研究结论
　　事件：2022年11月30日国家统计局公布最新中国采购经理指数，11月制造业PMI指数录得48%（前值49.2%），非制造业商务活动指数录得46.7%（前值48.7%），综合PMI产出指数录得47.1%（前值49.0%）。
　　产需两端继续放缓。11月多地疫情反复对企业生产经营活动带来了不利影响，其中生产PMI为47.8%（前值为49.6%，后同）；新订单PMI为46.4%（48.1%）。此外，新出口订单PMI为46.7%（47.6%），而2014-2019年同期平均上行0.2个百分点，部分与“世界杯效应”接近尾声有关。
　　国内疫情点多面广频发，企业在做什么？（1）降低预期，加紧去库。11月市场预期波动明显加大，生产经营活动预期PMI为48.9%（52.6%），自2013年有该指标以来仅有7次在枯荣线以下，除了2020年2月，上次发生在2015年。分行业来看，纺织、化学原料及化学制品、黑色金属冶炼及压延加工、金属制品等行业生产经营活动预期PMI均低于43.0%。这种情况下，企业纷纷选择加速去库，11月采购量、原材料库存PMI分别为47.1%、46.7%（49.3%、47.7%）；（2）物流受阻，供应商交货时间滞后，企业出货难度增大，产成品库存被动增加。11月供应商配送时间PMI为46.7%（47.1%），约在2015年以来的5%分位数，说明企业依然面临物流运输不畅的难题，特别是在公路货运、快递等末端物流环节，G7公路货运指数显示，11月21至27日全国公路货运指数环比跌幅为12.5%，同比跌幅扩大至35.9%，为2022年以来最大（除去春节时间错位）。与此同时，产成品库存PMI为48.1%（48%），而2014-2019年同期平均下降0.2个百分点。
　　小型企业生产经营压力明显加重。大、中、小型企业PMI分别为49.1%、48.1%、45.6%（50.1%、48.9%、48.2%），其中大型企业生产PMI为49.4%（51.3%），跌至枯荣线以下；中型企业产需均回落，生产和新订单PMI分别为47.8%和46.8%（48.8%、47.4%）；小型企业生产和新订单PMI分别为44.3%、41.8%（47.8%、46.7%），一般来说，每当广东等民营经济大省疫情反弹，小型企业经营压力就会明显加重。
　　消费场景缺失导致生活性服务业持续低迷。11月服务业商务活动指数为45.1%（47%），新订单指数为41.4%（41.7%）。其中道路运输、航空运输、住宿、餐饮、文化体育娱乐等接触性聚集性行业商务活动指数低于38.0%；在“双十一”的带动下，邮政业商务活动指数升至55.4%；货币金融服务、保险等金融行业均高于57.0%，或说明货币政策加码正在有效传导至实体经济。
　　就业形势较为严峻。11月制造业和服务业从业人员PMI分别为47.4%、45.2%（48.3%、45.8%），均在15%分位数以下。制造业企业中，11月大、中型企业从业人员PMI分别为47.9%、47.1%（48.5%、47.8%）；小型企业从业人员PMI为46.7%（48.6%），降幅最大。
　　基建表现依然亮眼。11月建筑业商务活动指数为55.4%（58.2%），其中土木工程建筑业商务活动指数为62.3%（60.8%），依然处在高位，说明政策性金融工具、专项债结存限额等增量稳增长政策持续落地，正在形成实物工作量。
　　受国内疫情点多面广频发、国外需求走弱等多重因素影响，11月PMI处在历史低位，约为2015年以来2%分位数。展望后续，我们认为有两个重点：（1）当前疫情形势更加复杂严峻，科学精准防疫所要攻克的难题不容忽视，包括物流保通保畅、修复消费场景、防止层层加码，等等；（2）需求低迷依然是当下经济的主要症结，尽管基建项目正在快速落地，未来居民、企业的需求是否能被带动还有待观察。
　　风险提示
　　疫情反弹导致供应链不稳定现象短期内难以快速缓解的风险。