核心观点：
　　9月国内金融市场运行的宏观环境，体现为经济复苏主线让位全球流动性紧缩。
　　从国内角度看，经济总体恢复回稳，稳增长政策接续发力。三季度以来，7月经济受大宗商品价格下跌、房地产风险事件等负面冲击，未能延续二季度的恢复势头，出现波动，直接体现为中采制造业PMI大幅回落1.2个百分点至荣枯线以下，16-24岁人口调查失业率升至19.9%有数据公布以来最高。因此8月16日李克强总理在深圳主持召开经济大省政府主要负责人座谈会时对经济的判断是“7月份经济延续恢复发展态势，但仍有小幅波动”，并在8月24日国常会部署稳经济一揽子政策的19项接续政策措施，即时派出稳住经济大盘督导和服务工作组，压实地方责任，加快政策落实。因此我们在8月、9月看到了经济的复苏动能恢复，中采制造业PMI连续上行，在9月回到扩张区间，8月16-24岁人口调查失业率回落1.2个百分点。而从复苏动能看主要由稳增长政策驱动，8月基建投资当月增速达到15.8%高位，3000亿政策性开发性金融工具的投放、商业银行的配套信贷投放、督导组赴地方办公期间可能暂时性突破了项目瓶颈，资本金、项目、配资在短期形成了合力。另外，8月份在保交楼以及地方政府一城一策合理支持刚性和改善性住房需求的驱动下，商品房销售面积、竣工面积同比降幅收窄，而9月最后一周30城商品房销售面积同比在6月后再次转正，房地产市场出现积极变化。但是整体消费仍然偏弱、外需增长放缓，9月受疫情尾部影响冲击，服务业商务活动指数为48.9%，比上月下降3.0个百分点；同时8月份出口同比放缓至7.1%，有一些主要的市场进口需求在下降，有一些主要经济体的通货膨胀在高企，对一般消费品形成的挤出效应在增加。这就需要稳增长政策持续发力。
　　政策短期发力点在货币政策，边际增量关注房地产。9月28日，总理在稳经济大盘四季度工作推进会议提到，抓住时间节点，推动政策在四季度全面落地、充分显效，巩固经济企稳基础、促进回稳向上，确保运行在合理区间。政策发力点集中在近期出台的两项重要政策工具，即政策性开发性金融工具和设备更新改造专项再贷款。同时央行货币政策委员会2022年第三季度例会新增“发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用”、“推动降低个人消费信贷成本”，货币政策有望推动住房贷款利率、个人消费贷款利率下调。另外，9月末房地产相关的中央政策密集出台，关注对房地产市场的修复效应。中期看，我们提示消费可能成为明年的亮点。中央全面深化改革委员会第二十七次会议审议通过了《关于健全社会主义市场经济条件下关键核心技术攻关新型举国体制的意见》，《关于深化农村集体经营性建设用地入市试点工作的指导意见》等，农村集体经营性建设用地有望带动农民财产性收入增长，进而带动消费启动新一轮增长。
　　9月全球流动性收紧、海外市场波动加大，其影响实际上掩盖了国内经济复苏主线。9月美联储连续实施年内第五次加息，并且从6月开始，近三次会议每次都加息75个基点，保持1994年11月以来最强劲的单次加息力度，带动美元指数时隔20年再度回到110以上，全球流动性紧缩。自1973年布雷顿森林体系解体以来，美元指数有三个时期达到110以上，第一个时期是1981-1986年，第二个时期是2000年-2002年。这两个时间段都伴随了美联储的强力加息、美国经济相对全球经济的走强，而之后美元指数的触顶回落也跟随美联储降息、美国经济相对全球走弱而来。而此次美元指数上冲至110以上，同样受到美联储加息、美元经济相对全球较好的驱动。向前看，一方面由于短期通胀水平难以显著回落、劳动力市场指标维持强劲，以及服务于民主党中期选举压制通胀的目的，短期美联储将维持鹰派；另一方面乌克兰危机加剧，欧元区能源危机迫在眉睫，美国经济却表现稳健，均意味着短期美元指数的强势尚未终结。
　　综上，9月国内金融市场受海外流动性收紧的影响超过了国内经济复苏。向前看，由于基建投资强势持续性存疑，房地产市场整体尚处低谷期，消费总体偏弱、外需增长放缓，目前对国内经济复苏的高度维持谨慎，超预期的点可能在于房地产；而海外美联储的鹰派姿态则可能在年内至少11月中期选举前维持强势，美元走强可能会持续对国内市场形成较强影响。
　　十一节前中国人民银行、银保监会、财政部、国税总局密集出台房地产市场相关政策，不仅政策出台时点集中、出台政策的层级更高、而且着重针对需求端发力，释放了推动房地产市场健康发展的强烈信号。但是从政策影响范围和时间范围看，房住不炒的大方向并没有改变，政策目的是稳定房地产市场，支持刚性和改善性住房需求。另外，结合推动降低居民融资成本的政策诉求，此次政策不论是在空间范围、还是在规模量级上，实际影响可能均较为有限，LPR仍待下调。最后，保交楼、稳需求、支持保障房多重政策累积，房地产投资有望回暖，市场投资机会也有望向房地产产业链扩散。
　　风险提示：疫情超预期恶化；美联储持续快速收紧货币政策；海外地缘政治冲突扩大化。