主要内容
　　新三板多层次架构建立，但生态建设非一日之功。2020年创业板注册制改革，精选层设立，新三板转板上市指导意见实施，我国多层次资本市场架构基本建立。新三板形成三层架构，流动性与估值分层明显。从流动性来看，精选层>香港创业板>创新层>基础层，估值来看，精选层好于创新层和基础层。但精选层生态建立非一日之功，在新《证券法》将新三板定性为“国务院批准的其他全国性证券交易场所”之后，需要有大量的下位法调整和各环节实操的跟进；
　　流动性问题突出，新三板还需改革，转板和投资者适当性最受关注：（1）精选层流动性问题突出。2020年11月精选层日均换手率为0.378%，部分公司日内长时间无成交；（2）精选层首批破发后，市场进入负反馈，需要改革提振。我们预计后续将从三方面推进改革：一是增加买盘和报单数量。包括引入更多机构投资者，增加混合做市，推出融资融券，研究投资者适当性管理改革等；二是正式推出转板制度；三是提升企业与券商等参与的积极性。包括推出再融资制度，完善可转债，激励卖方研究等。长期看，在注册制推行，交易所上市门槛下降的背景下，精选层需要找到自身更合适的定位，用差异化的优质资产吸引投资者。
　　新三板指数受权益市场整体收益率以及内部改革等因素影响，2021年关键词：解禁、财报、转板。作为权益市场，新三板与A股强相关，但自身因素影响也大。一是2018年之前，受权益市场走弱，中小微企业基本面变差，转板股的“负幸存者偏差”等影响，做市指数弱于A股；二是2019年之后，注册改革、精选层与转板的制度红利提升了龙头公司流动性与估值；预计2021年上半年转板行情启动，但与财报、解禁等因素交织在一起，市场波动性增强。建议关注连城数控、翰博高新、永顺生物、观典防务、新安洁和同享科技等转板预期公司。
　　打新收益分化大，二级流动性高度分化，建议关注新三板特色龙头。（1）精选层打新博弈继续，第二批打新关注诺思兰德新股交易表现。诺思兰德为精选层首家无营收创新药公司，老股可流通比例高，需要观察精选层二级对该类资产的定价能力；（2）建议抛弃套利思维，从基本面入手筛选新三板特色龙头公司，关注医院医美、口腔、养老等A股稀缺细分行业龙头。推荐关注先临三维、中建信息、海阳股份、华韩整形、亿童文教、钢银电商等特色龙头品种。