事件：公司公布2022年前三季度电量电价情况，1）电量方面：22年前三季度公司发电量1671.5亿千瓦时（yoy +3.52%），其中火电发电量1600亿千瓦时（yoy +3.87%），水电发电量71.5亿千瓦时（yoy -3.71%）。单三季度火电发电量638.4亿千瓦时（yoy+21%，qoq +55%），水电发电量34.3亿千瓦时（yoy -10%，qoq +28%）。2）电价方面：22年前三季度平均上网电价0.5166元/千瓦时（yoy +24%）；单三季度平均上网电价0.5144元/千瓦时，环比下滑0.0064元/千瓦时，跌幅1.22%。
　　三季度电量同比环比大增，电价维持高位。火电方面，公司火电机组主要位于山东（37%）、湖北（13%）以及安徽（10%）、浙江（8%）等地，四地占公司火电机组约70%。我们推测公司单三季度火电电量同比环比大幅改善一方面受益于高温用电需求增加，湖北、安徽等地8月持续高温，局地超过42℃；另一方面7-8月多地来水偏枯致水电发电大幅下滑，其中湖北地区水电发电量8月下滑45%。电价方面，我们推测公司单三季度电价环比下滑或受电量结构变动影响，即低电价电量占比提升，其中三季度全社会居民用电环比提升57%，公司水电汛期发电量环比提升28%；此外，公司前三季度电价仍维持高位（yoy+24%）或受益于山东省电价市场化以及部分地区省间现货交易。水电方面，公司水电机组主要位于四川，受7-8月份来水严重偏枯影响，公司单三季度水电发电量同比下滑10%，虽不及雅砻江水电（同比增长7.6%）与华能水电（与去年持平），但较来水波动仍较小，且环比提升28%。
　　优质火电龙头，看好四季度业绩持续修复。公司为国内第四大火电企业，目前火电龙头运营商中仅华能国际与华电国际披露三季度电量数据。华能国际单三季度火电上网电量1156亿千瓦时（yoy +5%，qoq +46%），公司单三季度火电电量同比环比分别较华能国际高出16pct/9pct；电价方面，华能国际前三季度平均上网电价0.507元/千瓦时（yoy +21%），公司前三季度电价涨幅较华能国际高出约3pct。我们推测二者电量差异以及电价涨幅差异主要与机组所在地相关，公司火电机组较为集中，覆盖12个省份，前四大省份装机占比70%，且主要位于山东、湖北等电力市场化较为完善以及缺电区域，而华能国际火电机组较为分散，覆盖23个省市，前四大省份装机占比45%。煤价方面，公司用煤采用极少的海外煤，而华能国际海外煤年采购量超千万吨，2022年海外能源价格仍然高企，三季度纽卡斯尔动力煤平仓价平均达到422美元/吨，较二季度环比增长10%，海外煤价高于内陆长协煤合理区间。基于此，我们认为公司在收入端与成本端都优于华能国际，公司火电板块有望率先扭亏实现盈利。展望四季度，我们认为在冬季缺电可能再度来袭，火电电价机制理顺有望获得推进，公司火电业绩有望持续修复。
　　参股华电新能发展新能源，抽水蓄能打开成长空间。公司于2021年剥离新能源资产参股华电新能31.03%股份，2021年底华电新能新能源控股装机共2724万千瓦，其中风电/光伏分别为2058/666万千瓦，为国内第一大新能源平台。2021年华电新能实现归母净利润72.3亿元，公司获得投资收益22.43亿元。华电新能作为集团旗下唯一新能源发展平台，将承担集团十四五新能源计划（75GW）主要责任，公司持有华电新能大额股份，有望通过多能互补方式与华电新能协同发展，并获取投资收益。另一方面，公司目前已在浙江、湖北、湖南、广东、山东、安徽、江西等区域开展抽水蓄能项目部署，其中在浙江、湖北、湖南和广东的4个项目已经开始进入了可研阶段，装机容量约300万千瓦。公司列入“十四五”和“十五五”项目储备和规划中、落实开发权的项目约1002万千瓦。我们认为，在新型电力系统大背景以及两部制电价政策支持下，抽水蓄能有望加速发展，公司水电装机将迎来飞跃式发展，成为重要业绩增量。
　　盈利预测与评级：我们认为公司三季度火电电量超预期，假设煤价维持二季度水平，则公司火电业务在三季度盈利将环比改善超10亿元。我们维持公司2022-2024年归母净利分别为46、61、71亿元，当前股价对应PE分别为14、10、9倍，公司承诺2020-2022年以现金方式分配的利润原则上不少于当年可分配利润的50%，且不低于人民币0.2元/股。假设公司2022年延续2020-2021年0.25元/股的分红，对应股息率为3.9%，提供安全边际，维持“买入”评级。
　　风险提示：煤价持续处于高位，华电新能新能源发展不及预期。