有望十四五补交通短板安徽省内高速公路建设空间广阔2010-2021年安徽省高速公路密度由2094公里万平方公里提升至3682公里万平方公里CAGR527其中2021年省内高速公路密度在大陆华东地区六省一市中位列第6建设潜力足根据安徽省交通运输十四五发展规划安徽省内高速公路十四五计划投资额较十三五实际完成额高增1381到2025年高速公路通车里程密度分别由2020年的4904公里351公里万平方公里计划达到6800公里485公里万平方公里以上建设空间广阔图表15安徽省高速公路密度在大陆华东地区排名图表16同十三五相比安徽省十四五高第6速公路计划投资额1381计划投资额亿元安徽上海江苏浙江福建江西山东实际投资额亿元计划投资额增速-右轴公里万平方公里3000150250016002500138114001200200010010001500800105090260010008509105030423510368264140020942005002350002010201520202021十一五十二五十三五十四五来源交通运输部国家统计局Wind中泰证券研究所来源安徽省交通运输厅中泰证券研究所安徽省积极推动城市建设和产业发展省内建筑工程承包市场空间足根据安徽省国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要1城镇化方面到2025年人口城镇化率由2020年的569提升至62以上2区域建设方面高水平建设合肥都市圈推动皖北地区振兴发展3产业建设方面发展皖江城市带承接产业转移示范区和江北江南新兴产业集中区4在投资领域将加快补齐基础设施市政工程等短板支持有一定收益的项目发行使用地方政府专项债并推广PPP模式我们认为无论从存量基础增量空间还是资金投入角度来看安徽省基建与房建市场具备良好发展机遇-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表17十四五期间安徽省基建房建市场建设广阔空间安徽省新型城镇安徽省十四五规划部分要点化战略格局20212035年经济增长地区生产总值累计年均增长约65人口城镇化到2025年常住人口城镇化率622020年为569区域建设高水平建设合肥都市圈推动皖北地区振兴发展继续把公共基础设施建设的重点放在农村产业集聚提升发展皖江城市带承接产业转移示范区支持江北江南新兴产业集中区高质量发展能源供应扩大清洁能源开发利用有力有序推进风电和光伏发展推进抽水蓄能电站建设投资空间省域中心城市加快补齐基础设施市政工程生态环保等领省域副中心城市域短板弱项长三角中心区城市支持有一定收益的基础设施和公共服务项目发区域性中心城市其他中心城市行使用地方政府专项债券县城县级市释放民间投资潜力创新规范推广政府和社会资本合作PPP模式来源安徽省人民政府中泰证券研究所基建业务拓展顺利打造投融建运一体化优势公司拥有公路市政港航工程总承包等6项特级资质和多项一级资质突出的资质优势及省属建筑企业背景有助于公司获取安徽省大型基建项目订单2017-2021年公司基建业务营收CAGR19722Q1-3新签合同额同比高增625以市政和路桥项目为主发展势头强劲顺应我国基础设施投融资体制和市场变化公司积极承揽高速公路BOTPPP和片区开发ABO项目等业务由单一施工为主转型为投资施工运营并举2022年1-11月公司公布的49个工程中标项目中约有12个基建工程项目为投资带动占比约245图表182019-2021年基建业务营收显著提速图表1922Q1-3基建业务新签合同额高增625基建营收亿元基建营收YoY-右轴基建毛利率-右轴40034236050300489229932440200166618081817302651631201171001061069193101118505002017201820192020202122H1来源公司公告Wind中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表202022年1-11月公司众多基建工程中标项目由投资拉动项目中标公告日中标价工期概况收费期360个月线路里程为32184km项目内容主要包徐淮阜高速公路淮北20220223总投资额约4414亿36个月括本项目的投资建设运营管理养护段特许经营项目元维修移交等肥西县产城融合示范合作期8年其中项目总用地面积约50km2建设内容主要区片区开发项目二20220302约4091亿元建设期3年包括人才公寓广播传媒中心中小学等期估算净态总投资规划面积约341km2宿州市埇桥区宿徐现合作期10年分312998亿元主要包括合作区域范围内厂房消防站代产业园片区开发项20220329期每期建设期3年化投资回报率人居环境整治景观绿化工程市政道路目年运营期3年850及配套管网学校医院等黄山市黟县G530焦拟建公路全线长约95公里含12公里合作期15年其村至东亭公路改建工总投资额约972亿隧道双向四车道一级公路标准设计20220527中建设期3年运程黟县县城至叶村段元速度采用80公里小时兼具城市市政功营期12年PPP项目能段路基宽度为30m设计费费率报价桐城市十四五期间重点建设工程包含桐城市城乡大建设暨20合作期10年其市政道路工程公路工程水资源与环境20220713乡村振兴重大项目建安工程费用下浮中整体建设期5年工程城市更新工程城市公用设施五大率报价60板块起点位于甘肃省定西市漳县东新庄门S42漳县至三岔高速合作期33个月与在建的G75兰州至海口国家高速公路公路工程PPP项目社202209272154亿元其中建设期3年渭源至武都段以枢纽立交相接线路全长会资本招标运营期30年17475km特许经营期限398个月其中准备期宣城至东至高速公路起点位于芜黄高速与在建宣泾高速交叉总投资额约5862亿2个月建设期36泾县至青阳界段工程20221124处终点位于泾县与青阳县界处实施里元个月运营期360特许经营项目程约3924km个月含收费期360个月来源公司公告中泰证券研究所注仅列示公司2022年1-11月中标的部分基建工程项目-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告受益省内城镇化建设需求房建业务潜力大公司拥有2项建筑工程施工总承包特级资质子公司安徽三建为省内房建龙头公司品牌知名度较高2017-2021年公司房建业务营收由1325亿元波动增长至1871亿元CAGR9022Q1-3新签合同额为3723亿元同比增速高达789十四五期间随着安徽省发力城镇建设公司房建业务具有良好的发展潜力图表212017-2021年房建业务营收CAGR90图表2222Q1-3房建新签合同额同比高增789房建新签合同额亿元房建营收亿元房建营收YoY-右轴房建新签合同额YoY-右轴房建毛利率-右轴400372310020018715035030948017481659300549789402439601501325126125030213710221981402002691002013802015069651014105010058628383050-20-3030-100-402017201820192020202122H12017201820192020202122Q1-3来源公司公告Wind中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所工程主业新签订单高增业绩高成长可期22Q1-3公司工程主业合计新签合同金额达9518亿元同比高增693省内市场方面公司中标徐淮阜高速公路淮北段特许经营肥西县产城融合示范区片区开发二期和宿州市宿徐现代产业园片区开发等重大项目高能项目方面公司投资建设2条高速公路BOT项目4个片区开发项目和1个PPP项目总共中标金额累计超400亿元海外市场方面深耕阿尔及利亚巴基斯坦和西非三个重点区域中标巴基斯坦卡拉奇K4供水项目42亿元图表2322Q1-3工程主业新签合同额同比693图表24工程主业市场开发进展顺利目标明确22区域市场一批省内重大项目相继落地业务规模大幅提升工程主业新签合同额亿元H1工工程主业新签合同额YoY-右轴高能项目共投资建设2条高速公路BOT项目4个片区开程发项目和1个PPP项目7个项目中标金额累计超400亿元9518施100080工合作模式上半年24家政企合作公司新增订单累计约89亿7590业80060元58636273693务5288进600525240海外区域中标巴基斯坦卡拉奇K4供水项目42亿元展40020186210200-930下积极承揽省内重大基础设施项目07一0-20步重点拓展乡村振兴工业园区城市更新公路交通水工环境治理生态修复等大型基建项目作方发挥政企合作合资公司作用加大与财政实力良好的地方向合作实施ABOBOT和FEPC来源公司公告Wind中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告22房地产业务顺应政策导向稳健发展核心土储高增发展后劲足定位自主性住房房地产业务受调控影响较小分布区域看公司房地产业务分布在合肥等省内城市主要提供中小户型住宅契合国家房地产政策业绩端看2017年公司房地产业绩逆势增长签约销售金额同比500除吸收合并建工集团后业务规模扩大的原因外受2016年全国房价上涨持续影响叠加一二线城市实施限购政策公司业务受益于热点城市的购房需求溢出22H1公司房地产业务签约销售金额同比下降389主因疫情下市场环境和日常生产经营受到冲击图表25公司房地产业务受市场调控影响较小签约销售面积万平米签约销售金额亿元签约销售面积YoY-右轴签约销售金额YoY-右轴2016年热点城市调2021年热点城市出台调2022年信贷债券控收紧重启限购控新政完善限购限售股权三箭齐发房企限贷房企融资收紧和限价等措施融资松绑紧缩周期新一轮调控政策拐点180801606025060140401202061002080-186060-232-2040-38909333717-402058265838703920060-602017201820192020202122H1来源公司公告中泰证券研究所核心土储数据回升助力房地产业务行稳致远2022年11月房地产行业信贷债券和股权融资利好政策三箭齐发有助于提高行业景气度从重要性角度来看房地产业务为公司业绩重要支撑项可带动建筑施工工程技术服务建材贸易和仓储物流等关联业务协同发展2017-2021年公司期末土地储备面积总体呈收窄趋势22H1末期末土地储备回升至8245亩同比增加14722H1新增土地储备面积为4595亩同比高增907图表262022年11月房地产行业信贷债券和股权融资利好政策三箭齐发-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告时间文件会议通知发文部门要点第一支箭信贷因城施策实施好差别化住房信贷政策全国性商业银行信人民银行稳定房地产企业开发和建筑企业贷款投放支持个人住房贷款合理20221121贷工作座谈会银保监会需求支持开发贷款等存量融资在保证债权安全前提下合理展期完善保交楼专项借款新增配套融资的法律保障监管政策支持等关于做好当前金房地产融资稳定房地产开发贷款投放支持个人住房贷款合理需融支持房地产市场人民银行求稳定建筑企业信贷投放支持开发贷款等存量融资合理展期20221123平稳健康发展工作银保监会保交楼金融服务支持开发性政策性银行提供专项借款的通知住房租赁金融支持优化住房租赁信贷服务第二支箭债券第二支箭延期并中国银行间继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具支持包括房地产企业20221108扩容支持民营企业市场交易商在内的民营企业发债融资预计可支持约2500亿元民营企业债券债券融资再加力协会融资后续可视情况进一步扩容全国性商业银行信人民银行20221121用好民营企业债券融资支持工具支持民营房企发债融资贷工作座谈会银保监会关于做好当前金房地产融资支持优质房地产企业发行债券融资融支持房地产市场人民银行20221123住房租赁金融支持支持住房租赁企业发行信用债券和担保债券等平稳健康发展工作银保监会直接融资产品专项用于租赁住房建设和经营的通知第三支箭股权恢复涉房上市公司并购重组及配套融资证监会新闻发言人恢复上市房企和涉房上市公司再融资就资本市场支持房20221128证监会调整完善房地产企业境外市场上市政策地产市场平稳健康进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用发展答记者问积极发挥私募股权投资基金作用来源中国人民银行中国银行保险监督管理委员会中国银行间市场交易商协会中国证券监督管理委员会中泰证券研究所图表2722H1公司期末土地储备同比高增15图表2822H1公司新增土地储备同比高增907期末土地储备亩期末土地储备YoY-右轴新增土地储备亩新增土地储备YoY-右轴1600300141021600537060024181341114002501400500120020012004001501000100092703007520824510076508006490800200147509076004184060041841004002200-137-50400-91045950-355212200200-549-100-844-10012010-1500-2002017201820192020202122H12017201820192020202122H1来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告23装配式建筑清洁能源及工程检测业务蓬勃发展第二成长曲线清晰布局装配式建筑基地集群打造业绩新增长点顺应国家政策导向公司大力发展装配式建筑业务目前投产运营的基地有6个在建的基地有1个借助沿江沿淮省域交界城市的水运和地域优势公司打造以合肥为中心面向长三角地区的十字形装配式建筑产业基地集群全部基地建成后公司PC构件轨道交通管片和桥梁钢结构预计分别可实现52万方16万方和13万吨产能22H1公司装配式建筑产品新签合同额42亿元同比2284业务开拓迅速图表29公司以合肥为中心打造面向长三角地区的十字形装配式建筑产业基地集群图例公司装配式建筑基地基地名称投资额亿元占地面积亩产品类别设计年产能合肥肥东基地25192PC构件16万方蚌埠基地一期PC构件5万方合肥北城基地22133轨道交通管片5万方蚌埠基地一期408465PC构件16万方合肥肥东基地合肥北城基地芜湖钢结构基地292300桥梁钢结构8万吨长丰吴山基地长丰吴山基地17100轨道交通管片11万方芜湖钢结构基地六安基地铜陵基地296224PC构件15万方在建铜陵基地六安基地在建237150规划桥梁钢结构5万吨PC构件52万方合计18731564轨道交通管片16万方桥梁钢结构13万吨来源公司公告中泰证券研究所水电投融建运优势显著双碳战略驱动有望加码清洁能源运营业务公司在水电领域近20年经验积累中已具备投融建运一体化能力目前在安徽省金寨县霍山县和云南省怒江州贡山县拥有7座控股运营水电站已全部建成发电总装机容量达2461万kw其中权益装机容量1881万kw年设计发电量约10亿kWh22H1公司水电业务营收和利润总额分别为106亿元056亿元分别同比3856顺应国家碳达峰和碳中和政策公司有望积极发展清洁能源业务-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表30公司旗下电站总装机容量2461万kw图表3122H1公司水电运营营收同比38权益运营装机容量地点电站名称水电营收亿元水电发电量亿kWh比例时间万kw水电营收YoY-右轴安徽金寨51流波水电站20060625109250安徽霍山100白莲崖水电站2009015408737138丹珠河一级水电站20140583130丹珠河二级水电站201405171620丹珠河三级水电站20161132云南怒江41073东月各河一级水电0州贡山县201611211916214站11-10-14东月各河二级水电0-2020161121站20192020202122H1来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所盘活装配式基地屋面资源涉足BIPV业务公司所属安徽省工业设备安装工程有限公司承接公司肥东建筑产业化基地厂房屋顶光伏并网站总承包EPC项目开拓光伏建筑一体化业务该项目拟在约48万平米的厂房屋顶上建设光伏并网站投入运营后预计年均发电400万kWh根据公开披露信息公司将积极探索抽水蓄能电站和光伏建筑等新型业态水电和光伏领域相关经验积累为公司后续推进清洁能源业务奠定良好基础图表32公司肥东建筑产业化基地为全国首批国家级图表33公司光伏项目投入运营后预计年均发电装配式建筑产业基地400万kWh肥东建筑产业位臵安徽省合肥市长乐路与乳泉路化基地示意图交汇处东南角肥东县循环经济产业园建设模式光伏项目投资建设运营肥东建筑产业化基地厂房屋建设内容拟在厂房约48万平米屋顶顶光伏并上投资建设光伏并网站网站总承包EPC项目目标装机容量4MW发电量项目全部投入运营后预计年均发电400万kWh来源公司官网中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告工程检测业务全省领先受益行业稳增长旗下拥有8家检测子公司其中安徽省建筑工程质量第二监督检测站房建检测检测参数全省领先2021年新增参数902个安徽省路桥试验检测有限公司路桥检测是省内唯一一家同时拥有交通部公路甲和水利部五个专项乙资质机构安徽环通工程试验检测有限公司交通检测具备交通检测综合甲级资质2021年三家公司营收473亿元行业端2017-2021年我国检验检测服务行业营收由2377亿元增至4002亿元CAGR139规模稳步提升公司检测业务有望随行业发展实现高成长图表34公司检测业务实力突出省内领先图表352017-2021年中国检验检测行业营收CAGR139子公司检测类别资质情况中国检验检测服务行业营收亿元YoY-右轴安徽省建筑工程见证取样资质500020质量第二监督检房建工程183检测参数全省领先4002测站40003586147151513225省内唯一一家同时拥有公路281111630002377安徽省路桥试验水运工程综合甲级资质和五11210路桥工程检测有限公司项水利工程质量检测乙级资20005质的检验检测机构1000安徽环通工程试交通工程交通检测综合甲级资质00验检测有限公司20172018201920202021来源公司公告中泰证券研究所来源国家认证认可监督管理委员会中泰证券研究所-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告3定位城乡投资建设服务商涉房融资新规打开募资窗口公司在基建和清洁能源领域投资意愿与能力兼具根据公开披露信息公司积极拓展基础设施建设与投资业务并探索清洁能源业务关注乡村振兴工业园区城市更新公路交通等基础设施项目和抽水蓄能光伏建筑等新兴业态我们认为公司在工程建设和项目运营领域积累深厚投融建运一体化优势显著具备进一步开拓基建和清洁能源业务的能力图表36公司具备基建业务投资意愿与能力图表37公司具备清洁能源业务投资意愿与能力基础设施建设与投资清洁能源投资意愿投资意愿积极承揽省内重大基础设施项目重点拓展乡村振兴工业园区城市更新公路交通水环境积极探索抽水蓄能电站和光伏建筑等新型业态治理生态修复等领域投资能力投资能力投融建运全产业链优势在水力发电领域有近20年的经验拥有公路市政港航工程总承包等6项特级资质目前拥有7座水电站具备投融建运一体化能力及多项一级资质开始涉足光伏建筑一体化业务先后承建多项重点工程具有业绩优势来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所能力方面受益涉房融资新规恢复再融资能力2022年11月28日证监会发布涉房上市公司融资新规公司有望从两个维度受益1现金流方面新规通过缓解房企资金困境利好公司房建业务回款2融资方面新规指出允许其他涉房上市公司除上市房企外再融资要求再融资募集资金投向主业2018-2021年公司资产负债率维持约84截至22Q3末公司资产负债率848截至2022年12月9日公司PBLF为106股价高于1倍净资产从实操层面具备股权再融资条件图表38证监会1128新规为公司提供现金流改善和再融资机会证监会针对涉房上市公司股权融资的5条优化措施公司受益方向恢复涉房上市公司并购重组及配套融资缓解房企资金困境利好公司房建业务回款调整完善房地产企业境外市场上市政策进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用积极发挥私募股权投资基金作用打开再融资窗口为公司提供改善资产负债率的机会恢复上市房企和涉房上市公司再融资上市房企引导募集资金用于政策支持的房地产业务其他涉房上市公司要求再融资募集资金投向主业为公司发展基建和清洁能源等业务提供新的资金渠道-19-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源证监会官网中泰证券研究所4盈利预测与估值41盈利预测订单端与周边区域相比当前安徽省在城镇化率和高速公路密度等指标上存在较大提升空间随着十四五规划发力城市和产业建设省内大型基建项目较多作为安徽省属建筑工程龙头企业公司资质体系完整大型项目建设经验丰富在省内订单获取方面存在突出优势22H1公司工程施工主业新签合同额6765亿元同比高增828半年度订单金额和增幅创新高当前公司在手订单充裕基于上述市场环境和公司省内施工资源和能力我们假设1未来省内重大型基建项目有望构成公司新签订单主力22022-2024年公司基建新签增速分别500030002500房建工程新签增速分别650015001200其他工程新签订单金额保持不变合计建筑施工新签订单增速分别560523511976从而得到2022-2024年公司新签建筑施工合同额分别118447亿元146291亿元175206亿元图表39公司建筑施工业务新签订单预测表单位亿元建筑施工业务2019202020212022E2023E2024E当年新签基建工程和投资3488938310448586728787473109341YoY-6989811709500030002500当年新签房建工程213722439130944510585871665762YoY548614132687650015001200当年新签其他工程088033102102102102YoY-9271-625020909000000000新签合计563496273475904118447146291175206YoY73011332099560523511976来源公司公告中泰证券研究所营收端基于建筑施工主业订单预测值结合公司房地产开发业务稳健审慎发展原则及其他业务板块未来发展规划我们假设2022-2024年1基建工程与投资营收分别36186亿元46334亿元61912亿元yoy分别57028053362考虑到投资业务牵引订单占比加大毛利率分别9159209252房建工程营收分别23879亿元28922亿元33692亿元yoy分别276321121649考虑到地产政策进入一轮宽松周期毛利率分别690695和7003商品房销售营收分别6787亿元6855亿元6923亿元yoy分别-500100100叠加公司拿地区域主要为合肥等安徽省内城市且调控相对温和毛利率分别20002050和2050对应得到2022-2024年公司总营收分别80165亿元97573亿元120191亿元yoy分别123621732318综合毛利率分别-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分