面对这份基金三季报，我们花费了较长时间对机构投资者的最新仓位和重仓股配置进行深入观察。在这次梳理的过程中，确实能够感知到当前机构投资者在投资理念、逻辑和观点上的激烈交锋，尤其在当前市场整体环境并不清晰的背景下，Q3机构投资者明显减持了锂电板块，对于高景气成长赛道股配置思路上产生明显分歧，使得我们对景气投资是否出现阶段性失效开始展开深度思考。事实上，在今年上半年最艰难的时候，机构在新能源（车）的仓位还是环比上升的。显然，当前机构对于高景气品种的争议在加大，也印证了景气投资在三季度并未形成持续的共识。在这个过程中，我们意识到景气投资一方面存在对于景气波动预测的核心痛点问题（也就是凭什么能知道今年哪些领域业绩增速一定会高？），但更重要的是景气投资会存在短周期阶段性失效的问题。换言之，虽然说从年度角度上看，景气与收益是正相关的。但从年内的视角来看，确实会存在几个月失效的时候。
　　因此，如何评估景气投资短周期是否有效这个问题？在这里，我们郑重推出安信策略——A股景气投资有效性指数来衡量投资收益率与基本面（增速）的动态关系。进一步，结合安信策略特色研究指标（A股估值分化指数、A股景气波动性指数），我们构建出景气投资有效性评估框架，即安信策略——A股景气波动性指数、A股景气投资有效性指数、A股估值分化指数三者之间内生性的框架，进而对短周期景气投资有效性做出跟踪评估。
　　总结而言，三者存在于景气投资失效过程依次见顶回落的关系。具体而言：
　　1、A股景气波动性指数是景气投资有效性的领先信号，当A股景气波动性指数出现上行，说明市场对于高景气方向的认知开始出现波动。这时候，市场就要开始关注景气投资的有效性。
　　2、当A股景气波动性指数上升后，市场对景气评估出现“争议”或者“迷茫”，景气投资有效性指数随后出现见顶回落。这时候，市场就要开始警惕景气投资的有效性，随时做出调整准备。
　　3、当景气投资有效性指数见顶回落后，此时如果A股估值分化指数随之见顶回落，那么可以作为景气投资有效性持续下降的确认信号。这时候，市场就会逐渐意识到景气投资已经阶段性失效。
　　此外，对于投资逻辑层面，我们鲜明提出：从渗透率走向替代率。在新起点，新篇章开启后，一场关于国产替代的沸腾大潮与价值重塑正在拉开大幕。事实上，在现在这个特定窗口期阶段，可以明显感知到围绕着替代率对产业层面的定价越发突出。对于替代率投资的三个核心要点：国产替代空间巨大（当前替代率不能太高）+国产替代进程确定（替代可行性较高，替代斜率高）+业绩较为确定性释放（未来2-3年盈利增速要高）。需要明确的意识到：虽然替代率和渗透率对应的都是成长投资，但是替代率不是渗透率，虽然渗透率的投资应用价值最大，本质上是需求侧视角下（订单爆发、成本优势、范围经济）以产业周期为内核的高胜率强趋势投资。需要承认的是替代率研究含义上比渗透率要深刻得多，强调的是企业家精神、内部组织的演化能力与价值创造，替代率的本质是在供给侧因素（环境、技术、组织）视角下以产业全球竞争力为内核的高赔率价值投资。当前侧重于关注与高景气战略新兴制造业相关的领域，如测量、检测仪器、资质鉴定服务、工业软件和操作系统、科研仪器、高值医疗耗材与高端超声装备、大功率轴承、数控机床等。
　　风险提示：疫情超预期，国内经济增长不及预期、海外经济深度衰退