公司2022年前三季度实现营收153.83亿元，同比-16.0%；实现归母净利润21.49亿元，同比-38.9%；实现扣非归母净利润12.55亿元，同比-59.1%。短期看，消费电子业务阶段承压，终端手机库存仍处于高位，四季度仍需观察去库存情况；长期看，作为图像传感器龙头，公司持续扩张应用领域与品类，后续新一代手机用高阶传感器、汽车电子多品类产品、OLED驱动及中大尺寸驱动业务有望带动公司成长。我们调整公司2022/2023/2024年EPS预测至2.26/3.27/4.86元，维持“买入”评级。
　　▍受到国内局部疫情反复、消费电子需求疲弱影响，公司业绩阶段承压。2022前三季度公司实现收入153.83亿元，同比-16.0%；实现归母净利润21.49亿元，同比-38.9%；实现扣非归母净利润12.55亿元，同比-59.1%，非经常损益达到8.95亿元，主要为公司处置子公司获得收益，前三季度达到10.9亿元。分季度看，公司2022Q1/Q2/Q3分别实现营收55.38/55.33/43.11亿元，同比-10.8%/-11.3%/-26.5%；实现扣非归母净利润9.02/5.49/-1.97亿元，分别同比-4.4%/-46.3%/-117.9%，Q3收入同比环比均有下滑，主要系下游安防、手机等客户需求较弱，行业整体处于去库存阶段；Q3利润下滑幅度大于收入，一方面系产品价格有下降压力，毛利率承压，此外公司Q3基于审慎原则，计提资产减值损失共计4.93亿元。展望后续，我们认为行业仍处于库存去化阶段，对于公司业绩影响仍需观察，但长期看公司作为国内图像传感器龙头，持续扩张应用领域与产品品类，有望在车载、泛模拟等领域实现接力成长。
　　▍毛利率环比下滑，库存相对2022H1末仍有提升。2022年前三季度公司整体毛利率为32.6%，同比-1.2pcts，分季度看Q1/Q2/Q3毛利率分别为35.31%/33.26%/28.43%，我们认为毛利率环比下降一方面是手机cis由于需求较弱，格局恶化导致毛利率波动，此外驱动芯片行业去年为高景气阶段，今年由于供需趋于平衡带动毛利率下降。费用端，2022前三季度研发费用为17.67亿元，同比+16.3%，研发费用率同比+3.2pcts至11.5%；此外管理+销售+财务费用率同比+2.53pcts至9.03%，其中财务费用率同比提升1.29pcts，主要源于公司短债及一年内到期的非流动负债增加所致。同时存货截至22Q1/Q2/Q3末分别达到104.7/126.4/141.1亿元，Q3环比+11.6%，一方面系智能手机需求较弱，下游客户主要以去库存为主，而公司在手机产品端逐步转换代工平台，亦有相应的保障性备货措施，此外公司在安防、汽车等产品亦有存货阶段提升。展望后续，公司在2022Q3业绩交流会上表示将降低库存提升资产流转作为首要目标，随着第四季度需求如预期逐步好转，我们预期库存水平或逐步回落。
　　▍3+N策略致力于应用与品类扩张，中短期驱动业务+汽车业务放量，中长期成为面向智能终端的平台型模拟公司。2022H1公司营收主要来自图像传感器解决方案（占比66%）、触控与显示解决方案（占比11%）、模拟解决方案（6%），基于三大业务板块，公司亦外延拓展MCU、Serdes、LCOS、MOSFET等多产品线。1）图像传感器业务：手机领域，持续开拓50/64/108/200MP等高阶产品，并通过转换代工平台降低成本，同时0.7/0.61/0.56微米等小像素产品线亦有助于提升公司差异化竞争力。汽车领域，智能化趋势明确，公司当前在环视市场市占率较高，并持续推出3MP/5MP/8MP等新产品，导入新势力及传统车企的新车型，我们预计市场份额有望进一步提升。ARVR方面，公司自建12英寸的LCOS晶圆级液晶盒自动化封装生产线，我们预计基于LCOS的ARHUD有望在2023年贡献增量收入。（2）触控与显示解决方案：公司开发FHD及HD相关产品，进一步导入品牌终端，2022H1收购思睿博部分股权布局中大尺寸DDIC，并且在推进OLEDDDIC量产，进一步完善驱动芯片产品线。（3）模拟解决方案：主要产品包括分立器件、电源管理IC、射频器件、MCU、IGBT等，后续公司计划将逐步在消费电子基础上，加大汽车、安防、工业领域布局。
　　▍风险因素：图像传感器市场竞争加剧；局部疫情反复导致下游需求不及预期；公司的代工厂产能短缺等。
　　▍投资建议：公司为国内图像传感器龙头企业，手机cis业务持续扩展高阶产品，提升市场份额，中期看驱动业务+汽车业务逐步放量，长期有望成为国内领先的平台型模拟公司。由于上半年手机业务疲弱，我们下调公司2022-2024年EPS预测至2.26/3.27/4.86元（原预测为3.63/5.04/6.44元），参考公司历史估值水平，过去2021年1月至今PE-Band中枢为54倍，由于下游行业及公司自身仍处于去库存阶段，我们基于审慎原则，给予公司2023年目标PE=40倍，对应目标价131元，维持“买入”评级。