11月11日国家卫健委发布疫情防控措施的优化调整：减少密接隔离天数、不再判断次密接、取消入境航班熔断等。市场对管控政策边际放松的趋势判断预计将逐步兑现。我们预计短期Q4国内出行链公司经营仍承受明显压力，但管控限制边际收缩有望助力后续经营改善。同时，入境航班增加、澳门恢复电子签注等政策放松背景下，出入境需求有望温和回暖。参考海外通胀压力下出行链修复坚挺的情况，看好政策松绑下国内出行链龙头业绩修复弹性。未来伴随更加密集的详细防控优化政策落地，出行链对增量政策有望延续脉冲上涨趋势，但个股表现或有所分化，推荐优选疫后业绩消化当下估值能力强、兼具明确长期逻辑的头部公司。
　　▍新冠肺炎疫情防控措施进一步优化，信号意义显著。11月11日国家卫健委发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，其中防控措施主要优化调整包括：（1）对密切接触者，将“7天集中隔离+3天居家健康监测”管理措施调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”；（2）及时准确判定密切接触者，不再判定密接的密接；（3）将风险区由“高、中、低”三类调整为“高、低”两类，最大限度减少管控人员；（4）取消入境航班熔断机制，并将登机前48小时内2次核酸检测阴性证明调整为登机前48小时内1次核酸检测阴性证明等。（5）对入境人员，将“7天集中隔离+3天居家健康监测”调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”，期间赋码管理、不得外出。针对管控放松后的潜在风险，《通知》也提出加强医疗资源建设、有序推进新冠病毒疫苗接种、加快新冠肺炎治疗相关药物储备等保障措施。
　　▍我们预计Q4散发疫情对出行链修复虽仍有冲击，但不是短期焦点。长途交通虽未明显恢复，根据飞常准大数据，10月国内航司执飞客运航班量同比2021/2019年分别下降55%/64%；11月第一周，国内航司执飞客运航班分别同比下降37%/43%，周运输旅客量同比分别下降41%/74。9月以来散点疫情频发对餐饮同店销售修复造成压制。7~10月太二同店销售相比2021年同期恢复程度为85%/90%/82%/76%，海伦司为82%/91%/83%/80%，奈雪的茶为70%/95%/90%/80%，百胜中国Q3同店恢复至2021年同期的100%，海底捞T同比2021年同期恢复程度为115%/120%/110%/85%。10月以来酒店修复回落，根据STR数据，10月国内酒店RevPAR修复至2019年的60%~65%。景区方面，11月以来，宋城演艺每日各地场次数之和平均约5场（vs.去年同期为6-8场），从绝对数看仍处于较低水平、弱于去年同期，且目前三亚、九寨、张家界、西安、上海项目处于闭园状态。Q4以来局部疫情扰动仍较为严重，但目前市场焦点更多聚焦于管控政策不断放松下的疫后业绩释放预期。
　　政策优化下跨境需求恢复初显，出行链消费韧性依旧可观。入境政策边际放松，根据飞常准数据，10月中国境内通航国际航线日均执行航班量约为143班次，环比增长16.11%，目前日均航班量处于2019年同期约5%的水平。携程商旅数据显示，10月截至26日入境商旅订单量环比9月同期增长近20%。截至10月25日，10月入境航班搜索热度比去年同时段提升133%，订单量环比上月增长四成，同比增长96%。11月1日起在全国公安机关出入境窗口启用智能签注设备受理内地居民赴澳门旅游签注申请，标志内地赴澳旅游政策进一步松动。根据去哪儿数据，截至11月10日，去哪儿平台上澳门往来航线搜索量环比增加263%。酒店搜索量环比增加179%。9月以来海南疫情得到控制，免税消费韧性再次显现，10月28日海口国际免税城开业，首日客流销售超预期。超800品牌入驻、海口免税城开业首日进店人数超4.4万人次，当日中免海南地区总体销售额超过7亿元，接近历史峰值的2倍。
　　▍宏观回暖预期下，我们提示人力资源板块修复机会。人力资源板块Q3业绩增速触底，在Q4边际改善预期叠加前期股价超跌的背景下亦迎来了修复行情，根据我们对其经营数据的观察，判断科锐国际10月净增外包人员数量较9月继续有提升，环比改善的预期正被验证，并且伴随岗位结构优化及海外业务的高增长，宏观回暖预期增强下仍是成长性较突出的品种。我们判断北京外企前三季度归母净利润增速在15%以上，逆境中成长韧性较强，估值性价比仍较高。我们认为，在疫后经济回暖的预期及信心不断强化之下，人力资源板块的修复行情或将在一个较长周期内波动上行，重申景气恢复阶段的顺周期行业的配置价值。
　　▍参考海外，通胀压力下22Q3欧美出行企业业绩修复仍较坚挺。根据2022Q3财报，全球OTA龙头公司Booking、Expedia、Airbnb的预定总额同比2019年+27.1%、+60.8%、-10.9%（Q2分别为+38.0%、73.3%、-7.6%）。受名义ADR高增带动，Q3国际连锁酒店集团RevPAR修复优于Q2。其中万豪、希尔顿、精选、雅高酒店整体酒店RevPAR同比2019年同期分别+10%、-1%、+7%、+6%（Q2分别为13%、-7%、5%、-4%），Occ恢复至2019年同期的90%、93%、93%、92%（Q2分别为89%、89%、92%、88%）。根据STR，10月23日~29日为美国酒店需求23年以来当周最高的一周，平均入住率65.8%，较2019年同期+3.3pcts，名