■事件：公司披露三季报。2022年前三季度实现营收10.30亿元，同比+16.02%；实现归母净利润0.70亿元，同比+23.12%；实现扣非归母净利润0.64亿元，同比+17.08%。其中22Q3实现营收3.82亿元，同比+19.21%；实现归母净利润0.24亿元，同比+18.95%；实现扣非归母净利润0.24亿元，同比+19.94%。
　　■直营恢复正增长，经销渠道保持高增。分渠道看，22Q3直营/经销分别占比35.6%/64.4%，直营占比环比提升1.3pct.。22Q3经销渠道保持高增，同比增长超30%，前20名经销商Q1-Q3同比增长52.32%，重点经销商培育效果延续。22Q3直营渠道受疫情的影响减弱，同比恢复小幅增长，主要系百胜中国门店有所恢复且推新加速。分产品看，油条大B端受肯德基影响较大，小B渠道保持高增，若除去肯德基，油条Q1-Q3同比增长约28.37%。蒸煎饺Q1-Q3约1.2亿元，同比增长约120%。烘焙类整体增速较平稳，其中米糕、蛋挞实现较快增长。
　　■毛利率小幅提升，利润率保持平稳。22Q3公司实现毛利率23.11%，同比+0.70pct.，主要系公司产品结构及生产工艺优化有效缓解成本压力。22Q3销售/管理/研发费用率为4.32%/8.81%/1.05%，同比+0.69/0.09/0.39pct.，销售费用率提升主要系销售人员增加导致薪酬增加以及增加对大商的扶持力度。公司综合实现22Q3净利率6.27%，同比-0.01 pct.，基本保持稳定。我们预计随着Q4旺季来临，动销加速，叠加原材料价格边际回落，公司利润弹性有望加速释放。
　　■餐饮边际复苏+积极推新，加速增长可期。随着疫情扰动减弱，餐饮稳步修复，同时公司22H2有较多新品推出，收入有望逐季向好。我们预计公司2022年-2024年的收入增速分别为20.4%、24.7%、22.7%，净利润增速分别为20.1%、32.1%、29%，eps分别为1.23、1.62、2.09元，6个月目标价为59.94元，对应2023年37x PE。
　　■风险提示：原材料成本波动超预期，餐饮恢复不及预期