【事件】招商证券18  年实现营业收入113  亿元，同比-15%；归母净利润44  亿元，同比-24  %；对应EPS  0.54  元（披露值，考虑永续债）。四季度实现营业收入35  亿元，同比-8%；归母净利润14  亿元，同比-16%。全年计提信用减值损失1.2  亿元。2018  年经纪/承销/资管/利息/自营分别占比  28%/13%/11%/16%/19%。
        全面改造财富管理平台；PB  业务多年保持行业第一。18  年实现经纪收入32  亿元，同比-22%。股基交易额市占3.61%。截至12  月末，两融余额387  亿元，市占5.12%，同比减少0.21  个百分点。股票质押未解压市值余额2026  亿元，较17  年末+22%，较18  年中期+5%；自有资金融出余额228  亿元。PB  业务继续领先同业，托管外包产品数18465  只，同比+13%，托管规模19802  亿元，同比-5%。公司在服务超大型（50  亿元以上）私募证券管理人方面具领先优势；私募基金托管外包产品数量、规模、公募基金托管数量连续五年保持全行业第一。
        蓄势待发，投行重点布局“新经济”。18  年实现投行收入14  亿元，同比-34%。股、债承销规模分别同比-29%、+22%。股权主承销规模403  亿元；其中IPO  8家，承销规模79  亿元，排名第5；再融资11  家，承销规模178  亿元。债券主承销规模4281  亿元；公司债、企业债分别承销规模达668、19  亿元。IPO  储备项目丰富，合计111  家，主板7  家，中小板9  家，创业板7  家。
        全线布局、重点发力，主动管理规模大幅提升。18  年实现资管收入12  亿元，同比+5%。招商资管管理规模7135  亿元，同比-8%；其中主动管理规模2313  亿元，同比+82%。博时基金管理规模8639  亿元，其中公募规模5568  亿元，非货币公募基金规模排名第1。招商基金管理规模4937  亿元，其中公募规模3832  亿元，非货币公募基金规模排名第8。
        调整后投资净收益下滑21%。公司会计准则调整，考虑其他债权、债权投资的12  亿利息收入，18  年实现投资净收益33  亿元，同比+16%。18  年公司方向性投资业务收入同比大幅下降，并积极通过量化、对冲等方式开展中性投资业务，在低风险前提下获得稳定超额收益。债券投资收益率跑赢中债综合财富指数。
        投资建议：我们预计公司2019-21E  年EPS  分别为0.87/0.86/0.93  元，BVPS  分别为10.58/11.35/12.17  元。考虑到公司投行储备丰富，主动管理规模显著提升，PB  业务多年行业领先，我们给予其2019  年24-26x  P/E，对应合理价值区间为20.84-22.58  元；或给予其2019  年1.7-1.8x  P/B，对应合理价值区间17.99-19.05元；综上给予合理价值区间17.99-19.05  元，维持“优于大市”评级。
        风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。