回顾11月，资金面延续四季度以来的宽幅波动态势，同业存单利率快速上行，银行间流动性趋紧。经我们测算，12月并不存在流动性缺口（不考虑MLF和逆回购到期），但考虑到财政支出往往集中在月末，且存在银行年末考核压力，因此不排除部分时点资金面收紧的可能。我们认为后续总量宽货币空间或已收窄，短端利率将以震荡为主。
　　▍如何看待政府债券：预计融资压力微增。国债方面，12月国债发行只数较11月略少，不考虑特别国债到期规模，预计当月净融资额可能在5700亿元左右；地方债方面，参考目前公布的地方债发行计划和全年发行进度，我们预计12月地方债净融资可能在-200亿元左右。
　　▍如何看待财政收支：预计收入边际好转，支出力度仍强。12月财政往往“支大于收”，但考虑经济恢复和财政发力等因素，我们预计财政收支差额较历史平均水平还将扩大。考虑到政府债融资情况，我们料12月政府存款仍将减少约15000亿元，向市场投放大量流动性。
　　▍如何看待央行操作：预计维稳资金面，但绝不“大水漫灌”。从近期央行货币政策操作态度来看，央行快速收紧流动性的可能不大，维稳资金面的态度依然明确。降准不等于货币政策转向进一步宽松，目前针对通胀问题的担忧仍存，且央行的工作重点依然是宽信用、稳增长，因此后续总量宽货币空间或已收窄。
　　▍如何看待其他因素：预计取现需求会增加。我们预计12月不含非银的人民币存款将增加1.1万亿元，缴纳法定存款准备金约900亿元，缴纳压力较11月基本持平。预计12月M0或增加3000亿元，外汇占款影响仍旧微弱。
　　▍12月关注：短端利率的下限在哪里。此前利好流动性的因素正在逐渐退出，从央行公布的超储率来看，三季度末银行间流动性水位依然处于相对较低的位置，预计资金面难以回归至今年二季度以来的宽松态势。降准虽然补充了一定流动性水位，但考虑到：①春节前取现需求将从银行间体系中抽取流动性；②年末银行考核要求以及预防性超储的提升也会降低其资金融出的意愿。因此预计后续资金面仍面临收紧压力。我们预计短期内DR007将以1.7%为中枢震荡运行，月末波动或将加大；而一年期同业存单利率的下限目前来看仍将是2.5%。
　　▍后市展望：经我们测算，12月并不存在流动性缺口（不考虑MLF和逆回购到期），但考虑到财政支出往往集中在月末，且存在银行年末考核压力，因此不排除部分时点资金面收紧的可能。虽然央行近期公告降准，但判断主要是为了补充流动性水位、稳定债市预期、对冲局部疫情反复的压力，后续总量宽货币空间或已收窄，我们预计短端利率震荡为主。