事件：安琪酵母发布22Q3季度报告，公司前三季度实现营收89.83亿元，同比+18.29%，归母净利8.97亿元，同比-11.87%，扣非归母净利8.07亿元，同比-10.15%；单三季度公司实现营收28.92亿元，同比+22.55%，归母净利2.29亿元，同比+20.59%，扣非归母净利2.11亿元，同比+22.64%，营收稳增，盈利下滑主要系报告期主要原材料价格维持高位置。
　　贸易及原材料限制性因素减弱，营收稳中有增。分产品来看，22前三季度酵母系列/制糖/包装/其他分别实现收入63.7/9.9/3.6/12.0亿元，同比增长6.9%/105.6%/19.7%/ 58.7%。分地区来看，国内业务收入60.0亿元，同比增加9.8%；国外业务收入29.1亿元，同比增加40.6%。受益于海外事业部销售本地化、汇率优化以及全球疫情趋缓、俄乌冲突降温背景下海运成本降低等因素，海外业务增长强劲。分渠道来看，线上和线下销售渠道实现收入31.0/58.1亿元，同比增速均为+18.3%。公司充分实施市场策略，多措并举拓展新市场，深耕下沉渠道。本期经销商总共增加2355个，其中国内增加1870个，国外增加485个。
　　费用削减叠加可替代原材料增产，四季度成本端压力趋缓。从成本端分析，22Q1-Q3公司营业成本为67.21亿元，同比增长25.69%；公司销售、管理、研发费用率为6.04%/3.43%/4.37%，同比降低2.75%/6.10%/1.79%，财务费用下降，或许由美元和卢布升值产生的汇兑收益导致，期间费用管理成效显现。公司面临较大的成本压力，主要系能源及部分原辅料价格波动、外采水解糖成本相对较高等生产成本持续高位运行。近期公司将全面推进水解糖替代工艺，促进增产节能降耗。水解糖项目每年预计可实现总产能45万吨，预计明年水解糖可替代糖蜜量占公司国内糖蜜采购比例可观。此外，今年北方甜菜种植面积扩大以及种植甘蔗的政府补贴增加，南方甘蔗、北方甜菜的产量有所增长，主要原材料增产可进一步缓解年内成本端口压力。
　　龙头地位稳固，强目标彰显经营信心。公司作为全球最大的YE供应商和第二大干酵母供应商，是国内酵母行业的绝对龙头公司。公司凭借规模、品牌、技术、渠道等优势进一步巩固市场地位。公司立足同心多元的产业布局，积极推进衍生品细分领域如饲料养殖、生物发酵等新产品，YE和YEF产品表现出了较强的市场竞争力和韧性，市场容量巨大。中长期看，非洲、中东、亚太等区域人口增长快，烘焙业兴起，活性酵母市场需求增长迅速。俄乌冲突及疫情反复多点开花，生产经营成本走高加速行业出清，公司行业领先优势明显，行业调整下公司发展潜力大。此外，公司积极通过调整产品结构，使得其效率有所提升，护城河不断提高；公司会根据水解糖和糖蜜的成本熟低原则选择性使用，预计原材料成本可控；随着消费需求回暖复苏，公司制定十四五收入目标200亿元有望实现。
　　盈利预测与投资评级：看好酵母龙头的持续进化，走过艰难时期，静待成本回落释放利润弹性，未来成长空间有望突破。预计公司22-24年可实现营业收入126/148/170亿元，同比增长18%/17%/15%；归母净利润13/16/21亿元，同比增长3%/23%/30%；当前股价对应PE分别为25x/21x/16x，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济下行、需求疲软、食品安全风险、原材料价格波动风险、疫情反复。