11月以来，美债收益率由11月8日的4.25%降至12月8日的3.44%。是什么驱动了11月以来美债收益率的下跌？市场在定价什么预期？这一驱动范式历史上是否有规律可循？目前的美债收益率下跌是否具有可持续性？
　　我们先从拆解10Yr美债收益率的驱动因素入手。10Yr nominal yield =政策利率预期+期限溢价；更进一步的，政策利率预期=实际政策利率预期+通胀预期，期限溢价=实际利率期限溢价+通胀期限溢价。
　　历次加息末期，美债收益率下跌的驱动因素是否有规律可循？实际政策利率风险溢价先行下跌带动美债名义收益率下行，随后实际政策利率预期接续跌势，进一步确认美债名义收益率的下行趋势。通胀预期和通胀风险溢价的贡献相对有限。
　　规律背后是市场对货币政策预期定价阶段的切换。一则是与美债收益率定价的主要矛盾有关，通胀相关分项贡献偏低是美联储强大的通胀预期管理能力的结果；二则是与实际利率相关分项对应不同的定价内容有关，“先实际利率期限溢价下跌、后实际利率预期下跌”的顺序对应着市场对货币政策预期定价阶段的切换。
　　目前美债收益率下跌由实际政策利率风险溢价驱动，隐含了市场对2023年下半年降息过于一致的预期。但这一定价逻辑或许来的过于超前：目前美国的通胀风险并未完全出清，市场对2023年下半年降息的预期过于乐观。
　　短期怎么看？如果12月FOMC承认通胀粘性、超预期上调点阵图终点利率、明确向后推迟降息时间，则实际利率风险溢价的下行的逻辑被证伪、实际利率预期有上行风险、通胀预期有脱锚风险。否则，实际利率的下行短期仍具有可持续性。
　　风险因子：经验规律失效、货币政策调控框架改变超预期。