投资建议：五菱汽车（“五菱”或“公司”）2022年上半年仍处于亏损状态，并没有像我们预期般地好转。受疫情、供应链紧张及成本增加的影响，公司恢复盈利的难度加大。转型正在进行中，我们相信需要一些时间才能看到实质的进展。目前，我们给予五菱“中性”评级，目标价1.04港元。
　　五菱2022年上半年确认净亏损8,050万港元，同比扩大205.4%。业绩符合公司盈利预警。2022年上半年收入下降12.4%至人民币62.75亿元，主要受疫情和供应链限制的影响，三个经营分部收入均出现下滑。汽车动力系统收入同比下降9.7%，主要由于非上汽通用五菱业务销售疲软和平均售价下降所致。汽车零部件业务收入同比下降4.2%至人民币29.68亿元。期内，汽车零部件板块的非上汽通用五菱业务收入占比增长至32.6%（2021年：25%）。商用车业务收入同比下降20.0%至人民币20.88亿元，因为销量同比下降34.6%。然而，这被物流电动车的销量增长所部分抵消（同比增长92.7%至7,900辆）。
　　成本上升损害盈利能力。生产成本上升拖累毛利率下降1.0个百分点至5.9%。此外，研发费用同比增长61.9%至人民币1.91亿元，占收入比率上升1.4个百分点。尽管在销售和管理费用方面严格控制成本，五菱仍转为人民币6,900万元的经营亏损，而2021年上半年为人民币2,200万元的经营利润。
　　转型需时。五菱正进行多项重大改革，以恢复盈利。这包括HEV节能发动机的推出，该发动机已在第二季度小批量生产。此外，物流电动汽车的增长强劲，有望在本地和国际市场上做出更大的贡献。最后但同样重要的是，五菱新能源的设立已获得公司独立股东的批准。我们预计，公司集中资源捕捉电动汽车趋势的收益实现需要时间。
　　风险提示：疫情不确定性；下游需求放缓；原材料价格波动