改革红利释放，低基数下收入表现亮眼。公司披露22年三季度报告，22Q3公司实现营业收入6.95亿元（同比+82.33%），实现归母净利润0.78亿元（同比+1629.31%），收入表现超预期，利润符合预期。我们认为公司营收高增主要系：（1）行业竞争格局趋缓，公司不断抢占中小品牌份额；（2）低基数下，公司正处改革红利释放周期；（3）公司销售动作提前，22Q3火锅调料/中式菜品调料/冬调营收分别同比增长107.65%/38.49%/125.95%。现金流层面，22Q3销售商品及提供劳务收到的现金为8.34亿元（同比+99.85%）；经营活动产生的现金流量净额为2.89亿元（同比+434.95%），主要系销售商品收到的现金增加；合同负债为1.76亿元（同比+188.27%），经销商拿货积极性较强。
　　费用收缩对冲成本压力，净利率水平维持稳定。22Q3公司的毛利率为32.67%（统一口径，19-21年毛利率分别为34.49%/38.65%/32.22%），我们认为公司毛利率逐季走低且处于历史相对低位的原因主要系：（1）牛油、包材等原料价格上涨，原材料成本压力逐渐体现；（2）产品结构及促销费用投放影响。净利率层面看，22Q3公司净利率为11.22%，环比稳中略增，同比增加10.05pct。我们认为费用投放缩减为主要原因，其中22Q3部分广告费用延迟确认带动销售费用率明显降至12.64%（20/21年公司销售费用率分别为17.21%/19.47%）。
　　盈利预测和投资建议。预计22-24年收入25.55/30.21/35.66亿元，同比增长26.16%/18.20%/18.06%；归母净利润3.07/4.25/5.39亿元，同比增长66.46%/38.36%/26.78%；对应PE为63/46/36倍。参考可比公司估值，考虑行业高景气度及近三年公司均有股权激励费用确认，维持合理价值29.90元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。疫情持续反复。行业竞争加剧。原材料成本上升。