中汇集团公布22财年收入为人民币16.86亿元，同比增长35%；归母经调整净利润为人民币5.77亿元，同比增长26%。收入和利润的增长均符合我们此前预期。收入的大幅提升主要得益于在校生以及学费的双增，以及新并购华商技工学院的并表。另外，中汇公告派发末期股息每股11.2港仙，派息率35%。其中，9.6港仙将采取股份形式派息，1.6港仙为现金派息。若以现金派息计算公司的全年股息率为4.6%（包含每股8.4港仙中期股息）。
　　内生增长强劲。由于广东省高考报名人数逐年攀升，在2021年达到78.3万人，而高等教育适龄人口所对应的毛入学率仅为52%，低于全国平均57.8%约5.8个百分点。因此，省内高等教育院校依旧能享有招生计划增长的福利。21/22学年，中汇旗下华商学院/华商职业学院/四川城市职业学院/四川城市技师学院在校生人数同比分别增长8.8%/28.6%/10.8%/34.9%。在校生人数增长叠加学费稳步提升，从而带动收入在22财年同比增长35%。22/23学年，中汇集团在校生同比增长15.3%至8.3万人。同时公司正积极扩建校区满足学生增长需求，同时相较公办本专科学生生均培养费用（3.6万元和2.1万元），学费有望稳步增长，集团量价齐增逻辑依旧稳固，我们预计公司收入将在23-25财年保持14%的年复合增速。
　　毛利率净利率稳定。公司22财年毛利率50.4%，与去年持平；归母经调整净利润为34.2%，同比下降2.5个百分点，但环比上涨2.1个百分点。归母经调整利润率的下降主要源于公司积极开拓非学历职业教育业务，加大广告营销投入，营销费用在22财年同比增长140%。此外，集团21年所并购的四川城市职业学院和技师学院以及华商技工学校的行政管理费用较高，22财年行政管理费用同比增长50%。我们认为随着公司投后管理的深入，并购院校的行政开支有望恢复合理水平，集团利润率有进一步修复空间，预计23-25财年归母经调整净利润率将在33-37%之间。
　　维持买入。我们相信公司院校出色的地域布局将获得教育资源稀缺地区的发展红利，配合新校区的不断扩建，保障在校生持续增长。同时，集团高质量办学战略也将推进学费提升，内生增长值得期待。我们维持公司23和24财年归母经调整净利润的预期不变，分别为人民币6.65和7.63亿元，新增25财年预测为9.19亿元。由于股票派息将稀释约4.4%的股权，我们将目标价下调至2.94港元，维持买入评级。
　　风险提示：品牌力与口碑下滑，导致招生计划下降；学费提价不及预期。