PPOP增速回升，拨备计提仍是业绩主要负贡献。公司披露2020年三季报，前三季度营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为5.89%（20H1/19A: 7.65%/7.09%）、6.01%（20H1/19A: 5.46%/6.75%）、-8.66%（20H1/19A: -10.74%/4.74%），营收增速回落，拨备前利润和归母净利润增速回升。从前三季度累计业绩拆分来看，规模增长、成本收入比和税率是正贡献因素，主要负贡献因素为拨备计提和净息差。从20Q3单季度业绩拆分来看，规模增长形成正贡献，拨备计提仍是主要负贡献因素。
　　规模高增以支持实体，息差下行速度已放缓。公司披露，20Q3净息差为2.13%，较20H1下行1BP。我们测算，20Q3生息资产收益率3.55%，较20H1下行1BP，而20Q3计息负债成本率1.75%，较20H1下行2BP。公司积极履行大行责任，加大支持实体经济力度。前三季度生息资产、贷款和个人贷款累计同比增速分别为15.3%、12.3%和13.6%，规模增速均属于近年高点，一定程度上也在分母端对净息差形成压力。负债端，20Q3存款占计息负债比83.9%，环比20H1持平，且个人存款增速较高，缓解成本率上行压力。往后看，随着信贷增速收敛，资产收益率下行压力放缓，息差下行压力有望进一步缓和。
　　加大拨备计提力度，资产质量基础进一步夯实。20Q3不良率1.53%，环比20H1上升4BP。我们测算，20Q3不良净新生成率1.18%，较20H1/19A下行73BP/27BP，未来资产质量压力缓释。公司加大拨备计提力度，20Q3拨备覆盖率217.51%，环比20H1下降5.96PCT，主要是不良余额增长较快带来的稀释。前三季度累计计提拨备1,618.63亿元，与19年全年累计计提量（1,635.21亿元）相当。整体来看，公司一直以来风控严格，本轮前瞻性主动消化风险，资产质量将得以进一步夯实。
　　投资建议：公司积极履行大行责任，业绩增长符合预期。往后看，公司深入推进综合化转型，依托住房租赁、普惠金融和金融科技三大战略，有望开启新增长的“第二曲线”。预计公司20/21年归母净利润增速分别为-7.87%和4.46%，EPS分别为0.97/1.01元/股，当前A股股6.50X/6.22XPB 0.70X/0.64X价对应20/21年PE分别为，近两年公司估值PB枢在0.88X左右，我们认为可以给予公司A股20年PB估值0.9X，测算出合理价值8.14元/股，按照当前AH溢价比例，H股合理价值为7.11港币/股（采用的港币对人民币汇率为0.8678），均给予“买入”评级。
　　风险提示：经济增长超预期下滑；资产质量超预期恶化。