三季度归母净利环增7.50%，业绩整体符合预期。据三季报，公司前三季度实现营收803.06亿元，同增140.37%，主要是19年7月完成收购IXM公司并纳入合并报表；归母净利16.10亿元，同增29.37%；经营活动现金流96.60亿元，同增588.74%；资产负债率60.56%，环比增长1.61个百分点。三季度实现营收335.63亿元，环增37.77%；实现归母净利6.02亿元，环增7.50%，业绩整体符合预期。
　　海外矿山稳产增产，国内矿山面临挑战。三季度，TFM继续稳产增产，铜、钴产量分别达到5.10和0.40万吨，环增6%和20%；巴西铌磷矿的铌回收率持续提升，铌产量达到0.23万吨；NPM铜、金产量分别为0.60万吨和0.13吨，环降12%和21%；三道庄受品位下滑影响，钨、钼产量分别为0.20和0.31万吨，环降13%和14%，但随着上房沟钼矿的矿石供应量提升，钨钼产量有望实现稳产。
　　拟回购股份，彰显公司信心。公司拟使用不超过4.5亿元，以不高于4.5元/股的价格回购0.5-1.0亿股股份；在金属价格高位运行的情况下，公司持续降本增效，TFM铜钴矿和巴西铌磷矿的价值有望持续提升，此次回购也彰显了公司对于自身价值增长的信心。
　　给予公司“买入”评级。预计公司20-22年EPS分别为0.11/0.12/0.15元/股，对应10月28日收盘价的PE分别为37/33/26倍。考虑到公司稳产降本和扩张潜力，我们维持公司A股合理价值5.45元/股的观点不变，按照当前AH股溢价比例，对应H股合理价值3.97港币/股，给予公司A/H股“买入”评级。
　　风险提示。新冠疫情为金属价格带来不确定性；贸易业务规模大，风控不严可能导致较大亏损；汇率大幅波动可能造成汇兑损失。