10月11日晚，央行公布了9月金融数据，社融存量增速自10.5%小幅回升至10.6%，扣除政府债的社融存量增速较前值9.1%上行至9.3%。9月新增社融35300亿，同比多增6245亿；9月信贷增速自前值10.9%上行至11.2%，新增信贷24700亿，同比多增8108亿。9月M2同比自12.2%小幅回落至12.1%，M1同比上行至6.4%。
　　■9月社融显著超预期，直接融资表现继续偏弱，非标和信贷则是社融多增的主要贡献项。9月社融存量增速较前值上行0.1个百分点至10.6%，当月新增35300亿元，同比多增6245亿，但剔除政府债的社融同比并未明显回升，录得9.3%，基本持平1月、3月、6月，总体还是震荡走势。分项来看，直接融资表现继续偏弱，其中9月企业债券净融资规模为876亿，同比少增261亿；政府债券融资增量为5525亿元，同比少增2541亿元。非标和信贷则是社融多增的主要贡献项。具体来看，表外三项合计增加1449亿，相较去年同比多增3555亿，其中9月新增委托贷款1507亿，同比多增1529亿，近两月新增委托贷款规模均较大，可能是由于政策性开发性金融工具的部分资金通过委托贷款渠道投放以及各地公积金贷款政策的放松；信托贷款减少192亿元，压降速度明显缓于去年同期，同比少减约1900亿。9月新增信贷表现亮眼，社融口径下新增人民币贷款录得2.57万亿，同比大幅增加7964亿。
　　■信贷结构继续改善，企业中长贷表现亮眼，票据冲量现象进一步减弱，但居民中长贷仍偏弱。从信贷分项来看，居民贷款继续弱于去年同期，中长贷仍是主要拖累。9月居民贷款新增6503亿元，虽环比改善1923亿，但同比仍少增1383亿。其中，居民短贷增加3038亿，同比少增181亿；新增居民中长贷3456亿，环比改善798亿，同比仍少增约1211亿，反映9月房地产销售虽边际改善，但当前居民购房意愿仍不强，楼市利好政策或需继续发力。企业贷款明显强于去年同期，短贷和中长贷同比大幅多增，票据融资收缩幅度较大。9月企业贷款新增19173亿，同比多增9370亿，其中，票据融资减少827亿，年内首次负增长，同比少增约2180亿，收缩幅度较大，短期贷款增加6567亿元，同比多增4741亿；企业中长贷表现亦亮眼，9月新增13488亿，同比多增约6540亿。
　　■企业中长贷或有相当部分流入了基建领域，市场部门实际融资需求仍偏弱。历史上，居民长贷回升往往是企业长贷回升的先行指标，但当前地产销售仍较为低迷，居民购房意愿不足，居民中长贷拐点尚未来临，8-9月企业中长贷却连续出现同比大幅多增。再结合，8月以来政策性开发性金融工具加快落地，截至9月28日，国开行、农发行和进出口分别投放了资本金3600亿、1900亿和500亿，6000亿基础设施投资基金已基本投完，在补充基建项目资本金，推动项目落地的同时，也拉动了配套融资需求，因此我们推测当前企业中长贷表现较好，主要来自近期稳增长政策工具的持续发力，并且从政策性资金的投向来看，当前企业中长贷在结构上或与以往有所不同，信贷资金或有相当部分流入基建领域，而非传统的市场部门，市场部门的实际融资需求可能仍偏弱。
　　■9月M2-M1、M2-社融增速剪刀差双双收窄。9月商品房销售边际改善且企业生产经营活力持续修复。M1同比6.1%上行至6.4%，M2增速则从前值12.2%小幅回落至12.1%，M2-M1增速剪刀差收窄至5.7个百分点。9月M2-社融增速剪刀差也自前值1.7%收窄至1.5%，主要是由于大规模留抵退税已于8月结束，9月起财政收入压力明显减轻，财政存款向企业居民存款转化也随之减弱，对M2的支撑也降低。
　　■综合来看，9月金融数据好于预期，总量同比多增结构也明显改善，但我们也要注意到，超预期的社融数据中包含较多政府发力的影子，9月剔除政府债的社融同比录得9.3%，基本持平今年1、3、6月，增速未见明显回升，再具体看分项中表现亮眼的企业中长贷，信贷资金或有相当部分流入了基建领域，因此当前市场部门的实际融资需求可能仍偏弱。
　　■往后来看，央行于9月重启PSL投放并新增2000亿设备更新再贷款，结合监管鼓励银行加大对制造业中长期贷款信贷投放并要求六大行年内每家新增至少1000亿元的房地产相关融资，5000亿新增专项债限额也即将迎来发行高峰，在各项稳增长政策持续发力下，四季度企业中长贷在读数上存在继续回升的可能性，但预计市场化企业部门的中长期融资需求仍然偏弱。同时，新增房地产融资可以投放按揭，预计四季度居民中长贷在读数上也可能会有改善，但近期地产放松政策更多是为地产销售“托市”而非“举市”，“不炒”的底线依然清晰明确，在“交楼”疑虑与房价预期较弱等约束下，预计新房销售仍在震荡磨底阶段，中高能级城市二手房交易料将继续活跃。综合来说，四季度社融读数存在震荡小幅回升的可能性，但预计市场部门合意的融资需求仍将偏弱。债市策略方面，短期来说，由于货币政策不会收紧和房地产更多是“托而不举”，再加上收益率曲线较陡，我们对2.75%以上的长债不悲观，但新的资金中枢尚待确认，曲线定价暂时“失锚”，预计波动较大，但仍属“震荡市”格局。向后看，“地产放松进度与经济反弹