2022Q3业绩摘要：2022Q3网易实现营收244.3亿人民币，同比增长10.1%，高于彭博一致预期的242.4亿元。得益于手游及端游收入提升，毛利率为56.3%，同比增长310bps；经营利润率为19.4%，同比增长240bps。GAAP归母净利润为67亿元，同比增长110.6%；NonGAAP归母净利润为74.7亿元，同比增长93.6%，高于一致预期的49.7亿元，摊薄EPA为11.34美元。净利润的超预期主要由于投资及外汇收益的大幅增长。
　　停止代理暴雪游戏对网易影响有限：本季度游戏及相关增值服务收入为187亿元，同比增长9.1%，其中手游营收119.2亿元，同比增长8.6%；端游收入54.5亿元，同比增长10.7%。网易在2023年1月授权到期后将不会续期代理包括《魔兽世界》、《炉石传说》在内的七款暴雪公司游戏。据动视暴雪财报及公司公告，2021年来自暴雪游戏的收入约20亿人民币，对公司收入及利润影响有限。《暗黑破坏神：不朽》的联合开发和发行由另一份长期协议所涵盖，不受本次授权到期影响。手游方面，《哈利波特：魔法觉醒》海外版将在2023年上线。
　　有道收入增速转正：有道收入14亿元，同比增长1.1%。其中学习服务本季度收入8.9亿元，同比增长37.2%。有道智能硬件收入3.6亿元，同比增长40.1%。通过向智能学习硬件的转型，有道在剥离K9业务的情况下成功实现了正增长。
　　云音乐毛利率持续提升：网易云音乐收入23.6亿元，同比增长22.5%。订阅量的增加提升毛利至14.2%，在线音乐付费率提升至21%，平台独立音乐人达57万。DAU/MAU稳定在30%，用户粘性的稳定将推动公司的广告业务及付费订阅业务增长。
　　目标价90.00美元/140.42港元，买入评级：我们预计2022-2024年公司收入CAGR为11.7%，Non-GAAP净利润CAGR为11.4%。采用分部估值法，给予游戏业务1.5倍PEG，对应16倍PE；有道及云音乐按网易持股份额的市值计算，集团市值给予5%的折扣。目标价90.00美元/188.40港元，对应2022年PE为18.7倍，对比美股和港股股价分别有30.41%/30.62%上升空间，维持买入评级。