核心观点：
　　行业边际改善延续，广告、视频实现高增长。据统计，传媒行业2020Q3实盈利公司103家，亏损公司43家，环比Q2持平。单季度实现归母净利润153亿元（YoY+18.4%，QoQ+23.4%）；扣非归母净利润101.75亿元（YoY-13.7%，QoQ+71.0%）。分子板块来看，净利润增速排名前三的行业分别为互联网、新闻出版和游戏，互联网板块实现归母净利润23.65亿元，同增128%，东方财富和芒果超媒的增长突出；广告营销板块实现归母净利润46.91亿元，同增281%，分众传媒和华扬联的增长较快；游戏板块实现归母净利润42.15亿元，同增11.8%，完美世界和昆仑万维的增长相对突出。综合赛道景气度和个股业绩表现来看，可重点关注分众传媒、芒果超媒、东方财富等。
　　传媒超配比例有所回落，分众重回第一大重仓。从我们统计的公募重仓情况来看，2020Q3传媒行业获公募重仓的上市公司数量44家，环比Q2增加2家，合计持股32.92亿股（QoQ+ 4.63%），重仓持股总市值为643.98亿（QoQ+ 3.86%），占重仓总市值的3.87%，环比减少0.95pct。其中，分众传媒、芒果超媒、视源股份位列公募重仓前三，重仓市值分别为146亿元、135亿元和55亿元。
　　电影板块业绩触底，八部影片齐聚春节档提振预期。影院复工后，观影需求随着新片定档持续回暖，Q3板块亏损幅度环比明显收窄，但由于上座率限制和非票经营到9月底才有所松绑，单季度仍出现大幅亏损。我们认为院线行业景气度最差的时点已经过去，政策限制逐步放开和头部影片落地，影院盈利能力逐渐恢复。截止10月底，已有八部影片定档21年春节，包括回归影片《唐人街探案3》（万达）、《紧急救援》（猫眼）、《熊出没》（横店），以及新定档的《侍神令》（华谊），《你好，李焕英》（北文），《刺杀小说家》（华策），《人潮汹涌》（光线），《哪吒重生》（B站），题材丰富、内容充沛，档期票房表现值得期待。重点推荐万达电影、猫眼娱乐、横店影视和光线传媒。
　　投资建议：我们认为当前投资逻辑主要为：（1）游戏板块近期调整较大，估值处于历史估值中枢偏低位置。随着新品上线，考虑估值切换和长期成长性。关注腾讯、网易、三七互娱、吉比特、祖龙娱乐、完美世界、中手游等。（2）经营能力和业绩持续超预期，如广告板块的分众传媒（需求端持续复苏+成本端的下降，影院广告投放陆续恢复）和视频板块的芒果超媒；（3）处于业绩和估值底部并呈现边际改善，如电影板块的万达电影（估值底部、供给出清、盈利拐点）和横店影视；（4）平台型公司，海外建议重点关注美团点评、哔哩哔哩、心动公司、爱奇艺、猫眼等。
　　风险提示：业务发展不及预期，监管政策超预期的风险。