我们的观点：Sunnova Energy International是美国头部户用光伏安装商，持续受益于美国户用光储市场增长和政策利好。公司在2022H1财报中指引2022年客户增加8.5-8.9万户，经调整EBITDA为1.17-1.37亿美元；也即指引2022H2新增客户5.26-5.66万户、经调整EBITDA为0.65-0.85亿美元。截至2022年10月4日美股收盘，公司股价相较于2022年经调整EBITDA指引中枢的EV/EBITDA为21.3X，建议投资者关注。
　　公司概况：Sunnova Energy International（股票代码NOVA.N，简称Sunnova），2012年成立于美国得克萨斯州休斯顿市，2013年4月正式开始光伏安装业务，2019年7月在纽交所主板上市。公司聚焦美国户用光伏及储能安装市场，提供的服务包括：户用光伏安装及维护、户用光伏+储能电池安装及维护、屋顶光伏置换等；公司一般与客户签署为期10-25年的服务协议，期内提供全面保修和性能保证服务。截至2021年末，公司运营的美国户用光伏系统装机量超1.14GW；截至2022H1末，公司业务触达美国40个州，旗下有986个经销商及二级经销商，累计为超过22.5万用户服务。
　　美国户用光伏安装的主要商业模式：1）光伏系统所有权归属业主的模式：一是业主直接全款购买光伏设备；二是业主申请光伏贷款，按月还款付息。从事光伏贷款业务的公司包括GoodLeap、Sunlight Financial、Mosaic、Sunnova等。2）所有权归属安装商或第三方的模式：包括PPA（购电协议）和租赁模式两种，一般按月付费，计费基准分别是发电量、光伏设备价值。代表性公司包括Sunrun、Sunnova、SunPower等。
　　Sunnova渠道模式：1）经销商渠道为主。Sunnova在各州招募符合标准的经销商并签署协议，在提供优质光伏产品、技术培训的基础上，由经销商代为安装光伏及储能系统。具体流程为：经销商通过线下门店、电网销、交叉销售、上门拜访等形式推广产品、获客、掌握客户安装需求；Sunnova与经销商根据客户需求设计光伏及储能系统产品；经销商负责设备安装调试，并由Sunnova检查；经销商与电力公司对接、申请光伏并网；Sunnova、经销商和户主通过线上监测系统掌握光伏设备动态，并由Sunnova或经销商提供维护服务。这一模式能充分利用经销商在当地渠道资源，快速拓展客户；同时降低Sunnova的人力成本和固定成本投入。2021年，与Sunnova合作规模前三的经销商为Lennar、Trinity Solar、Windmar Energy，分别占经销商渠道收入的20%、15%、11%。2）直销渠道为辅。Sunnova有建立自己的销售团队，在潜在客户和公司经销商暂无关系的情况下，进行产品和服务营销；但后续的安装服务一般由经销商网络中的第三方安装人员提供。
　　 Sunnova业务类型：核心为光伏按安装业务，包括光伏租赁、PPA、光伏贷款、全款销售等模式，亦有储能系统安装等其他业务。
　　光伏系统租赁：户主按月向Sunnova支付光伏系统租赁费，月租率恒定（如LeasePlus New Home Solar Plan产品）或按年浮动（一般是按年递增，如Easy Plan产品）；若光伏系统在指定时段未达到约定的最低发电水平，Sunnova予以退款或补偿。
　　 PPA：户主根据发电量，按月以低于当地居民用电市场价的价格向Sunnova支付购电款。其中，可变计费的Easy Plan PPA：月付款根据实际发电量确定，且购电价格按年浮动（一般上调）；平衡计费的Easy PlanPPA：月付款在年内根据年度产量预测值进行平准，单月付款不受当月实际发电量影响，在期末进行汇总调整；Solar 20/20 Plan Agreement &Covenants：电价与当地居民用电市场价挂钩并浮动，至少比市场价折扣20%以上；根据实际发电量及浮动电价按月付款。Fixed Rate PowerPurchase Agreement：月付款根据实际发电量确定，电价在协议期内恒定。
　　光伏贷款：户主贷款购买光伏设备，按月还款付息，期限10年或25年。
　　储能系统安装服务：为客户提供光伏+储能系统安装服务，支持租赁、PPA、贷款等多种形式。
　　第三方服务：对于非Sunnova所有或销售的光伏系统，互助可通过购买Sunnova Protect Services获得光伏系统监测和诊断、维护和维修服务等。
　　美国户用光伏及储能装机需求景气，政策支持：2021年，美国户用储能装机0.99GWh；分布式光伏装机6.6GW，其中户用装机4.2GW，工商业装机1.4GW，社区类装机0.96GW。2022年美国居民电价上涨刺激户用光伏装机及储能需求。据美国能源信息署，2022年7月美国居民用电的平均不含税电价为15.46美分/KWh，较2021年全年的13.72美分/KWh上涨12.7%，叠加断电事件时有发生，户用光储需求向上。
　　业绩追踪：1）业务及客群规模：截至2021年末，公司运营的美国户用光伏系统装机量超1.14GW；2022Q2公司新增1.73万名客户，期末客户总量达22.5万户，较年初增长15%。2）收入：2022Q2，Sunnova收入创新高，达1.47亿美元，环比+123.7%，同比+120.9%，主要由于光伏系统安装量增加。3）费用