事项：
　　三季度收入利润基本符合预期。20Q1-Q3，公司实现营收/归母净利737.7/60.2亿，同比+7.4%/+7.0%；其中Q3营收/归母净利262.4/22.9亿，同比+11.2%/+23.7%，经营活动现金流净额41.93亿元，同增72.0%。剔除股权激励费用影响，扣费净利同比+29.4%，扣费净利率达9.2%，同比+1.3pct，盈利能力显著提升。
　　评论：
　　Q3收入稳增延续，白奶单品高增，低温及冷饮略有拖累。分品类看，20Q3液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品的收入为218.5/27.3/11.7亿元，同比+9.6%/+18.7%/+1.2%。根据草根调研，金典、小白奶等7月后供应紧张，低温奶竞争仍较激烈，预计常温奶带动整体液体乳稳增延续，而低温业务有所拖累，奶粉业务则受益于国产品牌市占率提升而延续高质量增长。分产品看，渠道反馈Q3金典实现20%+增长，定位中端、卡位三四线市场的新品臻浓表现亮眼，下线市场高端化红利加速释放，产品结构持续优化。同时，根据尼尔森数据，2020年前三季度公司常温奶/低温奶/婴幼儿奶粉市占率为38.8%/15.2%/5.9%，同比+0.8/+0.2/-0.3pct，龙头地位稳固。
　　成本上涨压制毛利率，格局优化费用下降，盈利持续向上修复。20Q3公司毛利率为34.7%，同比-1.3pct，主要系Q3原奶价格大幅上涨9.5%拖累。销售费用率为20.4%，同比-1.4pcts，成本压力提升压缩打折促销空间，叠加下半年乳业双雄费用投放均有所控制、竞争格局优化，公司销售费用率显著下降。管理费用率分别为4.7%，同比+0.2pct，主要受股权激励费用摊销影响。费用下降有效缓解毛利率压力，20Q3净利率为8.7%，同比+0.9pct，持续向上修复。
　　今年激励目标达成料已无虞，未来激励目标锁定下限，格局优化或带来盈利向上弹性。全年来看，考虑到春节靠后，Q4预期不宜过高，但前三季度已充分打好基础，且向好趋势延续，预计全年激励目标完成具备充分保障。伊利常温奶市占率已近40%，与竞品份额的拉开，有望带来行业竞争趋缓，且后千亿阶段看公司对份额及利润诉求料将更加均衡，投放力度应有收缓，阶段性净利率料将具备回归至近10%的潜力。
　　投资建议：当下仍是食品板块首选，关注潜在提价催化，维持目标价50元及“强推”评级。在食品板块当下估值较高背景下，伊利即便以明年股权激励目标为盈利预期，当前估值仅略高于30倍PE，板块内性价比突出，仍是食品板块首选，而盈利一旦向上修复，市场对伊利的盈利预期又将重新认知。放眼明年，在原奶价格上行背景下，促销已全面收缩，若成本上涨幅度较大，不排除行业性提价可能性，传导成本压力之余，亦将成为盈利驱动力及股价催化剂。我们维持公司20-22年EPS预测1.17/1.36/1.59元，现价对应PE为36/31/27倍，维持目标价50元，对应21年37倍PE，重申“强推”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、低温及冷饮等业务低预期、新品拓展不及预期