收入利润略超预期，回款环比改善。公司发布22年三季报，22Q3公司实现营业收入145.57亿元，同比增长12.24%；归母净利润48.90亿元，同比增长18.50%，收入利润略超预期。公司回款环比改善，22Q3销售商品、提供劳务收到的现金为175.90亿元，同比增长10.77%。22Q3合同负债29.63亿元，环比增加10.87亿元，同比下降36.83%。22Q3公司毛利率为73.29%，同比下降2.83pct，我们预计主要与产品发货节奏有关，预计22Q3经典五粮液继续控货，系列酒或加快投放。公司费用率下降带动盈利能力提升，22Q3销售费用率/管理费用率/营业税金及附加比率分别为11.45%/4.11%/14.13%，分别同比下降2.77/0.70/1.09pct。22Q3归母净利率为33.59%，同比提升1.77pct。
　　公司品牌地位稳固，全年目标有望顺利达成。受疫情和宏观经济的影响，白酒行业整体需求较为疲弱，五粮液品牌价值再次凸显，动销情况领先行业，核心产品八代五粮液保持了良好的动销态势。展望全年，我们认为公司2022年收入双位数增长的目标有望顺利达成。五粮液产品方面，八代五粮液作为千元价格带核心单品，预计22年有望量价齐升。系列酒方面，五粮浓香公司将继续坚持“三性一度”“三个聚焦”“打造四大全国性战略品牌”战略，向中高价位产品聚焦，下半年有望加快系列酒市场发展工作，预计22年系列酒产品结构持续优化。
　　盈利预测与投资建议。我们预计22-24年公司营业收入分别为740.50/816.22/898.06亿元，同比增长11.84%/10.23%/10.03%，归母净利润分别为266.45/296.20/328.06亿元，同比增长13.98%/11.17%/10.76%，按最新收盘价对应PE为20/18/16倍。参考可比公司，给予23年25倍PE估值，合理价值为190.77元/股，维持买入评级。
　　风险提示。宏观经济增长不达预期；批价波动超预期；食品安全风险。