事件:
　　水羊股份发布三季报：2022Q3实现营收11.4亿元/-4.38%、归母净利润0.36亿元/-37.37%、扣非归母净利润0.37亿元/-34.25%。
　　投资要点:
　　营收增速环比改善，利润端表现仍承压。公司2022年单Q3实现营收11.4亿元/-4.38%，环比Q2的两位数的下降有所改善。毛利率端看，Q3公司实现毛利率55.6%/-2.0pct。从费用率端看，公司Q3实现销售/管理/研发费用率达44.4%/4.8%/2.5%，分别同比-0.1pct/-0.8pct/1.1pct，研发费用率同比提升。公司在研发端不断加码，目前已聘请陈坚院士作为首席科学家，并通过小分子透明质酸切入合成生物赛道。盈利能力端看公司Q3实现归母净利率3.2%/同比-0.4pct。
　　投资14亿元打造水羊智造，数字化生产+个性化定制助力企业长期发展。公司投资14亿元打造水羊智造（占地面积160亩/总建筑面积18万平），未来全面投产后面膜、水乳、膏霜产值有望近40亿元。水羊智造打造12层/面积1.8万平方米科研楼，公司目前研发团队超300人、研发10余种独有原料。个性化定制方面，公司依托6000万用户肌肤数据，从功效及肤感维度进行有效性匹配及验证了1620个配方。
　　全球高端美妆集合店“水羊堂”发布，首创“一展一店”赋能全球美妆品牌。2022年8月末水羊国际重磅发布全球高端美妆集合店品牌—水羊堂，首创“一展一店”新零售模式，定位平均消费客单价2000-5000元人民币美妆高端消费群体。水羊堂“香水博物馆”呈现999款高端小众沙龙香，并且引入9大高端美妆品牌中国线下首见，打造9个独家合作款全球首发。
　　盈利预测和投资评级。公司自主品牌仍处于品牌升级及转型期，伊菲丹放量速度低于此前预期，我们下调公司盈利预测，预计2022-24年营收实现54.64/66.29/79.44亿元，分别同比+9.1%/+21.3%/19.8%。实现归母净利润2.35/3.17/4.73亿元，分别同比变动-0.6%/+34.8%/+49.5%，对应PE分别为18.4/13.7/9.1倍。尽管公司短期业绩承压，但其已在积极布局新产品，预计伴随公司品牌顺利实现升级转型后，主品牌表现有望迎来改善、子品牌亦有望进入快速成长期，因此依然维持“增持”评级。
　　风险提示。1）疫情反复导致消费意愿恢复较慢；2）代理品牌盈利不及预期；3）海外大牌加速进入中国加剧竞争；4）商誉减值风险；5）供应链管理风险。