公司20Q3收入业绩增长5%/18%，收入略低市场预期，主要系三季度受洪水天气客观因素影响，环比改善趋势不改，现金流表现靓丽。公司Q3销量稳步增长，高端化趋势向好，净利率稳步提升。Q4结构升级趋势不改，同时考虑今年受疫情影响关厂进度放缓，四季度计提费用大幅减少，全年业绩可期。展望明年，消费进一步恢复，叠加今年低基数，来年公司收入业绩弹性较大。中长期来看，公司高端化及产能优化的核心逻辑不改。维持20-22年盈利预测22.3、26.7和30.6亿，目标市值1435亿，对应目标价106元，维持“强烈推荐-A”评级。
　　Q3收入业绩分别增长5%/18%，收入略低市场预期，主要系三季度受洪水天气客观因素影响，现金流表现靓丽。公司20年前三季度实现营收244.22亿，同比-1.91%，归母净利29.78亿，同比+15.17%，扣非净利26.78亿，同比+16.51%。其中20Q3单季营收87.43亿，同比+4.76%，归母净利11.23亿，同比+17.57%，扣非净利10.55亿，同比+23.63%，收入略低市场预期，主要系三季度受洪水天气客观因素影响，环比改善趋势不改。20Q3销售回款100.25亿，同比+7.25%，经营性净现金流9.49亿，同比+52.58%，现金流表现靓丽。
　　三季度量价齐升，高端化趋势向好。公司前三季度实现销量694.2万千升，同比-3.52%，单Q3实现销量253.6万千升，同比+2.88%，销量稳步增长，草根调研反馈，公司7-8月受到天气影响，销量增速放缓，9月销量增速恢复至双位数。吨价方面，公司Q3吨价3448元/千升，同比+1.82%，主要系三季度夜店渠道、商务餐饮酒店等中高端场所恢复营业，高端产品销售恢复增长，同时罐化率持续提升，公司结构持续优化。
　　结构优化及成本下降推升毛利率，费用投放减少，净利率稳步提升。公司前三季度毛利率41.98%，同比+1.79pct，Q3毛利率42.37%，同比+2.03pct，主要系：1）Q2经典、崂山产品提价，高端化及罐化率提升；2）二季度包材价格回落，公司或提前储备低价包材降低成本，单三季度吨成本同比下降。费用端，Q3销售费用率14.53%，同比-1.59pct，管理费用率4.43%，同比+0.8pct，主要系计提股权激励费用导致。净利率同比+1.40pct至12.84%，盈利能力稳步提升。
　　10月销售较好，库存良性，全年业绩可期，中长期高端化逻辑不改。渠道调研反馈，10月以来公司销售表现较好，部分市场销售好于三季度，渠道库存也处于良性水平。四季度结构升级趋势不改，同时考虑今年受疫情影响关厂进度放缓，四季度计提费用大幅减少，全年业绩可期。中长期来看，公司未来3年将确定性享受行业高端化红利，净利率提升逻辑不改，且公司股权激励将改善内部战斗力，增强高端化进程和企业竞争力。
　　投资建议：动销逐季改善，来年收入业绩弹性较大，一年目标价106元，维持“强烈推荐-A”投资评级。疫情对公司Q1冲击最大，Q2起动销边际改善明显，Q3收入略低市场预期，主要系三季度受洪水天气客观因素影响，但环比改善趋势不改，展望四季度，今年受疫情影响关厂进度放缓，四季度计提费用大幅减少，全年业绩可期。展望明年，消费进一步恢复，叠加今年低基数，预计来年公司收入业绩弹性较大。中长期来看，公司未来3年将确定性享受行业高端化红利，净利率提升逻辑不改，且公司股权激励将改善内部战斗力，增强高端化进程和企业竞争力。暂维持20-22年盈利预测22.3、26.7和30.6亿，按21年还原后利润28.7亿，给予50倍PE，一年目标市值1435亿，对应目标价106元。维持“强烈推荐-A”投资评级。
　　风险提示：消费复苏进度不及预期、市场份额受冲击、中高端竞争加剧。